時(shí)間：2023-06-01 08:53:30
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關(guān)鍵詞:股票投資價(jià)值;指標(biāo)體系;模糊綜合評(píng)價(jià);層次分析法
股票投資價(jià)值評(píng)估是進(jìn)行股票投資有效決策的前提,一直是證券市場(chǎng)上的研究熱點(diǎn)之一。目前在股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)問(wèn)題研究中,一方面有采用關(guān)鍵性指標(biāo)進(jìn)行評(píng)價(jià),如市盈率或市凈率指標(biāo),由于股票投資價(jià)值是很多復(fù)雜因素決定的,只采用單一的評(píng)價(jià)指標(biāo),很可能導(dǎo)致股票投資決策的片面;另一方面采用大量對(duì)股票投資價(jià)值有影響的因素來(lái)評(píng)價(jià)股票的投資價(jià)值,但是由于評(píng)價(jià)體系中各因素之間存在著相關(guān)性,也容易導(dǎo)致評(píng)價(jià)結(jié)果缺乏可操作性。為克服上述問(wèn)題,近來(lái)一些學(xué)者建立了股票投資價(jià)值的層次分析法、灰色多層次評(píng)價(jià)、SWOT方法、熵權(quán)雙基點(diǎn)法等等,提高了股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)的全面性及有效性。
本文在對(duì)股票投資價(jià)值特點(diǎn)深入分析的基礎(chǔ)上,建立了用于股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系,針對(duì)影響股票投資價(jià)值的多因素特點(diǎn),采用層次分析法確定股票投資中各種影響因素的權(quán)重分配,建立了用于股票投資價(jià)值的模糊綜合評(píng)價(jià)模型,為進(jìn)行股票投資決策提供有效的依據(jù)。
一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系
自《中華人民共和國(guó)證券法》施行以來(lái),股票市場(chǎng)越來(lái)越規(guī)范化,從而吸引眾多投資者攜著大量資金涌入股市,目的是賺取豐厚的利潤(rùn)?？墒枪善笔袌?chǎng)受到政策、行業(yè)特點(diǎn)、技術(shù)面分析等許多因素影響,存在很大的風(fēng)險(xiǎn)性。采用系統(tǒng)工程中的Dephi方法設(shè)計(jì)問(wèn)卷調(diào)查表,通過(guò)請(qǐng)教多位股票投資專家和一些資深股民,并在對(duì)大量關(guān)于股票價(jià)格因素文獻(xiàn)資料研究的基礎(chǔ)上,建立了影響股票投資價(jià)值的主要因素(指標(biāo)體系)(見圖1)。
在股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系中有的因素(指標(biāo))可以具體量化,如每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股公積金等,有些卻不能具體量化,如行業(yè)特點(diǎn)等,可采用系統(tǒng)工程方法實(shí)現(xiàn)對(duì)各種指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化處理。
二、模糊綜合評(píng)估方法在股票投資評(píng)估中的應(yīng)用
(一)模糊綜合評(píng)價(jià)方法
模糊綜合評(píng)價(jià)法(fuzzy comprehensive evaluation,簡(jiǎn)稱FCE)是一種應(yīng)用非常廣泛并且有效的模糊數(shù)學(xué)方法,是應(yīng)用模糊變換原理和最大隸屬度原則,全面考慮了與被評(píng)價(jià)事物相關(guān)的各個(gè)因素。
模糊綜合評(píng)價(jià)可按以下的步驟進(jìn)行:
1、確定評(píng)價(jià)因素集合
因素集U是影響評(píng)價(jià)對(duì)象的各個(gè)因素所組成的集合,可表示為:
U={u1,u2,...,un}①
其中,ui(i=1,2,...,N)為評(píng)價(jià)因素,N是同一層次上單個(gè)因素的個(gè)數(shù),這一集合構(gòu)成了評(píng)價(jià)的框架。
2、建立權(quán)重集
一般來(lái)說(shuō),因素集U中的各個(gè)元素在評(píng)價(jià)中具有的重要程度不同,因而必須對(duì)各個(gè)元素ui按其重要程度給出不同的權(quán)數(shù)aij。由各權(quán)數(shù)組成的因素權(quán)重集A是因素集U上的模糊子集,可表示為:
A={a1,a2,a3,...,an}②
其中,元素ai(i=1,2,...,n)是因素μi對(duì)U的權(quán)重?cái)?shù)。即反映了各個(gè)因素在綜合評(píng)價(jià)中所具有的重要程度,通常應(yīng)滿足歸一性和非負(fù)性條件:
ai=1(0≤ai≤1) ③
3、確定評(píng)價(jià)等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)集合
評(píng)語(yǔ)集是由評(píng)價(jià)對(duì)象可能做出的評(píng)價(jià)結(jié)果所組成的集合,可表示為:
V={v1,v2,v3,...,vn}④
其中,vi(i=1,2,...,n)是評(píng)價(jià)等級(jí)標(biāo)準(zhǔn),m是元素個(gè)數(shù),即等級(jí)或評(píng)語(yǔ)次數(shù)。這一集合規(guī)定了某一評(píng)價(jià)因素評(píng)價(jià)結(jié)果的選擇范圍。
4、單因素模糊評(píng)價(jià)
單獨(dú)從一個(gè)因素出發(fā)進(jìn)行評(píng)價(jià),以確定評(píng)價(jià)對(duì)象對(duì)評(píng)價(jià)集元素的隸屬程度,稱為單一素模糊評(píng)價(jià)。假設(shè)對(duì)第i個(gè)評(píng)價(jià)因素μi,進(jìn)行單因素評(píng)價(jià)得到一個(gè)相對(duì)于vi的模糊向量:
Ri=(ri1,ri2,...,rij),i=1,2,...,N;j=1,2,...,n⑤
rij為因素μi具有vj的程度,0≤rij≤1若對(duì)n個(gè)元素進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià),其結(jié)果是一個(gè)N行n列的矩陣,稱之為隸屬度R。
若為正向關(guān)系(如每股收益),可采用公式⑥計(jì)算:
YⅠ=1 x≤SⅠ SⅠ
YⅡ=0x≤SⅠ,x≥SⅡxⅠ
YⅢ=1x≥SⅢSⅡ
若為逆向關(guān)系(如市盈率),可采用公式⑦計(jì)算:
YⅠ=1 x≤SⅠ SⅠ
YⅡ=0x≥SⅠ,x≤SⅡSⅡ≤X
YⅢ=1x≤SⅢSⅢ
進(jìn)而得到隸屬度函數(shù)矩陣R:
R=YYYYYY… ……YyY
其中,YⅠ,YⅡ,YⅢ分別代表各級(jí)指標(biāo)的隸屬函數(shù),SⅠ,SⅡ,SⅢ分別代表各指標(biāo)級(jí)別分界值,x為所選擇參數(shù)指標(biāo)實(shí)測(cè)值。
5、模糊綜合評(píng)價(jià)
由因素集、評(píng)語(yǔ)集、和單因素評(píng)價(jià)集可以得到模糊綜合評(píng)價(jià)模型:
B=A×R=(a1,a2,...,an)×r,r,...,rr,r,...,r...................r,r,...,r=(b1,b2,...,bn)⑧
其中,bi成為模糊綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)。
6、進(jìn)行規(guī)一化處理
首先計(jì)算各評(píng)價(jià)指標(biāo)之和:b=bi,再用b除各個(gè)評(píng)判指標(biāo),即:
B=(,,...,) ⑨
得到歸一化的模糊綜合評(píng)判指標(biāo)。
(二)模糊綜合評(píng)價(jià)方法在股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)中的驗(yàn)證
1、原始數(shù)據(jù)獲取
從上海證券交易所交通運(yùn)輸板塊中的公路管理及養(yǎng)護(hù)行業(yè)中抽出福建高速股票,然后進(jìn)行無(wú)量綱化(歸一化),結(jié)果如表1所示。
2、對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行歸一化處理
對(duì)于效益型屬性按公式rij=進(jìn)行歸一化數(shù)據(jù),對(duì)于成本型屬性按公式rij=進(jìn)行歸一化數(shù)據(jù),得到的原始數(shù)據(jù)的歸一化結(jié)果如表2所示。
3、用層次分析法獲取權(quán)重W
采用層次分析法獲得福建高速股票投資價(jià)值中各指標(biāo)權(quán)重分配如表3所示。
4、建立評(píng)價(jià)集V
一般情況下,評(píng)價(jià)集中的評(píng)語(yǔ)等級(jí)級(jí)數(shù)m取值要適中,如果過(guò)大,語(yǔ)言難以描述且不易判斷等級(jí)歸屬,如果太小又不符合綜合評(píng)價(jià)的質(zhì)量要求。具體等級(jí)可以依據(jù)評(píng)價(jià)內(nèi)容用適當(dāng)?shù)恼Z(yǔ)言描述。股票投資價(jià)值的評(píng)價(jià)集如下:
對(duì)于效益型指標(biāo)來(lái)說(shuō):V={v1,v2,v3,v4,v5}={優(yōu)秀(1.0),良好(0.8),中等(0.6),一般(0.4),差(0.2)}。
對(duì)于成本型指標(biāo)來(lái)說(shuō):V={v1,v2,v3,v4,v5}={優(yōu)秀(0.2),良好(0.4),中等(0.6),一般(0.8),差(1.0)}。
5、隸屬度函數(shù)的獲取
根據(jù)公式⑥、⑦獲得福建高速股票投資價(jià)值的隸屬度函數(shù)矩陣為:
R=10000100001000000001100001000000.941 0.059 001000010000100001000000 0.51 0.49 0
6、用簡(jiǎn)單線性加權(quán)法計(jì)算投資福建高速股票的模糊綜合評(píng)價(jià)值
投資福建高速股票價(jià)值的評(píng)價(jià)結(jié)果為:
D1=W×R=(0.45380.13070.07900.06800.2685)
可知,有45.38%的股票投資者認(rèn)為投資福建高速的方案是優(yōu)的,還有26.85%的投資者認(rèn)為投資該只股票的方案是差的,其余認(rèn)為投資該股票分別為良、中、一般的投資者占少數(shù),因此就投資中原高速的方案來(lái)說(shuō)是可行的。
三、結(jié)論
在對(duì)投票投資價(jià)值特點(diǎn)分析的基礎(chǔ)上,采用系統(tǒng)工程方法設(shè)計(jì)了影響股票投資價(jià)值的因素集,進(jìn)而建立了用于股票投資價(jià)值評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系;采用層次分析法獲取諸多評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重分配,然后將模糊綜合評(píng)判法用于股票投資價(jià)值的綜合評(píng)價(jià)與分級(jí),達(dá)到投資利潤(rùn)最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的目標(biāo)。
參考文獻(xiàn):
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關(guān)鍵詞：社會(huì)保障基金股票投資組合；風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整績(jī)效；持續(xù)性
中圖分類號(hào)：F842.6；F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-3890（2013）12-0015-08
一、引言
2003年，我國(guó)社?；痖_始進(jìn)入證券市場(chǎng)，但是對(duì)股票的投資只能是委托投資。截至2011年底，社?；鹂傎Y產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到8 700億元，直接投資的比重達(dá)58%，委托投資所占比重占近42%，可以看出委托投資已經(jīng)在社保投資中占有極其重要的位置，股票投資等風(fēng)險(xiǎn)較高的投資對(duì)社?；鸬挠绊懞艽?。全國(guó)社會(huì)保障基金是我國(guó)社會(huì)保障體系的重要組成部分，它管理的好壞會(huì)直接影響到整個(gè)社會(huì)的利益和穩(wěn)定。然而次貸危機(jī)以后，全球經(jīng)濟(jì)低迷，我國(guó)股票市場(chǎng)持續(xù)低位震蕩，投資環(huán)境惡劣。我國(guó)的社會(huì)保障基金績(jī)效如何及能否實(shí)現(xiàn)保值增值是一個(gè)亟待研究的問(wèn)題。
國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)投資組合績(jī)效評(píng)價(jià)進(jìn)行了廣泛的研究。Treynor（1965）首次提出特雷納指數(shù)，通過(guò)單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的超額收益率來(lái)評(píng)價(jià)其投資的業(yè)績(jī)。Sharpe（1966）提出了更加合理的夏普指數(shù)，該指數(shù)不僅考慮了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也將非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)考慮在內(nèi)。Jernsen（1968）提出了詹森指數(shù)，該指數(shù)以資本資產(chǎn)定價(jià)理論為基礎(chǔ)，將組合的收益率與該組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)升水相比較，其值如果大于零，則投資組合的業(yè)績(jī)大于市場(chǎng)組合，否則，其投資組合的業(yè)績(jī)小于市場(chǎng)組合。Fama和French（1992）認(rèn)為投資組合的業(yè)績(jī)受到市場(chǎng)影響的同時(shí)，還受到資產(chǎn)組合本身特點(diǎn)的影響，進(jìn)而提出了三因素模型。Carhar（1997）在上述基礎(chǔ)上提出了四因素模型，該模型顯著減少了平均收益的誤差以及平均絕對(duì)誤差。
國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)投資組合績(jī)效的研究大都集中在證券投資基金上。王聰（2001）認(rèn)為我國(guó)當(dāng)前證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀，利用Jensen等單因素模型進(jìn)行基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)較為適宜[1]。王守法（2005）用主成分統(tǒng)計(jì)分析方法從收益與風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益、基金經(jīng)理人的選股擇時(shí)能力以及基金績(jī)效的持續(xù)性四個(gè)方面進(jìn)行研究[2]。胡倩（2006）利用基金投資組合公布的信息，以股票為媒介建立基金之間的有效聯(lián)結(jié)，利用全市場(chǎng)的數(shù)據(jù)對(duì)某只基金績(jī)效做出評(píng)價(jià)[3]。畢正華（2006）從收益能力指標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)因素指標(biāo)、經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的業(yè)績(jī)測(cè)度指標(biāo)、基金經(jīng)理能力指標(biāo)、基金流通性能力指標(biāo)、基金市場(chǎng)表現(xiàn)能力指標(biāo)等六方面著手構(gòu)建我國(guó)的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系[4]。盧學(xué)法、嚴(yán)谷軍（2004）應(yīng)用國(guó)外基金績(jī)效評(píng)價(jià)中普遍采用的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整指數(shù)法、T-M模型、H-M模型、C-L模型對(duì)我國(guó)的證券投資基金的績(jī)效進(jìn)行了實(shí)證研究[5]。
