時(shí)間：2023-08-14 09:25:33
緒論：在尋找寫(xiě)作靈感嗎？愛(ài)發(fā)表網(wǎng)為您精選了8篇資產(chǎn)證券化的利弊，愿這些內(nèi)容能夠啟迪您的思維，激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，歡迎您的閱讀與分享！
簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)證券化就是金融機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)打包形成資產(chǎn)庫(kù)(asset poo1)后銷售給其他機(jī)構(gòu)（在這里稱為特別載體，special purpose vehicle，簡(jiǎn)稱SPV），特別載體以資產(chǎn)庫(kù)為抵押擔(dān)保發(fā)行證券為其購(gòu)買行為融資的活動(dòng)。這種證券被稱為資產(chǎn)抵押擔(dān)保證券（asset-backed securities，簡(jiǎn)稱ABS）。資產(chǎn)證券化往往用于流動(dòng)性較差或質(zhì)量不高的資產(chǎn)。最初的資產(chǎn)證券化始于按揭貸款市場(chǎng)。試想，如果沒(méi)有資產(chǎn)證券化，在美國(guó)紐約地區(qū)的人們不太可能投資于洛杉磯的房地產(chǎn)市場(chǎng)，而住在波士頓的人們也不會(huì)關(guān)心邁阿密的房地產(chǎn)。即使最初發(fā)放按揭貸款的機(jī)構(gòu)將貸款在二級(jí)市場(chǎng)上銷售，其購(gòu)買者也只會(huì)是一些大型的機(jī)構(gòu)投資者及其他金融機(jī)構(gòu)，個(gè)人往往無(wú)法參與。但是，隨著資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)，在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買按揭貸款的機(jī)構(gòu)可以發(fā)行以按揭貸款資產(chǎn)庫(kù)為抵押擔(dān)保的證券(mortgage-backed securities)，每月所獲償還的按揭貸款本金和利息全部或部分流向按揭抵押擔(dān)保證券的投資者。這樣，原先流動(dòng)性較差的資產(chǎn)就會(huì)以標(biāo)準(zhǔn)化的證券形式在資本市場(chǎng)上流通。這不但可以為按揭貸款的初始發(fā)行機(jī)構(gòu)提供大量的流動(dòng)性，而且有利于增加房地產(chǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的深度和廣度。目前，使用最廣泛的按揭抵押擔(dān)保證券是按揭轉(zhuǎn)手證(mortgage pass-through certificate)。按揭轉(zhuǎn)手證的持有者每月將獲得資產(chǎn)庫(kù)所產(chǎn)生的所有本金和利息現(xiàn)金流。當(dāng)然，資產(chǎn)庫(kù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力直接影響著按揭轉(zhuǎn)手證持有人的利益。
在過(guò)去的二十多年中，美國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)增長(zhǎng)十分迅速。1980年，按揭抵押擔(dān)保證券的余額為1110億美元，1999年底這一數(shù)字已經(jīng)增長(zhǎng)到2.2萬(wàn)億美元?，F(xiàn)在，資產(chǎn)證券化已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于抵押擔(dān)保的資產(chǎn)包括汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)和其他應(yīng)收賬款。不僅如此，使用資產(chǎn)證券化工具的機(jī)構(gòu)也不再限于金融機(jī)構(gòu)。一些制造商乃至基礎(chǔ)設(shè)施的開(kāi)發(fā)者也在使用資產(chǎn)證券化這一工具?？傮w上，資產(chǎn)證券化可以為市場(chǎng)參與者提供以下便利：
1.通過(guò)資產(chǎn)證券化，金融機(jī)構(gòu)可以較低成本處置一些質(zhì)量不高的資產(chǎn)，繼而提高資本充足率，達(dá)到巴塞爾核心原則的要求。
2.資產(chǎn)證券化的使用者可以更低的成本獲得充足的流動(dòng)性。
3.銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是借短貸長(zhǎng)，因此通常存在資產(chǎn)和負(fù)債期限不匹配的情況。資產(chǎn)證券化可以緩解資產(chǎn)和負(fù)債期限不匹配的問(wèn)題，并可用于負(fù)債管理。
4.資產(chǎn)證券化可以減少金融機(jī)構(gòu)對(duì)若干經(jīng)濟(jì)部門和地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化對(duì)金融服務(wù)業(yè)的影響是巨大的。一方面，金融機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)和負(fù)債、籌集資金及控制資產(chǎn)質(zhì)量的能力得以增強(qiáng)。另外，資產(chǎn)證券化改變了銀行在原先簡(jiǎn)單的貸款過(guò)程中所扮演的角色。在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，不同的金融機(jī)構(gòu)可以分別扮演初始貸款發(fā)放者、擔(dān)保者、貸款管理者和證券發(fā)行者等不同角色，因此金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中獲得了進(jìn)一步提高專業(yè)化和業(yè)務(wù)多元化的機(jī)會(huì)。1995年美國(guó)橙郡政府破產(chǎn)的重要原因之一就是大量投資于利息—本金分拆證券的結(jié)果。
二，新興市場(chǎng)國(guó)家使用資產(chǎn)證券化的問(wèn)題和前景
在許多新興市場(chǎng)國(guó)家，銀行體系不健全，企業(yè)融資渠道不暢。通過(guò)資產(chǎn)證券化，一方面企業(yè)獲得了更廣闊的融資渠道，另一方面，金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的效率得到提高。但是，新興市場(chǎng)國(guó)家使用資產(chǎn)證券化的程度還無(wú)法與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，其主要原因在于：
1.新興市場(chǎng)的投資者對(duì)資產(chǎn)證券化的認(rèn)識(shí)有待提高。由于對(duì)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)缺乏了解，許多投資者對(duì)資產(chǎn)證券化仍心存疑慮，避免大規(guī)模的投資。
2.證券投資者需要了解抵押擔(dān)保資產(chǎn)庫(kù)的詳細(xì)情況，以便通過(guò)歷史數(shù)據(jù)了解資產(chǎn)庫(kù)的風(fēng)險(xiǎn)，如提前償付的可能性。在這方面，新興市場(chǎng)的透明度往往不如發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)。
3.在發(fā)達(dá)國(guó)家，法律規(guī)定特別載體不受原資產(chǎn)發(fā)行機(jī)構(gòu)（如發(fā)放按揭貸款的銀行）破產(chǎn)的影響。在一些新興市場(chǎng)國(guó)家，資產(chǎn)證券化在這方面沒(méi)有得到足夠的法律保障。
4.一些新興市場(chǎng)的稅收框架不利于特別載體，繼而影響了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
5.用于抵押擔(dān)保的資產(chǎn)往往需要獲得信用擔(dān)保和著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，才會(huì)吸引投資者。但目前最著名的評(píng)級(jí)公司都來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家，它們對(duì)發(fā)展中國(guó)家的市場(chǎng)往往缺乏足夠的了解，因此搜集和處理信息的成本會(huì)相應(yīng)上升。
盡管如此，但新興市場(chǎng)國(guó)家資產(chǎn)證券化已經(jīng)顯示了強(qiáng)大的生命力，甚至在發(fā)展中國(guó)家之間出現(xiàn)了跨國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。隨著新興市場(chǎng)進(jìn)一步完善法律和管理框架，資產(chǎn)證券化將會(huì)得到長(zhǎng)足的發(fā)展。
三、結(jié)束語(yǔ)
資產(chǎn)證券化法律問(wèn)題跨國(guó)資產(chǎn)證券化
一、資產(chǎn)證券化概述
（一）資產(chǎn)證券化的概念
迄今為止，對(duì)資產(chǎn)證券化最好的定義是Shenker&Colleta提出的：資產(chǎn)證券化是指股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨(dú)立的、有收入流的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)集合中的所有權(quán)益或由其所擔(dān)保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財(cái)產(chǎn)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)，以及確保這些財(cái)產(chǎn)更加市場(chǎng)化，從而比僅僅擁有這些基本財(cái)產(chǎn)和所有權(quán)利益或債權(quán)有更多的流動(dòng)性。
（二）資產(chǎn)證券化的特征
1.以融資為目的。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人之所以啟動(dòng)這個(gè)過(guò)程，在于其所擁有的有穩(wěn)定的、可預(yù)見(jiàn)未來(lái)收益的資產(chǎn)缺乏流動(dòng)性，不可以或短期不可以變現(xiàn)，發(fā)起人為了獲得現(xiàn)金而將其這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由SPV發(fā)行證券。
2.不依賴銀行信貸機(jī)構(gòu)的融資方式，且以資產(chǎn)本身的信用為擔(dān)保。資產(chǎn)證券化中，銀行信貸機(jī)構(gòu)等不再是資金的提供者。資產(chǎn)證券化不再過(guò)分依賴銀行信貸機(jī)構(gòu)，拓寬了融資途徑，無(wú)疑是一種創(chuàng)新。
二、國(guó)外資產(chǎn)證券化的法律制度保障
（一）資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓
1.合格的資產(chǎn)
其相對(duì)應(yīng)的法學(xué)概念應(yīng)是財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利。資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)，一般是指缺乏流通性的將來(lái)會(huì)帶來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)，在法學(xué)范圍內(nèi)一般是指?jìng)鶛?quán)，而資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓即債權(quán)轉(zhuǎn)讓。實(shí)踐中各國(guó)對(duì)于可資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)的范圍規(guī)定不同，寬嚴(yán)程度各異。
2.真實(shí)出售
所謂資產(chǎn)的“真實(shí)銷售”，是指發(fā)起人將與擬證券化資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)或控制權(quán)一并轉(zhuǎn)移給SPV，使其成為該資產(chǎn)的合法持有人。判斷資產(chǎn)真實(shí)銷售，雖然各國(guó)法律規(guī)定有別，其根本目的都在于將資產(chǎn)與發(fā)起人的信用、破產(chǎn)等財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，以維護(hù)SPV和投資者對(duì)資產(chǎn)的所享有的合法權(quán)益。在英國(guó)“以形式為準(zhǔn)”，即只要合同中規(guī)定為真實(shí)出售，法官無(wú)需衡量是否滿足真實(shí)出售的條件即推定是真實(shí)出售；在美國(guó)則相反“，重實(shí)質(zhì)而輕形式”，重在探究當(dāng)事人交易的實(shí)質(zhì)。
（二）SPV法律問(wèn)題
SPV的設(shè)計(jì)是資產(chǎn)證券化中的核心問(wèn)題，SPV的設(shè)計(jì)的成敗幾乎直接關(guān)系到整個(gè)資產(chǎn)證券化過(guò)程的成敗。因此，凡是論證券化的相關(guān)法律問(wèn)題的研究都十分關(guān)注SPV的設(shè)計(jì)。從國(guó)外法律規(guī)定SPV的設(shè)立形式來(lái)看，主要有以下二種方式：公司、信托、
1.特殊目的公司（Special Purpose Company，簡(jiǎn)稱SPC）
SPC是國(guó)外證券化操作中最為常見(jiàn)的組織形式，其優(yōu)點(diǎn)有：能夠在資產(chǎn)證券化過(guò)程中反復(fù)使用發(fā)行各類證券，增強(qiáng)靈活度。而其缺點(diǎn)是公司是一個(gè)資本營(yíng)運(yùn)主體和納稅實(shí)體，這樣可能導(dǎo)致SPC在從發(fā)起人處取得證券投資者特定資產(chǎn)和將該資產(chǎn)發(fā)行證券時(shí)承擔(dān)雙重的納稅義務(wù)。
2.特殊目的信托（Special Purpose Trust，簡(jiǎn)稱SPT）
SPT是指發(fā)起人以證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)立信托，讓作為資產(chǎn)證券化中介機(jī)構(gòu)的信托機(jī)構(gòu)，從該信托機(jī)構(gòu)換取受益權(quán)證，然后再銷售給投資者。在資產(chǎn)證券化關(guān)系中，發(fā)起人是委托人，資產(chǎn)證券化中介機(jī)構(gòu)是受托人，投資者是受益人，而被讓與的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)自然就是信托財(cái)產(chǎn)。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，SPT可以保證用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)的獨(dú)立性，不受SPT破產(chǎn)的影響，有利于風(fēng)險(xiǎn)隔離的實(shí)現(xiàn)而普遍應(yīng)用。
三、資產(chǎn)證券化在我國(guó)實(shí)行的法律障礙
（一）債權(quán)轉(zhuǎn)讓法律障礙
我國(guó)沒(méi)有可資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)范圍的規(guī)定。根據(jù)我國(guó)《民法通則》以及《合同法》的規(guī)定，合同債權(quán)應(yīng)可以轉(zhuǎn)讓。但根據(jù)《合同法》第七十九條，有三類情形的合同債權(quán)不得進(jìn)行轉(zhuǎn)讓：1.根據(jù)合同性質(zhì)不得轉(zhuǎn)讓；2.按照當(dāng)事人約定不得轉(zhuǎn)讓；3.依照法律規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓的合同權(quán)利。因此，發(fā)起人在挑選證券化資產(chǎn)組成資產(chǎn)時(shí)須注意參考以上規(guī)定。對(duì)于合同債權(quán)轉(zhuǎn)讓，我國(guó)1999年頒布的《合同法》則采取通知轉(zhuǎn)讓原則。2000年11月份頒布的我國(guó)《金融資產(chǎn)管理公司條例》中第十三條規(guī)定：因金融資產(chǎn)管理公司收購(gòu)不良貸款發(fā)生的債權(quán)轉(zhuǎn)讓無(wú)須通知債務(wù)人即發(fā)生法律效力。
（二）SPV的設(shè)立
1.SPC方式
我國(guó)《公司法》對(duì)于公司設(shè)立“有固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所和必要的經(jīng)營(yíng)條件”的要求將增加SPV的設(shè)立成本。另外，SPV的性質(zhì)決定了SPV適合發(fā)行債券而不是股票。我國(guó)現(xiàn)行法律對(duì)于發(fā)行債券的主體資格要求較高。這與實(shí)踐中SPC一般僅需是“空殼公司”的狀態(tài)相比，大大增加了資產(chǎn)證券化的成本。
2.SPT方式
《信托法》第四條規(guī)定：受托人采取信托機(jī)構(gòu)形式從事信托活動(dòng)的，其組織和管理由國(guó)務(wù)院制定具體辦法。但目前國(guó)務(wù)院并未出臺(tái)相關(guān)辦法。根據(jù)中國(guó)人民銀行于2002年6月份公布的兩項(xiàng)法規(guī)《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》的規(guī)定，信托投資公司將不得發(fā)行任何憑證式證券（包括債券）。
四、我國(guó)采取的海外資產(chǎn)證券化的可行性
首先，開(kāi)展跨國(guó)資產(chǎn)證券化，必需克服國(guó)內(nèi)法律障礙，改善相關(guān)規(guī)則和制度的空白等現(xiàn)狀，通過(guò)國(guó)際司法中沖突規(guī)范的指引，尋求適宜的法制和社會(huì)環(huán)境。其次，開(kāi)展跨國(guó)資產(chǎn)證券化，通過(guò)資產(chǎn)證券化主體基于自身或多方利益出發(fā)，考慮各國(guó)稅收法和其他規(guī)則的利弊，從而理性地作為，可以使融資成本相對(duì)較低。綜上，我國(guó)所存在的一系列法律障礙以及其他方面的欠缺，阻礙了資產(chǎn)證券化完全本土化的實(shí)踐。但是資產(chǎn)證券化作為一種高效低成本的融資方式，對(duì)于我國(guó)企業(yè)現(xiàn)階段發(fā)展中存在的資金問(wèn)題及銀行處分不良資產(chǎn)問(wèn)題，確實(shí)有重要意義。我國(guó)采取的海外資產(chǎn)證券化可以在不改變我國(guó)法律規(guī)定、繼續(xù)完善制度等一系列復(fù)雜情況下，享受資產(chǎn)證券化的所帶來(lái)的效益。
參考文獻(xiàn)：
[1]復(fù)旦民商法學(xué)評(píng)論[M].北京：法律出版社，2001.
簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)證券化就是金融機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)打包形成資產(chǎn)庫(kù)(assetpoo1)后銷售給其他機(jī)構(gòu)（在這里稱為特別載體，specialpurposevehicle，簡(jiǎn)稱SPV），特別載體以資產(chǎn)庫(kù)為抵押擔(dān)保發(fā)行證券為其購(gòu)買行為融資的活動(dòng)。這種證券被稱為資產(chǎn)抵押擔(dān)保證券（asset-backedsecurities，簡(jiǎn)稱ABS）。資產(chǎn)證券化往往用于流動(dòng)性較差或質(zhì)量不高的資產(chǎn)。最初的資產(chǎn)證券化始于按揭貸款市場(chǎng)。試想，如果沒(méi)有資產(chǎn)證券化，在美國(guó)紐約地區(qū)的人們不太可能投資于洛杉磯的房地產(chǎn)市場(chǎng)，而住在波士頓的人們也不會(huì)關(guān)心邁阿密的房地產(chǎn)。即使最初發(fā)放按揭貸款的機(jī)構(gòu)將貸款在二級(jí)市場(chǎng)上銷售，其購(gòu)買者也只會(huì)是一些大型的機(jī)構(gòu)投資者及其他金融機(jī)構(gòu)，個(gè)人往往無(wú)法參與。但是，隨著資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)，在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買按揭貸款的機(jī)構(gòu)可以發(fā)行以按揭貸款資產(chǎn)庫(kù)為抵押擔(dān)保的證券(mortgage-backedsecurities)，每月所獲償還的按揭貸款本金和利息全部或部分流向按揭抵押擔(dān)保證券的投資者。這樣，原先流動(dòng)性較差的資產(chǎn)就會(huì)以標(biāo)準(zhǔn)化的證券形式在資本市場(chǎng)上流通。這不但可以為按揭貸款的初始發(fā)行機(jī)構(gòu)提供大量的流動(dòng)性，而且有利于增加房地產(chǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的深度和廣度。目前，使用最廣泛的按揭抵押擔(dān)保證券是按揭轉(zhuǎn)手證(mortgagepass-throughcertificate)。按揭轉(zhuǎn)手證的持有者每月將獲得資產(chǎn)庫(kù)所產(chǎn)生的所有本金和利息現(xiàn)金流。當(dāng)然，資產(chǎn)庫(kù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力直接影響著按揭轉(zhuǎn)手證持有人的利益。
在過(guò)去的二十多年中，美國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)增長(zhǎng)十分迅速。1980年，按揭抵押擔(dān)保證券的余額為1110億美元，1999年底這一數(shù)字已經(jīng)增長(zhǎng)到2.2萬(wàn)億美元?，F(xiàn)在，資產(chǎn)證券化已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于抵押擔(dān)保的資產(chǎn)包括汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)和其他應(yīng)收賬款。不僅如此，使用資產(chǎn)證券化工具的機(jī)構(gòu)也不再限于金融機(jī)構(gòu)。一些制造商乃至基礎(chǔ)設(shè)施的開(kāi)發(fā)者也在使用資產(chǎn)證券化這一工具?？傮w上，資產(chǎn)證券化可以為市場(chǎng)參與者提供以下便利：
1.通過(guò)資產(chǎn)證券化，金融機(jī)構(gòu)可以較低成本處置一些質(zhì)量不高的資產(chǎn)，繼而提高資本充足率，達(dá)到巴塞爾核心原則的要求。
2.資產(chǎn)證券化的使用者可以更低的成本獲得充足的流動(dòng)性。
3.銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是借短貸長(zhǎng)，因此通常存在資產(chǎn)和負(fù)債期限不匹配的情況。資產(chǎn)證券化可以緩解資產(chǎn)和負(fù)債期限不匹配的問(wèn)題，并可用于負(fù)債管理。
4.資產(chǎn)證券化可以減少金融機(jī)構(gòu)對(duì)若干經(jīng)濟(jì)部門和地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化對(duì)金融服務(wù)業(yè)的影響是巨大的。一方面，金融機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)和負(fù)債、籌集資金及控制資產(chǎn)質(zhì)量的能力得以增強(qiáng)。另外，資產(chǎn)證券化改變了銀行在原先簡(jiǎn)單的貸款過(guò)程中所扮演的角色。在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，不同的金融機(jī)構(gòu)可以分別扮演初始貸款發(fā)放者、擔(dān)保者、貸款管理者和證券發(fā)行者等不同角色，因此金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中獲得了進(jìn)一步提高專業(yè)化和業(yè)務(wù)多元化的機(jī)會(huì)。1995年美國(guó)橙郡政府破產(chǎn)的重要原因之一就是大量投資于利息—本金分拆證券的結(jié)果。
二，新興市場(chǎng)國(guó)家使用資產(chǎn)證券化的問(wèn)題和前景
在許多新興市場(chǎng)國(guó)家，銀行體系不健全，企業(yè)融資渠道不暢。通過(guò)資產(chǎn)證券化，一方面企業(yè)獲得了更廣闊的融資渠道，另一方面，金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的效率得到提高。但是，新興市場(chǎng)國(guó)家使用資產(chǎn)證券化的程度還無(wú)法與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，其主要原因在于：
1.新興市場(chǎng)的投資者對(duì)資產(chǎn)證券化的認(rèn)識(shí)有待提高。由于對(duì)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)缺乏了解，許多投資者對(duì)資產(chǎn)證券化仍心存疑慮，避免大規(guī)模的投資。
2.證券投資者需要了解抵押擔(dān)保資產(chǎn)庫(kù)的詳細(xì)情況，以便通過(guò)歷史數(shù)據(jù)了解資產(chǎn)庫(kù)的風(fēng)險(xiǎn)，如提前償付的可能性。在這方面，新興市場(chǎng)的透明度往往不如發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)。
3.在發(fā)達(dá)國(guó)家，法律規(guī)定特別載體不受原資產(chǎn)發(fā)行機(jī)構(gòu)（如發(fā)放按揭貸款的銀行）破產(chǎn)的影響。在一些新興市場(chǎng)國(guó)家，資產(chǎn)證券化在這方面沒(méi)有得到足夠的法律保障。
4.一些新興市場(chǎng)的稅收框架不利于特別載體，繼而影響了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
5.用于抵押擔(dān)保的資產(chǎn)往往需要獲得信用擔(dān)保和著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，才會(huì)吸引投資者。但目前最著名的評(píng)級(jí)公司都來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家，它們對(duì)發(fā)展中國(guó)家的市場(chǎng)往往缺乏足夠的了解，因此搜集和處理信息的成本會(huì)相應(yīng)上升。
盡管如此，但新興市場(chǎng)國(guó)家資產(chǎn)證券化已經(jīng)顯示了強(qiáng)大的生命力，甚至在發(fā)展中國(guó)家之間出現(xiàn)了跨國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。隨著新興市場(chǎng)進(jìn)一步完善法律和管理框架，資產(chǎn)證券化將會(huì)得到長(zhǎng)足的發(fā)展。
三、結(jié)束語(yǔ)
眾所周知，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國(guó)被分隔成了信貸資產(chǎn)證券化和專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃。前者主要對(duì)銀行體系內(nèi)的信貸資產(chǎn)進(jìn)行打包出售，主管部門為央行和銀監(jiān)會(huì)，通常采用信托計(jì)劃的方式發(fā)行；后者則是對(duì)非銀行間的債務(wù)或未來(lái)現(xiàn)金流進(jìn)行打包出售，其主管部門為證監(jiān)會(huì)，到目前為止主要采用證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的方式發(fā)行。
值得注意的是，央行新聞發(fā)言人于今年8月29號(hào)表示“在擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)過(guò)程中，人民銀行將會(huì)同有關(guān)金融監(jiān)管部門，在尊重發(fā)行人自主選擇發(fā)行窗口的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)大盤優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)跨市場(chǎng)發(fā)行”，這意味著監(jiān)管部門正在探索兩個(gè)分隔市場(chǎng)的融合。雖然基于歷史以及技術(shù)等方面的問(wèn)題，資產(chǎn)證券化還將在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)維持分隔市場(chǎng)的格局，但是應(yīng)該指出，市場(chǎng)的融合將是一個(gè)大勢(shì)，因?yàn)椤斑@既可以擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資者范圍，有利于共同識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)金融資源優(yōu)化配置；也可以滿易所的投資者資產(chǎn)配置需求”。
資產(chǎn)證券化的主要功能
作為中國(guó)金融市場(chǎng)中的從業(yè)者，我們當(dāng)然為監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)證券化的重啟而興奮，但同時(shí)也認(rèn)為需要對(duì)資產(chǎn)證券化的利弊以及目前中國(guó)資產(chǎn)證券化探索中的若干問(wèn)題進(jìn)行冷靜的分析。
第一例現(xiàn)代的資產(chǎn)證券化發(fā)生在1970年，美國(guó)的政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次以房屋抵押貸款組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押支持證券（MBS）。從那以后，資產(chǎn)證券化迅速作為一種被廣泛采用的金融創(chuàng)新工具而得到了迅猛發(fā)展。以美國(guó)為例，根據(jù)證券行業(yè)及金融市場(chǎng)委員會(huì)（SIFMA）統(tǒng)計(jì)，2013年第二季度美國(guó)債券市場(chǎng)存量總金額為38.7萬(wàn)億美元，而其中的各類資產(chǎn)支持證券的金額之和為11.9萬(wàn)億美元，約占到整個(gè)債券市場(chǎng)的三分之一。實(shí)際上，在此次金融危機(jī)發(fā)生之前，這一比例曾經(jīng)在2007年達(dá)到43.5%的峰值。
資產(chǎn)證券化之所以能夠在美國(guó)以及其他發(fā)達(dá)國(guó)家有如此蓬勃的發(fā)展，和它作為一個(gè)金融創(chuàng)新工具的各種特性是密不可分的。
從定義上說(shuō)，資產(chǎn)證券化是指將原始權(quán)益人（發(fā)起人）不易流通的各類資產(chǎn)（如住房按揭貸款、商業(yè)地產(chǎn)按揭貸款、汽車貸款、信用卡應(yīng)收賬款和租賃合同等）或其他穩(wěn)定的、可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入（如高速公路收費(fèi)、主題公園門票收入等）打包，通過(guò)結(jié)構(gòu)化構(gòu)造出可以在資本市場(chǎng)銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。最終所生產(chǎn)出的金融產(chǎn)品即為資產(chǎn)支持證券。概括地說(shuō)，資產(chǎn)證券化具有以下幾個(gè)主要優(yōu)勢(shì)：
首先，資產(chǎn)證券化中涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)通常是清晰明確的，所對(duì)應(yīng)的未來(lái)現(xiàn)金流也是穩(wěn)定可預(yù)期的。以按揭貸款、商業(yè)貸款為例，貸款合同上的還款額度、期限等通常都是十分確定的；而在高速公路收費(fèi)等未來(lái)收益的例子中，雖然其金額并不完全確定，但通過(guò)合理分析也可以得到較為可靠的估算值。與此對(duì)照的是在普通的公司債或企業(yè)債中，由于運(yùn)營(yíng)主體經(jīng)營(yíng)范圍的多樣性以及未來(lái)的不確定性，我們并不能對(duì)這些債券和企業(yè)資產(chǎn)之間進(jìn)行明確的對(duì)應(yīng)?；A(chǔ)資產(chǎn)的明確也體現(xiàn)在該資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流較少的依賴于原始權(quán)益人或其他第三方的經(jīng)營(yíng)。這種確定性不僅使得基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值較為透明，而且盡可能地降低了在打包出售后證券投資人所面臨的人風(fēng)險(xiǎn)。
