時(shí)間：2023-12-26 15:19:36
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我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展都處在起步和培育階段。這個(gè)階段的一個(gè)重要特點(diǎn)就是制度不夠完善、規(guī)模不夠大，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，企業(yè)債券的供給不能完全滿(mǎn)足市場(chǎng)的要求。在發(fā)展過(guò)程中完善制度、控制風(fēng)險(xiǎn)，往往是管理部門(mén)考慮的重要因素。建立一個(gè)與我國(guó)國(guó)情和發(fā)展階段相適應(yīng)的企業(yè)債券發(fā)行管理制度，是企業(yè)債券市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展的根本保證。
一、中國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展
中國(guó)從上世紀(jì)八十年代中期開(kāi)始發(fā)行企業(yè)債券,由于風(fēng)險(xiǎn)失控，企業(yè)債券的兌付曾出現(xiàn)不少問(wèn)題。2000年以后，企業(yè)債券發(fā)行管理辦法有所調(diào)整，改中央、地方兩級(jí)審批為中央一級(jí)審批，對(duì)確需發(fā)債的企業(yè)，在確定發(fā)債企業(yè)、額度和募集資金用途的基礎(chǔ)上，分批報(bào)國(guó)務(wù)院同意，由國(guó)家發(fā)改委會(huì)同人民銀行、證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)行。
一是選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)債，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。把發(fā)行主體的償債能力作為發(fā)債的首要條件，堅(jiān)持“有擔(dān)保但不單純依靠擔(dān)?！钡脑瓌t，選擇優(yōu)質(zhì)發(fā)債主體，并與貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和宏觀調(diào)控結(jié)合起來(lái)，安排好發(fā)行節(jié)奏，保證企業(yè)債券順利發(fā)行和市場(chǎng)秩序穩(wěn)定。
二是防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資者信心。堅(jiān)持從發(fā)行到兌付的全過(guò)程管理，提前落實(shí)每一筆企業(yè)債券償債預(yù)案，著力防范和化解風(fēng)險(xiǎn)。不僅逐步解決了1999年以前的遺留問(wèn)題，2000年后發(fā)行的債券兌付情況也較好。2006年制定了《企業(yè)債券突發(fā)事件應(yīng)急預(yù)案》。
三是按照市場(chǎng)化、規(guī)范化原則，推進(jìn)企業(yè)債券制度創(chuàng)新。主要包括：強(qiáng)化和規(guī)范中介機(jī)構(gòu)的作用，在繼續(xù)發(fā)揮信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和財(cái)務(wù)審計(jì)機(jī)構(gòu)作用的同時(shí)，引入法律認(rèn)證程序；加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，按照《擔(dān)保法》審查擔(dān)保人的擔(dān)保能力，落實(shí)擔(dān)保責(zé)任；積極探索市場(chǎng)化發(fā)行方式，普遍采用實(shí)名制記帳式發(fā)行，還采用了“路演簿記建檔”方式，實(shí)行了債券期限、利率、計(jì)息方式的多樣化。
四是做好《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》的修改工作。廣泛征求各方面的意見(jiàn)，對(duì)《條例》中的一些重大修改內(nèi)容反復(fù)論證，配合國(guó)務(wù)院法制辦對(duì)《條例》進(jìn)行了修改。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，1987年至2005年，我國(guó)累計(jì)發(fā)行企業(yè)（公司）債券3288.77億元。2006年已發(fā)行1015億元。近年來(lái)發(fā)行規(guī)模逐年擴(kuò)大，增長(zhǎng)速度大大高于間接融資，呈現(xiàn)了非常好的發(fā)展勢(shì)頭。
但是，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)無(wú)論從規(guī)模還是制度建設(shè)方面都還比較滯后。產(chǎn)生這一問(wèn)題的原因，除了管理理念和管理方式的問(wèn)題外，信用體系不完善、破產(chǎn)還債機(jī)制不健全、法律法規(guī)建設(shè)滯后、中介機(jī)構(gòu)信譽(yù)較低、機(jī)構(gòu)投資者面臨的投資限制較多等，是重要的制度性原因。