對(duì)于社?；鸬目?jī)效評(píng)價(jià)，石杰、劉小賓、趙睿（2006）從理論上闡述了我國(guó)社保投資組合運(yùn)營(yíng)績(jī)效評(píng)估研究的內(nèi)容與方向，他們認(rèn)為績(jī)效評(píng)價(jià)的核心是資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的選擇以及對(duì)管理人的有效激勵(lì)[6]。胡繼嘩（2006）在通過(guò)對(duì)社?；鸹纠碚摰挠懻撎岢隽艘雮€(gè)人賬戶基金體制的重要性，同時(shí)指出社?；鹬挥性谫Y本市場(chǎng)中進(jìn)行正確投資才能實(shí)現(xiàn)保值增值，在投資策略方面應(yīng)適當(dāng)引入金融創(chuàng)新工具[7]。朱月、程燕（2008）運(yùn)用層次分析法設(shè)計(jì)出了一套社會(huì)保險(xiǎn)基金支出績(jī)效的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，該套指標(biāo)體系由定性指標(biāo)和定量指標(biāo)所組成，其中以定性指標(biāo)為輔、定量指標(biāo)為主，旨在全面有效地評(píng)價(jià)社保基金的支出使用效率[8]。
在實(shí)證分析方面，英學(xué)夫（2007）通過(guò)基于VAR的RAROC社保投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型，用重倉(cāng)股股票作為樣本，在考慮投資組合承受的風(fēng)險(xiǎn)的情況下對(duì)社保投資組合投資業(yè)績(jī)進(jìn)行綜合的評(píng)價(jià)，他認(rèn)為在承受的風(fēng)險(xiǎn)相同的情況下，社保投資組合與指數(shù)投資相比收益較少[9]。祝獻(xiàn)忠（2008），李俊、安立波（2012）在運(yùn)用現(xiàn)資理論就中國(guó)資本市場(chǎng)歷史數(shù)據(jù)對(duì)不同比例投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)論顯示雖然中國(guó)股票市場(chǎng)有效性離歐美成熟市場(chǎng)還有較大差距，但是其投資組合的收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系仍然符合資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），所以風(fēng)險(xiǎn)是衡量社保投資組合收益的指標(biāo)[10-11]
綜上，目前學(xué)者對(duì)于社?；鸬难芯慷嘁岳碚撗芯繛橹?，而實(shí)證研究較少。本文在前人的研究基礎(chǔ)上，以全國(guó)社會(huì)保障基金股票投資組合為研究對(duì)象，從風(fēng)險(xiǎn)收益及業(yè)績(jī)可持續(xù)性兩方面進(jìn)行實(shí)證研究。在對(duì)總體績(jī)效分析中，針對(duì)傳統(tǒng)的投資組合的假設(shè)與全國(guó)社會(huì)保障投資組合的實(shí)際情況有所差別的特點(diǎn)，對(duì)M2這一業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指數(shù)進(jìn)行修正。業(yè)績(jī)持續(xù)性方面，由于運(yùn)用絕對(duì)績(jī)效衡量方法可能會(huì)受到市場(chǎng)波動(dòng)給組合收益帶來(lái)的影響，因此在做自回歸時(shí)，使用超額收益作為研究對(duì)象，合理剔除了市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的影響，并且在衡量社保整體業(yè)績(jī)持續(xù)性時(shí)，將業(yè)績(jī)持續(xù)性分階段衡量，從而更加符合我國(guó)近幾年市場(chǎng)走勢(shì)波動(dòng)狀況。
二、全國(guó)社會(huì)保障基金股票投資風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整績(jī)效評(píng)估
（一）基準(zhǔn)組合的構(gòu)建
基準(zhǔn)組合是投資者衡量投資組合管理人投資能力和水平的標(biāo)準(zhǔn)，由于它是作為一種消極管理的方式存在，它的投資組合的變動(dòng)性小，組合中的資產(chǎn)清晰、持久。投資組合中跟基準(zhǔn)組合收益對(duì)等的部分由投資人決定，而超額收益部分則體現(xiàn)了管理者的運(yùn)作結(jié)果。
目前市場(chǎng)指數(shù)種類多樣，主要包括綜合類指數(shù)、成分類指數(shù)以及行業(yè)指數(shù)。從反應(yīng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和具有可投資性兩個(gè)方面來(lái)看，樣本數(shù)量不宜過(guò)多，過(guò)多則基準(zhǔn)組合不具有投資性，同時(shí)涵蓋的行業(yè)和方面應(yīng)該全面?？紤]到我國(guó)的證券市場(chǎng)包括滬深兩市，單獨(dú)選取上證或者深證并不合理，因此本文選擇用將滬深兩市統(tǒng)一編制的指數(shù)體系。而中國(guó)A股指數(shù)設(shè)計(jì)考慮到了A股市場(chǎng)與眾不同的特點(diǎn)，力圖反映國(guó)內(nèi)A股投資者的投資過(guò)程和制約因素。它以自由流通市值為權(quán)重的中國(guó)A股指數(shù)包括了在上海和深圳證券交易所上市的A股股票。指數(shù)的編制是基于自下而上的取樣方法，把達(dá)到65%行業(yè)組代表性作為目標(biāo)，目的在于體現(xiàn)商業(yè)活動(dòng)的多樣性，達(dá)到廣泛而公正的市場(chǎng)代表性并具有反映A股市場(chǎng)變化的靈活性。因此中國(guó)A股指數(shù)符合社保投資的特點(diǎn)，是本文社保投資股票組合合適的基準(zhǔn)組合。
基準(zhǔn)組合的收益率公式：
RA=■×100%（1）
RA表示A股指數(shù)的季度收益率，At為A股指數(shù)期末的指數(shù)，At-1為A股指數(shù)期初的指數(shù)。
（二）M2指數(shù)
一般來(lái)說(shuō)，投資組合的收益率是對(duì)投資組合績(jī)效表現(xiàn)的最簡(jiǎn)單的衡量，但如果僅從投資收益率的角度衡量組合的績(jī)效情況，會(huì)忽略了不同投資組合承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不同。因此在對(duì)投資組合績(jī)效的評(píng)估過(guò)程中，要將風(fēng)險(xiǎn)考慮在內(nèi)，用經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后獲得同風(fēng)險(xiǎn)情況下的收益率作為評(píng)價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)，具有更高的說(shuō)服力。
傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整績(jī)效的衡量方法包括夏普指數(shù)、特雷諾指數(shù)、詹森指數(shù)等，它們并沒(méi)有反應(yīng)實(shí)際收益率尖峰后尾的特點(diǎn)，應(yīng)用起來(lái)不符合實(shí)際，因此許多改進(jìn)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)產(chǎn)生，包括M2指數(shù)、盈虧比法、業(yè)績(jī)指數(shù)法和效用指數(shù)法。業(yè)績(jī)指數(shù)涉及了大量的數(shù)學(xué)求解，很難有效完成，而效用指數(shù)法涉及對(duì)效用大小的比較，不能有明確的績(jī)效大小的度量，因此本文選擇M2指數(shù)，既對(duì)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的績(jī)效進(jìn)行衡量，又能給出直觀的經(jīng)濟(jì)解釋。
M2指數(shù)的具體計(jì)算方法是，首先計(jì)算出投資組合的收益率和用于衡量總風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差的大小以及基準(zhǔn)組合的收益率和標(biāo)準(zhǔn)差；其次將該投資組合以及一定數(shù)量的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)混合，使混合后的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等于基準(zhǔn)組合的風(fēng)險(xiǎn)，計(jì)算這時(shí)的投資組合的收益率大??；最后將該混合收益率與基準(zhǔn)組合比較，得到指數(shù)。
因此，可以得到M2指數(shù)的計(jì)算公式：
M2=rp-rm（2）
式中，rp為混合后投資組合的實(shí)際收益率；rm為市場(chǎng)的實(shí)際收益率。
將公式（2）中的rp依據(jù)市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)整理得到下述公式：
rp=■×■i+（1-■）×rf（3）
式中，ri為第i個(gè)投資組合風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益率，rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，？滓m為市場(chǎng)組合收益率方差；？滓i為第i個(gè)投資組合收益率方差。
因此，M2方法具體的計(jì)算公式：
M2=■×■i+（1-■）×rf-rm（4）
（三）樣本數(shù)據(jù)的選擇和處理
由于很難獲得我國(guó)社?；鹜顿Y組合的收益率數(shù)據(jù)，因此本文是根據(jù)投資組合包含的股票種類和權(quán)重，計(jì)算出當(dāng)期投資組合的市值，再根據(jù)各期的市值情況，獲得相應(yīng)的收益率數(shù)據(jù)。社?；鸬耐顿Y組合情況只能獲得季度數(shù)據(jù)，因此，本文選取的樣本數(shù)據(jù)頻率為各季度數(shù)據(jù)。
社?；鹬猩婕暗墓善苯M合在歷年中有所改變，因此本文首先對(duì)2003到2011各年具有的投資組合進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)①，發(fā)現(xiàn)各年中股票組合分別包括以“1”“6”“5”“0”“2”開頭的投資組合，在2011年還出現(xiàn)了以4開頭的股票投資組合。通過(guò)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，從2005年9月份開始的投資組合中，基本上都包含有101組合到111組合以及601組合到603組合。為了保持?jǐn)?shù)據(jù)的連貫性，本文選取的年份為2005年9月到2011年12月，股票投資組合選取為101到111組合以及601到603組合一共14只股票投資組合作為研究的樣本。
對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，西方國(guó)家通常用短期國(guó)庫(kù)券的收益率來(lái)代替，而我國(guó)的國(guó)庫(kù)券的市場(chǎng)化程度低，國(guó)庫(kù)券收益率不適用作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。相對(duì)而言，儲(chǔ)蓄存款利率是安全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的，因此本文選擇一年期的儲(chǔ)蓄存款利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。
通過(guò)金融界網(wǎng)站獲取的2005年到2011年12月的各期利率，運(yùn)用以下公式進(jìn)行時(shí)間加權(quán)平均：
■i=■■（5）
其中i為調(diào)整的時(shí)間，t的大小為各次調(diào)整的時(shí)間間隔大小。經(jīng)計(jì)算得到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年收益率的值約為2.907%，折合成季度收益約為0.73%。
根據(jù)公式（1），計(jì)算得到基準(zhǔn)組合在此階段的季度收益為4.81%，方差是0.045。
（四）實(shí)證結(jié)果及分析
表1為各投資組合收益率的正態(tài)分布統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，在5%的顯著水平下，上述序列都不能拒絕正態(tài)分布的原假設(shè)，偏度普遍大于0，表明各序列都存在有右拖尾現(xiàn)象，說(shuō)明全國(guó)社保投資組合股票投資組合的業(yè)績(jī)良好。因此，投資組合的收益率符合正態(tài)分布情況，可以運(yùn)用M2指數(shù)。
表2是各投資組合收益率、超額收益率以及M2測(cè)度的計(jì)算結(jié)果以及各投資組合的排名情況。從表中可以看出，所有投資組合的M2值均大于0，說(shuō)明各個(gè)投資組合在樣本期間內(nèi)獲得風(fēng)險(xiǎn)收益率要高于基準(zhǔn)組合，表明我國(guó)社保基金投資組合股票投資的績(jī)效在剔除風(fēng)險(xiǎn)因素的情況下，其收益率要好于市場(chǎng)表現(xiàn)。
從投資組合收益率均值排名以及M2指數(shù)排名的對(duì)比情況來(lái)看，排名的結(jié)果差別較大。105組合的收益率均值最大，但是經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，其排名成了13，表明105組合的波動(dòng)性大，收益情況不穩(wěn)定，它的高收益是由于相對(duì)承擔(dān)了高風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的。對(duì)于109組合，雖然它的收益均值情況一般，可是經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，其業(yè)績(jī)位于各投資組合的首位，表明其投資穩(wěn)健，收益率波動(dòng)情況較小。
（五）投資績(jī)效衡量指標(biāo)的改進(jìn)及實(shí)證分析
通過(guò)上文的分析可以看出，M2指數(shù)能夠清楚直觀準(zhǔn)確地對(duì)投資組合的業(yè)績(jī)做出評(píng)價(jià)。但是M2指數(shù)跟夏普指數(shù)等三大經(jīng)典指數(shù)相同，以投資組合的收益率服從正態(tài)分布為假設(shè)前提，在其對(duì)投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估中采用了標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)代替風(fēng)險(xiǎn)，而實(shí)際中社保基金關(guān)注的往往不是其收益率的波動(dòng)大小，而是投資的安全性，也就是投資的前提是保證社?；鸸善蓖顿Y組合不會(huì)遭遇極值風(fēng)險(xiǎn)，遭受巨大損失。而VaR的存在不僅可以很好地滿足社保投資組合對(duì)極端風(fēng)險(xiǎn)控制的要求，而且不要求投資組合的收益率具有正態(tài)分布的特點(diǎn)，因此能更好的符合社保投資組合股票投資組合現(xiàn)狀。
根據(jù)VaR的求解公式
Prob（？駐P>VaR）=1-c（6）
設(shè)定置信區(qū)間c等于95%，持有期為一個(gè)季度，可以求得市場(chǎng)組合的VaR值為-0.269，各投資組合的VaR值如表3所示：
按照VaR代替標(biāo)準(zhǔn)差用于衡量風(fēng)險(xiǎn)的步驟，整理后得到資產(chǎn)的收益率公式如下：
rp=■×■i+（1-■）×rf（7）
因此，修正后M2大小的計(jì)算公式為：
M2=■×■i+（1-■）×rf-rm（8）
根據(jù)修正后的M2公式，可以求得各投資組合修正后的M2指數(shù)及其排序，結(jié)果如表4所示：
從表4中可以看出，修正后的M2指數(shù)仍然全部為正值，說(shuō)明了在考慮極端風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整下，投資組合的業(yè)績(jī)?nèi)匀皇歉哂诨鶞?zhǔn)組合的，因此我國(guó)社會(huì)保障基金股票投資組合的投資是相對(duì)穩(wěn)健的，其波動(dòng)性以及面臨的極端風(fēng)險(xiǎn)都相對(duì)較小。