其次，資產(chǎn)證券化從設(shè)計(jì)上實(shí)現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)和發(fā)起人之間的破產(chǎn)隔離。通過(guò)使用特殊目的載體（SPE/ SPV）的結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了對(duì)資產(chǎn)的真實(shí)出售。這種真實(shí)出售體現(xiàn)在兩個(gè)方面。其一，在資產(chǎn)證券化完成后，發(fā)起人并不需要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)或證券投資人提供額外的擔(dān)保，在符合相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的情況下，發(fā)行人可以將這些基礎(chǔ)資產(chǎn)從自己的資產(chǎn)負(fù)債表上移除。其二，更重要的是，通過(guò)資產(chǎn)證券化，基礎(chǔ)資產(chǎn)的各種相關(guān)權(quán)益都被轉(zhuǎn)移給該特殊目的載體，發(fā)起人不再享有控制權(quán)、抵押權(quán)和追索權(quán)等各種權(quán)益。也就是說(shuō)，在資產(chǎn)證券化完成之后，證券投資人并不存在對(duì)發(fā)起人的信用風(fēng)險(xiǎn)敞口。正是受益于這一特性，一個(gè)信用資質(zhì)較差的發(fā)起人所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券可以獲得比其自身更高的評(píng)級(jí)；相對(duì)應(yīng)的，融資成本也會(huì)相應(yīng)的降低。簡(jiǎn)單地說(shuō)，和普通的企業(yè)債券不同，資產(chǎn)支持證券在發(fā)行的過(guò)程中“輕主體，重資產(chǎn)”。
再次，資產(chǎn)證券化可以通過(guò)各種結(jié)構(gòu)化手段對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分割，以生產(chǎn)出適合各類投資者的證券產(chǎn)品。例如在住房抵押貸款支持證券（RMBS）中，通常會(huì)分成優(yōu)先檔、中間檔和次級(jí)檔等不同的證券產(chǎn)品，其中優(yōu)先檔對(duì)應(yīng)的信用風(fēng)險(xiǎn)最?。ㄔu(píng)級(jí)通常為AAA），收益率也最低；中間檔則有較高的信用風(fēng)險(xiǎn)和較高的收益率；次級(jí)檔的信用風(fēng)險(xiǎn)最大，收益率通常也最高。此外，根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的特性和投資者的需求，還可以構(gòu)造出固定期限或攤還型、固定利率或浮動(dòng)利率等類型的資產(chǎn)支持證券。通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行重構(gòu)，我們可以生產(chǎn)出在品類上十分豐富的資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，滿足不同投資者的需求，同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)出售價(jià)值的最大化。
基于以上的若干優(yōu)勢(shì)，資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了資金和資產(chǎn)的緊密連接，也實(shí)現(xiàn)了投資者和融資者的無(wú)縫對(duì)接。以美國(guó)的次級(jí)按揭貸款支持證券為例，在危機(jī)發(fā)生之前的2001～2006年間，從按揭貸款的發(fā)放到打包成資產(chǎn)支持證券出售給投資者的整個(gè)流程在3個(gè)月以內(nèi)，而每個(gè)月和按揭相關(guān)的資產(chǎn)支持證券發(fā)行額高達(dá)1000多億美元。簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)證券化成為了一種非常成熟、高效的資金流通手段。
資產(chǎn)證券化的濫用及危害
值得指出的是，正是受益于融資渠道的高度暢通和寬松的信貸環(huán)境，美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)扶搖直上。以聯(lián)邦住房金融局（FHFA）的全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)為例，在2001～2006年期間美國(guó)平均房?jī)r(jià)上漲55.3%，平均年漲幅為7.6%。與此對(duì)應(yīng)的，在1991～2000年間，平均年漲幅僅為3.8%。但是，從2007年開(kāi)始的次貸危機(jī)逆轉(zhuǎn)了這種趨勢(shì)：在2007至2011年間，美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)累計(jì)下跌20%，而在許多投機(jī)較為明顯的州，跌幅甚至達(dá)到了50%以上。更嚴(yán)重的是，各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品問(wèn)題的集中爆發(fā)，引發(fā)了金融危機(jī)，將全球經(jīng)濟(jì)拖入深深的困境之中，至今尚未完全恢復(fù)。
追根溯源，資產(chǎn)證券化恐怕難辭其咎。任何事物都有兩面性，資產(chǎn)證券化也不例外。在設(shè)計(jì)上的若干優(yōu)點(diǎn)，由于某些問(wèn)題在實(shí)際當(dāng)中反而成為了一顆顆“定時(shí)炸彈”。
例如，特別目的載體的設(shè)置雖然有實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的優(yōu)勢(shì)，但也帶來(lái)了發(fā)起人和投資者利益的完全分離，由此產(chǎn)生了人問(wèn)題和發(fā)起人的道德風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際操作當(dāng)中，發(fā)起人出于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和追逐利益的考慮，逐漸放松了發(fā)放貸款的標(biāo)準(zhǔn)，某些機(jī)構(gòu)甚至開(kāi)始以劣充優(yōu)；而投資者則受限于專業(yè)知識(shí)和信息的不夠及時(shí)和完整，難以對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確的評(píng)估。
再如，通過(guò)結(jié)構(gòu)化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行重構(gòu)雖然能構(gòu)造出符合投資者需求的各種證券產(chǎn)品，但這種結(jié)構(gòu)化手段的濫用導(dǎo)致了資產(chǎn)支持證券的過(guò)于復(fù)雜。例如所衍生出的再證券化產(chǎn)品，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身就是各種資產(chǎn)支持證券，對(duì)此類產(chǎn)品進(jìn)行分析就變得異常困難。
同時(shí)，作為一種十分高效的融資工具，資產(chǎn)證券化一旦被濫用，產(chǎn)生的問(wèn)題自然就十分廣泛而嚴(yán)重。
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 抵押貸款 次貸危機(jī)
一、資產(chǎn)證券化
（一）資產(chǎn)證券化的利弊
資產(chǎn)證券化是將一組流動(dòng)性較差的貸款或其它債務(wù)工具進(jìn)行一系列的組合包裝，在此基礎(chǔ)上配以相應(yīng)的信用評(píng)級(jí)，將該組資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債權(quán)型證券的技術(shù)和過(guò)程。
首先，資產(chǎn)證券化降低了商業(yè)銀行長(zhǎng)期貸款的風(fēng)險(xiǎn)，減輕了銀行的壞賬率;其次，資產(chǎn)證券化提供了新的投資渠道;第三，資產(chǎn)證券化豐富了銀行的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望成為商業(yè)銀行新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
但資產(chǎn)證券化也是一柄雙刃劍，正是對(duì)次級(jí)抵押貸款的證券化引發(fā)了美國(guó)的次貸危機(jī)。隨后，次貸危機(jī)引發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)最終演變成金融危機(jī)，逐步蔓延到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，成為一場(chǎng)全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
（二）資產(chǎn)證券化的核心原理
資產(chǎn)證券化的核心原理是指對(duì)被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行現(xiàn)金流分析。證券資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大小的核心因素是基礎(chǔ)資產(chǎn)能否產(chǎn)生預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流是可以預(yù)期的，由該基礎(chǔ)資產(chǎn)支持的證券才有確定價(jià)值，證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也才能據(jù)以對(duì)證券進(jìn)行評(píng)級(jí)。
資產(chǎn)證券化涉及到資產(chǎn)重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用級(jí)。資產(chǎn)重組是資產(chǎn)的所有者或支配者為實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化目標(biāo)，對(duì)其資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合，來(lái)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割的行為;風(fēng)險(xiǎn)隔離是指將基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與基礎(chǔ)資產(chǎn)持有人其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)，以降低證券投資者的風(fēng)險(xiǎn);信用增級(jí)是指通過(guò)信用增級(jí)方式來(lái)保證和提高資產(chǎn)證券的信用級(jí)別。
二、次級(jí)抵押貸款業(yè)務(wù)
（一）次貸產(chǎn)品設(shè)計(jì)
首先，住房抵押貸款公司為中低收入的次貸申請(qǐng)者開(kāi)發(fā)出多種抵押貸款品種，主要品種為可調(diào)整利率抵押貸款（ARM）。ARM產(chǎn)品有一個(gè)共同特點(diǎn)，即最初幾年的利率是固定的，且低于市場(chǎng)水平，被稱為誘惑性利率。一旦幾年后利率重新設(shè)定或本金重新計(jì)算，借款者的還款壓力將會(huì)驟然上升。對(duì)于大多數(shù)中低收入購(gòu)房者，重新設(shè)定還款利率后的月供是難以支付的，唯一的期望就是房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲。
其次，投資銀行向住房抵押貸款公司購(gòu)買抵押貸款組建資產(chǎn)池，設(shè)計(jì)出住房抵押貸款支持證券（MBS），銷售給二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者。投資銀行一般要對(duì)MBS產(chǎn)品分為優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)和權(quán)益級(jí)，每一級(jí)證券都以自己的本金為限為上一級(jí)證券提供全額擔(dān)保。
對(duì)于中間級(jí)MBS而言，由于信用評(píng)級(jí)相對(duì)較低，流動(dòng)性較差，為了滿足投資者的需要，投資銀行往往以中間級(jí)MBS為基礎(chǔ)進(jìn)行再證券化，相應(yīng)的證券稱為擔(dān)保債務(wù)權(quán)證（CDO），CDO產(chǎn)品亦分為優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)和權(quán)益級(jí)。
三、次貸危機(jī)的爆發(fā)
（一）攀升的利率刺破房地產(chǎn)泡沫
2002年美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了回暖跡象，其中房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇起到了重要作用。在市場(chǎng)繁榮的時(shí)候，住房抵押貸款公司在高利益的驅(qū)使下，把目標(biāo)瞄準(zhǔn)了沒(méi)有資格申請(qǐng)優(yōu)質(zhì)貸款的潛在客戶。在房?jī)r(jià)上漲期間，房屋業(yè)主可將被抵押的房屋增值部分以較低的利率再次抵押，獲得的資金用于償還前期貸款和消費(fèi)，甚而投資于股票市場(chǎng)。
低利率政策推動(dòng)了貸款的增加，過(guò)剩的流動(dòng)性促使物價(jià)上升。隨后，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)上調(diào)聯(lián)邦基金利率，基準(zhǔn)利率的上升逐漸刺破了美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。次級(jí)抵押貸款者進(jìn)入利率重新設(shè)定期，借款者面臨的還款壓力驟然增加，與此同時(shí)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入蕭條期，借款者很難獲得新的次貸，即使出售房地產(chǎn)也不能償還本息，違約風(fēng)險(xiǎn)全面暴露。
（二）住房抵押貸款公司資金鏈斷裂