首先，市場(chǎng)化退出機(jī)制不健全。所謂市場(chǎng)化退出機(jī)制，是指?jìng)荒馨雌趦陡稌r(shí)，按照市場(chǎng)化的運(yùn)行方式解決償債資金來(lái)源，風(fēng)險(xiǎn)和損失由誰(shuí)承擔(dān)的機(jī)制。由于我國(guó)缺乏受法律保護(hù)的破產(chǎn)還債機(jī)制，企業(yè)債券兌付困難時(shí)，主要靠政府買(mǎi)單，隱含著較大的道德風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的制度背景下，發(fā)展信用債券的空間受到制約。擔(dān)保還債機(jī)制雖然向市場(chǎng)化邁進(jìn)了一小步，但是本質(zhì)上只是風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移。近年來(lái)，商業(yè)銀行擔(dān)保規(guī)模越來(lái)越大，使商業(yè)銀行或有負(fù)債規(guī)模越來(lái)越大，如果不進(jìn)行改革，企業(yè)債券的發(fā)行空間將受到制約。
其次，信用體系不完善，發(fā)債企業(yè)償債意識(shí)不強(qiáng)。企業(yè)發(fā)行債券應(yīng)當(dāng)具備“借債還錢(qián)，好借好還，常借不難”的理念。但由于相當(dāng)部分發(fā)債企業(yè)自我約束機(jī)制缺乏，重發(fā)債、輕還債的短期行為仍然存在。一些企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)熱衷于債券融資和上項(xiàng)目，不重視償還債務(wù)，把償債問(wèn)題留給后任領(lǐng)導(dǎo)，甚至依賴(lài)政府，把償債問(wèn)題當(dāng)作向政府部門(mén)要政策、要資金的籌碼。
第三，投資者的投資理念和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)有待改善。我國(guó)企業(yè)債券的投資主體主要是機(jī)構(gòu)投資者，機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)具有更專(zhuān)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)判斷能力和投資決策能力。但我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投資理念相對(duì)保守，只愿意購(gòu)買(mǎi)經(jīng)商業(yè)銀行擔(dān)保的企業(yè)債券。這在一定程度上阻礙了以信用為基礎(chǔ)的企業(yè)債券的發(fā)行。
第四，中介機(jī)構(gòu)的作用沒(méi)有充分發(fā)揮。我們雖然已經(jīng)在發(fā)行過(guò)程中引入了包括承銷(xiāo)商、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等，讓他們承擔(dān)各自不同的功能。但中介機(jī)構(gòu)的素質(zhì)與企業(yè)債券發(fā)行管理的市場(chǎng)化要求相比，還有一定的差距，存在承銷(xiāo)商全面協(xié)調(diào)力不夠、評(píng)級(jí)結(jié)果權(quán)威性差、財(cái)務(wù)審計(jì)不嚴(yán)、法律意見(jiàn)書(shū)過(guò)于簡(jiǎn)單、中介機(jī)構(gòu)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)等問(wèn)題。需要更好的制度規(guī)定來(lái)促進(jìn)其成長(zhǎng)。
第五，發(fā)行管理制度還不夠完善。出于控制風(fēng)險(xiǎn)和符合產(chǎn)業(yè)政策及結(jié)構(gòu)調(diào)整目標(biāo)的考慮，主管部門(mén)在審批程序上做了比較嚴(yán)格的規(guī)定，導(dǎo)致審批環(huán)節(jié)過(guò)多、程序比較耗時(shí)、手續(xù)比較復(fù)雜、發(fā)行節(jié)奏不夠合理和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較單一等問(wèn)題。在制度上進(jìn)行更合理的市場(chǎng)化改革，是促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的必要選擇。
面對(duì)上述問(wèn)題，如何更好更快地推動(dòng)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展，業(yè)內(nèi)存在一些不同的看法和建議，但關(guān)鍵是要在發(fā)展過(guò)程中把握好規(guī)模擴(kuò)張、風(fēng)險(xiǎn)控制和制度建設(shè)的關(guān)系。
（一）積極穩(wěn)妥地推進(jìn)企業(yè)債券發(fā)行管理的市場(chǎng)化
