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關(guān)鍵詞:融資融券;股票型基金;創(chuàng)新
我國首批6家證券公司已經(jīng)作為試點(diǎn)正式開啟融資融券業(yè)務(wù),隨著融資融券相關(guān)制度的不斷成熟,它將擴(kuò)展證券公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù),成為一個新的贏利點(diǎn)。融資融券給中國股票市場引入了做空機(jī)制,使原來的單邊交易模式變成雙邊交易,會大大改變中國證券市場的現(xiàn)狀。融資融券業(yè)務(wù)對證券市場的影響十分廣泛,不僅涉及到證券公司和投資者,而且也將直接影響到中國股票型投資基金,對中國股票型投資基金的創(chuàng)新方向起到了路標(biāo)作用。
一、融資融券制度及其中國特色
融資融券是一種信用交易方式,具體包括證券融資交易和證券融券交易。 證券融資交易指投資者預(yù)期股票價格將會上漲,以保證金交易方式購入股票,差額部分由證券公司墊付,投資者支付利息。證券融券交易指投資者預(yù)期股票價格將會下跌,通過支付一定比例的保證金,向券商借入股票后按現(xiàn)行價格賣出,借出股票股息由投資者支付。簡單地說,融資指買空,融券指賣空。
融資融券在我國的資本市場中最早出現(xiàn)在90年代初,當(dāng)時的法規(guī)沒有禁止融資融券,大量客戶向證券營業(yè)部借錢買股票或借股票來賣。由于處在資本市場發(fā)展早期,金融監(jiān)管體系不完善,監(jiān)管能力跟不上,證券市場內(nèi)相關(guān)參與主體自我約束意識缺乏,大量違規(guī)事件的發(fā)生使得證監(jiān)會在1996年明令禁止融資融券業(yè)務(wù)。中國現(xiàn)階段推行融資融券業(yè)務(wù),出于風(fēng)險防范的考慮,對于業(yè)務(wù)的交易各方以及交易所涉及的標(biāo)的物和保證金都有著更加嚴(yán)格的規(guī)定:
首先,對申請開展融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)的證券公司要求較高,須是創(chuàng)新試點(diǎn)類證券公司。從經(jīng)營角度,要求公司須從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)已滿3年、公司治理健全、內(nèi)部控制有效;從財(cái)務(wù)角度,要求公司要滿足最近6個月凈資本均在12億元以上等條件;從業(yè)務(wù)角度,客戶交易結(jié)算資金第三方存管方案已經(jīng)證監(jiān)會認(rèn),并在試點(diǎn)期間只允許證券公司利用自有資金和自有證券從事融資融券業(yè)務(wù)。
其次,對投資者交易資格也有嚴(yán)格規(guī)定,要求客戶具有符合要求的擔(dān)保品和不少于50萬的資金,交易中所得證券或者資金都應(yīng)交付證券公司,作為擔(dān)保物。證券公司在客戶不能按時、足額償還證券或資金的情況下,有權(quán)進(jìn)行強(qiáng)制平倉。
第三,為了防止對標(biāo)的證券的市場操縱,減少人為影響因素,規(guī)定標(biāo)的證券要在交易所上市3個月以上,股東人數(shù)不少于4000人,流通市值不低于5億(融資買入標(biāo)的股票)或8億(融券賣出標(biāo)的股票)。同時為了避免高杠桿效應(yīng)帶來的高風(fēng)險,要求融資融券保證金比例不低于50%,并根據(jù)中國股市起伏過大的現(xiàn)狀,規(guī)定投資者融資融券的期限不得超過6個月。在有價證券沖抵保證金的方面,依據(jù)有價證券的風(fēng)險大小規(guī)定:股票折算率最高不超過70%,ETF折算率最高不超過90%,國債折算率最高不超過95%,其他上市的基金和債券折算率最高不超過80%。
二、融資融券制度對股票型投資基金發(fā)展的影響
融資融券業(yè)務(wù)會給股票型基金帶來價值重估的機(jī)會,尤其是交易型開放式指數(shù)基金(ETF)和高折價的封閉型基金。融資融券業(yè)務(wù)的相關(guān)規(guī)定和特點(diǎn)會使投資者對ETF和高折價封閉型基金的需求大量增加,ETF的規(guī)模會呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長,封閉型基金的高折價現(xiàn)象會得到顯著改善。
1.融資融券對指數(shù)型基金發(fā)展的影響
指數(shù)基金(Index Fund),顧名思義就是以指數(shù)成份股為投資對象的基金,即通過購買一部分或全部的某指數(shù)所包含的股票,來構(gòu)建指數(shù)基金的投資組合,目的就是使這個投資組合的變動趨勢與該指數(shù)相一致,以取得與指數(shù)大致相同的收益率。從規(guī)?？?中國市場已成為全球第二大指數(shù)型基金市場。
根據(jù)是否能在二級市場上交易,我國的指數(shù)型基金可以簡單地分成兩類,一類是ETF(Exchange Traded Fund),交易型開放式指數(shù)基金,國內(nèi)稱為交易所交易基金,這種基金的交易模式兼顧了普通開放式基金和封閉式基金的優(yōu)點(diǎn),既可以在一級市場上申購和贖回,還能在二級市場上交易,擴(kuò)寬了投資者的交易途徑。另外一類是普通的開放式指數(shù)型基金,投資者只能在一級市場上交易,由于交易途徑的受限,發(fā)展速度不及ETF基金。
融資融券的推出,無論是短期還是長期來看,對我國指數(shù)型基金都有著積極的影響。首先從短期來看,首批融資融券標(biāo)的股票有90只,這些股票的流動性和市場關(guān)注度會隨著融資融券的推出有一定幅度的上升,流動性的增加能夠使這些股票享受到流動性溢價,市場給予的估值水平會有所提高,尤其是首批90只股票基本上都是大盤藍(lán)籌股,大盤股經(jīng)過最近一年的調(diào)整,估值水平相對較低,有一定的補(bǔ)漲需求。根據(jù)融資融券可沖抵保證金證券的規(guī)定,首批標(biāo)的股票可沖抵保證金的折算率是75%,高于非成分股票65%的折算率,較高的折算率會使這些股票具有一定的新的交易價值。深證成分指數(shù)、上證50指數(shù)中的成分股包含了首批標(biāo)的股票。綜合以上因素,相關(guān)指數(shù)基金在一級市場上的凈值會因股票價格上漲有所提升;在二級市場上,指數(shù)基金價值增值的預(yù)期會帶來大量的大盤,進(jìn)一步推高指數(shù)基金的交易價格。
從中長期來看,融資融券的推出給股票市場引入了做空機(jī)制,把原來的單邊交易模式變成了雙邊交易模式,既能做多又能做空的雙邊機(jī)制會使上市公司的股價更合理,更準(zhǔn)確地反映公司內(nèi)在價值,市場有效性的提高會增大投資者尤其是個人投資者在獲取超額收益方面的難度。在保證市場績效的同時,較低管理費(fèi)的指數(shù)型基金會更加吸引投資者。
融資融券保證金制度規(guī)定了除現(xiàn)金以外的保證金的標(biāo)的物,這些標(biāo)的物相對于現(xiàn)金都有不同程度的折價,單就股票相關(guān)標(biāo)的物而言,ETF的折算率最高,為90%,一般股票型基金是80%,股票折算率最低,為70%。這就意味著在將來的融資融券業(yè)務(wù)中,相對于股票充抵保證金證券品種而言,投資者可以用較少的資金購買ETF作為保證金,獲得同樣的交易額度。
隨著我國融資融券業(yè)務(wù)的不斷成熟,融資融券標(biāo)的物也會從開始的股票逐步擴(kuò)展到ETF等上市交易型基金。當(dāng)ETF成為融資融券標(biāo)的物的時候,投資者可以借助融資融券對ETF進(jìn)行套利。ETF目前的套利模式有一定的缺點(diǎn),時間上的滯后性使得瞬時套利的效果不太好,融資融券可以有效地改善ETF套利時滯性的缺點(diǎn)。當(dāng)ETF在二級市場上出現(xiàn)溢價交易時,投資者可以在一級市場上申購ETF的同時在二級市場融券賣空ETF;投資者面對ETF折價交易時的操作是:在一級市場贖回ETF的同時在二級市場融券賣空ETF的標(biāo)的股票,從而套利者者可以利用融資融券消除一級市場上申購、贖回和二級市場上交割之間的時間差。
融資融券業(yè)務(wù)能夠有效改善ETF的套利效果并使ETF具有杠桿操作效應(yīng),借助融資融券,ETF的數(shù)量和規(guī)模會有一個快速的發(fā)展。
2.融資融券對于高折價封閉型基金發(fā)展的影響
隨著我國融資融券業(yè)務(wù)的逐漸成熟,封閉型基金在可以預(yù)期的時期內(nèi)能夠做為融資融券保證金的標(biāo)的物,并且折算率相對股票比較高,同時我國的封閉型基金由于封閉期較長,缺乏流動性,普遍存在著高折價的現(xiàn)象,這就給投資者提供了利用高折價封閉型基金來放大杠桿操作的機(jī)會,進(jìn)一步提高資金的使用效率。而且,封閉型基金的歷史波動性要小于股票的波動性,便于投資者做好風(fēng)險控制,保持杠桿率的穩(wěn)定性。在融資融券業(yè)務(wù)中,高折價封閉型基金的折算率較股票更高是一個特殊優(yōu)勢,投資者對封閉型基金的需求會大幅增加,封閉型基金流動性的提高會給予封閉型基金流動性溢價,有效改善封閉型基金高折價現(xiàn)象。
另外,投資者還可以借助融資融券交易進(jìn)行無風(fēng)險套利活動,先進(jìn)行投資組合構(gòu)造:首先挑選出合適的折價封閉型基金構(gòu)成組合,計(jì)算出該基金組合的β 值,然后選取可融券標(biāo)的股票構(gòu)建股票組合,保證股票組合的β 值等于基金組合β 值。組合構(gòu)建完成后,進(jìn)行市場操作:買進(jìn)所構(gòu)造基金組合,同時融券賣出所構(gòu)造股票組合,持有封閉型基金凈值回歸平價(到期日或轉(zhuǎn)開放日),贖回或賣出基金并買券平倉。但由于融券的最長期限不能超過6 個月,該無風(fēng)險套利操作只適合距離到期日不超過6個月的封閉型基金。不過這一套利模式短期來說不具可行性,因?yàn)槲覈壳八蟹忾]式基金距離到期日都在2年以上。在不遠(yuǎn)的將來,套利活動會引起投資者對高折價封閉式基金的大量需求,從而推高封閉式基金的交易價格。
三、中國股票型投資基金的創(chuàng)新分析
融資融券業(yè)務(wù)將給基金產(chǎn)品創(chuàng)新帶來契機(jī),基金產(chǎn)品投資范圍擴(kuò)大以及雙邊交易機(jī)制能夠使基金經(jīng)理有更大的操作空間,投資策略和操作手法也會更加多樣化。在將來的基金投資策略中,融資融券帶來的杠桿化操作會使數(shù)量化投資模式運(yùn)用的越來越多,基于融資融券業(yè)務(wù)的創(chuàng)新型基金也會出現(xiàn),目前基金投資策略趨同、投資手法單調(diào)的現(xiàn)象將得到改善。
1.股票型投資基金創(chuàng)新具有的優(yōu)點(diǎn)
進(jìn)行基金創(chuàng)新,可以借鑒國外比較成熟的產(chǎn)品,譬如130/30基金。這種基金是主動管理型基金,資產(chǎn)由兩部分的投資組合構(gòu)成,即多頭和空頭。基金經(jīng)理用所有本金追蹤某種指數(shù),初步建立多頭頭寸;同時通過融入相當(dāng)于基金原有凈值30%的證券,并拋空這部分融券,再將拋空所得的現(xiàn)金增加原有的多倉倉位,這樣基金將資產(chǎn)的30%投資于空頭組合,130%投資于多頭組合,用100%的資金建立起了160%的組合規(guī)模。雖然利用了投資杠桿,基金的凈權(quán)益風(fēng)險仍然保持與傳統(tǒng)指數(shù)型基金相當(dāng)?shù)乃?使得基金能夠產(chǎn)生較高的超額收益。舉例來說,如果一只130/30基金具有100萬美元的資產(chǎn),那么它會用100萬美元買入一個股票的投資組合,同時融入價值30萬美元的證券并賣掉。所得30萬美元再次增加多頭頭寸,基金的投資就完成了130%的多頭和30%的空頭的組合。