從修正后結(jié)果與原來(lái)的M2指數(shù)結(jié)果對(duì)比發(fā)現(xiàn)，部分投資組合的排名結(jié)果發(fā)生很大變化。排名結(jié)果的變化一方面是由于用于衡量各組合風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)性和極端損失的大小差異帶來(lái)的。整體波動(dòng)性強(qiáng)的組合其極端損失不一定就很大，同樣，整體波動(dòng)小的組合，也可能發(fā)生損失較大的情況。另一方面，也由于各投資組合未經(jīng)調(diào)整的收益率均值差距較小，在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的情況下，排名極易發(fā)生波動(dòng)。
具體來(lái)看102組合排名下降，說(shuō)明102組合的整體波動(dòng)情況不大，但是其最大的損失值很大，也就是說(shuō)該組合的極端風(fēng)險(xiǎn)值相對(duì)最大。103組合的情況與之相反，其收益的方差很大，整體波動(dòng)性強(qiáng)，但是它VaR較小，面臨的極端損失不大，因此修正后的排名大幅提前。105組合的情況與103極為類似，從而其修正后的指數(shù)值最大。由于社保基金必須更加關(guān)注受益的極大損失，保證其安全性，因此本文認(rèn)為，樣本組合中業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好的組合為105、103組合，以及排名始終很靠前的101組合。
綜上所述，我國(guó)社保基金的股票投資組合的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整績(jī)效要高于基準(zhǔn)組合，各投資組合在投資中均獲得了超額收益，投資管理者相對(duì)較好地履行了管理社?；鸬穆氊?zé)。
三、全國(guó)社保基金股票投資組合業(yè)績(jī)持續(xù)性分析
（一）業(yè)績(jī)持續(xù)性的研究方法
業(yè)績(jī)持續(xù)性是指投資組合的業(yè)績(jī)?cè)谝欢螘r(shí)間內(nèi)的平穩(wěn)性，主要用于衡量投資組合的業(yè)績(jī)是否穩(wěn)定連貫。業(yè)績(jī)持續(xù)性研究是投資組合業(yè)績(jī)研究很重要的一環(huán)，如果投資組合的業(yè)績(jī)沒(méi)有持續(xù)性，也就是說(shuō)投資組合的業(yè)績(jī)主要是受偶然性因素影響，缺乏一定的連貫和穩(wěn)定，這樣對(duì)投資組合管理的評(píng)價(jià)就是不準(zhǔn)確的，前面對(duì)業(yè)績(jī)的衡量也就不能作為對(duì)未來(lái)的參考。
在本文的研究中，全國(guó)社?；鸸善蓖顿Y組合有不同的管理人管理，它們之間很可能呈現(xiàn)出不同的業(yè)績(jī)持續(xù)性，同時(shí)為了更好地判斷社保的投資管理效果，有必要從整體上對(duì)社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)持續(xù)性作出判斷。因此本文的方法選用上，既要有用于衡量單個(gè)投資組合的業(yè)績(jī)持續(xù)性方法，又要有用于衡量社保基金整體的業(yè)績(jī)持續(xù)性方法。
單個(gè)投資組合的衡量方法包括了絕對(duì)業(yè)績(jī)衡量方法②和相對(duì)業(yè)績(jī)衡量方法③。由于相對(duì)業(yè)績(jī)衡量方法是對(duì)排名變化的一個(gè)判斷，通常要得到準(zhǔn)確的結(jié)論，所需的判斷的樣本期較多，而由于數(shù)據(jù)可得性的限制，在樣本區(qū)間內(nèi)，僅能獲得社?；鸬募径葦?shù)據(jù)，因此本文選擇單個(gè)投資組合的絕對(duì)業(yè)績(jī)檢驗(yàn)方法，也就是回歸系數(shù)法。而就社保股票組合的整體而言，其可獲得的數(shù)據(jù)較多，在不同投資組合的整體衡量中，相對(duì)業(yè)績(jī)方法通常要比絕對(duì)業(yè)績(jī)方法更加準(zhǔn)確，因此選擇交叉及比率法。
1. 回歸系數(shù)法?；貧w系數(shù)法是單個(gè)投資組合通過(guò)對(duì)絕對(duì)業(yè)績(jī)衡量來(lái)判斷其業(yè)績(jī)持續(xù)性的檢驗(yàn)方法。一個(gè)投資組合的業(yè)績(jī)?nèi)绻哂谐掷m(xù)性，那么它的各期收益值應(yīng)該具有的一階自相關(guān)性，且其相關(guān)系數(shù)應(yīng)該為正值。因此可以單個(gè)投資組合的各期收益做一個(gè)回歸，得到下列方程：
ri，t=？琢i+？茁iri，t-1+？著i（9）
其中，i=1，2，…，n；j=1，2，…，m；ri，t表示投資組合i第t期的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益，ri，t-1表示投資組合i第t-1期的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益。
設(shè)原假設(shè)是？茁i=0，這種情況下投資組合的業(yè)績(jī)不具有持續(xù)性；如果？茁i≠0，表示投資組合的業(yè)績(jī)具有持續(xù)性或者逆轉(zhuǎn)性。如果？茁i拒絕原假設(shè)，并且大于零，說(shuō)明投資組合的業(yè)績(jī)具有持續(xù)性；如果？茁i拒絕原假設(shè)，并且小于零，說(shuō)明其業(yè)績(jī)存在逆轉(zhuǎn)性。
2. 交叉積比率法。交叉積比率法可以對(duì)多只投資組合的整體持續(xù)性進(jìn)行檢驗(yàn)，它的方法將樣本期間分成若干個(gè)等長(zhǎng)的樣本階段，計(jì)算在每個(gè)樣本階段的收益率，并且將此收益率與等時(shí)期的基準(zhǔn)組合收益率相比，高于基準(zhǔn)組合收益率的則認(rèn)為是盈利，否則就認(rèn)為是虧損。用W表示盈利的狀態(tài)，用L表示虧損時(shí)的狀態(tài)，這樣連續(xù)兩個(gè)樣本階段就可以得到四種情況，全為盈利則是WW，全為虧損則是LL，前一階段盈利后一階段虧損則為WL，前一階段虧損后一階段盈利則是LW。其中WW和LL表示代表在這兩期中，業(yè)績(jī)具有一致性的表現(xiàn)，LW和WL則表示業(yè)績(jī)?cè)谶@兩期中不具有持續(xù)性，因此可以將WW和LL與LW和WL出現(xiàn)的概率先對(duì)比，如果前者出現(xiàn)的概率要遠(yuǎn)大于后者，則表明研究的對(duì)象是具有持續(xù)性的。
用統(tǒng)計(jì)量CPR來(lái)表示其持續(xù)性的大小，公式如下：
CPR=■（10）
顯然CPR的取值范圍是（0，+∞）。當(dāng)WW和LL相對(duì)越多，WL和LW相對(duì)越少時(shí)，CPR的值越大，反之CPR的值越小，當(dāng)其值等于1時(shí)，兩者的比重相同。因此，CPR越大，持續(xù)性越強(qiáng)，當(dāng)其等于甚至小于1時(shí)，其持續(xù)性越差。
因此，可以對(duì)CPR構(gòu)造檢驗(yàn)如下：
原假設(shè)為H0：投資組合前期業(yè)績(jī)與后期業(yè)績(jī)不存在相關(guān)性，即CPR=1。
H1：投資組合的業(yè)績(jī)具有持續(xù)性或者反轉(zhuǎn)性。
同時(shí)構(gòu)造檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量Z：
Z=■（11）
其中，？滓ln（CPR）=■（12）
對(duì)Z值進(jìn)行正態(tài)分布的顯著性檢驗(yàn)，如果Z服從正態(tài)分布，則原假設(shè)成立，業(yè)績(jī)不具有持續(xù)性。反之，Z拒絕正態(tài)分布，則業(yè)績(jī)具有持續(xù)性或者反轉(zhuǎn)性。
（二）實(shí)證分析
1. 單個(gè)投資組合的業(yè)績(jī)持續(xù)性檢驗(yàn)。絕對(duì)業(yè)績(jī)衡量方法采用回歸系數(shù)法，原理是用投資組合各期收益與前一期收益回歸，得到其相關(guān)性系數(shù)來(lái)判斷。但是各期收益的變動(dòng)會(huì)受到整個(gè)市場(chǎng)變動(dòng)的極大影響，如果是用單純的收益率進(jìn)行回歸，結(jié)果很可能是不準(zhǔn)確的。因此本文選擇使用超額收益率進(jìn)行回歸，這樣就可以剔除了市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資組合收益的影響，得出相對(duì)準(zhǔn)確的結(jié)論。
詹森指數(shù)是用來(lái)衡量資產(chǎn)組合的業(yè)績(jī)是否高于市場(chǎng)組合業(yè)績(jī)的大小的指數(shù)，它的大小代表了投資組合超額收益的大小。其公式為：
？琢i=ri-[rf+？茁（rm-rf）]+？著i（13）
從表5可以看出，除了103和105組合外，其它各投資組合的β值均小于1，也就是說(shuō)明了其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小低于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，整個(gè)投資組合風(fēng)格偏于穩(wěn)健。
本文將樣本區(qū)間選擇為2005年9月30日至2011年12月30日，首先將后一個(gè)季度的收益率對(duì)前一個(gè)季度進(jìn)行回歸，運(yùn)用公式（9）對(duì)各投資組合進(jìn)行擬合。從表6模型相關(guān)參數(shù)的t檢驗(yàn)值以及可決系數(shù)來(lái)看，各投資組合收益模型的一階自回歸明顯沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn)。
從模型的一階回歸結(jié)果來(lái)看，單個(gè)投資組合的業(yè)績(jī)是不具有持續(xù)性的。因此，在此基礎(chǔ)上，對(duì)模型做二階回歸檢驗(yàn)，其模型如下：
ri，t=？琢i+？茁1ri，t-1+？茁2ri，t-1+？著i（14）
表7的可決系數(shù)R2同樣表明各模型沒(méi)能很好的擬合，也就是說(shuō)二階回歸的模型沒(méi)能通過(guò)檢驗(yàn)。因此社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)對(duì)前兩期的收益不具有持續(xù)性。通過(guò)上述的模型檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，各投資組合下一期收益對(duì)前一期收益以及前兩期收益都不存在明顯的線性關(guān)系，說(shuō)明在短期內(nèi)，我國(guó)社會(huì)保障基金的投資組合收益不存在持續(xù)性的特征，我國(guó)社保的收益波動(dòng)性大，穩(wěn)定性不強(qiáng)。
2. 社?；鹫w業(yè)績(jī)的持續(xù)性檢驗(yàn)。本文運(yùn)用交叉積比率法考察投資組合業(yè)績(jī)持續(xù)性時(shí)，我們首先將14只股票投資組合從2005年第三季度到2011年第四季度的收益情況匯總，在每個(gè)季度按照14只股票投資組合的收益率中位數(shù)作為標(biāo)準(zhǔn)，高于中位數(shù)的股票投資組合的收益即為該季度“贏家”（W），低于中位數(shù)的投資組合的收益即為該季度的“輸家”（L）。并根據(jù)公式（10）求得各投資組合的CPR（如表8所示）。
從上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，以季度為間隔的績(jī)效二分法統(tǒng)計(jì)整體統(tǒng)計(jì)中包括的WW有57個(gè)，LL有110個(gè)，WL和LW分別有92和91個(gè)，最后計(jì)算出來(lái)的總體的CPR為0.749，說(shuō)明我國(guó)社?；鸸善蓖顿Y組合的整體不具有持續(xù)性。
Z檢驗(yàn)得到Z=-5.961 982 005，Z服從正態(tài)分布，因此可知，在置信區(qū)間為95%時(shí)，Z模型拒絕原假設(shè)，說(shuō)明樣本期間內(nèi)，社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)不僅不存在持續(xù)性，還有反轉(zhuǎn)的跡象，也就是說(shuō)業(yè)績(jī)存在負(fù)相關(guān)性。
3. 分時(shí)段業(yè)績(jī)持續(xù)性檢驗(yàn)。由于社?；痖_始進(jìn)行委托投資的這些年經(jīng)歷了市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，有市場(chǎng)的平穩(wěn)期、上升期、下降期，在不同的時(shí)期，市場(chǎng)可能呈現(xiàn)出不同的持續(xù)性特點(diǎn)。因此本文將投資分成幾個(gè)階段來(lái)研究，分別確定它在不同的周期內(nèi)業(yè)績(jī)的持續(xù)性特點(diǎn)。
根據(jù)A股指數(shù)走勢(shì)，本文將2005年9月31日至2011年12月31日期間分為四階段，分別為 2005年9月31日至2007年9月28日的上行期，2007年9月28日至2008年12月31日的下行期和2009年1月1日至2009年9月30日的上行期，以及此后的低迷震蕩期。
表9對(duì)各階段的統(tǒng)計(jì)得到WW、WL、LW以及LL的值，以及由此求得的各階段CPR值和統(tǒng)計(jì)量Z的值。
從表9可以看出，第一階段和第二階段的CPR明顯小于1，這兩個(gè)階段我國(guó)社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)不具有持續(xù)性。同時(shí)根據(jù)Z值來(lái)判斷，在95%的置信區(qū)間內(nèi)，CPR拒絕原假設(shè)，表明在這兩個(gè)階段，社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)也存在反轉(zhuǎn)型的特點(diǎn)。
第三階段的CPR=1，后期的業(yè)績(jī)跟前期沒(méi)有相關(guān)性，說(shuō)明在第三階段的社?；饦I(yè)績(jī)沒(méi)有持續(xù)性。
第四階段的CPR>1，說(shuō)明在這一階段可能存在一定的持續(xù)性。再通過(guò)Z值來(lái)判斷，在95%的置信區(qū)間下，拒絕原假設(shè)。也就是說(shuō)在這一階段內(nèi)，我國(guó)社?；鸸善蓖顿Y組合業(yè)績(jī)具有持續(xù)性。
綜合上述的實(shí)證結(jié)果，對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金股票投資組合的業(yè)績(jī)持續(xù)性研究，可以得到以下三個(gè)結(jié)論。一是我國(guó)社?；鸸善蓖顿Y組合中的各個(gè)組合的業(yè)績(jī)并不具有持續(xù)性，各期收益的波動(dòng)性較大，穩(wěn)定性不強(qiáng)。二是整體來(lái)看，我國(guó)的社?；鸸善蓖顿Y組合的業(yè)績(jī)，不但不具有持續(xù)性，反而呈現(xiàn)了反轉(zhuǎn)的特點(diǎn)。三是通過(guò)組合整體在各階段的績(jī)效持續(xù)性的分析，在市場(chǎng)處于波動(dòng)較大的時(shí)期，也就是前三階段，業(yè)績(jī)是不具有持續(xù)性的；在第四階段市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定的時(shí)期，各期績(jī)效還是呈現(xiàn)出了一定的持續(xù)性特點(diǎn)。
四、結(jié)論
本文以我國(guó)社會(huì)保障基金股票投資組合為研究對(duì)象，選取了101組合到110組合以及601、603和603組合作為研究的樣本，樣本區(qū)間為2005年第三季度到2011年第四季度，從社?；鸬恼w業(yè)績(jī)表現(xiàn)和業(yè)績(jī)的可持續(xù)性兩個(gè)方面對(duì)投資組合的績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。根據(jù)實(shí)證的結(jié)果，可分別得到以下結(jié)論：
第一，運(yùn)用M2方法以及M2修正后的方法，對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金股票投資組合的業(yè)績(jī)表現(xiàn)評(píng)估，得出各投資組合的業(yè)績(jī)普遍要高于基準(zhǔn)組合，也就是說(shuō)各投資組合在投資中均獲得了超額收益，各投資管理相對(duì)較好地履行了管理社?；鸬穆氊?zé)。
第二，本文分別從單個(gè)投資組合、社保組合整體以及對(duì)整體的分階段檢驗(yàn)對(duì)社保的持續(xù)性進(jìn)行分析說(shuō)明。