有觀點(diǎn)認(rèn)為，應(yīng)完全放開(kāi)企業(yè)債券的發(fā)行，改為注冊(cè)制，不再要求擔(dān)保，完全依靠信用評(píng)級(jí)、信息披露和機(jī)構(gòu)投資者的專(zhuān)業(yè)技能和風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，擴(kuò)大企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模，風(fēng)險(xiǎn)由投資者自行承擔(dān)。這是成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的發(fā)行機(jī)制，也是我們理想中的模式。但是應(yīng)該看到，我們與發(fā)達(dá)國(guó)家在企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)模上的差距，本質(zhì)上是整體制度和宏觀管理框架差異的結(jié)果。我國(guó)宏觀調(diào)控的內(nèi)涵包含了結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)政策、固定資產(chǎn)投資管理等不同于西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的內(nèi)容。特別是在當(dāng)前人民幣匯率和利率還沒(méi)有完全市場(chǎng)化、流動(dòng)性過(guò)剩持續(xù)加劇的背景下，完全按市場(chǎng)化的模式管理企業(yè)債券的發(fā)行，單純追求發(fā)債規(guī)模差距的縮小，結(jié)果可能是災(zāi)難性的。在市場(chǎng)約束機(jī)制、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、信用體系、財(cái)務(wù)制度、法律體系和投資者的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力等方面都存在較大差距的情況下，完全放開(kāi)企業(yè)債券的發(fā)行，可能會(huì)出現(xiàn)兩種結(jié)果：要么企業(yè)債券發(fā)不出去，要么走入“一放就亂，一收就死”的怪圈。這樣的局面應(yīng)該避免。
在我國(guó)目前的發(fā)展階段，一個(gè)健康的企業(yè)債券市場(chǎng)至少應(yīng)表現(xiàn)在五個(gè)方面：一是與宏觀調(diào)控目標(biāo)相適應(yīng)的合理規(guī)模；二是絕大多數(shù)能夠到期償還；三是少數(shù)問(wèn)題產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)能夠解決；四是投資者能夠得到合理回報(bào)；五是融資用途的合理性。也就是我們既要考慮發(fā)債主體的融資需求，也要考慮債券投資者的合理回報(bào)，還要結(jié)合國(guó)家宏觀調(diào)控和結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要。否則，企業(yè)債券市場(chǎng)是難以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的。
（二）加強(qiáng)企業(yè)債券市場(chǎng)的基本制度和環(huán)境建設(shè)
無(wú)論是企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，還是發(fā)行管理的市場(chǎng)化改革，都受制于制度建設(shè)。因此，加快制度建設(shè)，是促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)健康有序發(fā)展的基礎(chǔ)和前提。
首先，按照發(fā)行管理的市場(chǎng)化改革方向，簡(jiǎn)化核準(zhǔn)程序。目前企業(yè)債券發(fā)行管理制度的主要依據(jù)是《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》，現(xiàn)行《條例》的部分條款已不適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的需要，如關(guān)于“企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)蓄定期存款利率的40%”的規(guī)定已成為制約企業(yè)債券利率市場(chǎng)化的障礙；企業(yè)債券發(fā)行審批程序分為下達(dá)規(guī)模和審批發(fā)行兩個(gè)環(huán)節(jié)的規(guī)定也影響發(fā)行審批程序的簡(jiǎn)化。在修訂后的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》難以出臺(tái)的情況下，有必要按照市場(chǎng)化改革的方向，進(jìn)一步簡(jiǎn)化審批程序，完善發(fā)行約束條件，在強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)作用，加強(qiáng)對(duì)發(fā)行體信息披露監(jiān)管的基礎(chǔ)上，逐步實(shí)現(xiàn)發(fā)行核準(zhǔn)機(jī)制的市場(chǎng)化。