跟130/30基金類似的主動型基金還有120/20、125/25、140/40,其中130/30的比重是最大的,占到了52%。美聯(lián)儲T條例對于風(fēng)險敞口擴(kuò)大的限制,以及基金邊際超額收益會隨著杠桿比例擴(kuò)大而下降同時風(fēng)險大幅上升的原因使得130/30基金占據(jù)了相關(guān)市場的主導(dǎo)地位。
我國傳統(tǒng)的股票型基金只能單向做多,在市場下跌的情況下,只能通過減少倉位或調(diào)倉防御性股票減少股價下跌帶來的損失,實(shí)現(xiàn)相對收益。130/30基金是雙邊投資基金,引入了做空機(jī)制,投資者通過建立適當(dāng)比例的空頭頭寸可以在一定程度上規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險引起的股價下跌損失,還可以賣空預(yù)期不好的股票來獲取超額收益。
在利用行業(yè)研究報告、股票研究報告方面,我國傳統(tǒng)的股票型基金只能選擇研究報告中建議增持的股票進(jìn)行投資, 獲取投資收益,建議減持股票的信息不能給基金帶來收益。130/30基金可以賣空建議減持的股票,賣空所得用來增加預(yù)期表現(xiàn)較好的股票投資比例,提高資金的使用效率,更大程度上利用研究報告的信息。
130/30基金的多頭頭寸比例是本金的130%,空頭頭寸比例是本金的30%,雙邊交易機(jī)制使得多頭頭寸和空頭頭寸都可以給本金帶來收益,即意味著投資者能夠用100%的本金建立160%的持倉規(guī)模,操作的杠桿效應(yīng)在預(yù)期準(zhǔn)確的情況下能夠給投資者帶來更大的本金回報率。
2.股票型投資基金創(chuàng)新引起的風(fēng)險分析
130/30基金的優(yōu)點(diǎn)來自于空頭頭寸的建立,能否通過做空機(jī)制獲得超額回報,關(guān)鍵在與空頭倉位的靈活運(yùn)用,不能機(jī)械地使用固定比例模型。做空機(jī)制和杠桿效應(yīng)會加大130/30基金的操作難度和操作風(fēng)險,管理者需要有更有效的風(fēng)險控制體系。
衡量股票系統(tǒng)性風(fēng)險的指標(biāo)β系數(shù),也可以用來衡量基金的系統(tǒng)風(fēng)險,基金的系統(tǒng)風(fēng)險可通過組合股票的貝塔值加權(quán)平均得到。130/30基金的多頭頭寸一般是跟蹤某種指數(shù),把傳統(tǒng)指數(shù)基金的β系數(shù)作為基準(zhǔn),那么業(yè)績基準(zhǔn)的β值就是1。130/30基金的系統(tǒng)風(fēng)險若要跟基準(zhǔn)保持一致,多頭頭寸的β加權(quán)平均值應(yīng)該是1.3,同時空頭頭寸的的β加權(quán)平均值須是0.3,這會加大頭寸建立的研究難度和操作難度。而且β值的時變性需要基金對頭寸實(shí)施動態(tài)調(diào)整來維持與基準(zhǔn)一致的風(fēng)險,這無疑會增加交易成本和管理成本。
若在我國推出130/30基金等創(chuàng)新基金,初期階段基金公司或基金經(jīng)理在建立空頭頭寸方面的經(jīng)驗(yàn)不很豐富,可能會機(jī)械地運(yùn)用數(shù)量化投資模型挑選出一些表現(xiàn)較差的股票,并按固定的比例建立空頭頭寸。根據(jù)我國股票市場的現(xiàn)況,業(yè)績較差的股票價格不一定會下跌,有時候反而會受到炒作,機(jī)械式的賣空不但不會獲得超額收益,還會遭受損失?？疹^頭寸的倉位需要根據(jù)市場不斷的變化情況動態(tài)地作出調(diào)整,引入空頭機(jī)制的基金需要適當(dāng)具備經(jīng)驗(yàn)的投資者來運(yùn)作才能更有效地發(fā)揮作用。
另外,130/30基金的相關(guān)費(fèi)用會比傳統(tǒng)基金要高:進(jìn)行融券和建立空頭頭寸時會產(chǎn)生一定的交易費(fèi)用以及支付賣空股票的股利;為了控制風(fēng)險,動態(tài)調(diào)整空頭頭寸會導(dǎo)致股票交易頻繁,交易傭金居高不下。
當(dāng)然從我國目前融資融券的制度安排來看,對于抵押標(biāo)的以及融券賣出資金的使用有一定限制,完全復(fù)制國外的130/30基金難度很大,不過這是我國股票型基金借助融資融券實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新的一個方向。
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——產(chǎn)業(yè)優(yōu)，融資暢。天津圍繞本市產(chǎn)業(yè)發(fā)展建立股權(quán)投資基金，用于發(fā)展重點(diǎn)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，為相關(guān)企業(yè)提供融資服務(wù)。如渤?；鹗坠P15億元投資于天津鋼管集團(tuán)；船舶產(chǎn)業(yè)基金則通過購建船舶且擁有船舶的所有權(quán)并以出讓或租賃等方式運(yùn)營，為航運(yùn)企業(yè)提供股權(quán)、債權(quán)等投融資服務(wù)，促進(jìn)天津國際航運(yùn)中心和國際物流中心建設(shè)；中航工業(yè)和建設(shè)銀行發(fā)起設(shè)立的航空產(chǎn)業(yè)基金，吸引金融資本和民間資本進(jìn)入航空工業(yè)，為天津航空產(chǎn)業(yè)提供進(jìn)入資本市場的便捷、高效通道，通過參與航空企業(yè)的整合和資本運(yùn)作，為基金的投資者帶來優(yōu)良的業(yè)績回報，對實(shí)現(xiàn)發(fā)展天津航空產(chǎn)業(yè)、強(qiáng)化金融資本實(shí)力、促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)升級產(chǎn)生了不可替代的作用。
——責(zé)任明，服務(wù)好。為促進(jìn)股權(quán)投資基金發(fā)展，營造良好市場環(huán)境，天津市發(fā)改委、金融辦等部門加強(qiáng)分工合作，為股權(quán)投資基金發(fā)展建立了比較完善的服務(wù)體系。每年的“融洽會”為企業(yè)搭建股權(quán)融資平臺，使項(xiàng)目的投融資方直接見面洽談。設(shè)立濱海國際股權(quán)交易所，采用會員制專門為股權(quán)投資基金提供項(xiàng)目信息和咨詢服務(wù)，用專業(yè)的水平向股權(quán)投資基金推介項(xiàng)目，和“融洽會”形成互補(bǔ)。濱海新區(qū)在股權(quán)投資基金注冊及行政審批環(huán)節(jié)較國內(nèi)其他地區(qū)具有更高的工作效率、更簡便的辦理方式以及更公開透明的操作流程，由此形成了行政審批的效率優(yōu)勢。坐落于濱海新區(qū)金融街的天津市股權(quán)投資基金中心，可為基金提供登記、注冊、項(xiàng)目對接等一站式、個性化服務(wù)，目前在中心注冊的基金公司共有700多家，中心通過與亞洲商學(xué)院合作，為基金和企業(yè)人員提供大量的培訓(xùn)服務(wù)，并積極促成基金與企業(yè)對接。
與股權(quán)投資基金中心一墻之隔的天津股權(quán)交易所（天交所），則為股權(quán)投資基金進(jìn)行股權(quán)交易和退出提供平臺，2011年天交所交易額達(dá)20億元，是溫州股權(quán)營運(yùn)中心交易總額的100多倍。天津通過補(bǔ)貼的方式積極推動全國企業(yè)到天交所掛牌，天交所對企業(yè)掛牌費(fèi)用實(shí)行總額控制，每家企業(yè)控制在100萬元以內(nèi)，掛牌成功后天津市和開發(fā)區(qū)分別補(bǔ)貼50萬元，極大地降低了企業(yè)掛牌費(fèi)用，現(xiàn)137家掛牌企業(yè)平均獲得股權(quán)投資基金投資額為1800萬元，不僅有效解決了年?duì)I業(yè)額5000萬元以下的小微科技型企業(yè)融資難題，也為股權(quán)基金投資項(xiàng)目提供了退出保障。
溫州的思考與謀劃
搶抓重大機(jī)遇。應(yīng)抓住國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立溫州金融綜合改革試驗(yàn)區(qū)的重大機(jī)遇，將溫州股權(quán)投資基金的培育和發(fā)展作為戰(zhàn)略而不僅僅是戰(zhàn)術(shù)層面來抓，以“全省領(lǐng)先、全國一流”作為謀劃溫州股權(quán)投資基金的標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)改、金融、財(cái)稅、工商等部門要形成合力，完善工作機(jī)制，整體規(guī)劃，出臺適合溫州進(jìn)一步加快股權(quán)投資基金發(fā)展的具體細(xì)則，將發(fā)展股權(quán)投資基金作為推進(jìn)政府投資項(xiàng)目建設(shè)、促進(jìn)溫州產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵抓手和助推器。第一批設(shè)立的股權(quán)投資基金允許收益率適當(dāng)高一些，讓利于民，成功后樹立典型，逐步加以規(guī)范和推廣。
理清發(fā)展思路。溫州本地優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目資源的儲備是股權(quán)投資基金快速發(fā)展的前提和保障，在梳理項(xiàng)目的同時應(yīng)明確吸引股權(quán)投資的項(xiàng)目先后順序，前期應(yīng)篩選目前已開工但因資金緊張而建設(shè)緩慢的重大政府投資項(xiàng)目向股權(quán)基金推介，以市級基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為先導(dǎo)，運(yùn)作成功后逐步向縣市區(qū)、功能區(qū)推廣，同時可視情況設(shè)立引導(dǎo)基金，充分發(fā)揮財(cái)政性資金的杠杠作用，以形成機(jī)構(gòu)聚集、投資活躍的良好局面；中后期應(yīng)以重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目為著力點(diǎn)，將發(fā)展優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)與培育本地股權(quán)投資基金結(jié)合起來?？山Y(jié)合海洋經(jīng)濟(jì)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、服務(wù)業(yè)發(fā)展、“退二進(jìn)三”、甌江口產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)等重點(diǎn)領(lǐng)域和重點(diǎn)區(qū)塊，設(shè)立適合溫州發(fā)展、可促進(jìn)溫州形成產(chǎn)業(yè)新優(yōu)勢的股權(quán)投資基金；也可通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級股權(quán)投資基金，堅(jiān)持“淘汰一批、扶持一批、提升一批”的理念，加快溫州中小企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級步伐。搭建服務(wù)平臺。建立溫州股權(quán)投資基金中心，為基金提供一站式注冊和其他個性化的服務(wù)。完善股權(quán)投資基金退出機(jī)制及渠道：大力發(fā)展溫州股權(quán)營運(yùn)中心。對在溫州掛牌的企業(yè)予以獎勵，為企業(yè)提供各類服務(wù)，可提出“零費(fèi)用融資”作為宣傳口號，吸引國內(nèi)各地未上市企業(yè)到溫州股權(quán)營運(yùn)中心掛牌；積極推動被投資企業(yè)上市，使股權(quán)投資基金通過IPO獲得高額回報，產(chǎn)生示范作用；在股權(quán)投資基金進(jìn)入退出階段時，利用市發(fā)改委掌握的企業(yè)信息資源，引入以整合產(chǎn)業(yè)鏈為目的戰(zhàn)略性投資者收購股權(quán)投資基金持有的股權(quán)。