當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)處于景氣周期之中，對(duì)住房抵押貸款公司來(lái)說(shuō)，發(fā)放次貸的動(dòng)力就會(huì)強(qiáng)于優(yōu)質(zhì)貸款，原因在于①發(fā)放次貸可以獲得更多的利息收入;②只要作為抵押品的房地產(chǎn)價(jià)值上升，即使出現(xiàn)違約，住房抵押貸款公司也可以通過(guò)沒(méi)收拍賣房屋收回貸款本息;③房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)可以通過(guò)證券化，將與次貸相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給資本市場(chǎng)。
但是一旦次貸的違約風(fēng)險(xiǎn)全面釋放，住房抵押貸款公司必然最先遭受沉重的打擊。購(gòu)房人無(wú)力償還貸款使住房抵押貸款公司現(xiàn)金流出現(xiàn)斷檔，不良貸款比率迅速上升，公司資金周轉(zhuǎn)困難。而次貸危機(jī)的爆發(fā)也給證券化市場(chǎng)帶來(lái)極大的負(fù)面影響，爭(zhēng)先恐后的拋售相關(guān)資產(chǎn)，使得住房抵押貸款公司無(wú)法通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行再融資，大多數(shù)公司瀕臨破產(chǎn)邊緣。
四、次貸危機(jī)的啟示
（一）對(duì)個(gè)人投資者的啟示
對(duì)于投資次級(jí)抵押貸款的個(gè)人投資者而言，必須熟悉次貸產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)根源及其傳導(dǎo)機(jī)制。金融衍生產(chǎn)品可以通過(guò)不同的方法進(jìn)行創(chuàng)新，但其只能轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，卻不能消除風(fēng)險(xiǎn)。作為個(gè)人投資者，如果想投資類似基于次貸而設(shè)計(jì)出的衍生產(chǎn)品，必須熟悉該衍生產(chǎn)品，掌握該產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的根源、分散原理及利益分配原則。
（二）對(duì)金融機(jī)構(gòu)的啟示
金融機(jī)構(gòu)作為資本市場(chǎng)中的強(qiáng)勢(shì)力量，為了群體的經(jīng)濟(jì)利益，可以設(shè)計(jì)出各種各樣的金融衍生產(chǎn)品，并以設(shè)計(jì)的衍生產(chǎn)品為平臺(tái)和依托來(lái)實(shí)現(xiàn)利益最大化，這本來(lái)無(wú)可厚非。但金融投資不應(yīng)該為了短期的利益而侵害廣大個(gè)人投資者的利益。
最理想的平衡點(diǎn)應(yīng)該是機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期共贏，追逐長(zhǎng)期利益的實(shí)現(xiàn)。
（三）對(duì)監(jiān)管者的啟示
次貸危機(jī)使我們深切地感到單憑市場(chǎng)的力量很難消除道德風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槊恳粋€(gè)市場(chǎng)參與者都以實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最大化為目標(biāo)，這就要求監(jiān)管部門能夠及時(shí)更新市場(chǎng)規(guī)則，積極對(duì)市場(chǎng)加以引導(dǎo)，嚴(yán)厲打擊違規(guī)行為。
監(jiān)管者也應(yīng)該根據(jù)市場(chǎng)情況，積極做好相應(yīng)的措施，做好宏觀調(diào)控，使市場(chǎng)保持穩(wěn)定健康的發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)；證券化；股權(quán)化；風(fēng)險(xiǎn)管理
資產(chǎn)證券化是近30年來(lái)世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新之一。美國(guó)是資產(chǎn)證券化的起源地，是全球最大、最發(fā)達(dá)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，也是資產(chǎn)證券化理論研究的最前端；而后來(lái)起步的比較有代表性的日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣等地區(qū)，由于經(jīng)濟(jì)金融制度和市場(chǎng)條件的不同，通過(guò)立法確立了本國(guó)的模式來(lái)促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展。隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，企業(yè)的過(guò)度借貸對(duì)經(jīng)濟(jì)改革的阻礙作用日益明顯，重塑銀企關(guān)系，解決企業(yè)的過(guò)度借貸問(wèn)題已勢(shì)在必行。
國(guó)內(nèi)對(duì)資產(chǎn)證券化的理論研究與實(shí)踐，基本是在2000年以后，就是在2005年首次推出建行房產(chǎn)抵押貸款證券化前后，成為當(dāng)時(shí)的研究熱點(diǎn)，之后一直處于探索階段，到目前為止，并未形成一個(gè)共識(shí)，即資產(chǎn)證券化在中國(guó)到底行不行得通。而對(duì)貸款股權(quán)化的研究并不多，但其實(shí)這也是一條比較好的解決銀企關(guān)系的途徑；但這只是基于理論探討，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)自主性還較差，受銀監(jiān)會(huì)的管制，所以這條途徑并未被實(shí)踐過(guò)，筆者認(rèn)為，可以通過(guò)比較其與資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，權(quán)衡雙方利弊，根據(jù)自身特點(diǎn)及貸款單筆規(guī)模，考慮這兩種選擇，選擇其一，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，不失為一種不錯(cuò)的辦法。我們著眼于當(dāng)今中國(guó)金融領(lǐng)域的在發(fā)行或者存量資產(chǎn)證券化和股權(quán)化的實(shí)際情況，調(diào)差研究商業(yè)銀行通過(guò)該項(xiàng)業(yè)務(wù)對(duì)其自身的實(shí)際影響，并關(guān)注金融改革的進(jìn)展。
一、證券化與股權(quán)化的模式
（一）中國(guó)的特殊國(guó)情[1]
1.中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型期
與發(fā)達(dá)國(guó)家不一樣的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體正處于轉(zhuǎn)型期，企業(yè)、銀行操作不規(guī)范，監(jiān)管不健全，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的游戲規(guī)則仍在變動(dòng)之中。
2.中國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)
中國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)，特別是債券市場(chǎng)還很小，我們只有一級(jí)債權(quán)市場(chǎng)發(fā)行國(guó)庫(kù)券和金融債券，公司債市場(chǎng)很小，而世界發(fā)達(dá)國(guó)家在清理壞賬過(guò)程中，都要依托資本市場(chǎng)，特別是債券市場(chǎng)進(jìn)行壞賬包裝、銷售來(lái)降低清理成本，中國(guó)還欠缺一些。
3.法律系統(tǒng)不完備
目前，我國(guó)正處于社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制逐步完善階段，盡管在法律法規(guī)方面，我國(guó)已經(jīng)為資產(chǎn)管理公司和信托公司處理不良資產(chǎn)提供了可能性，但是在一些與我們業(yè)務(wù)相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)方面亟待健全和配套。
鑒于以上特點(diǎn)，筆者認(rèn)為法制和市場(chǎng)的欠發(fā)達(dá)，決定了清理工作必須以銀行為主導(dǎo)，突出政府的作用，要求相對(duì)的封閉運(yùn)行。
（二）信貸資產(chǎn)證券化理論模式
1.定義
證券化是指：將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)），進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)有效的交易結(jié)構(gòu)和信用提升手段的精心構(gòu)造，收益與風(fēng)險(xiǎn)的的分離和重組，發(fā)行證券，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的流動(dòng)性和可轉(zhuǎn)讓性。
信貸資產(chǎn)證券化是其典型的一種業(yè)務(wù)，即商業(yè)銀行將一些對(duì)企業(yè)的貸款打包定價(jià)信托給信托機(jī)構(gòu)，然后由信托機(jī)構(gòu)充當(dāng)特定目的載體SPV，發(fā)行信托受益憑證而在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)流通，這就實(shí)現(xiàn)了銀行的長(zhǎng)期貸款資產(chǎn)表外化（貸款屬于銀行的長(zhǎng)期資產(chǎn)之一，屬于表內(nèi)業(yè)務(wù)，計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債項(xiàng)目），而換現(xiàn)，大大增強(qiáng)其應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。
2.中國(guó)環(huán)境下的現(xiàn)實(shí)模式選擇
我國(guó)的資產(chǎn)證券化目前有兩種：一種是由證券公司以專項(xiàng)管理計(jì)劃的形式發(fā)起企業(yè)資產(chǎn)支持證券，在深滬證券交易所大宗交易市場(chǎng)掛牌交易；另一種是由銀行發(fā)起資產(chǎn)證券化，通過(guò)信托機(jī)構(gòu)發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券，在銀行間債券市場(chǎng)交易。
（1）以信托方式實(shí)現(xiàn)證券化
關(guān)于資產(chǎn)證券化的模式，根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》的規(guī)定，我國(guó)證券化資產(chǎn)主要是以信托方式實(shí)現(xiàn)證券化，規(guī)定了通過(guò)信托方式實(shí)現(xiàn)支撐資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。在《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》中也規(guī)定：“資產(chǎn)支持證券由特定目的信托受托機(jī)構(gòu)發(fā)行，特定目的信托受托機(jī)構(gòu)由依法設(shè)立的信托投資公司或銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任”。這意味著我國(guó)的SPV載體只能是信托投資公司。
（2）具體過(guò)程
商業(yè)銀行將其不良債權(quán)，以信托方式，轉(zhuǎn)讓給信托投資公司管理運(yùn)作。在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行作為資產(chǎn)的委托人，擁有其權(quán)益；信托投資公司作為資產(chǎn)的受托人，也擁有獨(dú)立的權(quán)益，二者通過(guò)簽訂信托協(xié)議，形成對(duì)不良債權(quán)管理運(yùn)作的信托關(guān)系。在信托期內(nèi)，不良債權(quán)的資產(chǎn)所有權(quán)，在法律上，視為信托投資公司所有，委托人無(wú)權(quán)對(duì)這部分資產(chǎn)的運(yùn)作進(jìn)行直接干預(yù)，但有權(quán)獲得與資產(chǎn)變化有關(guān)的財(cái)務(wù)資料，監(jiān)督受托人的運(yùn)作合理性。信托投資公司對(duì)不良債權(quán)的運(yùn)作后果不承擔(dān)法定的經(jīng)濟(jì)責(zé)任，不良債權(quán)在財(cái)務(wù)上與信托投資公司自身的財(cái)務(wù)分立，即封閉管理。信托公司只能按照協(xié)議約定，獲得資產(chǎn)管理費(fèi)用。信托期滿，信托公司可將信托資產(chǎn)交換委托人。
（3）選擇信托方式的好處
其一，對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，不良債權(quán)劃交信托公司后，其責(zé)任并不因此消解，這有利于迫使商業(yè)銀行在日后的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作中努力防止新的不良債權(quán)增加；其二，對(duì)信托公司來(lái)說(shuō)，雖然管理運(yùn)作這些不良資產(chǎn)，但由于賬務(wù)分立，不致造成自身賬務(wù)混亂，蒙受巨額虧損的壓力；其三，這個(gè)過(guò)程符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求和運(yùn)作機(jī)制，有利于保障各方的權(quán)益，同時(shí)，也有利于促進(jìn)我國(guó)信托市場(chǎng)和信托業(yè)的成長(zhǎng)。
（三）信貸資產(chǎn)股權(quán)化理論模式
1.定義
貸款股權(quán)化，是指將商業(yè)銀行對(duì)發(fā)放給企業(yè)的貸款轉(zhuǎn)換為銀行對(duì)企業(yè)的股權(quán)。其實(shí)質(zhì)是將企業(yè)的負(fù)債轉(zhuǎn)變?yōu)樗姓邫?quán)益，進(jìn)而商業(yè)銀行進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓或者持有投資。
2.模式創(chuàng)新