其次，要大力發(fā)展企業(yè)債券交易市場(chǎng)。一個(gè)有效率的交易市場(chǎng)體系，可以使投資者在發(fā)債企業(yè)兌付風(fēng)險(xiǎn)加大時(shí)，及時(shí)出售債券減少損失，并經(jīng)過(guò)多級(jí)傳遞，使價(jià)格損失可以分散承擔(dān)。我國(guó)企業(yè)債券主要在銀行間債券市場(chǎng)和證券交易所債券市場(chǎng)交易，在進(jìn)一步發(fā)展、連通銀行間債券市場(chǎng)和證券交易所債券市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，應(yīng)逐步開(kāi)設(shè)柜臺(tái)交易，形成多層次的債券市場(chǎng)體系，為投資者提供更多變現(xiàn)和分散風(fēng)險(xiǎn)的通道。
第三，要建立允許債權(quán)人申請(qǐng)發(fā)債企業(yè)破產(chǎn)還債的機(jī)制。在債券存續(xù)期內(nèi)，當(dāng)發(fā)債企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)問(wèn)題、債券可能產(chǎn)生兌付風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，允許債權(quán)人向法院提出要求發(fā)債企業(yè)破產(chǎn)的申請(qǐng)，保護(hù)債權(quán)人的權(quán)益。建立允許債權(quán)人申請(qǐng)發(fā)債企業(yè)破產(chǎn)的機(jī)制，有利于促使發(fā)債企業(yè)改善經(jīng)營(yíng)管理，做到按期兌付?！镀飘a(chǎn)法》的修訂出臺(tái)，已經(jīng)為這一機(jī)制的實(shí)施奠定了法律基礎(chǔ)。
（三）積極穩(wěn)妥地創(chuàng)新企業(yè)債券品種、優(yōu)化結(jié)構(gòu)
在目前的制度條件下，創(chuàng)新企業(yè)債券新品種，滿(mǎn)足不同融資主體的個(gè)性化要求，也是推動(dòng)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的重要內(nèi)容。一是要繼續(xù)發(fā)行擔(dān)保債券，不斷完善擔(dān)保還債機(jī)制。二是推進(jìn)抵押債券的發(fā)展，以流動(dòng)性好的資產(chǎn)為抵押發(fā)行抵押債券，當(dāng)發(fā)行人不能按時(shí)兌付債券，通過(guò)變現(xiàn)抵押資產(chǎn)落實(shí)償債資金。三是擴(kuò)大信用債券，選擇更多的優(yōu)質(zhì)企業(yè)在信用評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)上發(fā)行無(wú)擔(dān)保信用債券，提高信用債券的比例，逐步把企業(yè)債券市場(chǎng)推向成熟。四是積極發(fā)展企業(yè)債券性質(zhì)的市政項(xiàng)目債或收益類(lèi)項(xiàng)目債，為我國(guó)城市化進(jìn)程中的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供有效的融資渠道。五是發(fā)展中小企業(yè)集合式債券，通過(guò)分?jǐn)偡绞浇档鸵?guī)模較小企業(yè)的債券發(fā)行成本，為中小企業(yè)的直接融資提供通道。六是研究探索非公開(kāi)發(fā)行企業(yè)債券，為特定機(jī)構(gòu)投資者和特定發(fā)債主體提供直接的撮合機(jī)會(huì)，進(jìn)一步降低發(fā)債成本。七是有選擇地允許部分在國(guó)內(nèi)有較大直接投資規(guī)模的境外企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，以減少外幣流入，減輕國(guó)際收支壓力。
二、產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀和展望
從概念來(lái)看，我國(guó)目前的產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)質(zhì)上就是私募股權(quán)基金，與目前正廣泛發(fā)展的創(chuàng)業(yè)投資基金有相似之處。國(guó)際上私募股權(quán)基金在近三十年發(fā)展規(guī)模不斷擴(kuò)大，其收益率增長(zhǎng)也明顯高于資本市場(chǎng)的其他投資工具，對(duì)全球性產(chǎn)業(yè)重組、企業(yè)增值管理等產(chǎn)生著重要影響。近幾年，一些海外產(chǎn)業(yè)投資基金開(kāi)始參與國(guó)內(nèi)重要行業(yè)和企業(yè)的股權(quán)投資，正在產(chǎn)生重要影響。