中圖分類號：F23文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
一、長期股權(quán)投資重分類為金融資產(chǎn)
(一)因公允價值能可靠計(jì)量而進(jìn)行的轉(zhuǎn)換。投資企業(yè)對被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響、在活躍市場上沒有報價且公允價值不能可靠計(jì)量的長期股權(quán)投資，現(xiàn)在由于其在活躍市場上有報價且公允價值能可靠計(jì)量，則需按照《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第22號一金融工具的確認(rèn)和計(jì)量》中的規(guī)定將長期股權(quán)投資重分類為金融資產(chǎn)。
長期股權(quán)投資重分類為金融資產(chǎn)時，應(yīng)當(dāng)以公允價值計(jì)量，并視該金融資產(chǎn)是否屬于以公允價值計(jì)量且其變動計(jì)入當(dāng)期損益的交易性金融資產(chǎn)還是屬于可供出售金融資產(chǎn)，將相關(guān)賬面價值與公允價值之間的差額計(jì)入當(dāng)期損益或者所有者權(quán)益。對于可供出售金融資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)在其發(fā)生減值或終止確認(rèn)時將上述差額轉(zhuǎn)出，計(jì)入當(dāng)期損益。
1、長期股權(quán)投資重分類為交易性金融資產(chǎn)的賬務(wù)處理。首先，將長期股權(quán)投資的賬面價值轉(zhuǎn)入交易性金融資產(chǎn)的成本：
借：交易性金融資產(chǎn)一成本
長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備
貸：長期股權(quán)投資一被投資單位
同時，對于長期股權(quán)投資的賬面價值與重分類日公允價值的差額計(jì)入當(dāng)期損益，假設(shè)公允價值小于賬面價值：
借：公允價值變動損益
貸：交易性金融資產(chǎn)一公允價值變動
若重分類日的公允價值大于賬面價值則作與上筆分錄相反的分錄。
2、長期股權(quán)投資重分類為可供出售金融資產(chǎn)的賬務(wù)處理如下：
借：可供出售金融資產(chǎn)一成本
長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備
貸：長期股權(quán)投資一被投資單位
同時，對于長期股權(quán)投資的賬面價值與重分類日公允價值的差額計(jì)入當(dāng)期損益，假設(shè)公允價值大于賬面價值：
借：可供出售金融資產(chǎn)一公允價值變動
貸：資本公積一其他資本公積
(二)由于持股比例下降將長期股權(quán)投資重分類為金融資產(chǎn)。由于持股比例下降，使該長期股權(quán)投資不再符合《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號一長期股權(quán)投資》的規(guī)范，即投資企業(yè)因減少投資而達(dá)不到對被投資單位具有控制、共同控制或重大影響，但在活躍市場上有報價且公允價值能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資，則按規(guī)定重分類為金融資產(chǎn)。若是僅僅由于持股比例下降，即投資企業(yè)因減少投資而達(dá)不到對被投資單位具有控制、共同控制或重大影響，但該項(xiàng)投資公允價值不能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資，則按規(guī)定對該項(xiàng)長期股權(quán)投資采用成本法核算。
二、金融資產(chǎn)重分類為長期股權(quán)投資
(一)追加投資而進(jìn)行的轉(zhuǎn)換。在追加投資之前，企業(yè)對被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，但在活躍市場中有報價、公允價值能夠可靠計(jì)量的權(quán)益性投資，企業(yè)購八股權(quán)時符合交易性金融資產(chǎn)或可供出售金融資產(chǎn)的確認(rèn)條件，但由于經(jīng)營策略改變，增加股權(quán)投資比例，達(dá)到能夠?qū)Ρ煌顿Y單位進(jìn)行控制、共同控制或重大影響時，應(yīng)將金融資產(chǎn)終止確認(rèn)，將其重分類為長期股權(quán)投資。
此外，可供出售金融資產(chǎn)在持有期間所計(jì)入所有者權(quán)益的利得或損失，仍應(yīng)保留在所有者權(quán)益中，不調(diào)整資本公積。在長期股權(quán)投資發(fā)生減值或終止確認(rèn)時予以轉(zhuǎn)出，計(jì)入當(dāng)期損益。在隨后的會計(jì)期間，如果該投資發(fā)生減值，則應(yīng)按《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第8號一資產(chǎn)減值》中長期股權(quán)投資減值的規(guī)定進(jìn)行處理。與該金融資產(chǎn)相關(guān)的遞延所得稅資產(chǎn)或遞延所得稅負(fù)債，由于金額不變，故不需要調(diào)整。
1、假如在此之前作為可供出售金融資產(chǎn)核算的，其在重分類時的賬務(wù)處理如下：
借：長期股權(quán)投資一被投資單位(投資成本)
貸：可供出售金融資產(chǎn)一公允價值變動
一成本
同時，比較投資成本與投資企業(yè)對被投資企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值所享有的份額，如果前者大于后者，不作調(diào)整；反之，需要調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值。
例1 2009年1月1日，A公司從二級市場購入B公司的股票作為可供出售金融資產(chǎn)核算，其成本為500萬元，公允價值變動借方余額為60萬元。當(dāng)日追加3000萬元投資可以累積持有B公司20％股份，可以對被投資企業(yè)實(shí)施重大影響，B公司當(dāng)日的各項(xiàng)可辨認(rèn)資產(chǎn)等的公允價值為18000萬元。
A公司的賬務(wù)處理如下：
借：長期股權(quán)投資
一B公司(投資成本)3560
貸：可供出售金融資產(chǎn)
一公允價值變動60
一成本500
銀行存款3000
同時，A公司投資成本為3560萬元與投資企業(yè)對被投資企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值所享有的份額為18000萬元x20％=3600萬元，3600萬元>3560萬元，需要調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值。
借：長期股權(quán)投資－B公司(投資成本)40
貸：營業(yè)外收入40
2、假如在此之前作為交易性金融資產(chǎn)核算的，其在重分類時的賬務(wù)處理如下：
借：長期股權(quán)投資一被投資單位(投資成本)
貸：交易性金融資產(chǎn)一公允價值變動
一成本
同時，比較投資成本與投資企業(yè)對被投資企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值所享有的份額，如果前者大于后者，不作調(diào)整；反之，需要調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值。
(二)因公允價值不能再可靠計(jì)量而進(jìn)行的轉(zhuǎn)換。因金融資產(chǎn)的公允價值不再能夠可靠計(jì)量(極少出現(xiàn))，使金融資產(chǎn)不再適合按照公允價值計(jì)量時，企業(yè)可以將該金融資產(chǎn)改按長期股權(quán)投資計(jì)量，該長期股權(quán)投資的成本為重分類日該金融資產(chǎn)賬面價值。與該金融資產(chǎn)相關(guān)、原直接計(jì)入所有者權(quán)益的利得或損失，仍應(yīng)保留在所有者權(quán)益中，在該金融資產(chǎn)被處置時轉(zhuǎn)出，計(jì)入當(dāng)期損益。該金融資產(chǎn)在隨后的會計(jì)期間發(fā)生減值的，原直接計(jì)入所有者權(quán)益的相關(guān)利得或損失，應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)出計(jì)入當(dāng)期損益。
例2 A公司2007年初購入B公司發(fā)行在外的股票，買價為99萬元，同時支付交易費(fèi)用1萬元；A公司不能對B公司產(chǎn)生重大影響。假設(shè)甲公司將該股票投資作為可供出售金融資產(chǎn)核算。
A公司的賬務(wù)處理如下：
借：可供出售金融資產(chǎn)一成本100
貸：銀行存款100
2007年12月31日，甲公司經(jīng)測試，該股票的預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值為98萬元，假設(shè)判斷為暫時性下降：
借：資本公積一其他資本公積2
貸：可供出售金融資產(chǎn)
一公允價值變動2
2008年1月初，乙公司股票因故停牌。(因此該項(xiàng)投資的公允價值無法可靠計(jì)量)
借：長期股權(quán)投資一乙公司
98
可供出售金融資產(chǎn)一公允價值變動2
貸：可供出售金融資產(chǎn)一成本100
2008年12月31日，甲公司經(jīng)測試，該股票的預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值為94萬元。
借：資產(chǎn)減值損失1
貸：長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備1
同時：
借：資產(chǎn)減值損失2
貸：資本公積一其他資本公積2
綜上，長期股權(quán)投資與金融資產(chǎn)之間重分類時應(yīng)當(dāng)理清其經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)以及其體現(xiàn)的核算理念，正確理解不同情況下的會計(jì)處理方法。
(作者單位：淮北礦業(yè)股份有限公司物流分公司)
主要參考文獻(xiàn)：
[1]財(cái)政部.企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則[M].中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2006.