運(yùn)用剔除了市場(chǎng)波動(dòng)影響的絕對(duì)業(yè)績(jī)方法對(duì)單個(gè)投資組合的判斷結(jié)果，說(shuō)明我國(guó)社?；鸶魍顿Y組合的業(yè)績(jī)不具有持續(xù)性。
運(yùn)用交叉積比率法對(duì)社保整體的業(yè)績(jī)持續(xù)性進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)社?；鹫w不但沒(méi)有呈現(xiàn)出業(yè)績(jī)的持續(xù)性，反而具有反轉(zhuǎn)型的特點(diǎn)。
根據(jù)市場(chǎng)波動(dòng)的特點(diǎn)，本文將樣本期間分為四個(gè)階段，分別對(duì)每個(gè)階段的持續(xù)性進(jìn)行判斷?？梢钥闯觯谑袌?chǎng)波動(dòng)性較大的情況下，也就是前三個(gè)階段，社保的績(jī)效都沒(méi)有表現(xiàn)出持續(xù)性，在市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定的情況下，也就是最后一個(gè)階段，社?；鹫w業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出持續(xù)性的特點(diǎn)。
注釋：
①對(duì)股票投資組合的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來(lái)自于金融界網(wǎng)站.http：///。
②絕對(duì)業(yè)績(jī)持續(xù)性，是針對(duì)投資組合的絕對(duì)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整業(yè)績(jī)而言的，通過(guò)對(duì)業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性研究，得到投資組合持續(xù)性的結(jié)論。
③相對(duì)業(yè)績(jī)持續(xù)性，是將特點(diǎn)時(shí)間段內(nèi)投資組合的業(yè)績(jī)排名，按照多次排名的結(jié)果，檢驗(yàn)其業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。
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Evaluation Research about Performance of Stock Portfolio of the National Social Security Fund
Wei Xiaoqin， Jin Wenxiu， Lu Zhuqing
（School of Economics， Ocean University of China， Qingdao 266100， China）
根據(jù)今日投資《在線分析師》（.cn）對(duì)國(guó)內(nèi)近百家主流研究機(jī)構(gòu)4000余名分析師的投資評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)，上周投資評(píng)級(jí)上調(diào)居前的25只股票中，所屬行業(yè)比較分散，化工品入選五家公司；電子設(shè)備與儀器入選三只；電力設(shè)備、建筑工程和機(jī)械制造各入選二只，其余分布在房地產(chǎn)、航空貨運(yùn)與快遞、互聯(lián)網(wǎng)軟件及服務(wù)、零售、煤炭、軟件等行業(yè)中。本期我們關(guān)注一下電力設(shè)備行業(yè)。
2011年前三季度，電源和電網(wǎng)投資分別為2428億元和2201億元，同比分別增長(zhǎng)5.1%和11.3%，增速較2010年有所回升，但仍處于低位。特高壓線路年內(nèi)僅核準(zhǔn)一條，四條獲得發(fā)改委路條，慢于國(guó)網(wǎng)年初制定的年內(nèi)核準(zhǔn)7條特高壓線路的規(guī)劃。智能電網(wǎng)方面，智能變電站由于成本過(guò)高，電動(dòng)汽車充換電站由于市場(chǎng)方向選取問(wèn)題，建設(shè)進(jìn)度均慢于預(yù)期。
電網(wǎng)建設(shè)的相對(duì)滯后也是造成電荒的重要原因之一，加快電網(wǎng)推進(jìn)速度也成了必然趨勢(shì)，投資機(jī)會(huì)應(yīng)運(yùn)而生。從電壓等級(jí)的角度看，220kv主干網(wǎng)架已建設(shè)得比較完善，未來(lái)的投資方向主要是110kv以下的配電網(wǎng)和500kv以上的特高壓。從功能性來(lái)看，高效、智能是電網(wǎng)升級(jí)改造所追求的目標(biāo)之一，智能電網(wǎng)、特高壓是未來(lái)電網(wǎng)發(fā)展的重點(diǎn)。
另外，中電聯(lián)預(yù)測(cè)“十二五”期間電源和電網(wǎng)的投資規(guī)模將超過(guò)5萬(wàn)億元，勢(shì)必將支撐行業(yè)景氣度高位運(yùn)行。銅、鋁、硅鋼等重要原材料價(jià)格的回調(diào)，有利于降低相關(guān)企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，行業(yè)的盈利性有望出現(xiàn)向上拐點(diǎn)。節(jié)能減排的壓力也會(huì)對(duì)電力設(shè)備的清潔、高效提出更高要求，迫使行業(yè)多個(gè)環(huán)節(jié)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。
第一創(chuàng)業(yè)建議從三個(gè)角度把握投資機(jī)會(huì)。（1）、關(guān)注景氣行業(yè)的龍頭品種的投資價(jià)值。二次設(shè)備中，重點(diǎn)關(guān)注具備國(guó)家電網(wǎng)背景的國(guó)電南瑞和許繼電氣。高壓變頻仍處于高景氣狀態(tài)，重點(diǎn)推薦合康變頻。（2）關(guān)注細(xì)分行業(yè)成長(zhǎng)性品種的投資價(jià)值。在細(xì)分行業(yè)領(lǐng)域，重點(diǎn)關(guān)注光伏逆變。（3）關(guān)注資產(chǎn)整合的投資價(jià)值。重點(diǎn)關(guān)注許繼電氣、平高電氣、置信電氣和泰豪科技。
本期入選的2只電力設(shè)備行業(yè)股票安全星級(jí)均為二星級(jí)。本周我們選擇其中的二星級(jí)股票大連電瓷（002606）進(jìn)行點(diǎn)評(píng)。
大連電瓷（002606）
受益于特高壓電網(wǎng)建設(shè)
大連電瓷主要從事高壓輸電線路用瓷、復(fù)合絕緣子和電站用瓷、復(fù)合絕緣子，以及電瓷金具等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，其中瓷絕緣子和復(fù)合絕緣子的業(yè)務(wù)占比分別達(dá)到68%和16%。在生產(chǎn)規(guī)模上，公司是目前國(guó)內(nèi)最大的盤形懸式瓷絕緣子生產(chǎn)企業(yè)，其銷量和出口量均位于行業(yè)第一。
根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)規(guī)劃，特高壓電網(wǎng)將在“十二五”進(jìn)入全面發(fā)展階段，到2015年特高壓交流和直流將分別完成投資2523億和2610億元。根據(jù)之前交直流線路公司中標(biāo)金額約占線路總投資的0.3%和1%測(cè)算，公司在“十二五”期間的交、直流特高壓年均市場(chǎng)份額為1.5億和5.2億元，特高壓項(xiàng)目建設(shè)將給公司帶來(lái)很大的業(yè)績(jī)彈性。
目前公司海外市場(chǎng)覆蓋了美國(guó)、歐洲、印度等地區(qū)，銷售占比超過(guò)40%。公司海外市場(chǎng)的開拓一方面可以抵御國(guó)內(nèi)電網(wǎng)投資的周期性影響，另一方面國(guó)際市場(chǎng)對(duì)絕緣子的需求增速將遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)，為公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)提供廣闊空間。
假設(shè)公司復(fù)合絕緣子和瓷絕緣子的擴(kuò)產(chǎn)將分別在2012和2013年完成，2012年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要由復(fù)合絕緣子貢獻(xiàn)。預(yù)計(jì)2011~2013年EPS分別為0.65、0.89和1.24元，按照2012年30倍市盈率計(jì)算，目標(biāo)價(jià)26.70元，給予“持有”評(píng)級(jí)。
今日投資《在線分析師》顯示：公司2011-2013年綜合每股盈利預(yù)測(cè)分別為0.66、0.92和1.24元；當(dāng)前共有2位分析師跟蹤關(guān)注，1位給與“強(qiáng)力買入”評(píng)級(jí)，1位給與“觀望”評(píng)級(jí)，綜合投資評(píng)級(jí)系數(shù)為2.00。
盈利預(yù)測(cè)（元）
分析師評(píng)級(jí)人數(shù)分析
建筑工程行業(yè)：基建投資回歸常態(tài)
上周投資評(píng)級(jí)下調(diào)的25只股票中化工品和建筑工程各有4家公司入圍，電力設(shè)備有3只入選，家庭耐用消費(fèi)品、機(jī)械制造和信息技術(shù)與服務(wù)各有2家，其他分布在半導(dǎo)體、電力、軟件、汽車零配件、制藥等行業(yè)。本期我們來(lái)關(guān)注一下建筑工程行業(yè)。
根據(jù)國(guó)家十二五規(guī)劃，十二五期間總的方向是加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，為此，十二五規(guī)劃將GDP年均增長(zhǎng)率由十一五的7.5%下調(diào)為7%，并確定了七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。今年是十二五的開局之年，以反思和調(diào)整前期以基建為代表的大規(guī)模固定資產(chǎn)投資為契機(jī)，“調(diào)結(jié)構(gòu)”已經(jīng)開始實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。
數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)“鐵公基”投資增速已經(jīng)開始放緩，其中，以鐵路最為明顯。2011年7-9月鐵路固定資產(chǎn)投資及基建投資累計(jì)完成額連續(xù)三個(gè)月同比負(fù)增長(zhǎng)，并且幅度由2%左右擴(kuò)大至將近20%。交通、市政、文體娛固定資產(chǎn)投資累計(jì)完成額同比增速逐步回落至20%以下，其中市政增速降至2007年以來(lái)的歷史低點(diǎn)。這也許預(yù)示著，今后一段時(shí)間內(nèi)，基建投資將由高速發(fā)展回歸至常態(tài)發(fā)展。
在這種經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，有政府信用擔(dān)保的子行業(yè)將成為必選。這里所說(shuō)的“有政府信用擔(dān)?！笔侵福袠I(yè)務(wù)關(guān)系、項(xiàng)目建設(shè)資金由政府籌措或擔(dān)保，其中，現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目雖然建設(shè)資金不是由政府籌措，但是資源卻是由政府提供，也相當(dāng)于政府信用。
以質(zhì)地好、高成長(zhǎng)、確定性強(qiáng)的個(gè)股為主。在選擇有政府信用擔(dān)保的子行業(yè)的投資邏輯下，具體到個(gè)股，民生證券認(rèn)為，可以選擇質(zhì)地好、高成長(zhǎng)、確定性強(qiáng)的公司作為底倉(cāng)配置，依然強(qiáng)烈推薦中國(guó)水電、中工國(guó)際、中國(guó)化學(xué)、東華科技，維持金螳螂、洪濤股份、東方園林強(qiáng)烈推薦的投資評(píng)級(jí)，三家公司稍受宏觀調(diào)控影響，但相信政府信用違約基本不會(huì)發(fā)生。
本期我們選擇評(píng)級(jí)下調(diào)的鐵漢生態(tài)進(jìn)行點(diǎn)評(píng)。
鐵漢生態(tài)（300197）
生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域開拓者
公司是國(guó)內(nèi)最早開始從事生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)的公司之一，是該領(lǐng)域開拓者，也是國(guó)內(nèi)少數(shù)幾家能夠進(jìn)行復(fù)雜環(huán)境下的跨區(qū)域生態(tài)修復(fù)工程施工的企業(yè)之一，公司目前業(yè)務(wù)覆蓋生態(tài)修復(fù)和園林綠化，是國(guó)內(nèi)極少能夠在兩個(gè)領(lǐng)域并重發(fā)展的區(qū)域龍頭。
公司此次創(chuàng)業(yè)板上市融資，超募資金達(dá)8.67億元，資金實(shí)力大大增強(qiáng)，使公司具備承接大單的實(shí)力，收入將實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)；同時(shí)，大額訂單導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)也將降低管理費(fèi)用率，公司實(shí)際盈利能力將顯著增強(qiáng)。
由于2010新開工項(xiàng)目毛利率相對(duì)較低，預(yù)計(jì)會(huì)在今年下半年有所體現(xiàn)，屆時(shí)毛利率或?qū)⒊霈F(xiàn)小幅下滑，預(yù)計(jì)公司2011-2012年每股收益分別為1.037元、1.675元，考慮行業(yè)的高速成長(zhǎng)性以及大量超募資金對(duì)后續(xù)業(yè)務(wù)的推動(dòng)，天相投顧暫維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。
今日投資《在線分析師》顯示：公司2011-2013年綜合每股盈利預(yù)測(cè)分別為1.07、1.88、2.96元；當(dāng)前共有4位分析師跟蹤，2位給與“強(qiáng)力買入”評(píng)級(jí)、2位給與“買入”評(píng)級(jí)，綜合評(píng)級(jí)系數(shù)1.50。
（一）股票投資的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)
1. 利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中的一個(gè)重要經(jīng)濟(jì)杠桿，它會(huì)經(jīng)常發(fā)生變動(dòng)，從而給股票市場(chǎng)帶來(lái)明顯的影響。一般來(lái)說(shuō)，銀行利率上升，股票價(jià)格下跌，反之亦然。
2. 匯率風(fēng)險(xiǎn)。匯率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系主要體現(xiàn)在兩方面：一是本國(guó)貨幣升值有利于以進(jìn)口原材料為主從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，不利于產(chǎn)品主要面向出口的企業(yè)，因此，投資者看好前者，看淡后者，從而引發(fā)股票價(jià)格的漲落。
3. 購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，又稱通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹對(duì)股票價(jià)格有兩種截然不同的影響，在通脹之初，固定資產(chǎn)賬面價(jià)值因通貨膨脹而水漲船高，物價(jià)上漲不但使企業(yè)存貨能高價(jià)售出，而且可以使企業(yè)從以往低價(jià)購(gòu)入的原材料上獲利，名義資產(chǎn)增值與名義盈利增加，自然會(huì)使公司、企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)格上漲。同時(shí)，預(yù)感到通脹可能加劇的人們，為保值也會(huì)搶購(gòu)股票，刺激股價(jià)短暫上揚(yáng)。