我國(guó)上世紀(jì)八十年代中期以來(lái)就陸續(xù)出現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的發(fā)展。從目前情況看，創(chuàng)業(yè)投資基金的發(fā)展在有關(guān)部門(mén)的共同努力下，去年十部委聯(lián)合出臺(tái)了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，其他相關(guān)政策也在醞釀之中。政策和制度環(huán)境正在逐漸完善，發(fā)展的速度在不斷加快。大型產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展仍處在試點(diǎn)階段，到目前為止國(guó)務(wù)院只批準(zhǔn)了中瑞產(chǎn)業(yè)投資基金、中比直接股權(quán)投資基金，以及天津渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的試點(diǎn)。天津渤海產(chǎn)業(yè)投資基金批準(zhǔn)的規(guī)模為200億元，通過(guò)有關(guān)方面就基金管理的具體方案所進(jìn)行的艱苦組織和談判，已于近期即掛牌營(yíng)業(yè)。
產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金等私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，對(duì)提高直接融資的比重、改善公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)自主創(chuàng)新和技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的調(diào)整等，都具有十分重要的意義，毫無(wú)疑問(wèn)應(yīng)該大力發(fā)展。但產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的發(fā)展同樣需要相關(guān)制度和條件的配套。比如，我國(guó)的社會(huì)信用環(huán)境還不完善，信用秩序還比較混亂，專(zhuān)業(yè)性的組合投資機(jī)構(gòu)和高素質(zhì)投資隊(duì)伍還比較欠缺，多層次的資本市場(chǎng)特別是產(chǎn)權(quán)（股權(quán)）交易市場(chǎng)還不夠有效。這些因素都在不同程度上制約著私募股權(quán)基金的發(fā)展速度。
隨著公司法、證券法、合伙企業(yè)法、信托法等一系列法律的頒布實(shí)施，私募股權(quán)基金設(shè)立發(fā)展的法律環(huán)境已經(jīng)基本建立，私人資本和機(jī)構(gòu)投資者的資金規(guī)模也日益強(qiáng)大，產(chǎn)生了越來(lái)越大的通過(guò)私募股權(quán)基金獲得更好收益的市場(chǎng)需求。一些地方政府和投資機(jī)構(gòu)也正在考慮通過(guò)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的模式，推動(dòng)特定產(chǎn)業(yè)和區(qū)域的發(fā)展，推動(dòng)企業(yè)的兼并和重組。在發(fā)展過(guò)程中，如何控制風(fēng)險(xiǎn)，仍然是管理層考慮的主要問(wèn)題。一般認(rèn)為，私募股權(quán)投資基金不同于證券投資基金，其運(yùn)作產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)外溢到社會(huì)公眾，因此應(yīng)該在管理上更加市場(chǎng)化，推動(dòng)發(fā)展的思路應(yīng)該更加解放，管理監(jiān)管的辦法應(yīng)該更加簡(jiǎn)單。這一判斷在私有制為主的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家是沒(méi)有問(wèn)題的。但我國(guó)的復(fù)雜性在于，參與發(fā)起大型產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起人大多是國(guó)有機(jī)構(gòu)投資者，如保險(xiǎn)公司、社?；鸬龋總€(gè)基金的發(fā)起幾乎都具有政府背景，這些機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)顯然也具有社會(huì)外溢性。這使得我們不得不在采取謹(jǐn)慎試點(diǎn)，在積累經(jīng)驗(yàn)和完善制度的基礎(chǔ)上逐步推進(jìn)。
隨著已批準(zhǔn)設(shè)立的幾家產(chǎn)業(yè)投資基金的有效運(yùn)作和經(jīng)驗(yàn)積累，管理層將不斷加強(qiáng)制度建設(shè)，爭(zhēng)取在盡可能短的時(shí)間內(nèi)完善產(chǎn)業(yè)投資股權(quán)基金發(fā)展的制度和政策環(huán)境，并加快推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)，為各類(lèi)產(chǎn)業(yè)投資基金提供高效的推出通道，從而最終推動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金等私募股權(quán)直接投資基金的發(fā)展。