[關(guān)鍵詞]私募股權(quán) 投資戰(zhàn)略 金融危機(jī)
一、私募股權(quán)投資基金
私募股權(quán)投資基金,即pe基金,是指通過非公開的渠道募集資金,對非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資,以期日后通過上市、并購等方式,出售所持有的股權(quán)并獲利的實(shí)體或行為。私募股權(quán)投資基金對未上市的企業(yè)提供了新的融資渠道,可以降低企業(yè)融資成本、提高融資效率。正因?yàn)槿绱?在歐美發(fā)達(dá)國家,私募股權(quán)投資基金是資本市場的重要組成部分。
二、我國私募股權(quán)投資的發(fā)展現(xiàn)狀及投資市場分析
(一)發(fā)展現(xiàn)狀
1.國際金融危機(jī)的影響
2008年美國次貸危機(jī)深化并演變?yōu)槿蛐缘慕鹑谖C(jī),促使全球股市大跌,全球經(jīng)濟(jì)下滑。受其影響,2009年中國私募股權(quán)投資市場整體呈下降趨勢。今年新募私募股權(quán)投資基金的數(shù)量和金額均較2008年同期有所減少。
2.私募股權(quán)投資傳統(tǒng)行業(yè)比重加大
受全球金融危機(jī)影響,我國部分私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已傾向采取更加保守和謹(jǐn)慎的投資策略,多投向那些收益較穩(wěn)定,抗風(fēng)險能力較強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)。從今年第一季度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看,無論是投資金額還是投資數(shù)量占比都較2008年同期有大幅增加,體現(xiàn)投資機(jī)構(gòu)為應(yīng)對當(dāng)前復(fù)雜而嚴(yán)峻的市場變化而對投資策略做出相應(yīng)改變。
3.私募股權(quán)投資策略趨向多樣化
2007年以來,我國私募股權(quán)投資市場最明顯的趨勢之一就是投資策略趨向多樣化。過橋資金和對已上市公司的投資案例數(shù)明顯增多。同時,來自夾層資本和重振資本的投資更是從無到有,表明中國私募股權(quán)投資市場的投資策略已開始呈現(xiàn)多元化的格局和趨勢[1]。
4.相關(guān)法律法規(guī)逐漸完善
私募股權(quán)發(fā)展的政策環(huán)境逐漸成熟。在政策基本面上,2008年12月,國務(wù)院辦公廳制定的《關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》明確提出,要適時推出創(chuàng)業(yè)板、拓寬企業(yè)融資渠道和民間投資領(lǐng)域,落實(shí)和完善促進(jìn)創(chuàng)投企業(yè)發(fā)展的稅收優(yōu)惠政策。當(dāng)前,創(chuàng)業(yè)板市場大幕已經(jīng)拉開,這更引發(fā)了本土私募基金的投資熱情。
(二)私募股權(quán)投資市場的分析
受全球金融危機(jī)的影響,中國市場私募股權(quán)投資出現(xiàn)下滑態(tài)勢,2009年第一季度中國私募股權(quán)投資市場延續(xù)了去年走勢,投資規(guī)模與投資金額均大幅下降。機(jī)構(gòu)投資策略趨于保守,多選擇具有較強(qiáng)防御能力的,抗周期性強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)行投資。目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境帶給私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的是危機(jī)與機(jī)會并存的局面。一方面,機(jī)構(gòu)不得不面對金融危機(jī)帶來的投資組合貶值以及高負(fù)債,需要通過停止投資新項(xiàng)目、加速出售現(xiàn)有資產(chǎn)等現(xiàn)金籌措手段來渡過難關(guān)。另一方面,由于資金鏈緊張,廣大待投資企業(yè)估值下降至較低水平,金融危機(jī)的沖擊同樣篩選出不少優(yōu)質(zhì)企業(yè),投資價值依然保持較高水平[2]。
根據(jù)china venture數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年第一季度中國私募股權(quán)投資市場12起案例分布在7個行業(yè)。其中,制造業(yè)依然為主要投資行業(yè),投資案例數(shù)量5起;農(nóng)林牧漁業(yè)次之,有2起投資案例。在投資金額方面,農(nóng)林牧漁、制造業(yè)、金融業(yè)投資金額較高,均超過1億美元。從以上數(shù)據(jù)來看,私募股權(quán)投資總量較2008年下滑明顯,且投資于傳統(tǒng)行業(yè)的比重加大。
三、私募股權(quán)投資基金發(fā)展戰(zhàn)略研究
(一)根據(jù)行業(yè)發(fā)展確定投資項(xiàng)目
需要指出的是,由于私募股權(quán)的投資特點(diǎn),其投資往往傾向于風(fēng)險較低的項(xiàng)目,且偏好于后期投資。且在當(dāng)前全球金融危機(jī)是影響下,行業(yè)進(jìn)行不同調(diào)整,私募股權(quán)投資者要尋找有價值的項(xiàng)目,所以行業(yè)調(diào)研就變得具有十分意義。從不斷的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看,我國的經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇?？梢?這正是私募股權(quán)投資的絕佳機(jī)會。同時,考慮到由于我國經(jīng)濟(jì)政策對行業(yè)調(diào)整的影響,不同行業(yè)都在這場金融危機(jī)中進(jìn)行著不同程度的產(chǎn)業(yè)調(diào)整。因此,在投資前對不同行業(yè)的分析研究及預(yù)測就顯得必不可少。
私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以基于行業(yè)現(xiàn)狀及中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律,參照國外經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史,融入中國的現(xiàn)實(shí)國情來分析判斷,對相關(guān)行業(yè)的預(yù)測其可能的發(fā)展未來,并對行業(yè)和國家政策主題進(jìn)行從行業(yè)到企業(yè)的逐步分析從而確定有價值的投資對策,并通過業(yè)務(wù)伙伴來獲得投資對象的相關(guān)資料對投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選。
同時,私募股權(quán)投資基金有著不同的行業(yè)團(tuán)隊(duì),借助于其專業(yè)的投資經(jīng)驗(yàn)和知識,可以對投資行業(yè)有充分的了解。在宏觀經(jīng)濟(jì)研究的基礎(chǔ)上,首先對目標(biāo)行業(yè)的發(fā)展和相關(guān)特性進(jìn)行研究,進(jìn)而確定行業(yè)內(nèi)部的市場占有份額較大的企業(yè)作為其投資對象,在此分析過程中應(yīng)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),產(chǎn)業(yè)組織以及產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)技術(shù)特點(diǎn)進(jìn)行分析來確定投資目標(biāo)的有效價值。在投資產(chǎn)業(yè)選擇上應(yīng)注重長短期綜合考慮,既考慮到當(dāng)前的利益,又要重視該產(chǎn)業(yè)未來發(fā)展的潛力,以及抵抗經(jīng)濟(jì)波動的能力強(qiáng)弱,綜合分析,謹(jǐn)慎投資。
(二)上市公司私有化投資
隨著金融危機(jī)影響的不斷擴(kuò)大,全球金融市場持續(xù)低迷,這對全世界的金融市場無疑是一次信心的考驗(yàn)。我國的a股市場也受到一定的波及。由于我國經(jīng)濟(jì)刺激政策執(zhí)行力度不斷加強(qiáng),經(jīng)濟(jì)刺激已經(jīng)開始顯現(xiàn)效果,從公布的數(shù)據(jù)來看,我國的股票市場已顯現(xiàn)復(fù)蘇跡象。
我國私募股權(quán)投資基金不允許投資證券類資產(chǎn)。目前,在我國上市的公司無疑是該行業(yè)中的重要力量,其企業(yè)長期價值很高。隨著我國經(jīng)濟(jì)困境的擺脫,在相關(guān)行業(yè)復(fù)蘇時這些公司應(yīng)當(dāng)是行業(yè)復(fù)蘇的“龍頭”,顯然這種投資的安全性較高,同時也會由于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而收不菲。所以對私募股權(quán)投資基金來說,上市公司私有化是一種很有利的投資戰(zhàn)略[3]。
首先,私募股權(quán)投資基金找到由于金融衰退而顯示超值投資的上市公司,其投資的途徑是要約收購或吸收合并方式收購上市公司,進(jìn)行退市私有化。其次,私募股權(quán)投資基金利用其掌握的資源優(yōu)勢和先進(jìn)的管理方式,通過資源整合,戰(zhàn)略調(diào)整,組織重組等手段幫助私有化的上市公司改善管理,提高企業(yè)價值和市場競爭力。最后,采用適合的方式,上市或出售以完成整個投資活動退出并獲得投資收益。
私募股權(quán)投資本身是一個新興事物,它的發(fā)展需要經(jīng)歷一段時間的摸索,作為私募股權(quán)的投資者,要有足夠的耐心和足夠的理性,來共同促進(jìn)其健康發(fā)展。盡管國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢還比較嚴(yán)峻,但是中國的經(jīng)濟(jì)較世界來說仍保持較高水平增長,基本消除股市泡沫,并隨著中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和資本市場的發(fā)展逐步成熟,有越來越多的機(jī)構(gòu)將參與中國的私募股權(quán)投資活動,促進(jìn)pe的長期發(fā)展,中國私募股權(quán)投資市場將更顯活躍。
參考文獻(xiàn)
[1]欒華,李珂。我國私募股權(quán)投資基金發(fā)展現(xiàn)狀分析[j]山東財(cái)政學(xué)院學(xué)報2008,(6)
關(guān)鍵詞：私募服權(quán)基金；中小企業(yè)融資；投資
中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B 文章編號：1007-4392(2009)05-0009-03
一､ 天津中小企業(yè)融資現(xiàn)狀
在目前寬松貨幣政策背景下，中小企業(yè)獲得銀行貸款難度依然較大。根據(jù)我們的調(diào)研，雖然截至2009年3月底，全市銀行機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款余額為11620.2億元，比年初增加1644億元，同比增長36.8%，高于全國平均水平，但是天津市廣大中小企業(yè)仍面臨很大融資困境，主要體現(xiàn)在以下幾方面。
(一)信貸規(guī)模有限､結(jié)構(gòu)不均衡､中小企業(yè)貸款增速緩慢
截止2009年3月，天津市各項(xiàng)貸款余額9236.01億元，增長34.2%，增幅同比提高11.7個百分點(diǎn)，新增貸款1547.53億元，超過去年全年新增水平，同比多增1135.16億元。其中，中長期貸款余額增長40.2%，增幅同比提高8.4個百分點(diǎn)，中長期貸款新增1070.42億元，占全市新增貸款的69.2%。從貸款結(jié)構(gòu)看，中長期貸款所占比重過高，而對于短期資金需求較大的小企業(yè)貸款增速則會相應(yīng)受限。
(二)政府對信貸資金的調(diào)控能力有所弱化