4. 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。是股票持有者所面臨的所有風(fēng)險(xiǎn)中最難對(duì)付的一種，它給持股人帶來(lái)的后果有時(shí)是災(zāi)難性的。在股票市場(chǎng)上，行情瞬息萬(wàn)變，并且很難預(yù)測(cè)行情變化的方向和幅度。收入正在節(jié)節(jié)上升的公司，其股票價(jià)格卻下降了，這種情況我們經(jīng)?？梢钥吹?；還有一些公司，經(jīng)營(yíng)狀況不錯(cuò)，收入也很穩(wěn)定，它們的股票卻在很短的時(shí)間內(nèi)上下劇烈波動(dòng)。出現(xiàn)這類反?，F(xiàn)象的原因，主要是投資者對(duì)股票的一般看法或?qū)δ承┓N類或某一組股票的看法發(fā)生變化所致。
5. 宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。主要是由于宏觀經(jīng)濟(jì)因素的變化、經(jīng)濟(jì)政策變化、經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)以及國(guó)際經(jīng)濟(jì)因素的變化給股票投資者可能帶來(lái)的意外收益或損失。
（二）股票投資的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)
1. 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)原材料價(jià)格上升，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手降價(jià)銷售都可歸為外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力差、技術(shù)水平落后和競(jìng)爭(zhēng)能力下降等原因?qū)е缕髽I(yè)盈利能力的下降，進(jìn)而影響股價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，可歸納為內(nèi)部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
2. 籌資風(fēng)險(xiǎn)。由于籌資結(jié)構(gòu)不當(dāng)，或者由于負(fù)債比例過(guò)高，而使公司出現(xiàn)嚴(yán)重財(cái)務(wù)危機(jī)，致使公司股票價(jià)格有較大幅度的下跌，使投資蒙受損失的風(fēng)險(xiǎn)。
3. 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。如美國(guó)的通用汽車公司、?？松凸竟善?，每天成交成千上萬(wàn)手，表現(xiàn)出極大的流動(dòng)性，這類股票，投資者可輕而易舉地賣出，在價(jià)格上不引起任何波動(dòng)。而另一些股票在投資者急著要將它們變現(xiàn)時(shí)，很難脫手，除非忍痛賤賣，在價(jià)格上做出很大犧牲。當(dāng)投資者打算在一個(gè)沒(méi)有什么買主的市場(chǎng)上將一種股票變現(xiàn)時(shí)，就會(huì)掉進(jìn)流動(dòng)性陷阱。
4. 操作性風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)純粹是由于投資者在投資過(guò)程中操作不當(dāng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樵谕蛔C券市場(chǎng)上，對(duì)于同一種股票，不同投資者的操作結(jié)果有時(shí)截然不同，有的盈利而有的虧損，這與操作風(fēng)險(xiǎn)直接有關(guān)。操作風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于不同投資者的不同市場(chǎng)判斷、不同投資決策和不同心理素質(zhì)等多重原因。不斷研究投資市場(chǎng)和培育良好心理素質(zhì)是降低此風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。
二、股票投資風(fēng)險(xiǎn)的管理
股票投資風(fēng)險(xiǎn)管理的全過(guò)程，大體可分為三個(gè)階段：第一階段，股票投資風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別，即在實(shí)際的投資活動(dòng)中根據(jù)種種社會(huì)經(jīng)濟(jì)、政治現(xiàn)象和市場(chǎng)情況，去發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)；第二階段，股票投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，即運(yùn)用各種方法，測(cè)定一定時(shí)期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的概率以及造成的損失程度；第三階段，股票投資風(fēng)險(xiǎn)的控制，即采取各種方法防范風(fēng)險(xiǎn)，減少或抵補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)造成的損失。
（一）股票投資風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別
1. 股票投資系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別。股票投資中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是由基本經(jīng)濟(jì)因素和政治因素的不確定性引起的，因而對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別就是對(duì)一個(gè)國(guó)家一定時(shí)期內(nèi)宏觀的經(jīng)濟(jì)狀況和政治氣候作出判斷。具體來(lái)說(shuō)，可以從國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、國(guó)內(nèi)投資動(dòng)向、信貸資金供給、利率與通貨膨脹率、政府財(cái)政收支這幾個(gè)方面的變化中進(jìn)行分析。
2. 股票投資非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別。股票投資非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別主要包括：（1）企業(yè)因素分析與風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別。企業(yè)因素的變動(dòng)會(huì)給投資者構(gòu)成股票投資風(fēng)險(xiǎn)，因而，投資者可從各種途徑去詳細(xì)了解企業(yè)的真實(shí)狀況。一般來(lái)說(shuō)，最簡(jiǎn)單的辦法就是通過(guò)企業(yè)的各種文件去了解。（2）市場(chǎng)因素分析與風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別?；疽蛩?、企業(yè)因素的變動(dòng)與股票投資風(fēng)險(xiǎn)之間的因果關(guān)系，可以通過(guò)各種宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、報(bào)道、文件資料等反映出來(lái)，而市場(chǎng)因素變化與投資風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系就比較復(fù)雜了。但是，人們?cè)趯?shí)踐中發(fā)現(xiàn)，這種關(guān)系可以從大量的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)變動(dòng)的軌跡中得到驗(yàn)證，也就是說(shuō)，借助技術(shù)分析方法，可以識(shí)別股票投資中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
（二）股票投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估
1. 股票投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估方法。股票投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的方法有多種多樣，主要取決于評(píng)估的意圖、評(píng)估對(duì)象和評(píng)估的條件。投資者可根據(jù)自己的情況作出選擇，也可以綜合運(yùn)用多種方式來(lái)進(jìn)行。目前比較常用的評(píng)估方法主要有以下幾種：專家調(diào)查法、經(jīng)濟(jì)計(jì)量評(píng)估法和財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)估法。
2. 股票投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)級(jí)。在實(shí)際投資活動(dòng)中，投資者要對(duì)股票的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)估是一種十分困難的事，因此，通常的做法是借助專職證券信譽(yù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)上發(fā)行和轉(zhuǎn)讓的有價(jià)證券風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的成果，評(píng)價(jià)自己感興趣的那些證券的風(fēng)險(xiǎn)程度。股票的評(píng)級(jí)是一個(gè)比較復(fù)雜的問(wèn)題，目前全世界比較有代表性的是美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)-普爾公司的股票評(píng)級(jí)方法和臺(tái)灣《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》的評(píng)級(jí)方法。
（三）股票投資風(fēng)險(xiǎn)的控制
1. 股票投資風(fēng)險(xiǎn)控制計(jì)劃，與投資計(jì)劃通常是合并在一起的。投資計(jì)劃是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo)的必要條件。現(xiàn)有的投資計(jì)劃具體形式雖然很多，但大體上可以歸為三類：（1）趨勢(shì)投資計(jì)劃。這是一種長(zhǎng)期的投資計(jì)劃，適用于長(zhǎng)期投資者。這種投資計(jì)劃認(rèn)為投資者在一種市場(chǎng)趨勢(shì)形成時(shí)，應(yīng)保持自己的投資地位，待主要趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)的訊號(hào)出現(xiàn)時(shí)，再改變投資地位，市場(chǎng)主要趨勢(shì)不斷變動(dòng)，投資者可以順勢(shì)而動(dòng)，以取得長(zhǎng)期投資收益。（2）公式投資計(jì)劃。這是一種按照定式投資的計(jì)劃。它遵循減少風(fēng)險(xiǎn)、分散風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)控制原則，利用不同種類股票的短期市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)，獲取收益。（3）保本或停損投資計(jì)劃，是投資者在股市前途莫測(cè)、股價(jià)動(dòng)蕩不定時(shí)，為了避免或減輕投資本金損失，遵循留置風(fēng)險(xiǎn)的原則所采取的一類投資計(jì)劃。主要有兩種具體形式：一是保本投資計(jì)劃；另一是攤平投資計(jì)劃。
關(guān)鍵詞：股票投資價(jià)值；模糊層次分析法；計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)
中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2017）16-0075-05
2009年10月30日，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時(shí)28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的快速發(fā)展為國(guó)內(nèi)中小公司，尤其是高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高創(chuàng)新的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會(huì)和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場(chǎng)體系的逐步完善拓寬了個(gè)人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長(zhǎng)和高收益性正在逐漸獲得個(gè)人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識(shí)別出具有投資價(jià)值的股票，成為專家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財(cái)務(wù)報(bào)表為例，運(yùn)用兩種方法評(píng)估企業(yè)股票投資價(jià)值，第一種是先估計(jì)實(shí)體價(jià)值，然后減去凈債務(wù)價(jià)值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價(jià)模型可以確定企業(yè)股票投資價(jià)值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動(dòng)率的確定容易產(chǎn)生偏差、計(jì)算過(guò)程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價(jià)值是一種相對(duì)價(jià)值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估模型，借助相對(duì)內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價(jià)值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時(shí)具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等都是影響企業(yè)股票投資價(jià)值的重要因素，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價(jià)值評(píng)估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。
通過(guò)以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面、科學(xué)的評(píng)估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營(yíng)，也是投資者進(jìn)行投資的必要過(guò)程。多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估研究范圍比較廣泛，缺乏針對(duì)性，并不完全適用于高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備等創(chuàng)新性指標(biāo)。
一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系的建立
（一）建立指標(biāo)體系
本文采用模糊層次分析法來(lái)構(gòu)建股票投資價(jià)值評(píng)估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱AHP法），由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個(gè)步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問(wèn)題，分解問(wèn)題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識(shí)對(duì)客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過(guò)不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會(huì)達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過(guò)兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個(gè)元素的相對(duì)重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。