按照國(guó)際慣例，西方商業(yè)銀行不允許直接投資興辦企業(yè)，我國(guó)也規(guī)定國(guó)家專業(yè)銀行不得涉足實(shí)業(yè)，包括服務(wù)性的第三產(chǎn)業(yè)。
我國(guó)銀行法規(guī)禁止銀行持有企業(yè)股權(quán)，1986年《銀行管理?xiàng)l例》、1995年《貸款通則》和《商業(yè)銀行法》均明確規(guī)定了商業(yè)銀行不得投資非自用不動(dòng)產(chǎn)、非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)。
因此，商業(yè)銀行要想實(shí)現(xiàn)債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，直接進(jìn)行轉(zhuǎn)化是行不通的，而只能通過(guò)間接轉(zhuǎn)換，即通過(guò)一個(gè)中介投資公司，完成商業(yè)銀行與實(shí)體企業(yè)的股權(quán)對(duì)接。
3.商業(yè)銀行創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)管理公司來(lái)間接投資并持股
即由商業(yè)銀行出資創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)管理公司，由其投資并持有債權(quán)轉(zhuǎn)換而來(lái)的股權(quán)。
（1）組建股份制資產(chǎn)管理公司
各商業(yè)銀行以各自的貸款轉(zhuǎn)換的股權(quán)和一定的現(xiàn)金入股（現(xiàn)金數(shù)額視各商業(yè)銀行難以收回的經(jīng)營(yíng)性貸款的多少而定），國(guó)家以一部分經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好的企業(yè)的國(guó)有股權(quán)入股，共同組建一家資產(chǎn)管理公司，各商業(yè)銀行將貸款轉(zhuǎn)換的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司.可以間接地對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，但不直接管理企業(yè)，不會(huì)違反《商業(yè)銀行法》等有關(guān)直接投資限制的規(guī)定，也不會(huì)增加中央銀行宏觀調(diào)控的難度。
商業(yè)銀行作為投資公司的股東，其資產(chǎn)質(zhì)量在一定程度上取決于資產(chǎn)管理公司的資產(chǎn)質(zhì)量.而投資公司的資產(chǎn)質(zhì)量又取決于其參股企業(yè)的財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)狀況。實(shí)行貸款股權(quán)化的企業(yè)中有很大部分都是虧損的.資產(chǎn)質(zhì)量等級(jí)并不高。國(guó)家以一些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良的企業(yè)的股權(quán)入股，則提高了資產(chǎn)管理公司股權(quán)組臺(tái)的質(zhì)量等級(jí).從而提高了商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量。
（2）資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營(yíng)策略
資產(chǎn)管理公司的職責(zé)主要包括以下三個(gè)方面：
1）資產(chǎn)管理公司按其所持國(guó)有企業(yè)股份，承擔(dān)相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)責(zé)任，享受相應(yīng)的股東權(quán)益，資產(chǎn)管理公司以所有者的身份對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督，督促和幫助企業(yè)優(yōu)化內(nèi)部組臺(tái)，合理配置生產(chǎn)要素.調(diào)整經(jīng)營(yíng)方向，直至參與表決去調(diào)整、撤換那些經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)管理人員，使企業(yè)獲得良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。
2）由于資產(chǎn)管理公司的股東是國(guó)家和各商業(yè)銀行。信譽(yù)較高，資產(chǎn)管理公司可以發(fā)揮此優(yōu)勢(shì)，以國(guó)家信用和銀行信用為擔(dān)保向全社會(huì)公開(kāi)發(fā)行債券、籌集資金支持經(jīng)濟(jì)效益欠佳的企業(yè)的發(fā)展。條件成熟，資產(chǎn)管理公司可考慮向社會(huì)發(fā)行股票。
3）資產(chǎn)管理公司直接出售、轉(zhuǎn)讓少數(shù)企業(yè)的股權(quán)。以調(diào)整自己的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從全部用于股權(quán)投資到適當(dāng)換取一部分流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，從而進(jìn)一步改善資產(chǎn)質(zhì)量。這種健康化的結(jié)構(gòu)會(huì)有進(jìn)一步的潛力獲取資本增值收益.包括企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高及資產(chǎn)管理公司自身市場(chǎng)價(jià)值的提高，有助于彌補(bǔ)專業(yè)銀行因核銷壞帳而削弱的自有資本。
（3）債轉(zhuǎn)股對(duì)企業(yè)與銀行的好處
債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)對(duì)企業(yè)有四點(diǎn)好處：一是部分貸款轉(zhuǎn)為投資后，減輕了企業(yè)還本付息的債務(wù)和利息負(fù)擔(dān)；二是債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)后，資產(chǎn)管理公司以股東身份參與企業(yè)，可以提高企業(yè)信譽(yù)；三是銀企新關(guān)系的建立，為企業(yè)贏得新的籌資機(jī)會(huì)，使企業(yè)具備相當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)新投資能力；四是資產(chǎn)管理公司以股東身份參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，使企業(yè)有可能利用金融公司靈敏而健全的經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)絡(luò)，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和對(duì)市場(chǎng)的適應(yīng)能力。
債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)的好處是：部分死滯的貸款轉(zhuǎn)化為投資，可以轉(zhuǎn)移部分風(fēng)險(xiǎn)貸款，使那些長(zhǎng)期為企業(yè)墊付已實(shí)際成為企業(yè)必須的周轉(zhuǎn)資金，因而根本不可能收回的貸款轉(zhuǎn)化為銀行的一種較為安全的資產(chǎn)形式。
二、分析比較證券化與股權(quán)化
無(wú)論是債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，再出售給資產(chǎn)管理公司，還是將債權(quán)直接轉(zhuǎn)讓與信托投資公司，兩者均有共同點(diǎn)與不同點(diǎn)，下面筆者以客觀的角度去剖析兩者的聯(lián)系。
（一）證券化與股權(quán)化具有相同之處
1.將不良貸款資產(chǎn)進(jìn)行脫離重組
兩者都是利用了中介載體，將不良資產(chǎn)進(jìn)行分離重組，商業(yè)銀行將一部分對(duì)自身流動(dòng)性不利的不良貸款資產(chǎn)或是出售給資產(chǎn)管理公司，或是轉(zhuǎn)讓給信托機(jī)構(gòu)，對(duì)其自身來(lái)講，都可以換取一定的流動(dòng)性，并且其頭寸由商業(yè)銀行與資產(chǎn)管理公司或者信托公司協(xié)議決定，根據(jù)公允價(jià)值定價(jià)。在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行將直接提高資產(chǎn)流動(dòng)比率。
2.商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的提高
商業(yè)銀行將不良貸款出售或者轉(zhuǎn)讓，都將獲取部分或者全部對(duì)價(jià)，等于是將長(zhǎng)期掛賬的壞賬換取為了流動(dòng)性資產(chǎn)，大大提高其資產(chǎn)流動(dòng)性，從而直接提高其抗流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。
（二）證券化與股權(quán)化又有所區(qū)別
1.中間載體的不同
商業(yè)銀行將不良資產(chǎn)信托給信托機(jī)構(gòu)，或是出售給資產(chǎn)管理公司，前者載體是信托機(jī)構(gòu)，后者則是資產(chǎn)管理公司，其運(yùn)作過(guò)程是不相同的。信托公司受托管理后，會(huì)將資產(chǎn)整理組合打包，再將其委托證券承銷商在債券市場(chǎng)上發(fā)行，獲得發(fā)行對(duì)價(jià)；資產(chǎn)管理公司在接受這部分股權(quán)后，可以自己作為股東進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，也可將其再轉(zhuǎn)讓。
2.商業(yè)銀行對(duì)脫離資產(chǎn)的權(quán)利與義務(wù)的不同
商業(yè)銀行在將不良資產(chǎn)信托給信托機(jī)構(gòu)，其雖然獲得了流動(dòng)性對(duì)價(jià)，但其還負(fù)有追回貸款本身產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流入，包括貸款本金與利息的催討、收回的義務(wù)，再將收回的現(xiàn)金流劃給證券化后債券的受益人。而債券轉(zhuǎn)股權(quán)，并且出售給資產(chǎn)管理公司后，商業(yè)銀行不再負(fù)有任何責(zé)任和義務(wù)，等于是將風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬完全轉(zhuǎn)移給了資產(chǎn)管理公司。
3.商業(yè)銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不同
商業(yè)銀行將不良貸款信托給信托機(jī)構(gòu)之后，風(fēng)險(xiǎn)并未完全轉(zhuǎn)移，因?yàn)橐坏┳罱K債務(wù)人即企業(yè)無(wú)法償還到期或已經(jīng)逾期的本息，商業(yè)銀行將負(fù)有連帶償還債務(wù)的責(zé)任。因此，在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行只是換取了流動(dòng)性，并為真正轉(zhuǎn)移不良貸款資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。而貸款股權(quán)化并出售的話，則是一種所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，伴隨著風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的轉(zhuǎn)移，完全免除了呆滯貸款帶來(lái)的潛在信用風(fēng)險(xiǎn)。
三、商業(yè)銀行在選擇證券化還是股權(quán)化應(yīng)考慮的因素
（一）貸款本身被追回的可能性
筆者前面提到，信托給信托公司后，商業(yè)銀行并未完全解除責(zé)任，而負(fù)有貸款本息追回的義務(wù)，這就需要考慮到借款人的實(shí)際情況，銀行應(yīng)該時(shí)常監(jiān)督發(fā)放貸款企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。若將其劃為可疑貸款，或是損失貸款，則應(yīng)考慮是否股權(quán)化，因?yàn)槠渥坊乇鞠⒌目赡苄院苄?；若將其劃為次?jí)貸款，則可以考慮是否證券化，相對(duì)來(lái)說(shuō)能盡快換回大部分未來(lái)收益對(duì)價(jià)，因?yàn)閭D(zhuǎn)股需要通過(guò)代辦股份轉(zhuǎn)讓這一環(huán)節(jié)，周期較長(zhǎng)。
（二）考慮股權(quán)化和證券化的成本效益
1.考慮費(fèi)用收益
無(wú)論是貸款股權(quán)化，還是證券化，都必須考慮成本效益問(wèn)題，商業(yè)銀行的目標(biāo)是追求盈利最大化或者股東權(quán)益最大化，如何從中做出選擇，需要進(jìn)行成本效益分析，包括兩者的轉(zhuǎn)讓手續(xù)費(fèi)a，信托管理費(fèi)b，催討貸款的成本費(fèi)用c，貸款對(duì)價(jià)p，變現(xiàn)后的再投資收益r1，作為資產(chǎn)管理公司股東的投資收益r2適用公式：
股權(quán)化的收益=p-a+r1+r2
證券化的收益=p-b-c+r
2.考慮轉(zhuǎn)讓貸款資產(chǎn)的資金時(shí)間價(jià)值
信托投資公司可能短時(shí)期無(wú)法湊足足額的支付對(duì)價(jià)，或者需要在等相關(guān)債權(quán)發(fā)行后才能支付商業(yè)銀行該項(xiàng)貸款的對(duì)價(jià)，這就是商業(yè)銀行不得不面臨的問(wèn)題之一，資金具有時(shí)間價(jià)值，而這段時(shí)間如果不剝離，有可能借款人財(cái)務(wù)好轉(zhuǎn)，能夠給商業(yè)銀行帶來(lái)不小的收益。但轉(zhuǎn)移即意味著放棄這部分未來(lái)收益，還要相應(yīng)承擔(dān)從簽訂轉(zhuǎn)讓合同到實(shí)際全部收回支付對(duì)價(jià)這段時(shí)間所產(chǎn)生的資金時(shí)間價(jià)值的機(jī)會(huì)成本。
由于其費(fèi)用和收益均不相同，所以需要具體分析得出綜合收益較高的方案。
（三）自身風(fēng)險(xiǎn)管理的因素
1.監(jiān)管體系不夠完善