我國當(dāng)前雖實(shí)行較為寬松貨幣政策，但仍會加強(qiáng)對信貸總量調(diào)控，嚴(yán)格控制信貸規(guī)模，各地銀行機(jī)構(gòu)信貸總量基本穩(wěn)定，可浮動空間不大。另外，多數(shù)銀行已經(jīng)完成了股份制改造，采取現(xiàn)代公司制組織形式進(jìn)行合規(guī)運(yùn)營和開展業(yè)務(wù)，使得政府對信貸資金和金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行的調(diào)控能力有所下降。
(三)部分企業(yè)自身經(jīng)營水平不足
目前銀行信貸方式逐漸由企業(yè)間擔(dān)保向?qū)嵨锏盅嘿J款方面傾斜，信貸額度進(jìn)一步調(diào)低，部分企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)落后，企業(yè)經(jīng)營狀況不佳，難以通過銀行部門的審貸要求。
中小企業(yè)難以找到擔(dān)保單位，貸款額度小，環(huán)節(jié)多，因此向銀行貸款往往要耗費(fèi)大量的時間和精力。這種情況下，私募股權(quán)投資基金在信息､評價､風(fēng)險承擔(dān)､收益分享､合約安排和監(jiān)控等方面確實(shí)比正規(guī)的銀行更有效，從而更適合為中小企業(yè)融通資金。
二､ 天津中小企業(yè)與私募股權(quán)投資基金結(jié)合意義
目前天津中小企業(yè)經(jīng)營實(shí)力普遍較弱的， 企業(yè)盈利能力､營運(yùn)能力和償債能力較差， 與其他直接融資方式相比，私募股權(quán)投資基金除了可以提供資金外，還可從以下三個方面幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身的經(jīng)營突破：
(一)對企業(yè)發(fā)展的激勵作用
企業(yè)股權(quán)被少數(shù)具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)監(jiān)督能力的機(jī)構(gòu)投資者所持有，而不是分散到眾多中小投資者手中。通過股票市場融資會造成企業(yè)股權(quán)分散､所有者對經(jīng)營者約束弱化，并由此形成內(nèi)部人控制，私募股權(quán)融資可以幫助中小民營企業(yè)避免這一問題。
(二)規(guī)范企業(yè)治理結(jié)構(gòu)
企業(yè)的董事會由私募股權(quán)投資者選派的董事會成員所制約，有利于規(guī)范企業(yè)內(nèi)部治理，推動企業(yè)健康發(fā)展。與一般股權(quán)投資者不同，私募股權(quán)投資者雖然是外部董事或非執(zhí)行董事，但在企業(yè)經(jīng)營管理中相當(dāng)活躍，并形成一種積極的內(nèi)部投資者模式。
(三)與企業(yè)建立長期合作關(guān)系
私募股權(quán)投資者注重與企業(yè)建立長期合作關(guān)系，對企業(yè)的發(fā)展過程有充分了解。私募股權(quán)投資者掌握有內(nèi)部信息，能為保護(hù)自身投資權(quán)益而對企業(yè)經(jīng)營管理活動進(jìn)行干預(yù)和監(jiān)控，即使在企業(yè)上市以后，私募股權(quán)投資者會繼續(xù)對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，并提供管理上的支持，以維持股票價格的穩(wěn)定，幫助企業(yè)順利融資，取得更快的發(fā)展。
三､ 天津中小企業(yè)與私募股權(quán)投資基金結(jié)合現(xiàn)狀分析
隨著天津市支持私募股權(quán)投資基金行業(yè)相關(guān)政策不斷出臺，截止2008年5月7日，全市已注冊的股權(quán)投資基金企業(yè)44戶，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)42戶，產(chǎn)業(yè)投資企業(yè)161戶，風(fēng)險投資企業(yè)5戶。其中股權(quán)投資基金累計(jì)注冊(認(rèn)繳)資本達(dá)到454億人民幣，占金融創(chuàng)新企業(yè)注冊(認(rèn)繳)資本總和的73%，目前投資者已經(jīng)遍及全國20個地區(qū)。這種態(tài)勢為天津市眾多中小企業(yè)直接融資渠道的拓寬打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
(一)股權(quán)投資的企業(yè)發(fā)展階段分布
經(jīng)過我們的調(diào)研，目前進(jìn)入天津的各類私募股權(quán)投資基金與企業(yè)結(jié)合效果并不理想，絕大多數(shù)都處于“看的項(xiàng)目多，投的項(xiàng)目少”的狀態(tài)。造成這一現(xiàn)象的原因是多層次的，既有基金投資整體環(huán)境的原因；也有各類基金逐利性過強(qiáng)，片面追求有能力IPO企業(yè)；另外各類中小型企業(yè)的引資觀念也有待提高。目前私募股權(quán)投資基金多謀求投資于企業(yè)的后期､收購期，投資于企業(yè)發(fā)展擴(kuò)張期和早期的基金較少，這使得天津市可供收購基金收購的目標(biāo)十分有限。
(二) 私募股權(quán)投資基金與中小企業(yè)結(jié)合效果不理想的原因分析
雖然私募股權(quán)融資作為一種創(chuàng)新型融資方式在世界范圍內(nèi)快速發(fā)展，但該行業(yè)在中國由于中國私募股權(quán)市場尚處在起步階段，在市場機(jī)制､法律法規(guī)､人才等多方面存在許多缺陷。
1. 天津市中小企業(yè)信息披露制度不完善造成私募股權(quán)投資基金的“惜投”現(xiàn)象。當(dāng)前私募股權(quán)投資基金之間由于信息披露制度不完善所引發(fā)的中小企業(yè)融資難問題已經(jīng)日漸顯現(xiàn)。實(shí)際投資中，各類私募股權(quán)投資基金為了找到比較有前景的項(xiàng)目，必須付出高昂的經(jīng)濟(jì)成本和人力成本來搜集一系列關(guān)于企業(yè)的報表､數(shù)據(jù)，再做出分析和評價。即使在投資后，也要繼續(xù)加大投資后的管理力度。另一方面，眾多中小企業(yè)由于避稅等方面的需要，不同程度地存在財(cái)務(wù)報表作假的問題，因此對私募股權(quán)投資基金的盡職調(diào)查往往不配合，由此給二者的對接帶來極大難度。
2.資金實(shí)力薄弱，造成眾多私募股權(quán)投資基金片面追求Pre-IPO企業(yè)。目前進(jìn)入天津市的私募股權(quán)投資基金規(guī)模絕大多數(shù)在數(shù)千萬到數(shù)十億元人民幣不等。基金規(guī)模小使得本土私募股權(quán)投資基金在做投資決策時處于非常被動的地位。首先，規(guī)模小的私募股權(quán)投資基金投資項(xiàng)目的規(guī)模受到局限；其次，基金規(guī)模小限制了投資項(xiàng)目的數(shù)量和種類，導(dǎo)致風(fēng)險得不到分散。最后，資金實(shí)力薄弱無法實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金的投資戰(zhàn)略，限制其追加投資和長線投資。
3.缺乏便捷的項(xiàng)目退出通道。私募股權(quán)投資基金運(yùn)作的基本特性是“以退為進(jìn)，為賣而買”。融資､篩選項(xiàng)目和退出是私募基金投資者運(yùn)作的三大步驟，任何環(huán)節(jié)的脫節(jié)都會影響整個項(xiàng)目的進(jìn)度和盈利。目前進(jìn)入天津市的私募股權(quán)投資基金處于“兩頭在外”的尷尬境地。盡管股權(quán)分制改革后，中國資本市場實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，但仍不能滿足中國企業(yè)上市的要求。另一方面，由于我國多層次資本市場體系尚未建立，沒有真正的創(chuàng)業(yè)板和柜臺市場，也制約了私募股權(quán)投資基金的退出。
4.私募股權(quán)投資基金人才缺乏致使管理和服務(wù)水平不夠?qū)I(yè)。由于我國私募股權(quán)投資基金還在萌芽階段，因此無論是組織形式選擇､市場定位還是投資制度和策略方面都在摸索中前進(jìn)，與管理服務(wù)體系成熟的外資私募股權(quán)投資基金相比顯得不夠?qū)I(yè)。
四､ 有效結(jié)合的途徑和對策
作為一個新型市場，天津市私募股權(quán)投資基金市場模式的建立應(yīng)是一個不斷發(fā)展､完善及修正的過程。我們應(yīng)從宏觀､中觀､微觀三個層面出臺政策､搭建平臺､加強(qiáng)引導(dǎo)；同時應(yīng)建立完善的監(jiān)管與風(fēng)險防范機(jī)制，多角度保障天津市私募股權(quán)投資基金行業(yè)的健康發(fā)展。
(一) 建立“股權(quán)投資基金中心”，搭建資本對接平臺
天津市已經(jīng)提出要建設(shè)全國性的“私募股權(quán)投資基金中心”的口號，這有利于充分發(fā)揮基金行業(yè)的信息集聚優(yōu)勢。
首先，在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，集群化已經(jīng)成為現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)組織的一個顯著特征。
第二，私募股權(quán)投資基金產(chǎn)業(yè)集群這一組織形式能夠大大降低天津區(qū)域內(nèi)投資機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)之間的信息不對稱，使集群內(nèi)的私募股權(quán)投資基金､中小企業(yè)最大程度克服信息搜集､分析和傳播方面的障礙，并能及時預(yù)測到自身運(yùn)營中的各類風(fēng)險，進(jìn)而在天津區(qū)域內(nèi)建立起較為完善的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，并共享信息數(shù)據(jù)庫中的資源。
(二)建立政策性母基金，積極引導(dǎo)各類私募股權(quán)投資基金與天津市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整相結(jié)合
為促進(jìn)私募股權(quán)投資基金市場的發(fā)展，近年來天津市有關(guān)部門曾設(shè)立了天津市創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)資金和濱海創(chuàng)業(yè)風(fēng)險引導(dǎo)基金，這類基金被稱為“基金的基金”。近年來這一形式確實(shí)吸引了一大批私募股權(quán)投資基金落戶天津市，但伴隨基金數(shù)量增多，相對有限的項(xiàng)目資源已經(jīng)成為制約天津市私募股權(quán)投資基金市場發(fā)展的瓶頸。
鑒于此，在總結(jié)該類“母基金”發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，應(yīng)針對目前的現(xiàn)實(shí)情況，發(fā)揮政府積極的引導(dǎo)作用，本著以下幾個原則建立真正為中小企業(yè)提供直接融資便利，能夠引導(dǎo)企業(yè)､私募基金獲得業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)遇的引導(dǎo)型基金：
1.通過凝聚一批對政府意圖和市場需求理解深厚的專業(yè)人才，合理安排投資者結(jié)構(gòu)和投資決策機(jī)制，有效達(dá)成順應(yīng)政府意圖與保持市場行為的結(jié)合，通過市場化的行為方式追求符合政府意圖的行為結(jié)果。
2.對于擬上市企業(yè)，通過天津市擬上市后備資源的篩選與整理為起點(diǎn)，全面整理建立直接融資項(xiàng)目庫，對融資企業(yè)提供分類財(cái)務(wù)顧問服務(wù)。為有融資需求的企業(yè)量身定做階段性綜合融資方案并通過發(fā)揮母基金的核心引導(dǎo)作用，積極推動股權(quán)投資､融資租賃､債務(wù)融資等多種融資活動。