依據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)獨(dú)占性、高成長(zhǎng)性等特點(diǎn)，參考國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計(jì)原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對(duì)應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長(zhǎng)指數(shù)（B2）、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個(gè)一級(jí)指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率等10個(gè)定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備知識(shí)產(chǎn)權(quán)等5個(gè)定性指標(biāo)。
（二）構(gòu)造判斷矩陣
本文采用模糊層次分析法來(lái)確立各級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，邀請(qǐng)多位股票投資專家和資深股民對(duì)指標(biāo)間相對(duì)重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見表1）。
根據(jù)上述專家對(duì)指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個(gè)判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：
（三）計(jì)算各級(jí)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性
根據(jù)計(jì)算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對(duì)準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，
0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計(jì)算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對(duì)上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時(shí)，一致性越差，為消除階數(shù)對(duì)一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計(jì)算得到CR值小于或等于0.1時(shí)，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時(shí)判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評(píng)分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。
下面計(jì)算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁(yè)表3所示）。
二、實(shí)證研究
（一）數(shù)據(jù)樣本的來(lái)源與選取
應(yīng)用模糊層次分析法對(duì)創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程是：首先，根據(jù)上述專家學(xué)者給出的相對(duì)重要性矩陣計(jì)算出各指標(biāo)相對(duì)于綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計(jì)算結(jié)果（見下頁(yè)表3）；然后以各公司重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對(duì)重要性，重要性程度用分值的高低來(lái)表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評(píng)價(jià)指標(biāo)的對(duì)應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評(píng)價(jià)分值。
本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來(lái)代表它們。為了提高評(píng)價(jià)結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評(píng)價(jià)指標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。
根據(jù)表4中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對(duì)每家公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計(jì)算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計(jì)算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁(yè)表5、表6所示）。假定每個(gè)指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)的分值與其對(duì)應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個(gè)指標(biāo)的分值乘以對(duì)應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評(píng)分。下面以銀信科技為例計(jì)算其盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價(jià)值綜合評(píng)分。
盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=
17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長(zhǎng)指數(shù)=
20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=
25.58，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+
13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×
0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。
投資價(jià)值綜合評(píng)分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長(zhǎng)指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價(jià)值綜合評(píng)分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。
同理，4家公司股票的投資價(jià)值綜合評(píng)分結(jié)果匯總為表7。
（二）投資價(jià)值評(píng)估排序
對(duì)創(chuàng)業(yè)板這4家計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價(jià)值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價(jià)值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對(duì)投資價(jià)值最大的。
（三）檢驗(yàn)
為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢(shì)圖（如下圖所示）。可以看到，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢(shì)與上文模型預(yù)測(cè)的結(jié)果一致。
結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價(jià)值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢(shì)更為穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力高，成長(zhǎng)性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對(duì)投資價(jià)值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營(yíng)效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89 619.77萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為7 838.75萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬(wàn)元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價(jià)值位于第二位，與銀信科技的股票投資價(jià)值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢(shì)平緩，幾乎維持在正增長(zhǎng)狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營(yíng)狀況有待改善，成長(zhǎng)性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。
三、結(jié)論
運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價(jià)值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分級(jí)，從而制定出利潤(rùn)最大化、成長(zhǎng)最優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)投資者的投資決策具有較高的參考價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場(chǎng)中，影響股票投資價(jià)值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會(huì)存在較大的差異性?？偠灾\(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的優(yōu)勢(shì)在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評(píng)價(jià)。同時(shí)，由于股票市場(chǎng)十分復(fù)雜，瞬息萬(wàn)變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測(cè)的可信度。
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財(cái)務(wù)報(bào)表分析是股票投資的基礎(chǔ)，財(cái)務(wù)報(bào)表上的任何有用的信息都會(huì)很快反映到股票的價(jià)格上的，所以財(cái)務(wù)報(bào)表分析對(duì)股票投資會(huì)產(chǎn)生很大的作用，主要體現(xiàn)在一下兩個(gè)方面。
（一）預(yù)防和安全的作用
財(cái)務(wù)報(bào)表分析作為重要的投資工具，財(cái)務(wù)報(bào)表的信息反映的是企業(yè)某一時(shí)點(diǎn)的財(cái)務(wù)狀況，作為必要的投資工具必須不能以過(guò)去的績(jī)效去推斷未來(lái)的股票價(jià)值。如果從上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表公布的時(shí)間來(lái)看的話，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有很大的時(shí)滯性；如果從股票價(jià)格的跌漲幅度與財(cái)務(wù)報(bào)表的好壞的關(guān)聯(lián)度上看的話，投資者可以根據(jù)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的歷史信息對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況做出預(yù)測(cè)盒飯西，從而判斷現(xiàn)在的股票價(jià)格和股票的價(jià)值知否相互匹配。從財(cái)務(wù)報(bào)表分析的角度出發(fā)，投資者利用財(cái)務(wù)報(bào)表對(duì)某一公司的股票價(jià)格做出合理有效的預(yù)測(cè)，從而做到安全有效的投資。
（二）判斷最佳股票投資時(shí)間
投資者在進(jìn)入股票市場(chǎng)之前，應(yīng)當(dāng)對(duì)股票市場(chǎng)處于多頭還是空頭市場(chǎng)進(jìn)行認(rèn)真地分析，要想做到多股票市場(chǎng)準(zhǔn)確無(wú)誤的把握，就應(yīng)當(dāng)從財(cái)務(wù)報(bào)表分析入手，去判斷最佳的股票投資時(shí)機(jī)。
雖然財(cái)務(wù)報(bào)表不能對(duì)所有的股票投資問(wèn)題進(jìn)行確切的回答，但是它可以為投資者提供有關(guān)公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的真實(shí)狀況，幫助投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，防止投資者在錯(cuò)誤的時(shí)間進(jìn)行投資。投資者通過(guò)分析財(cái)務(wù)報(bào)表的基本數(shù)據(jù)，再結(jié)合相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策以及股票市場(chǎng)成交量的大小來(lái)確定最佳的股票投資時(shí)間。
二、基于財(cái)務(wù)報(bào)表分析的股票價(jià)值評(píng)估
公司股票價(jià)值評(píng)估的目的是分析比較股票價(jià)值和股票價(jià)格存在的差異，并提供有關(guān)投資的信息，從而幫助投資者根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表和市場(chǎng)狀況估算出企業(yè)的股票價(jià)值，并與股票的市場(chǎng)價(jià)格作比較，判斷出是否有高估或低估現(xiàn)象。基于這種價(jià)值投資理念，股票投資決策成功與否的關(guān)鍵是股票價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性。同時(shí)，財(cái)務(wù)指標(biāo)也是股票投資中不可小覷的因素。以下介紹相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)和股票價(jià)值評(píng)估重要性。
（一）財(cái)務(wù)指標(biāo)分析
財(cái)務(wù)指標(biāo)是企業(yè)對(duì)該公司的財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)成果進(jìn)行總結(jié)和評(píng)價(jià)的一種相對(duì)的指標(biāo)。對(duì)于一般的企業(yè)來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)指標(biāo)包括償債能力指標(biāo)、營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)和盈利能力指標(biāo)等。但是，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)的話，市倍率和市盈率等指標(biāo)是非常重要的投資指標(biāo)，下面就是對(duì)市倍率、市盈率及市盈率相對(duì)增長(zhǎng)比率的介紹。