目前我國(guó)銀行內(nèi)部監(jiān)控的機(jī)制有內(nèi)部管理控制和內(nèi)部會(huì)計(jì)控制兩條路線，這是銀行的管理層為了事項(xiàng)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)獲得經(jīng)濟(jì)收益并且對(duì)內(nèi)部工作人員進(jìn)行有效管理和控制的有力手段和措施。但是往往在工作中，對(duì)自己工作的任務(wù)還不是很明確，這也是銀行監(jiān)管體系不完善的所導(dǎo)致的。銀行的內(nèi)部稽查部門受管理層的控制較大，獨(dú)立性較弱，不能有效的發(fā)揮其應(yīng)該有的作用；另一方面，工作人員的權(quán)威性缺乏，在銀行內(nèi)部的影響較弱，不能收到管理人員或其他操作人員的重視。這就削弱了稽核監(jiān)管部門對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)管力度，銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。
2.風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱
國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行員工素質(zhì)還有待進(jìn)一步提高，尤其是對(duì)資產(chǎn)證券化這一塊的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，大多數(shù)員工都并不十分熟悉，不具有責(zé)任意識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，甚至部分銀行的管理者在這方面的意識(shí)也很缺乏。風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的薄弱，將會(huì)是銀行最終承擔(dān)很大風(fēng)險(xiǎn)的原因之一。
3.需要考慮自身技術(shù)及人才的儲(chǔ)備
商業(yè)銀行應(yīng)該根據(jù)自身頭寸管理以及流動(dòng)性的需要，適當(dāng)?shù)貙⒉糠植涣假J款資產(chǎn)脫離資產(chǎn)負(fù)債表。處理不良資產(chǎn)的選擇，是一項(xiàng)體現(xiàn)了高知識(shí)水平上的策劃、經(jīng)營(yíng)、管理活動(dòng)，它橫跨證券業(yè)、投資銀行業(yè)、企業(yè)管理等各個(gè)領(lǐng)域，需要各方面的專業(yè)人才。
4.處于何種發(fā)展前景的考慮
組建資產(chǎn)管理公司側(cè)重于未來(lái)發(fā)展，適合規(guī)模較大的四大國(guó)有商業(yè)銀行。即對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，債轉(zhuǎn)股實(shí)質(zhì)上是一種投資形式的轉(zhuǎn)變，即從債權(quán)投資到股權(quán)投資的轉(zhuǎn)變，從表面上看，可能商業(yè)銀行會(huì)失去穩(wěn)定的債息收入，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，商業(yè)銀行作為資產(chǎn)管理公司的股東，實(shí)際上和資產(chǎn)管理公司具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，商業(yè)銀行可以通過(guò)資產(chǎn)管理公司產(chǎn)生的盈利屬于自身部分來(lái)彌補(bǔ)這部分債息，可能還要大的多。并且不需要承擔(dān)貸款收不回的信用風(fēng)險(xiǎn)。筆者不建議股份制商業(yè)銀行進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，而證券化更適合，實(shí)施成本相對(duì)小于債轉(zhuǎn)股。
（四）資本市場(chǎng)流動(dòng)性的因素
商業(yè)銀行將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)后，需通過(guò)代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份的轉(zhuǎn)讓來(lái)變現(xiàn)；而信托證券化后則是通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)發(fā)行，來(lái)籌集資金，這就需要比較兩者的市場(chǎng)流動(dòng)性，由于全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)準(zhǔn)入規(guī)格較高，均為機(jī)構(gòu)投資者，因此目前就證券化后的這部分債券流動(dòng)性并不高，這也直接影響信托公司支付銀行對(duì)價(jià)。
商業(yè)銀行在選擇之前需要分析比較目前代辦股份轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)和銀行間債券市場(chǎng)的流動(dòng)性。
國(guó)內(nèi)對(duì)資產(chǎn)證券化的理論研究與實(shí)踐，基本是在2000年以后，就是在2005年首次推出建行房產(chǎn)抵押貸款證券化前后，成為當(dāng)時(shí)的研究熱點(diǎn)，之后一直處于探索階段，到目前為止，并未形成一個(gè)共識(shí)，即資產(chǎn)證券化在中國(guó)到底行不行得通。而對(duì)貸款股權(quán)化的研究并不多，但其實(shí)這也是一條比較好的解決銀企關(guān)系的途徑。
筆者以為，可以通過(guò)比較其與資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，權(quán)衡雙方利弊，根據(jù)自身特點(diǎn)及貸款單筆規(guī)模，考慮這兩種選擇，選擇其一，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，不失為一種不錯(cuò)的辦法。
信貸資產(chǎn)證券化與股權(quán)化，都是很好的解決商業(yè)銀行脫離不良資產(chǎn)的方法，兩種模式各有不同點(diǎn)，商業(yè)銀行需要綜合分析比較兩種模式的優(yōu)缺點(diǎn)，結(jié)合自身的實(shí)際環(huán)境做出選擇。
參考文獻(xiàn)：
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基金項(xiàng)目：重慶工商大學(xué)創(chuàng)新基金項(xiàng)目《信貸資產(chǎn)證券化與股權(quán)化的比較研究》（項(xiàng)目編號(hào)：122047）。
作者簡(jiǎn)介：
李林（1989—），男，浙江紹興人，大學(xué)本科，現(xiàn)就讀于重慶工商大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)。
張丹丹（1990—），女，貴州貴陽(yáng)人，大學(xué)本科，現(xiàn)就讀于重慶工商大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)。
一、目前我國(guó)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)存在的主要問(wèn)題
（一）房地產(chǎn)金融市場(chǎng)過(guò)度集中于間接融資市場(chǎng)
這個(gè)問(wèn)題可以通過(guò)比較房地產(chǎn)企業(yè)信貸市場(chǎng)融資和資本市場(chǎng)融資的比例得到說(shuō)明（見(jiàn)表1）。表1中的資本市場(chǎng)融資包括股票和債券融資，數(shù)據(jù)來(lái)源于wind咨詢，間接融資數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng)，為中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)資金來(lái)源于中國(guó)內(nèi)貸款和個(gè)人按揭貸款之和。該表顯示，房地產(chǎn)企業(yè)間接市場(chǎng)融資規(guī)模遠(yuǎn)高于資本市場(chǎng)融資規(guī)模，即使在2007年至2009年間，房地產(chǎn)資本市場(chǎng)融資規(guī)模有所提升，兩者的比例也不足10%。
自2010年以來(lái)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)實(shí)際上關(guān)閉了房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)融資的大門，房地產(chǎn)首發(fā)、增發(fā)、債轉(zhuǎn)股、可轉(zhuǎn)債等基本上均維持零紀(jì)錄，房地產(chǎn)資本市場(chǎng)融資規(guī)模大幅萎縮（見(jiàn)表2）。此間，雖然發(fā)改委對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)債券融資網(wǎng)開(kāi)了一面，發(fā)行規(guī)模持續(xù)高增長(zhǎng)，但即使這樣房地產(chǎn)企業(yè)資本市場(chǎng)融資與信貸市場(chǎng)融資的比例在3%的低位徘徊，遠(yuǎn)低于前幾年的水平。
顯然，房地產(chǎn)融資對(duì)間接融資的過(guò)高集中度易于加大間接金融機(jī)構(gòu)特別是銀行金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，不利于銀行金融機(jī)構(gòu)形成穩(wěn)健的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，也不利于金融體系的穩(wěn)定。
（二）房貸在銀行信貸市場(chǎng)中占比過(guò)高
近年來(lái)，房貸在銀行各項(xiàng)貸款中的占比一直保持在20%以上[1]，特別是近一兩年來(lái)，在金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)緊縮調(diào)控等宏觀政策條件下，這個(gè)比例不降反升，2013年以來(lái)各月的比例超過(guò)30%（見(jiàn)表3）。從行業(yè)投放結(jié)構(gòu)看，主要上市銀行公開(kāi)披露的年報(bào)信息表明，除個(gè)別銀行外，房地產(chǎn)業(yè)貸款投放高于其他行業(yè)的貸款投放。[2]這些信息表明，國(guó)家關(guān)于金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的政策還沒(méi)有完全落地。房貸規(guī)模的居高不下也成了房?jī)r(jià)不斷走高的重要推手，加大了國(guó)家房地產(chǎn)政策調(diào)控的難度。
（三）房地產(chǎn)金融市場(chǎng)對(duì)于保障房的支持不夠
自2008年國(guó)家重新重視保障房的建設(shè)和消費(fèi)以來(lái)，保障房融資一直成為其中一個(gè)重要瓶頸，首先是在保障房建設(shè)方面，由于國(guó)家財(cái)政資金有限，大量資金需要訴諸于房地產(chǎn)金融市場(chǎng)渠道，但由于保障房建設(shè)的投資回報(bào)率偏低，相應(yīng)的投資和信用風(fēng)險(xiǎn)較大，又缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)緩釋或信用增級(jí)工具，商業(yè)金融對(duì)保障房建設(shè)的支持動(dòng)力不足。其次是在保障房消費(fèi)融資方面，由于保障房消費(fèi)主體均為中低收入者，債務(wù)償付能力低，而且基本沒(méi)有信用記錄，加之缺乏政策性的增信手段，商業(yè)金融對(duì)保障房消費(fèi)的支持動(dòng)力也不夠。以“十二五”規(guī)劃為例，“十二五”期間國(guó)家計(jì)劃建設(shè)3600萬(wàn)套保障房，2011年和2012年各1000萬(wàn)套，后三年1600萬(wàn)套，按每套60平方米，每平米成本價(jià)2000元估算，共需資金約4萬(wàn)億元，其中商業(yè)性融資按60%估算，那么需要來(lái)自商業(yè)性渠道的資金約2.4萬(wàn)億元，2011年和2012年每年需要商業(yè)性融資7000億元。近幾年對(duì)保障房的商業(yè)融資渠道雖有多種探索，但主要渠道還是商業(yè)銀行貸款，事實(shí)上公開(kāi)披露的有關(guān)保障房的融資資料中基本見(jiàn)不到來(lái)自非銀行貸款渠道的數(shù)據(jù)信息。表4顯示，2011年和2012年的保障房建設(shè)貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于保障房融資需求額，融資缺口占比均超過(guò)70%。在保障房建設(shè)目標(biāo)硬性考核下，此種融資缺口實(shí)際上以扭曲形式表現(xiàn)，如保障房粗制濫造埋下安居隱患，向開(kāi)發(fā)商強(qiáng)行攤派或與開(kāi)發(fā)商組成尋租聯(lián)盟等等。
（四）房地產(chǎn)金融市場(chǎng)存在風(fēng)險(xiǎn)隱患
雖然目前公開(kāi)披露的一些信息（比如商業(yè)銀行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款和個(gè)人按揭貸款不良率）顯示房地產(chǎn)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)憂，但從房地產(chǎn)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)視角看，房地產(chǎn)金融市場(chǎng)存在風(fēng)險(xiǎn)隱患。主要表現(xiàn)在三個(gè)方面，一是房地產(chǎn)融資市場(chǎng)向銀行金融機(jī)構(gòu)的集中度過(guò)高，持續(xù)給相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)管理施加壓力，也不利于整個(gè)金融體系的穩(wěn)定。二是房地產(chǎn)信托資金的風(fēng)險(xiǎn)。由于中國(guó)房地產(chǎn)信托目前依然對(duì)于信托人的債權(quán)事實(shí)上實(shí)行剛性對(duì)付，房地產(chǎn)信托資金的對(duì)付風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)存在。近年來(lái)，房地產(chǎn)信托資金持續(xù)高增長(zhǎng)，這無(wú)疑會(huì)進(jìn)一步放大這一風(fēng)險(xiǎn)。三是房地產(chǎn)信貸資金存在嚴(yán)重的期限錯(cuò)配問(wèn)題，埋下流動(dòng)性、收益性等風(fēng)險(xiǎn)隱患。該風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在個(gè)人按揭貸款，由于此類貸款期限多為20年以上，二期對(duì)應(yīng)的負(fù)債多為短期性的，這樣的錯(cuò)配會(huì)進(jìn)一步釀成流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等多種風(fēng)險(xiǎn)。