3.針對各類基金對天津項(xiàng)目不熟悉，落戶天津后需要一段時間才能了解天津投資項(xiàng)目的特點(diǎn)，一方面通過對融資項(xiàng)目的分類整理，理清融資項(xiàng)目對資金需求的特點(diǎn)；另一方面能夠相對透明的與眾多投資機(jī)構(gòu)分享項(xiàng)目信息，積極引導(dǎo)各類私募股權(quán)投資基金的投資行為。通過母基金與各類投資機(jī)構(gòu)的溝通，逐步建立緊密合作､松散合作､信息共享三個層次的投資聯(lián)合體。對擬投資項(xiàng)目收集整理后，分階段地與投資伙伴共享信息､共同推動投資項(xiàng)目的落實(shí)，節(jié)省投資伙伴在項(xiàng)目搜索､篩選､洽談環(huán)節(jié)的時間和成本，可以充分調(diào)動合作投資機(jī)構(gòu)的聯(lián)投､跟投效應(yīng)，充分放大天津項(xiàng)目的在投資業(yè)內(nèi)的曝光效應(yīng)，并采取聯(lián)投､投后轉(zhuǎn)讓甚至放棄投資機(jī)會(只做融資顧問)等多種方式引導(dǎo)投資機(jī)構(gòu)投資天津本地項(xiàng)目，提升天津本地項(xiàng)目特別是中小企業(yè)融資的效率和效果。
(三)促進(jìn)私募股權(quán)基金職業(yè)經(jīng)理人市場的形成
私募股權(quán)投資行業(yè)完全以人為本，因此必須鼓勵更多的企業(yè)家和金融界人才加入私募股權(quán)投資行業(yè)，促進(jìn)該行業(yè)職業(yè)經(jīng)理人市場的形成。鑒于目前一些私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的成立較為倉促，其基金經(jīng)理人素質(zhì)良莠不齊，建議天津市有關(guān)部門必須盡快制定私募股權(quán)投資基金管理人的培養(yǎng)機(jī)制和考核標(biāo)準(zhǔn)。
(四)探索多層次私募股權(quán)投資基金的退出機(jī)制
特許經(jīng)營是全球最大宗的復(fù)合產(chǎn)權(quán)交易市場之一，在美國，特許經(jīng)營創(chuàng)造了GDP7％貢獻(xiàn)率的奇跡，就離不開大大小小的特許許可交易所。今日中國，要成為一個偉大的國家，必先成為一個全球性的商業(yè)大國和金融大國，因此，特許經(jīng)營權(quán)交易所可以和證券交易所一樣為經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會繁榮做貢獻(xiàn)，在針對中小企業(yè)產(chǎn)業(yè)穩(wěn)健發(fā)展、大量實(shí)現(xiàn)就業(yè)創(chuàng)業(yè)、有效完善商業(yè)業(yè)態(tài)拉動內(nèi)需、保護(hù)知識產(chǎn)權(quán)促進(jìn)品牌成長、引導(dǎo)民間投資豐富金融創(chuàng)新等方面，特許經(jīng)營和特許經(jīng)營權(quán)交易所有著更重要的經(jīng)濟(jì)社會作用和投資價值。今日中國特許經(jīng)營市場，是全球最大的特許連鎖本土及輸入市場，特許連鎖在PE(Private Equity簡稱，即私募股權(quán)投資)&VC(venture capitabl簡稱，即風(fēng)險投資)的復(fù)合投資領(lǐng)域中，已成為第一陣營，而包括深圳創(chuàng)業(yè)板在內(nèi)的全球創(chuàng)業(yè)板證券市場，也把中國的特許連鎖企業(yè)，視為明日之星。因此，一只投資于這樣一個偉大市場的基金，就可能擁有偉大的收益前景和理想社會價值，我們的祖先鄭和，七下西洋是為了建立中華商業(yè)帝國，但幾百年來，這個夢想從未像今天這樣離他的人民這么近，應(yīng)該感謝偉大的改革開放，使我們這代人有機(jī)會開創(chuàng)歷史，盡管歷史一直是在延續(xù)的，不管是因動亂而顛簸，還是因堅(jiān)持而前進(jìn)，但那個夢一直存在，而且根據(jù)已知的智慧，特許經(jīng)營權(quán)交易所的創(chuàng)新性設(shè)立及與之呼應(yīng)的特許經(jīng)營交易基金，有助于早日將中華商業(yè)文明和商業(yè)品牌以特許經(jīng)營而非戰(zhàn)爭的方式傳播到全世界，收獲友誼和財(cái)富，就如可口可樂、麥當(dāng)勞、迪斯尼之對20至21世紀(jì)的中國。
感謝北大和清華這兩座代表中國當(dāng)代最高智慧的高等學(xué)府，我們的FDS一期基金和我們的特許經(jīng)營國家戰(zhàn)略與特許PE市場價值體系罕見地得到了兩校PE資本精英的認(rèn)可，以致于成為歷史上第一支由北大清華資本同仁聯(lián)合發(fā)起的精英資本；更要感謝北京市金融局王紅局長、霍學(xué)文書記和北京股權(quán)投資基金協(xié)會方風(fēng)雷會長，他們的支持和指引讓我們找到打通商業(yè)市場和金融市場之間的PE金匙，并建立了走向未來最重要的自信心。感謝中國銀行私人銀行及北京產(chǎn)權(quán)交易所，因?yàn)樗鼈兾覀僃DS資本一期基金才更精彩；感謝中國PE研究第一人、北大金融系主任何小峰教授、北大PE投資聯(lián)盟鄭昌幸會長、深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)李萬壽總裁，他們的智慧幫助我們走的更遠(yuǎn)。而明日北京最充滿想象和期待的石景山，周茂非區(qū)長等政府許許多多領(lǐng)導(dǎo)和我們一起把特許經(jīng)營權(quán)交易所，特許經(jīng)營銀行(小額貸款公司)，特許連鎖學(xué)院、PE協(xié)會及連鎖榜樣商務(wù)金融俱樂部、特許連鎖引導(dǎo)基金等一系列特許連鎖商務(wù)平臺逐步落到實(shí)處，一個可以成為未來北京新經(jīng)濟(jì)增長亮點(diǎn)的北京特許經(jīng)營總部園區(qū)正在成形建設(shè)，這非常值得感謝和投身其中。
FDS二期特許連鎖交易高成長復(fù)合基金，是在FDS一期特許經(jīng)營樣板投資基金成功發(fā)行后，由FDS中國資本一期23位創(chuàng)始合伙人共同發(fā)起的特許經(jīng)營高成長交易復(fù)合投資基金，如果說FDS資本一期的成功發(fā)行，是因?yàn)樽ブ颂卦S經(jīng)營這個最具商務(wù)金融特征的新傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)爆炸性發(fā)展行業(yè)方向，以及構(gòu)建了符合中國國情的治理結(jié)構(gòu)及退出路徑；那么FDS資本二期的核心價值，就在于抓著特許經(jīng)營權(quán)全國乃至全球連鎖交易的這樣一個巨量商業(yè)模式核心，并在政府和國內(nèi)外機(jī)構(gòu)資本的合作與促進(jìn)下，打造特許經(jīng)營交易所這樣的核心樞紐平臺，聚合社會巨大的特許交易投資能量，并將與對交易所中明星大宗高成長交易項(xiàng)目的PE投資及對全球創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)新投資金融服務(wù)，進(jìn)行多回路多層次多價值的復(fù)合投資，開創(chuàng)FDS資本又一個PE投資的財(cái)富裂變模式，同時，在治理結(jié)構(gòu)和退出機(jī)制上，繼承一期同仁結(jié)構(gòu)的誠信和議和特征，向俱樂部、理事會等同仁結(jié)構(gòu)升級，并引入全球行業(yè)并購及全球創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)新投行為退出新通路，聚焦打造特許經(jīng)營權(quán)交易所，使之成為特許經(jīng)營企業(yè)、加盟商、投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行特許經(jīng)營權(quán)、特許經(jīng)營企業(yè)產(chǎn)權(quán)股權(quán)、特許經(jīng)營證券化金融化產(chǎn)品的交易和退出的巨量能量場和高速孵化平臺。
親愛的朋友，歡迎您加入FDS資本的大家庭，成為我們的合伙人。我們FDS一期23個合伙人雖然有的是金融家，有的是企業(yè)家，但相處的非常融洽，有些合伙人把自己的事業(yè)交給職業(yè)經(jīng)理人打理，自己全力投入基金事務(wù)當(dāng)義工；有些合伙人，他會陪同我們拜訪那些遙遠(yuǎn)但重要的客戶，最有意思的是：有些我們想投資的客戶反過來想投資我們的基金，因?yàn)樗麄兿矚g合伙人這樣一個氛圍，因?yàn)閾?jù)說企業(yè)家都是孤獨(dú)的。我們正在形成FDS資本獨(dú)特的投資文化，一種介乎于企業(yè)家和金融家之間的文化，我們比金融家更理解和尊重企業(yè)家，比企業(yè)家更知道金融的價值和路徑規(guī)則；我們基金由金融家、企業(yè)家以及專家組成，更有復(fù)合性適應(yīng)性和彈性。我們也有非?？斓某砷L速度，我們希望在FDS三期資本時，可以是一個全國連鎖的基金就如深創(chuàng)投，其實(shí)我們一開始就做了這樣的布局，我們的一期合伙人分步于華南、華東、華北、東北、西南、西北和海外的一些重要城市，當(dāng)然最多是在北京。因此，我們對二期的合伙人也充滿期待，期待您們不僅是在地理上而是在其它資源或智慧上有獨(dú)到的互補(bǔ)性。這是我們基金的特點(diǎn)，我們歡迎LP參與工作和決策，但不是為了滿足，而是為了科學(xué)，當(dāng)然這需要在效益和科學(xué)之間找到積極的工作模式及LP與GP之間的規(guī)則平衡。我們希望有一天可以互相合作，走的更遠(yuǎn)，既然全世界有雷曼兄弟那樣像恐龍一樣的金融大鱷已轟然倒下，我們基于創(chuàng)立中國式股權(quán)投資基金的思考和探索就有了勇氣和需求。
今天，我們不僅創(chuàng)立了特許經(jīng)營權(quán)交易所這一市場樞紐，而且還創(chuàng)立了特許經(jīng)營企業(yè)全球創(chuàng)業(yè)板上市培育中心，而我們的投權(quán)投資基金正在得到政府的引導(dǎo)基金支持，從而成為轉(zhuǎn)動交易所這個市場放大輪和創(chuàng)業(yè)板上市這個資本放大輪的動力軸。同時，我們盡全力打造的FDS全國特許經(jīng)營商務(wù)金融經(jīng)紀(jì)與投資網(wǎng)絡(luò)，通過遍布全國的FDS資本商務(wù)代表和交易所經(jīng)紀(jì)人，我們將源源不斷地，多、快、好、省地實(shí)現(xiàn)全國優(yōu)質(zhì)特許項(xiàng)目和全國優(yōu)秀加盟投資人的完美對沖，并輸送到特許經(jīng)營權(quán)交易所、園區(qū)、創(chuàng)業(yè)板上市培育中心等機(jī)構(gòu)進(jìn)行價值放大，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)者、加盟者、就業(yè)者、投資者、服務(wù)者、消費(fèi)者的各方共贏。
因此，我們從未擔(dān)心過優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的來源，我們的文化和歷史使我們和客戶之間更親近(也許再過幾年，每一個知名的特許連鎖企業(yè)都會有一個以上特許經(jīng)營學(xué)院的畢業(yè)生)，更重要的是，我們即將投資建設(shè)的特許經(jīng)營權(quán)交易所和全球創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)新投行工程，可以幫助我們更早更省更快更好地與優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目結(jié)為連理，共贏未來。更為重要的是，隨著中國國力的崛起、內(nèi)外貿(mào)大市場的形成、新技術(shù)的突破以及企業(yè)家的成熟，一批新能源、新環(huán)保、新服務(wù)企業(yè)正依存于特許連鎖這種新商業(yè)模式和PE投資這種新資本模式而共同成長，幫助他們成為明天的巨人甚至是跨國巨人，我們也就自然成為商務(wù)金融的巨人，而他們，就在你我的眼前。抓著他們，抓著FDS，抓著FDS中國十年服務(wù)中國特許經(jīng)營市場所為您準(zhǔn)備的歷史和認(rèn)知財(cái)富，抓著新傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)跨躍式增長機(jī)遇，抓著特許經(jīng)營這一商業(yè)增長模式與PE結(jié)合所帶來的多重價值革命性的變化和創(chuàng)造，我們一起開創(chuàng)未來。