1.市倍率。市倍率是比較重要的篩選股票的工具之一。在一般的股票的投資的活動(dòng)中，市倍率可以衡量一支股票的價(jià)值是否是被高估了還是被低估了，是非常重要的股票價(jià)值衡量的指標(biāo)。如果一支股票的市倍率非常高，那么投資者會(huì)認(rèn)為這只股票的價(jià)格很有可能比該只股票的價(jià)值高，因而未來(lái)的投資回報(bào)率是很差的；如果一支股票的市倍率非常低，那么投資者會(huì)認(rèn)為這只股票的價(jià)格很有可能是比這只股票的價(jià)值低，未來(lái)的投資回報(bào)率將是比較高的。從以前的經(jīng)驗(yàn)可以看到，如果股票市場(chǎng)的平均市倍率很高，這很有可能是因?yàn)楣善笔袌?chǎng)處于一個(gè)泡沫的時(shí)期，這個(gè)時(shí)候，投資者應(yīng)當(dāng)格外加倍的小心。通常情況下，市倍率高表示該公司成長(zhǎng)的能力和該公司發(fā)展的能力是非常大的，也可以說(shuō)明該公司的價(jià)值在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)是可以得到體現(xiàn)的。
2.市盈率。市盈率是決定買賣股票的最佳時(shí)機(jī)的重要指標(biāo)。對(duì)于一個(gè)投資者來(lái)說(shuō)，在選擇好了某一只股票的時(shí)候，還應(yīng)當(dāng)注意買入和賣出的時(shí)機(jī)，因?yàn)橹挥邪盐蘸昧速I入和賣出的時(shí)機(jī)，才可以獲得最大的利潤(rùn)。在價(jià)值投資的角度看，市盈率能夠幫助投資者找到買入或者賣出股票的最佳的時(shí)機(jī)。一般情況下，在證券市場(chǎng)上有這樣的盈利率水平的標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)市盈率為1至13倍的時(shí)候股票價(jià)值被低估；13至15倍的時(shí)候股票的價(jià)值是回歸的；16至20倍的時(shí)候股票的價(jià)值被高估；21倍以上的時(shí)候就意味著股票市場(chǎng)存在著泡沫現(xiàn)象。但是，但是并不是所有股票的買賣有是依據(jù)這樣的標(biāo)準(zhǔn)的。作為一個(gè)合格的投資者則必須要注重該公司的以前的經(jīng)營(yíng)狀況和未來(lái)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，如果只是孤立的按照這樣的盈利率標(biāo)準(zhǔn)去衡量是不是買入或者賣出的最佳時(shí)機(jī)的話，那么投資者很可能會(huì)對(duì)最佳投資時(shí)機(jī)判斷失誤，機(jī)械地運(yùn)用市盈率不是股票投資方法的合理運(yùn)用，這樣只會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資而不能獲取很好的收益，甚至只有虧損的可能。
（二）基于財(cái)務(wù)分析的價(jià)值評(píng)估
基于價(jià)值投資的理念，股票投資決策的關(guān)鍵是首先進(jìn)行股票價(jià)值評(píng)估，將股票價(jià)值和股票價(jià)格進(jìn)行比較，判斷是否存在高估和低估。在價(jià)值評(píng)估中，財(cái)務(wù)分析占重要地位。
1.賬面價(jià)值法。首先分析該企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，運(yùn)用該企業(yè)的大量原始信息，再根據(jù)股票價(jià)值=公司賬面價(jià)值+溢價(jià)的公式計(jì)算出該公司的股票價(jià)值。
這種方法簡(jiǎn)單明了，只要是懂得會(huì)計(jì)知識(shí)的人基本上都能熟練掌握，當(dāng)然這種方法用的多了就會(huì)導(dǎo)致股市上股票價(jià)值低于賬面價(jià)值的股票數(shù)量減少。從價(jià)值的角度考慮，雖然股票的價(jià)值低于了賬面價(jià)值，不會(huì)有什么投資風(fēng)險(xiǎn)，但是股票價(jià)值低也說(shuō)明了該公司的經(jīng)營(yíng)不景氣，正所謂便宜沒(méi)好貨，如果將來(lái)該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上升，股票價(jià)格自然會(huì)上升，如果將來(lái)業(yè)績(jī)加劇惡化，股票會(huì)一文不值?？傊?，這種估值方法只適合短期初學(xué)者使用。
2.現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。結(jié)合現(xiàn)金流量表中的數(shù)據(jù)并依附現(xiàn)在的折現(xiàn)率，利用公司未來(lái)的現(xiàn)金流量能夠準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)到企業(yè)的盈利能力，從而來(lái)估計(jì)公司的股票價(jià)值。這種方法能夠避免像資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表可以造假的可能性，因?yàn)楝F(xiàn)金流量表提供的現(xiàn)金流需要真金白銀做保障，不容易出現(xiàn)造假的情形。會(huì)計(jì)學(xué)者都知道，單純用現(xiàn)金流量表預(yù)測(cè)公司未來(lái)的現(xiàn)金流量比較困難。但是由于在實(shí)務(wù)中，人們通常使用扣除了折舊、利息和稅前盈余當(dāng)做公司的現(xiàn)金流量近似值。但是，用現(xiàn)金流的近似價(jià)值來(lái)估算公司股票的價(jià)值很有可能會(huì)偏離股票的實(shí)際價(jià)值，因?yàn)槠髽I(yè)的現(xiàn)金流本身是估算出來(lái)的，用未來(lái)的現(xiàn)金流去估算股票價(jià)值又是一個(gè)估算的過(guò)程，雙重估算導(dǎo)致偏差是在所難免的事情。用這種方法計(jì)算，雖然能夠大致估算到公司的當(dāng)前價(jià)值，但是想盡可能準(zhǔn)確的估計(jì)到公司的價(jià)值還的結(jié)合其他的方法才可以。
三、基于財(cái)務(wù)報(bào)表分析的股票投資策略
財(cái)務(wù)報(bào)表分析是進(jìn)行股票投資的基礎(chǔ)，股票投資的策略是建立在對(duì)某些上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表和其他相關(guān)事件的分析之上的，下面介紹有關(guān)投資策略的方法和步驟。
（一）宏觀經(jīng)濟(jì)分析
根據(jù)世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)確定經(jīng)濟(jì)所處的階段宏觀分析是進(jìn)行股票投資之前必須要做的事情，只有對(duì)經(jīng)濟(jì)的宏觀分析把握準(zhǔn)確了才有可能在未來(lái)的投資中處于不敗之地。因?yàn)椴煌慕?jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的影響是不一樣的，同樣不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)某一行業(yè)和某一公司的影響也不是一樣的。公司的盈利能力和公司的發(fā)展前景都要受到行業(yè)的影響，并且公司未來(lái)的盈利能力以及公司未來(lái)的發(fā)展前景都要受到公司所處的行業(yè)的影響，所以投資者應(yīng)當(dāng)通過(guò)宏觀分析和行業(yè)分析選擇具有投資潛力的行業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)耐顿Y。
（二）選擇投資公司
1.公司的基本面分析。具體的情況需要從以下方面進(jìn)行詳細(xì)分析：一是公司所處于的行業(yè)，并且需要確定該公司的發(fā)展處于此類行業(yè)的哪個(gè)階段，一般情況下，該公司如果是屬于這個(gè)行業(yè)的成長(zhǎng)階段，那么該公司的發(fā)展?jié)摿€是比較大的，未來(lái)的股票價(jià)格很有可能會(huì)升高；如果該公司是處在行業(yè)行業(yè)的衰退期，那么該公司的股票價(jià)格很有可能在未來(lái)一點(diǎn)是時(shí)間內(nèi)下跌。二是該公司處于該行業(yè)的什么位置，一些處于領(lǐng)先的或者是壟斷的地位的公司，一般而言他們的股票價(jià)格會(huì)有走高的趨勢(shì)。三是公司的經(jīng)營(yíng)和管理情況是如何的，一個(gè)公司的管理人員在一定程度上決定著公司未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r，因?yàn)橐恍┌l(fā)展不好的公司可能由于聘請(qǐng)了好的領(lǐng)導(dǎo)而走去事業(yè)的低谷。四是應(yīng)當(dāng)考慮公司在過(guò)去一段時(shí)間的經(jīng)營(yíng)和發(fā)展?fàn)顩r，雖然過(guò)去的經(jīng)營(yíng)狀況無(wú)法說(shuō)明該公司未來(lái)的發(fā)展和經(jīng)營(yíng)狀況，但是投資者可以從過(guò)去的經(jīng)營(yíng)狀況分析預(yù)測(cè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況，比較好的公司他們的發(fā)展?fàn)顩r一般情況下是比較穩(wěn)定的，不會(huì)出現(xiàn)大起大落的現(xiàn)象。
2.基本的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析。投資者首先可以利用財(cái)務(wù)指標(biāo)和其他的有關(guān)的材料，對(duì)該公司的經(jīng)營(yíng)成果和財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行比較分析，通過(guò)這些分析比較可以幫助投資者進(jìn)行正確合理的決策。投資者可以將同一行業(yè)內(nèi)公司的基本財(cái)務(wù)比率進(jìn)行橫的比較，再將某一公司的歷年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行縱向的比較，從而得到該公司償債的能力、營(yíng)運(yùn)的能力、盈利的能力以及發(fā)展的能力，再將這些能力在行業(yè)中所處的位置進(jìn)行分析比較，從而得出該公司的投資價(jià)值。
3.對(duì)該公司進(jìn)行估值。對(duì)要進(jìn)行投資的公司進(jìn)行正確的價(jià)值評(píng)估，才能是投資者得到好的投資效果。投資者可以利用內(nèi)在價(jià)值法、相對(duì)價(jià)值法或者是并購(gòu)價(jià)值法對(duì)該公司的股票進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，對(duì)于這三種方法的使用一般情況是這樣的，當(dāng)股市處于熊市的時(shí)候，很多投資機(jī)構(gòu)都會(huì)使用內(nèi)在價(jià)值法，因而一些質(zhì)量型的股票在這個(gè)時(shí)候會(huì)表現(xiàn)得很好；隨著股票市場(chǎng)的逐漸活躍，很多投資機(jī)構(gòu)和投資者都會(huì)采用相對(duì)估值的方法進(jìn)行股票的價(jià)值評(píng)估，從而去找去那些股票的價(jià)格存在上漲的可能；當(dāng)股票市場(chǎng)處于牛市的時(shí)候，證券市場(chǎng)非常的活躍，在股票市場(chǎng)很難找到內(nèi)在價(jià)值被低估的股票了，如果使用并購(gòu)估值的方法是非?？尚械?。
關(guān)鍵詞：個(gè)人績(jī)效量化評(píng)估 決策支持系統(tǒng) 相關(guān)系數(shù)模型
個(gè)人績(jī)效評(píng)價(jià)是公司人力資源管理的重要環(huán)節(jié)，用于衡量、評(píng)價(jià)以及影響各個(gè)員工的工作表現(xiàn)，激發(fā)員工的工作積極性，同時(shí)也是制定和更新員工薪酬、獎(jiǎng)懲、升降職等政策的根據(jù)。從團(tuán)隊(duì)績(jī)效的角度去考核個(gè)人績(jī)效，能夠更加準(zhǔn)確地了解個(gè)人對(duì)團(tuán)隊(duì)的貢獻(xiàn)程度，從而更加有效地對(duì)個(gè)人績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。由于公司績(jī)效往往采取柔性管理，因此個(gè)人績(jī)效考核是一個(gè)動(dòng)態(tài)過(guò)程。本文引入決策支持系統(tǒng)理論，結(jié)合量化評(píng)估模型提出個(gè)人績(jī)效管理決策支持系統(tǒng)的設(shè)計(jì)理念，充分發(fā)揮決策支持系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)模型驅(qū)動(dòng)特點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)個(gè)人績(jī)效評(píng)估的動(dòng)態(tài)量化系統(tǒng)支持。
一、績(jī)效考核指標(biāo)體系
1.指標(biāo)體系構(gòu)成
公司的戰(zhàn)略目標(biāo)是績(jī)效考核的衡量基準(zhǔn)，績(jī)效考核指標(biāo)體系的建設(shè)以平衡計(jì)分卡理論為基礎(chǔ)，將戰(zhàn)略目標(biāo)拆分為財(cái)務(wù)、客戶、內(nèi)部業(yè)務(wù)流程和學(xué)習(xí)成長(zhǎng)四方面，如圖1所示?？?jī)效體系分為兩套：首先，公司戰(zhàn)略目標(biāo)拆分后得到團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)體系；其次，依據(jù)各個(gè)崗位的職能，將團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)體系進(jìn)行相應(yīng)拆解，得到對(duì)應(yīng)各個(gè)崗位的個(gè)人績(jī)效考核體系。
圖1 基于平衡計(jì)分卡的績(jī)效考核指標(biāo)體系
2.定性指標(biāo)數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理
參考陳志祥的觀點(diǎn)，通過(guò)建立數(shù)字0到1的標(biāo)度尺，定義1為最優(yōu)，0為最差，將“優(yōu)”、“良”、“中”、“差”等定性標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)化為0到1之間的量化數(shù)值。打分則主要依靠管理人員結(jié)合歷史數(shù)據(jù)及自身經(jīng)驗(yàn)設(shè)置主觀判斷標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)定性指標(biāo)的定量轉(zhuǎn)化。
二、決策支持系統(tǒng)設(shè)計(jì)
1.個(gè)人績(jī)效評(píng)估的相關(guān)系數(shù)模型
相關(guān)系數(shù)模型的應(yīng)用邏輯是：首先，考核每一條團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)是否為正增長(zhǎng)；其次，通過(guò)相關(guān)系數(shù)模型，考察單個(gè)員工績(jī)效考核項(xiàng)目的變動(dòng)與其對(duì)應(yīng)的團(tuán)隊(duì)績(jī)效考核項(xiàng)目的變動(dòng)的相關(guān)性。當(dāng)某一團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)為正增長(zhǎng)時(shí)，所對(duì)應(yīng)個(gè)人績(jī)效指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為正值則表示正貢獻(xiàn)，且數(shù)值越高表示貢獻(xiàn)度越高，反之越低；當(dāng)該團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)為負(fù)增長(zhǎng)時(shí)，所對(duì)應(yīng)個(gè)人績(jī)效指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為負(fù)值表示正貢獻(xiàn)，且數(shù)值越低表示貢獻(xiàn)度越高，反之越低。表1為2012年基金公司A整體股票投資月度收益率，以及基金經(jīng)理X股票投資的月度收益率。
表1 2012年基金公司A及基金經(jīng)理X月度股票投資收益率（%）
對(duì)數(shù)列A和X進(jìn)行相關(guān)系數(shù)計(jì)算，計(jì)算模型為：
， （1）
其中 為A和X的協(xié)方差， 分別為A和X的方差。