二、關(guān)于應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)問(wèn)題的若干對(duì)策
針對(duì)以上房地產(chǎn)金融市場(chǎng)存在的問(wèn)題，相關(guān)對(duì)策應(yīng)著眼于促進(jìn)解決房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)過(guò)于集中于間接融資渠道，致力于破解保障房商業(yè)性融資難的問(wèn)題，有效分散和化解房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。
（一）有效擴(kuò)大房地產(chǎn)直接融資渠道的比重
降低房地產(chǎn)間接融資集中度過(guò)高的有效對(duì)策無(wú)疑是通過(guò)擴(kuò)大直接融資比重來(lái)稀釋。但鑒于注重原因，目前房地產(chǎn)企業(yè)直融化既存在不利因素也存在有利條件。不利因素主要表現(xiàn)在：就股票市場(chǎng)融資而言，由于以往針對(duì)房地產(chǎn)股票市場(chǎng)的放行往往伴隨著地價(jià)和房?jī)r(jià)的飛漲即所謂股價(jià)、地價(jià)和房?jī)r(jià)的互相拉扯，因此在調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策選項(xiàng)中，提高房地產(chǎn)企業(yè)上市門檻甚至?xí)和７康禺a(chǎn)企業(yè)的上市，往往成為必選項(xiàng)。最近的一次即自2010年以來(lái)至今實(shí)施的對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)股票市場(chǎng)融資實(shí)施的關(guān)門政策應(yīng)該說(shuō)是史上最嚴(yán)厲的一次?？紤]到房地產(chǎn)調(diào)控的趨勢(shì)繼續(xù)從緊概率較大，房地產(chǎn)股票市場(chǎng)融資的封凍政策將繼續(xù)發(fā)揮作用。監(jiān)管層對(duì)房地產(chǎn)股票市場(chǎng)融資的關(guān)門政策也與資本市場(chǎng)系統(tǒng)性制度重構(gòu)有關(guān)，自2012年9月份上證和深市均暫停IPO至今，期間的增發(fā)規(guī)模雖高達(dá)近4000億，但房地產(chǎn)企業(yè)增發(fā)確實(shí)少得可憐（見(jiàn)表2）。
有利因素主要表現(xiàn)在一是中國(guó)政府在《金融業(yè)發(fā)展和改革“十二五”規(guī)劃》中的內(nèi)容之一是顯著提高直接融資的比例，這對(duì)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的直融化提供了良機(jī)。二是十八屆三中全會(huì)后股票市場(chǎng)發(fā)行與監(jiān)管制度改革提速，自2012年9月份暫停的IPO將隨著注冊(cè)制的實(shí)施而重啟，這對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)股票市場(chǎng)融資無(wú)疑是一個(gè)利好因素。
綜上，房地產(chǎn)企業(yè)股票市場(chǎng)融資的有利因素強(qiáng)于不利因素，預(yù)計(jì)最早在明年上半年房地產(chǎn)企業(yè)融資將順利搭上股票市場(chǎng)IPO的列車。
此外，房地產(chǎn)企業(yè)直融化還可借助債券、基金、海外資本市場(chǎng)等渠道。
（二）強(qiáng)化政策激勵(lì)引導(dǎo)資金進(jìn)入保障房領(lǐng)域
房地產(chǎn)金融市場(chǎng)對(duì)保障房支持動(dòng)力不足的癥結(jié)在于保障房建設(shè)和消費(fèi)信用存在缺陷，同時(shí)缺乏相應(yīng)的增信安排。
在發(fā)達(dá)國(guó)家，對(duì)保障房商業(yè)融資的增信是通過(guò)公共政策機(jī)制來(lái)實(shí)現(xiàn)的。即政府借助于財(cái)政和政策性金融手段提升保障房融資的信用水平，這些手段包括財(cái)政補(bǔ)貼、擔(dān)保、保險(xiǎn)、保證、流動(dòng)性支持等。如美國(guó)的聯(lián)邦住房局職責(zé)之一即為低收入家庭的購(gòu)房貸款提供低費(fèi)保證，美國(guó)的退伍軍人局則為另一類低收入群體即退伍軍人的購(gòu)房貸款提供免費(fèi)保險(xiǎn)。美國(guó)、英國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家均有針對(duì)中低收入群體購(gòu)房或租房融資的財(cái)政貼息或代償安排。而我國(guó)雖存在對(duì)中低收入群體或多或少的購(gòu)房或租房的財(cái)政補(bǔ)貼但缺乏對(duì)保障房融資的擔(dān)保、保證、保險(xiǎn)等增信支持體系。政府應(yīng)嘗試建構(gòu)政策性住房金融體系，該體系除了給予保障房建設(shè)直接提供適當(dāng)?shù)娜谫Y支持以外，還應(yīng)針對(duì)保障房建設(shè)和消費(fèi)中的商業(yè)融資提供信用增級(jí)可支持，以有效彌補(bǔ)保障房融資的信用缺陷，引導(dǎo)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)增加對(duì)于保障房的資金支持。至于政策性住房金融的建構(gòu)思路，可考慮兩種選項(xiàng)，其一是重構(gòu)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，分離其所有的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，恢復(fù)其政策性銀行地位，并賦予其對(duì)于包括保障房在內(nèi)的公共項(xiàng)目建設(shè)融資和增信的職能。其二是新設(shè)政策性住房金融機(jī)構(gòu)。兩種選項(xiàng)各有利弊，選項(xiàng)一的優(yōu)勢(shì)在于充分利用現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)資源，達(dá)到建立政策性住房金融機(jī)構(gòu)的目的，不利之處在于，國(guó)開(kāi)行已經(jīng)步入商業(yè)化的路徑，不管是在復(fù)歸其政策性銀行本性還是分離其商業(yè)銀行業(yè)務(wù)方面均存在決策阻力和機(jī)會(huì)成本。選項(xiàng)的好處是，省卻了方案一的重構(gòu)成本，但機(jī)構(gòu)新設(shè)和招兵買馬的成本較高。
（三）有效推進(jìn)資產(chǎn)證券化，緩釋房地產(chǎn)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化是應(yīng)對(duì)信貸期限錯(cuò)配、債務(wù)關(guān)系集中度過(guò)高等金融風(fēng)險(xiǎn)的有效工具，由于在最近一輪的全球性金融危機(jī)中資產(chǎn)證券化一度被貼上風(fēng)險(xiǎn)禍源的標(biāo)簽，中國(guó)也因此停止了2005年啟動(dòng)的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作。但自2012年上半年以來(lái)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)緩釋作用被重新認(rèn)識(shí)，資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作得以重新推進(jìn)而且新試點(diǎn)著眼于將資產(chǎn)證券化引入常規(guī)化發(fā)展的軌道，以避免短期的政策和人為擾動(dòng)而引發(fā)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的大幅波動(dòng)，進(jìn)而引發(fā)金融市場(chǎng)的波動(dòng)。新試點(diǎn)也同時(shí)引入多種新的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，防止證券化技術(shù)的濫用和風(fēng)險(xiǎn)的放大。如單個(gè)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買持有單只資產(chǎn)支持證券的比例，原則上不得超過(guò)該單資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的40%；信貸資產(chǎn)證券化各發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)持有由其發(fā)起的每一單資產(chǎn)證券化中的最低檔次資產(chǎn)支持證券的一定比例，原則上不得低于每一單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%，持有期限不得低于最低檔次證券的存續(xù)期限等等。
但資產(chǎn)證券化的有效推進(jìn)仍存在一些約束因素。一是額度規(guī)模較為有限。2013年新試點(diǎn)僅放出3000億額度，而且其中1000億已經(jīng)給了國(guó)開(kāi)行，其他銀行分2000億的“羹”，難免有僧多粥少之嫌。二是對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定過(guò)嚴(yán)。新試點(diǎn)要求將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化，禁止將風(fēng)險(xiǎn)較大資產(chǎn)證券化。然而證券化的一個(gè)核心功能將存在一定風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)通過(guò)證券化進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)重構(gòu)。正是基于此原因，2008年全球性經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)后發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管更多聚焦于對(duì)資產(chǎn)證券化技術(shù)的濫用行為（諸如無(wú)限次資產(chǎn)組合和證券化）施加限制，但并沒(méi)有要求將證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用級(jí)別提高到優(yōu)質(zhì)級(jí)。由此我國(guó)只要求將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化的做法不僅使得資產(chǎn)證券化基本喪失風(fēng)險(xiǎn)管理的功能，而且也大大降低資產(chǎn)證券化發(fā)起人的積極性。
由此，有效推進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化還需要政策層面至少在如下兩個(gè)方面進(jìn)行改進(jìn)，其一適度擴(kuò)大試點(diǎn)規(guī)模?？紤]到房地產(chǎn)領(lǐng)域中個(gè)人抵押貸款存在較為明顯的期限錯(cuò)配問(wèn)題，建議重點(diǎn)給予房地產(chǎn)信貸領(lǐng)域更大的試點(diǎn)規(guī)模；其二是放松關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量約束，就房地產(chǎn)信貸而言，只要是投資級(jí)以上的資產(chǎn)均可作為房地產(chǎn)貸款證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
參考文獻(xiàn)：
[1]倪鵬飛.中國(guó)住房發(fā)展報(bào)告（2011―2013）[M].社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2012
融資對(duì)于企業(yè)的發(fā)展是至關(guān)重要的，但是我國(guó)現(xiàn)有的融資工具并不能很好的滿足企業(yè)的需求嚴(yán)重阻礙了我國(guó)企業(yè)的發(fā)展。如何找到適合我國(guó)企業(yè)特點(diǎn)的融資方式已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急。本文就應(yīng)收賬款的屬性、特點(diǎn)對(duì)應(yīng)收賬款融資進(jìn)行了理論分析，并結(jié)合一些案例對(duì)應(yīng)收賬款融資幾種方式的利弊進(jìn)行了實(shí)務(wù)上的分析，特別是應(yīng)收賬款證券化的優(yōu)勢(shì)進(jìn)行了詳盡的分析，最后對(duì)應(yīng)收賬款融資在我國(guó)的發(fā)展提出了一些建議。試圖為我國(guó)企業(yè)的融資打開(kāi)一種新的思路。
關(guān)鍵詞：應(yīng)收賬款融資；應(yīng)收賬款；應(yīng)收賬款證券化
Abstract
Nowadaysfinancingisgettingmoreandmoreimportantforacompany,atthesametime,thefinancingtoolsinchinacannotmeetthecompanies’needverywell,sohowtogetthemoneyquicklythroughamoreattractiveway?Myanswerismakingfulluseofthereceivablesofthecompanies.Throughanalyzingthecharacteristicofthereceivableaccounts,thewritertriestofindoutthepossibilitiesoffactoring,andthenthewriteranalysistheadvantagesanddisadvantagesoftheAccountsreceivablefinancingindetail,especiallytheassetsbackedsecuritization.Finally,thewritergivessomesuggestionsonhowtopromotetheaccountsreceivablefinancing.Bydoingthis,thewritertriestoopenupanewwayoffinancingforourChinesecompanies.