FDS中國資本一期全體合伙人感謝您的注視和有朝一日在石景山商務(wù)金融世界的聯(lián)手合作。
北京特許經(jīng)營權(quán)交易所董事長
FDS中國資本創(chuàng)始合伙人
北京市石景山投資基金行業(yè)協(xié)會會長
北師大(珠海)特許經(jīng)營學(xué)院院長
FDS中國創(chuàng)始人
關(guān)鍵詞 地方政府 融資 股權(quán) 基金
中圖分類號：F832. 48 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
所謂地方政府投融資平臺，是指地方政府主導(dǎo)組建的包括城市建設(shè)、國有資產(chǎn)經(jīng)營等不同類型、不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的公司，或是政府通過劃撥土地等組建資產(chǎn)和現(xiàn)金流基本可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司。由于地方政府的投融資主要通過地方政府投融資平臺進(jìn)行，探索政府投融資平臺可行的投融資運(yùn)作模式，對抓住發(fā)展機(jī)遇，落實(shí)國家產(chǎn)業(yè)調(diào)整政策，推動區(qū)域產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。
一、地方政府投融資平臺投融資現(xiàn)狀
（一）融資能力有限。
部分地方政府投融資平臺由于資本金不足、不實(shí)、資產(chǎn)不優(yōu)等問題限制了負(fù)債規(guī)模，同時，一些政府投融資平臺為了滿足資金需要，不顧自身的實(shí)際情況，無限放大融資規(guī)模，造成平臺的后續(xù)持續(xù)融資能力不足，影響了融資功能的充分發(fā)揮。
（二）傳統(tǒng)融資渠道受阻。
近兩年，國家加大對地方政府投融資平臺的規(guī)范和整頓力度，對地方政府投融資平臺的融資提出了更多的要求和限制條件，受此影響，地方政府投融資平臺傳統(tǒng)的主要融資渠道——銀行貸款模式已經(jīng)難以繼續(xù)運(yùn)行。
（三）多種風(fēng)險顯現(xiàn)。
目前地方政府投融資平臺受非市場化因素干預(yù)較多，融資后主要關(guān)注的是道路、政府工程項(xiàng)目、公共設(shè)施等領(lǐng)域，加之部分投資項(xiàng)目的選擇受到多種條件的制約，使得整體投資收益不高，缺乏風(fēng)險和收益對等的風(fēng)險分散和補(bǔ)償機(jī)制。同時由于存在政府行政干預(yù)不當(dāng)、專業(yè)化管理程度不高、信息披露不足、監(jiān)管不到位等現(xiàn)象，地方政府投資融資平臺在運(yùn)作過程中所帶來的經(jīng)營風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險、道德風(fēng)險、社會風(fēng)險等一系列風(fēng)險也逐步顯現(xiàn)。
二、設(shè)立股權(quán)投資基金的重要意義
所謂股權(quán)投資基金，是指通過非公開方式，向少數(shù)投資者募集資金，用于向具有高成長性的非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金。在新形勢下，設(shè)立股權(quán)投資基金是地方政府投融資平臺的一種戰(zhàn)略選擇，同時對地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展也具有重要意義，具體表現(xiàn)在以下幾個方面：
（一）是國有資本投資運(yùn)營方式的一種創(chuàng)新。
股權(quán)投資基金主要由專業(yè)的基金管理公司進(jìn)行管理運(yùn)營，不僅可以引進(jìn)先進(jìn)的管理理念，還也把政府直接投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄟ^基金按市場機(jī)制選評項(xiàng)目、投資項(xiàng)目和管理項(xiàng)目，有利于提高國有資本的投資質(zhì)量和效率。
（二）有利于降低地方政府投融資平臺的負(fù)債風(fēng)險。
股權(quán)投資基金是一種權(quán)益性投資，在資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)為權(quán)益性資產(chǎn)，設(shè)立股權(quán)投資基金有利于改善和優(yōu)化地方政府投資平臺的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，可以進(jìn)一步降低資產(chǎn)負(fù)債率和負(fù)債風(fēng)險。
（三）有利于緩解地方政府投融資平臺的資金壓力。
地方政府投融資平臺主要投資于周期長、資金需求大的工程項(xiàng)目，單存依靠銀行貸款不能滿足資金需求。銀行貸款一般周期相對較短，另外還要提供資產(chǎn)抵押給銀行，致使地方政府投融資平臺常常是借新債還舊債。股權(quán)投資基金一般可達(dá)5-7年或更長期限，如果股權(quán)投資人投資收益理想，可以選擇不退出甚至追加投資，同時股權(quán)投資基金也是一種權(quán)益性投資，無需擔(dān)保抵押。
（四）資金來源廣泛、操作方便。
設(shè)立股權(quán)投資基金不僅可以通過私募方式向工商企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、銀行、社?；?、保險公司等機(jī)構(gòu)投資者募集資金，還可以吸收大量民間資金的加入，有較為豐富的資金供給來源。同時與發(fā)行企業(yè)債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具相比設(shè)立股權(quán)投資基金操作流程更為快捷、成本較低。設(shè)立股權(quán)投資基金（規(guī)模50億元以下）一般只需地方發(fā)改委、工商局登記備案即可，操作流程相對較為方便快捷。
（五）有利于促進(jìn)資源優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)升級。
地方政府投融資平臺通過設(shè)立股權(quán)投資基金不僅可以履行政府賦予的“職能”，還可以更好地配合政府完成推動當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展的任務(wù)。設(shè)立股權(quán)投資基金可以借助基金管理公司等社會機(jī)構(gòu)的資源優(yōu)勢提供必要的技術(shù)支持，在產(chǎn)業(yè)重組、自主創(chuàng)新等方面發(fā)揮主導(dǎo)作用，可以有效推動生產(chǎn)要素的優(yōu)化組合和產(chǎn)業(yè)升級，進(jìn)一步促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。同時，通過吸引資深機(jī)構(gòu)投資者投入資本金，不僅能在降低企業(yè)融資成本的同時滿足企業(yè)資金需求，還能為其提供管理、技術(shù)、市場等資源，幫助企業(yè)快速成長，早日上市，在資本市場做大做強(qiáng)。
三、設(shè)立股權(quán)投資基金的可行性分析
（一）股權(quán)投資基金行業(yè)發(fā)展日漸成熟。
2006年以來，我國股權(quán)投資基金經(jīng)歷了一個快速發(fā)展的過程，每年都有幾十支新募基金成立。根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)顯示：2011年共有235支可投資于中國大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集，為2010年的2.87倍，披露募集金額的221支基金共計(jì)募集388.58億美元，同比上漲40.7%，股權(quán)投資基金在我國得到了快速發(fā)展并日漸成熟。
（二）國家政策法規(guī)支持。
為規(guī)范股權(quán)投資企業(yè)（含以股權(quán)投資企業(yè)為投資對象的股權(quán)投資母基金）的運(yùn)作和備案管理，國家發(fā)展改革委辦了《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2011]2864號），為股權(quán)投資企業(yè)的健康發(fā)展提供了法律支持。同時，山東、湖北、北京、上海、重慶、天津等多個省市也都出臺了地方政策在稅收、獎勵與補(bǔ)貼、辦公用房等多方面給予優(yōu)惠政策，大力支持和鼓勵股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展。
（三）地方政府投融資平臺對股權(quán)投資人具有較強(qiáng)的吸引力。
地方政府投融資平臺是基于政府擁有的優(yōu)質(zhì)資源建立的，在運(yùn)營過程中獲得政府賦予的大量優(yōu)質(zhì)資源和經(jīng)營性資產(chǎn)，受到政府的大力支持和政策指導(dǎo)。通過與有政府背景的地方政府投融資平臺合作，便于相關(guān)工作的開展。同時地方政府投融資平臺也具有一定的項(xiàng)目資源優(yōu)勢，其項(xiàng)目資源包括但不限于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、重大項(xiàng)目配套和先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資項(xiàng)目，其中，有些項(xiàng)目投資回報相對穩(wěn)定、行業(yè)整合空間較大，有利于做大做強(qiáng)，對股權(quán)投資人有較強(qiáng)的吸引力。
（四）退出渠道多樣化。
設(shè)立股權(quán)投資基金可以通過公開上市、并購、回購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等多種方式退出。近年來，我國資本市場不斷發(fā)展壯大，多層次資本市場體系不斷健全，為各類投資基金的退出提供了便利，特別是深圳創(chuàng)業(yè)板市場的開通，以及代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)與產(chǎn)權(quán)交易市場等場外市場的發(fā)展和完善，進(jìn)一步拓寬了資本市場投資者的退出渠道。
四、地方政府投融資平臺設(shè)立股權(quán)投資基金模式的構(gòu)想
（一）關(guān)于設(shè)立股權(quán)投資基金的整體構(gòu)想。
1、設(shè)立股權(quán)投資基金的“母基金”。在當(dāng)?shù)卣闹С窒拢细黜?xiàng)資源（如：地方政府扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的專項(xiàng)資金、國有資產(chǎn)退出收回的資金以及其他政策性資金）集中作為股權(quán)投資基金的“母基金”，在此基礎(chǔ)上，廣泛吸引其他社會資本（包括機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者），將“母基金”與社會資本合作、合伙，再發(fā)起設(shè)立多個新子基金，帶動社會資本進(jìn)一步放大整個社會的股權(quán)投資資本規(guī)模，從而達(dá)到政府資金的引導(dǎo)示范作用和杠桿效應(yīng)。
2、根據(jù)當(dāng)?shù)貎?yōu)勢產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向和總體規(guī)劃，合理布局母基金，引導(dǎo)股權(quán)投資基金的產(chǎn)業(yè)投向。如母基金可以根據(jù)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要，引導(dǎo)海內(nèi)外社會資本，成立不同產(chǎn)業(yè)的子基金，讓這些子基金相對固定地投資于這些產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，從而合理引導(dǎo)子基金為地方產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)。