由此得到基金經(jīng)理X股票投資業(yè)績(jī)對(duì)基金公司A股票投資收益的相關(guān)系數(shù)為0.928。由于2012年基金公司A股票收益為正增長(zhǎng)，故基金經(jīng)理X股票投資收益為其團(tuán)隊(duì)股票投資的貢獻(xiàn)度為0.928。由于相關(guān)系數(shù)的取值為-1到1，因此基金經(jīng)理X的股票投資業(yè)績(jī)與基金公司A整體股票投資收益有著很強(qiáng)的相關(guān)性，表示基金經(jīng)理X的股票投資收益對(duì)公司整體股票投資收益的貢獻(xiàn)度高。同樣的方法可計(jì)算得出基金經(jīng)理X在各個(gè)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)上的貢獻(xiàn)度。
可見，基金經(jīng)理X的貢獻(xiàn)度可分為兩類。一類是正貢獻(xiàn)，將相關(guān)系數(shù)取絕對(duì)值后定為正值；一類是負(fù)貢獻(xiàn)，將相關(guān)系數(shù)取絕對(duì)值后定為負(fù)值。兩類指標(biāo)相加即得到該基金經(jīng)理考察期內(nèi)的綜合評(píng)分。同時(shí)，采用雷達(dá)圖分析法，以基金經(jīng)理X的各個(gè)考核指標(biāo)為維度，建立其綜合評(píng)估圖，更加直觀地考核該基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)表現(xiàn)（圖2）。
圖2 基金經(jīng)理X綜合績(jī)效評(píng)估雷達(dá)圖
2.系統(tǒng)結(jié)構(gòu)
投資管理系統(tǒng)由數(shù)據(jù)庫(kù)、方法庫(kù)和模型庫(kù)組成。數(shù)據(jù)庫(kù)存儲(chǔ)各項(xiàng)績(jī)效數(shù)據(jù)信息，如團(tuán)隊(duì)月度投資收益、員工每日差錯(cuò)率等，通過(guò)接口程序與模型庫(kù)實(shí)現(xiàn)對(duì)接，數(shù)據(jù)供模型計(jì)算時(shí)調(diào)用；方法庫(kù)儲(chǔ)存了各個(gè)模型的計(jì)算方法、系統(tǒng)取值的方法、績(jī)效指標(biāo)性質(zhì)的判斷方法等，是系統(tǒng)運(yùn)行的依據(jù)；模型庫(kù)是分析與解決問(wèn)題的核心，由各個(gè)模型組成后臺(tái)運(yùn)算模塊，并按照投資者要求整合即時(shí)信息進(jìn)行相關(guān)運(yùn)算，實(shí)現(xiàn)對(duì)各個(gè)模型的動(dòng)態(tài)管理，并實(shí)時(shí)生成新模型以適應(yīng)運(yùn)算需要（圖3）。
圖3 個(gè)人績(jī)效評(píng)估決策支持系統(tǒng)基本邏輯結(jié)構(gòu)
本文提出了基于決策支持系統(tǒng)理論的個(gè)人績(jī)效評(píng)估體系。首先，通過(guò)平衡計(jì)分卡分拆公司戰(zhàn)略目標(biāo)，建立團(tuán)隊(duì)績(jī)效指標(biāo)體系。依據(jù)各職工崗位的分工，從團(tuán)隊(duì)指標(biāo)體系中選取相應(yīng)的指標(biāo)，組成各個(gè)崗位職工的個(gè)人績(jī)效指標(biāo)體系。其次，使用相關(guān)系數(shù)模型，計(jì)算個(gè)人績(jī)效與所對(duì)應(yīng)團(tuán)體績(jī)效的相關(guān)系數(shù)，以此評(píng)估職工對(duì)團(tuán)體績(jī)效的貢獻(xiàn)度，實(shí)現(xiàn)在團(tuán)隊(duì)中對(duì)個(gè)人績(jī)效進(jìn)行系統(tǒng)的量化評(píng)估。最后，提出了個(gè)人績(jī)效評(píng)估決策支持系統(tǒng)初步的設(shè)計(jì)理念。后續(xù)的研究中，可以針對(duì)該決策支持系統(tǒng)的詳細(xì)設(shè)計(jì)做進(jìn)一步的探討。
參考文獻(xiàn)
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【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)報(bào)表；投資價(jià)值分析；股票
文章編號(hào)：ISSN1006―656X（2014）05-0044-01
一、股票投資價(jià)值及投資價(jià)值分析
（一）股票價(jià)值和股票價(jià)格
1.股票的價(jià)值。股票的價(jià)值可以從其票面價(jià)值、賬面價(jià)值、清算價(jià)值及內(nèi)在價(jià)值幾個(gè)角度進(jìn)行分析，股票的票面價(jià)值即股票在發(fā)行時(shí)標(biāo)注在票面上的金額，由于時(shí)間的變化和公司的發(fā)展，公司凈資產(chǎn)會(huì)發(fā)生變化，股票面值與每股凈資產(chǎn)逐漸背離，與股票投資價(jià)值之間也沒(méi)有什么必然的聯(lián)系。股票的賬面價(jià)值也即是股票凈值和每股凈資產(chǎn)，是公司每股股票所包含的資產(chǎn)凈值，是股東權(quán)益與總股數(shù)的比率。股票的清算價(jià)值是公司清算時(shí)，每股份額所擁有的實(shí)際價(jià)值。公司賬面價(jià)值是會(huì)計(jì)核算上的價(jià)值，公司清算時(shí)候的資產(chǎn)往往會(huì)低于其賬面價(jià)值。股票內(nèi)在價(jià)值是股票未來(lái)收益的折現(xiàn)，也被稱為理論價(jià)值。股票內(nèi)在價(jià)值是股票市場(chǎng)價(jià)格的基礎(chǔ)，發(fā)現(xiàn)和計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值是投資研究和分析的主要任務(wù)，投資者可以根據(jù)股票內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格的比較，發(fā)現(xiàn)目標(biāo)股票是否具有投資價(jià)值。
2.股票的價(jià)格。其主要可以分為股票的理論價(jià)格和市場(chǎng)價(jià)格，股票的理論價(jià)格是根據(jù)現(xiàn)值理論而來(lái)的，將股票按一定的必要收益率和有效期限把未來(lái)收益折現(xiàn)，即為該股票的當(dāng)前價(jià)值。股票的市場(chǎng)價(jià)格就是股票在二級(jí)市場(chǎng)上交易的價(jià)格。股票的市場(chǎng)價(jià)格由價(jià)值決定，也受到其他因素的影響。
（二）股票投資價(jià)值和股票投資價(jià)值分析
所謂投資價(jià)值，就是指某特定投資對(duì)象所具有的為投資者帶來(lái)收益的價(jià)值。股票投資價(jià)值就是指目標(biāo)股票所具有的為特定投資者帶來(lái)預(yù)期收益的價(jià)值。
股票投資價(jià)值分析，是運(yùn)用一定的技術(shù)方法和手段，分析評(píng)估特定股票或股票組合為投資者帶來(lái)預(yù)期收益的能力。通常情況是為了通過(guò)投資價(jià)值分析，尋找有成長(zhǎng)潛力、盈利能力或是價(jià)格被市場(chǎng)低估的股票作為投資對(duì)象。
（三）影響股票投資價(jià)值的因素
1.影響股票投資的內(nèi)部因素。主要包括以下幾個(gè)方面：公司凈資產(chǎn)、公司盈利水平、公司股利政策、股份分割、增資和減資、公司資產(chǎn)重組等。2.影響股票投資的外部因素。主要有三個(gè)方面：宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、國(guó)家的財(cái)政和貨幣政策會(huì)從整體上對(duì)股票價(jià)值產(chǎn)生影響；行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢(shì)、行業(yè)政策等會(huì)對(duì)該行業(yè)內(nèi)公司以及股票產(chǎn)生巨大影響大；證券市場(chǎng)上股票投資者的心理預(yù)期會(huì)對(duì)股票價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生重要的影響。
二、證券投資分析的主要方法
（一）基本分析法。
基本分析法是一種基于“內(nèi)在價(jià)值”的投資分析方法，通過(guò)分析證券價(jià)格與其內(nèi)在價(jià)值的偏離水平來(lái)判斷投資機(jī)會(huì)。它主要是依據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)、投資學(xué)和財(cái)務(wù)管理學(xué)等原理，通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、國(guó)家政策、行業(yè)、市場(chǎng)以及公司基本情況等的分析，評(píng)估判斷出證券的投資價(jià)值及合理價(jià)位，供投資者決策參考。
（二）技術(shù)分析法。
技術(shù)分析法是根據(jù)證券在資本市場(chǎng)表現(xiàn)及變化，來(lái)分析證券未來(lái)價(jià)格變化趨勢(shì)的分析方法。它的理論基礎(chǔ)建立在三個(gè)假設(shè)之上的：市場(chǎng)的行為包含一切信息、價(jià)格沿趨勢(shì)移動(dòng)、歷史會(huì)重復(fù)。
（三）證券組合分析法。
理性投資者具有在期望收益率既定的條件下選擇風(fēng)險(xiǎn)最小的證券或者在風(fēng)險(xiǎn)既定的條件下選擇期望收益率最高的證券這兩個(gè)傾向。證券組合分析法就是依據(jù)投資者對(duì)收益的偏好和風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度，來(lái)確定最優(yōu)證券投資組合，并進(jìn)行組合管理的投資分析方法。
三、股票投資價(jià)值的估算方法
（一）現(xiàn)金流折現(xiàn)法。
現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是運(yùn)用收入的資本化定價(jià)方法來(lái)決定普通股票內(nèi)在價(jià)值的方法。按照收入的資本化定價(jià)方法，任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是由擁有資產(chǎn)的投資者在未來(lái)時(shí)期內(nèi)所接收的現(xiàn)金流決定的。由于現(xiàn)金流是未來(lái)時(shí)期的預(yù)算值，因此必須按照一定的貼現(xiàn)率返還成現(xiàn)值。也就說(shuō)，一種資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值等于預(yù)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。對(duì)股票而言，預(yù)期現(xiàn)金流即為預(yù)期未來(lái)獲取的股息。該方法常用來(lái)分析目標(biāo)股票的長(zhǎng)期投資價(jià)值。
（二）市盈率法。
市盈率法是股票市場(chǎng)中確定股票內(nèi)在價(jià)值的最普通、最常用的方法。如果我們可以計(jì)算或者估算出目標(biāo)股票的市盈率和每股收益，即可推算出股票的價(jià)格。市凈率法原理和市盈率相同，也被廣泛應(yīng)用。這兩種方法常用來(lái)分析目標(biāo)股票的短期投資價(jià)值。
（三）資產(chǎn)評(píng)估值法。
就是把上市公司的全部資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估一遍，扣除公司的全部負(fù)債，然后除以總股本，得出的每股股票價(jià)值。如果該股的市場(chǎng)價(jià)格小于這個(gè)價(jià)值，該股票價(jià)值被低估，如果該股的市場(chǎng)價(jià)格大于這個(gè)價(jià)值，該股票的價(jià)格被高估。
（四）銷售收入法。
就是用上市公司的年銷售收入除以上市公司的股票總市值，如果大于1，該股票價(jià)值被低估，如果小于1，該股票的價(jià)格被高估。
四、財(cái)務(wù)報(bào)表在投資價(jià)值分析中的功能和作用
從股票市場(chǎng)運(yùn)行的歷史來(lái)看，能夠真正明確影響股價(jià)波動(dòng)的關(guān)鍵因素是很少的，在這些很少的因素中，人們更多的關(guān)注上市公司的經(jīng)營(yíng)管理能力、資產(chǎn)質(zhì)量、盈利水平以及企業(yè)成長(zhǎng)前景等信息。作為投資者而言，很難能夠直接到公司查看到完整、有價(jià)值的其內(nèi)部因素，而外部資料也需要龐大的收集和加工能力。上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表正是公司在內(nèi)外部環(huán)境影響下公司運(yùn)行狀況最綜合最直接的表現(xiàn)，而財(cái)務(wù)報(bào)表信息可以加工出任何（絕大部分）的價(jià)值分析指標(biāo)。因此，它為投資者做投資價(jià)值分析提供了別無(wú)選擇的，也是最好的分析資料。實(shí)踐表明，財(cái)務(wù)報(bào)表信息對(duì)上市公司股價(jià)的影響越來(lái)越明顯，投資者和分析人士越來(lái)越傾向于通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析股票的投資價(jià)值。
財(cái)務(wù)報(bào)表分析是相關(guān)者客觀評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力、衡量企業(yè)業(yè)績(jī)和發(fā)展能力的重要手段，是企業(yè)自身發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、改進(jìn)工作、挖掘潛力、提高效率的重要依據(jù)，是企業(yè)合理實(shí)施投資和融資決策的主要參考，還是企業(yè)與社會(huì)和公眾信息交換的重要途徑。財(cái)務(wù)報(bào)表分析對(duì)不同使用者的作用會(huì)有一定的差異，共性上可以總結(jié)為：評(píng)價(jià)企業(yè)的過(guò)去、反應(yīng)企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀、預(yù)測(cè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。
1.財(cái)務(wù)報(bào)表分析可以準(zhǔn)確評(píng)價(jià)企業(yè)的過(guò)去。財(cái)務(wù)報(bào)表是對(duì)企業(yè)在過(guò)去的經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)的數(shù)據(jù)反應(yīng)，他是對(duì)企業(yè)過(guò)去決策、運(yùn)行狀況、業(yè)績(jī)成果的直接評(píng)價(jià)，他在一定程度上指出企業(yè)的成績(jī)、問(wèn)題和產(chǎn)生的原因，這不僅對(duì)于正確評(píng)價(jià)企業(yè)過(guò)去經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)十分有益，而且還可以對(duì)企業(yè)投資者和債權(quán)人的行為產(chǎn)生影響。
2.財(cái)務(wù)報(bào)表分析可以全面反映企業(yè)的現(xiàn)狀。財(cái)務(wù)報(bào)表是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的動(dòng)態(tài)報(bào)表，某一時(shí)點(diǎn)上的報(bào)表數(shù)據(jù)可以反映出某些現(xiàn)狀的指標(biāo)。如能及時(shí)反映企業(yè)資產(chǎn)狀況、權(quán)益結(jié)構(gòu)、償債能力、支付能力、盈利能力、運(yùn)行狀況、現(xiàn)金流量等方面的指標(biāo)，對(duì)于客觀反映和評(píng)價(jià)企業(yè)現(xiàn)狀具有重要作用。
3.財(cái)務(wù)報(bào)表分析可用于預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)。評(píng)價(jià)過(guò)去的經(jīng)營(yíng)成果、評(píng)價(jià)當(dāng)前的運(yùn)行現(xiàn)狀，并通過(guò)預(yù)測(cè)分析、資產(chǎn)評(píng)估等方式預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，并為未來(lái)發(fā)展決策指明方向。不同的使用主體對(duì)此作用均有迫切的需要。
參考文獻(xiàn)：