Keywords:accountsreceivablefinancing；receivables；asset-backedcommercialpaper
一、引言
融資是是現(xiàn)代企業(yè)生存和發(fā)展的關(guān)鍵問(wèn)題之一，企業(yè)融資可以劃分為外部融資和內(nèi)部融資兩種方式。應(yīng)收賬款融資是一種常用的內(nèi)部融資方式，對(duì)于我國(guó)企業(yè)，特別是中小企業(yè)有著巨大的現(xiàn)實(shí)意義。本文力圖從理論、實(shí)踐兩方面，運(yùn)用會(huì)計(jì)、管理等分析方法，并結(jié)合中集集團(tuán)的案例，實(shí)證分析了應(yīng)收賬款融資的可行性。
2.現(xiàn)狀分析
一方面，融資對(duì)于現(xiàn)代企業(yè)至關(guān)重要，另一方面，我國(guó)現(xiàn)有的融資工具卻又不能很好的滿足企業(yè)的需求。我國(guó)企業(yè)一般常用的融資方式主要有股權(quán)融資、債權(quán)融資、政府基金等方式。但是些融資方式由于存在各種限制地原因，制約著企業(yè)的融資。如何為企業(yè)融入所需資金已經(jīng)成為我國(guó)金融創(chuàng)新迫切需要解決的問(wèn)題，這也是企業(yè)財(cái)務(wù)工作的重點(diǎn)之一。
3.應(yīng)收賬款融資的理論分析
3.1應(yīng)收賬款融資的定義
應(yīng)收賬款融資就是運(yùn)用企業(yè)掌握應(yīng)收賬款的所有權(quán)的特性，將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化成可以為企業(yè)迫切需要的現(xiàn)金。用應(yīng)收賬款融資的實(shí)質(zhì)就是合理制定應(yīng)收賬款收付政策，讓盡量多的資金為本企業(yè)使用。
3.2應(yīng)收賬款的全面認(rèn)識(shí)
（1）定義：應(yīng)收賬款是指企業(yè)因銷售商品或提供勞務(wù)而形成的債權(quán)。（2）屬性：首先收賬款是一種資產(chǎn)。其次應(yīng)收賬款屬于流動(dòng)資金。其次它是一種外置資產(chǎn)，形成一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)的“虛擬資產(chǎn)”。（3）成本：應(yīng)收賬款的管理成本主要是收賬費(fèi)用和調(diào)查費(fèi)用。應(yīng)收賬款的機(jī)會(huì)成本主要是資金的時(shí)間價(jià)值。應(yīng)收賬款的壞賬成本是企業(yè)對(duì)應(yīng)收帳款的收款風(fēng)險(xiǎn)而計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備。缺口資金的組織成本是由于賒銷資金不能在銷售時(shí)即刻實(shí)現(xiàn)，企業(yè)從別處籌集資金所帶來(lái)的籌資成本。稅收的利息成本指在確認(rèn)銷售產(chǎn)品時(shí)企業(yè)必須依法及時(shí)交納相關(guān)稅費(fèi)。
總之，其他企業(yè)對(duì)本企業(yè)的應(yīng)收賬款意味著本企業(yè)的成本，而本企業(yè)對(duì)其他企業(yè)的“應(yīng)收賬款”意味著其他企業(yè)對(duì)本企業(yè)的商業(yè)信用，合理運(yùn)用應(yīng)收賬款融資不僅解決了企業(yè)的融資難題，也節(jié)約了企業(yè)在應(yīng)收賬款上花費(fèi)的成本。
4.應(yīng)收賬款融資在實(shí)務(wù)中的具體運(yùn)用及利弊分析
應(yīng)收賬款實(shí)質(zhì)上是企業(yè)掌握的一種資產(chǎn),企業(yè)可以通過(guò)以下的方式達(dá)到：
4.1交換
交換方式比較常用的方法是債務(wù)重組。債務(wù)重組主要包括采取貼現(xiàn)方式收回債權(quán)、債轉(zhuǎn)股、和以非現(xiàn)金資產(chǎn)償債三種方式。而企業(yè)能夠用以融資的就是貼現(xiàn)方式收回賬款。
4.2抵押
抵押應(yīng)收賬款給其他經(jīng)濟(jì)實(shí)體以獲得一定資金一定時(shí)期的使用權(quán)，最典型的就是抵押給銀行做貼現(xiàn)。這種融資方式主要有應(yīng)收賬款質(zhì)押貸款和應(yīng)收賬款信托貸款。應(yīng)收賬款質(zhì)押貸款是指生產(chǎn)型企業(yè)以其銷售形成的應(yīng)收賬款作為質(zhì)押，向銀行申請(qǐng)的授信。應(yīng)收賬款信托貸款是指以申請(qǐng)企業(yè)作為委托人，信托公司作為受托人，銀行作為受益人，三方共同簽訂信托合同。企業(yè)將應(yīng)收賬款委托給信托公司,信托公司負(fù)責(zé)監(jiān)督企業(yè)對(duì)應(yīng)收賬款的回收工作。應(yīng)收賬款的收益歸銀行所有，同時(shí)銀行和該企業(yè)簽訂貸款合同，銀行向企業(yè)發(fā)放貸款。
4.3讓售
出售應(yīng)收賬款也稱作代收，指由出借人（代收人）購(gòu)買應(yīng)收賬款，通常不能向借款人追索，也就是說(shuō)如果商品的買方不支付貨款，則出借人而不是商品的賣方（借款人）承擔(dān)損失。
4.3.1讓售給金融機(jī)構(gòu)
金融機(jī)構(gòu)推出的保理業(yè)務(wù)是銀行為貿(mào)易雙方在賒銷方式下產(chǎn)生的應(yīng)收賬款設(shè)計(jì)的一種連續(xù)的綜合性金融服務(wù)。服務(wù)內(nèi)容包括應(yīng)收賬款融資、應(yīng)收賬款賬戶管理、應(yīng)收賬款催收和信用擔(dān)保等服務(wù)。保理融資分為有追索與無(wú)追索兩種。
以下是應(yīng)收賬款保理的兩個(gè)主要模式：
國(guó)內(nèi)應(yīng)收賬款出售運(yùn)作模式國(guó)際應(yīng)收賬款出售運(yùn)作模式
據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球保理業(yè)務(wù)在近五年取得了巨大發(fā)展，其原因是這種融資方式有很多優(yōu)點(diǎn)：（1）運(yùn)用保理可以更好的建立企業(yè)的客戶體系，完善企業(yè)的銷售渠道，提高企業(yè)的銷售能力。（2）保理還能提高收款的能力和收款的及時(shí)性。（3）保理業(yè)務(wù)可以加強(qiáng)銀行與企業(yè)之間的聯(lián)系，建立積極的銀企關(guān)系。（4）企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表因此得到優(yōu)化。這一個(gè)優(yōu)點(diǎn)對(duì)上市公司比較有吸引力，他們可以通過(guò)保理降低資產(chǎn)負(fù)債率，改善財(cái)務(wù)指標(biāo)，滿足再融資的硬性條件。
4.3.2讓售給特別的機(jī)構(gòu)：SPV(SpecialPurposeVehicle)
應(yīng)收賬款證券化屬于資產(chǎn)證券化的范疇，是資產(chǎn)證券化的主要產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化全稱資產(chǎn)支撐證券化ABS（assetsbackedsecuritization），具體是指發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性、但具有某種可預(yù)測(cè)現(xiàn)金收入屬性的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合（稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”），出售給特定的發(fā)行人，或者將該基礎(chǔ)資產(chǎn)信托給特定的受托人（SPV），通過(guò)創(chuàng)立一種以該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的一種金融工具或權(quán)利憑證（也就是資產(chǎn)支持證券），在資本市場(chǎng)上出售變現(xiàn)該資產(chǎn)支持證券的一種結(jié)構(gòu)性融資手段。其實(shí)質(zhì)是將證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流包裝成易于出售的證券(repackagetherevenuestreamintotradablesecurities)，將可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)現(xiàn)金流的立即變現(xiàn)。
資產(chǎn)證券化的邏輯起點(diǎn)在于構(gòu)造證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池，組建證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的有效隔離機(jī)制，使證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的其他資產(chǎn)進(jìn)行有效隔離，資產(chǎn)支持證券的信用基礎(chǔ)在于發(fā)起人隔離出來(lái)的特定資產(chǎn)。
應(yīng)收賬款作為資產(chǎn)進(jìn)行證券化的一般運(yùn)作步驟是：
a、以各種應(yīng)收賬款形成資產(chǎn)池。
b、組建特別目的機(jī)構(gòu)SPV。
c、以合約方式將應(yīng)收賬款出售給SPV。
d、信用評(píng)級(jí)和信用增級(jí)。
e、SPV以所受讓的應(yīng)收賬款為支撐，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券籌集資金。
f、SPV用取得的證券發(fā)行收入向發(fā)起人支付價(jià)款。
g、服務(wù)者將所取得的現(xiàn)金收入交付給SPV。
h、SPV向證券投資者償還債券。簡(jiǎn)而言之，證券化就是發(fā)起人將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給SPV，由SPV發(fā)行債券并收取資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金收入，償付債券本息。
收賬款證券化有其優(yōu)勢(shì)：
（1）提高了資產(chǎn)流動(dòng)性和財(cái)務(wù)適應(yīng)性。
（2）有利于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理。
（3）有利于企業(yè)改進(jìn)資本運(yùn)營(yíng)。
（4）提高了企業(yè)的杠桿率，尤其是提高了權(quán)益報(bào)酬率和資產(chǎn)報(bào)酬率。
（5）實(shí)現(xiàn)以較低成本籌集到大量的資金的目標(biāo)。
（6）發(fā)起人能獲取資產(chǎn)證券化利潤(rùn)。
（7）發(fā)起人可以接觸不同類別的投資者，擴(kuò)大發(fā)起人的資金來(lái)源渠道。
（8）應(yīng)收賬款證券化可以降低發(fā)起人的籌資成本。
（9）剔除不受歡迎的資產(chǎn)。
收賬款證券化的局限性：首先企業(yè)需要花費(fèi)較高的財(cái)務(wù)費(fèi)用去。其次應(yīng)收賬款屬于表外融資，它粉飾了財(cái)務(wù)報(bào)表，同時(shí)企業(yè)也需要承擔(dān)表外融資的弊端。
應(yīng)收賬款證券化需納入企業(yè)的融資計(jì)劃，企業(yè)需要對(duì)其進(jìn)行控制：首先是企業(yè)要防止風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中。其次是要加強(qiáng)應(yīng)收賬款的管理。
5.案例分析
5.1公司簡(jiǎn)介
中集集團(tuán)以集裝箱制造為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，是世界上最大的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)干貨集裝箱制造商，也是中國(guó)最大的冷藏集裝箱制造商，其國(guó)際市場(chǎng)占有率為38%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)近48%。
5.2形勢(shì)分析
中集集團(tuán)的賬面上常常掛有巨額的應(yīng)收賬款，但這些債務(wù)的債務(wù)人都是世界知名企業(yè)，信用等級(jí)比較高，所以這些賬款收回的風(fēng)險(xiǎn)較小。但是這些賬務(wù)給中集的資金運(yùn)轉(zhuǎn)造成了很大影響。此前，中集主要采用商業(yè)票據(jù)進(jìn)行國(guó)際融資，同時(shí)，中集進(jìn)行了一系列戰(zhàn)略收購(gòu)活動(dòng)，企業(yè)需要大量資金，中集希望尋找一種好的辦法融入資金。
5.3具體運(yùn)作
中集與荷蘭銀行合作，采用以優(yōu)質(zhì)應(yīng)收賬款作支持來(lái)發(fā)行商業(yè)票據(jù)的ABCP（應(yīng)收票據(jù)證券化）方案。凡中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款都可以出售給荷蘭銀行管理的資產(chǎn)收購(gòu)公司，先將這些應(yīng)收賬款結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個(gè)資金池，交給信用評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)。中集集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)評(píng)級(jí)獲得穆迪，標(biāo)準(zhǔn)普爾在國(guó)際短期資金市場(chǎng)上的最高評(píng)級(jí)，得到了Al+(標(biāo)準(zhǔn)普爾指標(biāo))和Pl(穆迪指標(biāo))的分?jǐn)?shù)。憑著優(yōu)秀的級(jí)別，這筆資產(chǎn)得以注人荷蘭銀行旗下的資產(chǎn)購(gòu)買公司TAP-CO。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)的所得支付給中集集團(tuán)，付至中集的專用賬戶。中集集團(tuán)的債務(wù)人則將應(yīng)付款交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。
5.4應(yīng)收賬款融資的好處
下表是中集集團(tuán)的一些重要比率：
名稱20022001200019991998
銷售額增長(zhǎng)率（%）34.19－24.4172.305.7814.46
每股收益增長(zhǎng)率（%）－42.9319.1179.4015.404.13
凈資產(chǎn)收益率（%）16.2922.6622.1015.1914.81
資產(chǎn)收益率（%）6.019.156.963.895.08
凈利潤(rùn)率（%）5.128.035.164.964.54
毛利率（%）13.5023.2017.4615.7717.48
平均市盈率(倍)A股N/A20.9532.1226.2425.81
B股N/A12.167.957.098.18
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（倍）1.350.791.121.331.08
存貨周轉(zhuǎn)率（倍）7.044.535.433.826.66
資產(chǎn)權(quán)益比（%）147.7217.60191.83290.45170.84
資產(chǎn)負(fù)債率（%）50.1160.2467.4758.6755.23
收入對(duì)利息保障倍(倍)7.955.223.902.403.06
流動(dòng)比率（倍）1.091.451.151.140.97
速動(dòng)比率（倍）0.780.930.710.800.69
由上表可看出應(yīng)收賬款證券化給中集帶來(lái)的好處：（1）企業(yè)償債能力有了很大的改觀。（2）ABCP的發(fā)行及成本較少地受到國(guó)際債務(wù)和資本市場(chǎng)的影響。（3）獲得了低成本資金。（4）提升公司的財(cái)務(wù)管理水平。（5）獲得了會(huì)計(jì)上的好處。（6）國(guó)際結(jié)算方面：首先，應(yīng)收賬款證券化可以避免貨幣兌換風(fēng)險(xiǎn)；其次，證券化有利于增強(qiáng)進(jìn)出口企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力和發(fā)展對(duì)外貿(mào)易；最后，將外匯應(yīng)收款證券化符合我國(guó)外匯管理的基本原則。
5.5成功的條件分析
應(yīng)收賬款證券化這種融資方式實(shí)施條件：首要條件是應(yīng)收賬款的質(zhì)量良好。第二個(gè)重要條件是企業(yè)內(nèi)部管理良好。
6.總結(jié)
從理論上的研究來(lái)看，應(yīng)收賬款融資不僅解決了企業(yè)的融資方面的難題，并且充分利用了企業(yè)自身?yè)碛械馁Y源，節(jié)約了應(yīng)收賬款存在的成本。從實(shí)務(wù)上看，應(yīng)收賬款融資的方式對(duì)于中國(guó)企業(yè)卻有很好的借鑒意義：一方面是我國(guó)企業(yè)的外部環(huán)境不如人意，另一方面是企業(yè)內(nèi)部環(huán)境使然，對(duì)應(yīng)收賬款的管理十分缺乏。從宏觀的層面上看利于提高整個(gè)社會(huì)的信用水平；同時(shí)應(yīng)收賬款融資下的金融創(chuàng)新有利于化解我國(guó)的金融風(fēng)險(xiǎn)，提高我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)力；有利于增加機(jī)構(gòu)投資者的投資選擇。
7.對(duì)促進(jìn)應(yīng)收賬款融資發(fā)展的建議
《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》已經(jīng)為應(yīng)收賬款融資在政策上開(kāi)辟了道路，但是仍需要進(jìn)行多方面的努力。首先要大力提倡應(yīng)收賬款融資方式，為應(yīng)收賬款的理論研究和實(shí)務(wù)操作積累更豐富的經(jīng)驗(yàn)。其次是企業(yè)要加深對(duì)應(yīng)收賬款的學(xué)習(xí)。再次，國(guó)家要盡快完善應(yīng)收賬款融資的環(huán)境。最后，金融機(jī)構(gòu)盡快提高自己的執(zhí)業(yè)能力和服務(wù)水平。
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