（二）股權(quán)投資基金的設(shè)立模式。
圖1
股權(quán)投資基金堅(jiān)持“政府引導(dǎo)、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向、市場運(yùn)作、管理規(guī)范”的原則進(jìn)行運(yùn)作，母基金可以與社會資本發(fā)起設(shè)立多個子基金，子基金由地方政府投融資平臺、社會投資機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)、民間資本按照一定比例共同出資，最后通過子基金對具體產(chǎn)業(yè)進(jìn)行專項(xiàng)投資。地方政府投融資平臺于設(shè)立股權(quán)投資基金投融資運(yùn)營模式如圖1。
五、相關(guān)建議
由于地方政府投融資平臺具有很強(qiáng)的行政色彩，使得其設(shè)立的股權(quán)投資基金（母基金）以及與社會資本合作、合伙成立的股權(quán)投資基金（子基金）也受到一定行政色彩影響，而股權(quán)投資基金能否成功運(yùn)營的關(guān)鍵之一在于能否實(shí)現(xiàn)真正意義上的市場化運(yùn)作，因此，定位清晰，轉(zhuǎn)換角色，建立權(quán)責(zé)對等機(jī)制，理順與其他出資機(jī)構(gòu)、職業(yè)經(jīng)理人之間的關(guān)系至關(guān)重要。
（一）解放思想、轉(zhuǎn)變政府角色、改變觀念。
在傳統(tǒng)的思想觀念中，政府出資就應(yīng)政府主導(dǎo)，國有資本投資就需要對項(xiàng)目擁有控制權(quán)和話語權(quán)，否則社會資本投資主導(dǎo)就容易造成國有資產(chǎn)流失。所以地方政府投融資平臺設(shè)立股權(quán)投資基金需要改變觀念，首先應(yīng)明確地方政府投融資平臺是公司，而不是政府機(jī)構(gòu)，應(yīng)享有《公司法》賦予的各項(xiàng)權(quán)利與義務(wù)，設(shè)立股權(quán)投資基金是政府投融資平臺邁向市場化運(yùn)作的重要一步；第二，地方政府投融資平臺設(shè)立股權(quán)投資基金可以通過契約約定相關(guān)的權(quán)利和責(zé)任，如果建立良好機(jī)制還可以借助社會資本投資運(yùn)營的優(yōu)勢，更好地實(shí)現(xiàn)國有資本增值和保值；第三，政府應(yīng)轉(zhuǎn)變角色，由直接投資者轉(zhuǎn)變?yōu)殚g接投資者，同時在觀念上，應(yīng)重“引導(dǎo)”輕“管理”，要由原來的基金管理者變?yōu)橐龑?dǎo)者，從原來的注重收益轉(zhuǎn)變?yōu)楦匾暿袌龌\(yùn)作、財(cái)政資金杠桿效應(yīng)和扶持作用，優(yōu)化地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，發(fā)展地區(qū)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
（二）建立基金管理公司的遴選機(jī)制，選擇好基金管理公司/基金管理人。
基金管理公司在整個股權(quán)投資基金運(yùn)營過程中發(fā)揮重要的作用，直接影響股權(quán)投資人的收益，進(jìn)而也影響地方政府投融資平臺未來的融資能力。地方政府投融資平臺設(shè)立股權(quán)投資基金，需要制定成熟的標(biāo)準(zhǔn)來甑別、選擇優(yōu)秀的基金管理公司，依托成熟的考核、后續(xù)管理機(jī)制來跟蹤基金管理人及其投資項(xiàng)目；同時也要保證基金管理人獲得足夠信任和投資決策權(quán)，國有資本在控制投資風(fēng)險的同時，引導(dǎo)投資主體的投資方向，進(jìn)而通過“投資—回收—再投資”的方式提高政府資金的使用效率，更好地為產(chǎn)業(yè)升級服務(wù)。在選擇基金管理公司的時候應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注其過往的業(yè)績、高管團(tuán)隊(duì)素質(zhì)以及過往資歷，同時根據(jù)地方實(shí)際情況選擇“門當(dāng)戶對”的基金管理公司也相當(dāng)重要。在基金運(yùn)作上，需要明確基金管理公司高管團(tuán)隊(duì)的服務(wù)年限，以便于維持基金運(yùn)作的穩(wěn)定性。
（三）地方政府投融資平臺應(yīng)充分利用背后的政府背景和國有資本優(yōu)勢，提供系列增值服務(wù)。
協(xié)調(diào)地方各有關(guān)單位，收集、整理建立符合當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)政策及發(fā)展規(guī)劃的項(xiàng)目庫；配合政府各有關(guān)部門制訂有關(guān)優(yōu)惠政策，吸引和支持國內(nèi)外投資業(yè)績突出、基金募集能力強(qiáng)、管理經(jīng)驗(yàn)成熟的投資機(jī)構(gòu)或管理團(tuán)隊(duì)入駐合作；推動政府完善當(dāng)?shù)毓蓹?quán)投資相關(guān)政策法律環(huán)境。
（作者：南寧產(chǎn)業(yè)投資有限責(zé)任公司，專業(yè)：工商管理，研究方向：投融資方向）
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：融資約束 股權(quán)性質(zhì) 投資-現(xiàn)金流敏感性 現(xiàn)金流短缺
投資與現(xiàn)金流之間的關(guān)系是最早是由Fazzari、Hubbard和Petersen（以下簡稱FHP）根據(jù)1988年的實(shí)證研究提出的。他們的研究表明面臨不用程度的融資約束的公司，其投資對現(xiàn)金流的敏感性也表現(xiàn)出顯著不同。融資約束越嚴(yán)重，這種敏感性越高。在我國，由于不用企業(yè)股權(quán)性質(zhì)的區(qū)別，其面臨的融資約束也不用，最典型便是國有企業(yè)與民營企業(yè)。本文通過對國有企業(yè)和民營企業(yè)在現(xiàn)金流短缺下投資對現(xiàn)金流敏感性的檢驗(yàn)，來驗(yàn)證FHP理論在我國是否成立。
一、研究假設(shè)
公司的股權(quán)性質(zhì)不同，對其能否成功進(jìn)行外部融資有著莫大的關(guān)系，那么當(dāng)企業(yè)面臨現(xiàn)金流短缺的時期（這里將現(xiàn)金流量處于整體樣本的四分位數(shù)之下的企業(yè)鑒定為處于現(xiàn)金短缺的企業(yè)），面臨更大融資約束的民營企業(yè)其投資對現(xiàn)金流的敏感性會更顯著，因此我們提出以下假設(shè)：
假設(shè)：當(dāng)上市公司現(xiàn)金流短缺時，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)投資對現(xiàn)金流的敏感性更強(qiáng)。
二、實(shí)證研究設(shè)計(jì)
1.樣本選?。罕疚倪x取了2001年至2005年滬深兩市非金融類A股上市公司作為樣本，并剔除了ST公司、PT公司及出現(xiàn)異常值、缺失值的公司，得到的樣本為4382個。
2.變量說明：本文選取投資總額作為因變量，現(xiàn)金流作為自變量，現(xiàn)金存量、資產(chǎn)負(fù)債比、托賓Q以及增長率作為控制變量，同時對行業(yè)及年度進(jìn)行控制。
3.模型設(shè)計(jì)：
[Investment=β0+β1Ownership+β2CF+β3Ownership×CF+β4CFSTOCK+β5Lev+β6Tobin_q+β7Growth+Industry+year+ε] 其中Ownership[×]CF這一交叉變量表示民營企業(yè)與國有企業(yè)投資對現(xiàn)金流敏感性的差別。
三、實(shí)證結(jié)果分析
1.描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果
[變量\&均值\&中位數(shù)\&標(biāo)準(zhǔn)差\&最大值\&最小值\&四分位數(shù)（25%）\&觀測值\&Investment\&0.080\&0.047\&0.110\&0.605\&-0.200\&0.011\&4382\&CF\&0.055\&0.053\&0.080\&0.313\&-0.238\&0.012\&4382\&CFSTOCK\&0.181\&0.151\&0.119\&0.595\&0.009\&0.092\&4382\&lev\&0.443\&0.447\&0.157\&0.795\&0.084\&0.326\&4382\&Tobin_q\&1.486\&1.347\&0.457\&3.638\&0.948\&1.161\&4382\&growth\&0.205\&0.140\&0.348\&2.343\&-0.527\&0.000\&4382\&]
從描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果來分析，投資的均值為0.080，而現(xiàn)金流的均值為0.055，可以初步說明，企業(yè)內(nèi)部的現(xiàn)金流無法全部滿足投資的需求，企業(yè)有向外部融資的動機(jī)。
2.實(shí)證結(jié)果
[變量\&全部樣本檢驗(yàn)\&分組檢驗(yàn)\&Intercept\&0.1135***\&0.1135***\&ownership\&0.0085**\&0.0068\&CF\&0.2768***\&-0.0611\&Ownership[×]CF
CFSTOCK\&
0.0931***\&0.2519**
0.1394***\&Lev\&-0.0383***\&-0.0570***\&Tobin_q\&-0.0029\&-0.0020\&Growth\&0.0231***\&0.0202***\&Industry\&控制\&控制\&Year\&控制\&控制\&R Square\&0.1311\&0.1109\&Adjusted R Square\&0.1249\&0.085\&F\&21.16\&4.28\&N\&4382\&1095\&]
（* 表示檢驗(yàn)在10%的水平上顯著，**表示檢驗(yàn)在5%的水平上顯著，***表示檢驗(yàn)在1%的水平上顯著）
全部樣本檢驗(yàn)結(jié)果顯示，現(xiàn)金流與投資支出呈正相關(guān)關(guān)系，并且在1%的水平上顯著，企業(yè)投資支出隨著現(xiàn)金流的增長而增長。分組檢驗(yàn)結(jié)果表明，交叉項(xiàng)Ownership[×]CF的系數(shù)為0.2519，并且在5%的水平上顯著，這一結(jié)果說明民營企業(yè)相比于國有企業(yè)，在現(xiàn)金流短缺的時候投資對現(xiàn)金流的敏感性更強(qiáng)，這種差別是顯著的。現(xiàn)金流（CF）的系數(shù)為-0.0611，但是并不顯著，表明國有企業(yè)在現(xiàn)金流短缺時，投資對現(xiàn)金流的波動并不敏感，現(xiàn)金流對投資的影響不顯著。
上述的回歸結(jié)果說明，當(dāng)企業(yè)處于現(xiàn)金流短缺的時候，由于民營企業(yè)的融資約束大于國有企業(yè)所面對的融資約束，民營企業(yè)的投資支出對現(xiàn)金流的敏感性要高于國有企業(yè)投資對現(xiàn)金流的敏感性，與FHP得出的結(jié)論相一致。
四、結(jié)論
本文通過對中國上市公司進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的投資支出與現(xiàn)金流的波動顯著相關(guān)，當(dāng)企業(yè)處于現(xiàn)金流短缺的時候，股權(quán)性質(zhì)對投資-現(xiàn)金流的敏感性有著顯著的影響，表現(xiàn)為民營企業(yè)的投資受內(nèi)部現(xiàn)金流顯著影響，國有企業(yè)則沒有表現(xiàn)出顯著性，支持FHP研究的結(jié)論，同融資約束小的企業(yè)相比，融資約束大的企業(yè)在現(xiàn)金流差的時期，投資對現(xiàn)金流的敏感性更強(qiáng)。
參考文獻(xiàn)：