我國(guó)改革開(kāi)放的總設(shè)計(jì)師小平同志曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心。金融體系的效率，實(shí)際上也越來(lái)越成為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵。企業(yè)債券市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的健康發(fā)展，是金融深化的重要內(nèi)容，不僅能擴(kuò)大企業(yè)融資渠道、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，還可以為廣大機(jī)構(gòu)投資者擴(kuò)展投資通道，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展輸送血液，為貨幣政策傳導(dǎo)提供平臺(tái)，具有戰(zhàn)略意義。在發(fā)展過(guò)程中，特別是金融開(kāi)放的環(huán)境下，還會(huì)面臨許多新問(wèn)題和新情況。無(wú)論是解決老問(wèn)題，還是應(yīng)對(duì)新情況和新問(wèn)題，都必須從制度建設(shè)入手進(jìn)行改革創(chuàng)新，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下穩(wěn)步推進(jìn)。政府管理部門(mén)和所有市場(chǎng)參與者有著共同的責(zé)任，通過(guò)互動(dòng)實(shí)現(xiàn)制度完善和規(guī)模擴(kuò)大，并逐步走向成熟。
摘 要 近年來(lái)，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國(guó)企業(yè)會(huì)計(jì)制度也處在不斷的發(fā)展與完善的過(guò)程中，與此同時(shí)，在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中對(duì)不同的會(huì)計(jì)科目處理方法也在不斷的進(jìn)行更改，長(zhǎng)期債券投資是當(dāng)前一項(xiàng)較為重要的會(huì)計(jì)核算科目，對(duì)其進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)，應(yīng)當(dāng)以企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則為基準(zhǔn)，采用正確的核算方法，才能夠確保核算結(jié)果的準(zhǔn)確性。本文就主要針對(duì)長(zhǎng)期債券投資會(huì)計(jì)處理的相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行簡(jiǎn)單的探討。
關(guān)鍵詞 企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則 長(zhǎng)期債券投資 會(huì)計(jì)處理
債券是政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)等直接向社會(huì)借債籌措資金時(shí)，向投資者發(fā)行，并且承諾按照一定利率政府利息并按約定條件償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。從本質(zhì)上說(shuō)，債券可以認(rèn)為為債務(wù)的證明書(shū)，其體現(xiàn)了債券的購(gòu)買(mǎi)者與債券的發(fā)行者之間的債務(wù)關(guān)系。同時(shí)，債券也可以看成是一種有價(jià)證券，債券在上市流通之前，需要對(duì)債券的利息進(jìn)行事先確定，從這一方面來(lái)說(shuō)，債券也可以認(rèn)為一種固定利息證券。
一、長(zhǎng)期債券投資概述
長(zhǎng)期債券投資，指的是投資期限超過(guò)一年的債券投資活動(dòng)，通常企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期債券投資的目的是為了獲得穩(wěn)定的經(jīng)收益。長(zhǎng)期債券投資具有兩個(gè)顯著的特點(diǎn)：第一是投資的時(shí)間較長(zhǎng)，持有期限最少應(yīng)當(dāng)超過(guò)一年；第二是投資的目的不是為了獲得其他企業(yè)的剩余資產(chǎn)，而是通過(guò)債券投資獲得高于銀行儲(chǔ)蓄存款利率的利息，并且按時(shí)收回本金。
二、長(zhǎng)期債券投資的賬務(wù)處理
1.購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債券：
小企業(yè)購(gòu)入債券作為長(zhǎng)期投資項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照債券的票面價(jià)值，借記長(zhǎng)期債券投資，貸記銀行存款，并且按照二者的差異價(jià)格進(jìn)行借記或者是貸記長(zhǎng)期債券投資。如果在購(gòu)買(mǎi)債券的過(guò)程中，企業(yè)支付的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)價(jià)格中包含了已經(jīng)到期，但是卻尚未領(lǐng)取的債券利息，則應(yīng)當(dāng)按照其實(shí)際的賬面價(jià)值，借記長(zhǎng)期債券投資，貸記應(yīng)收利息。并且按照其實(shí)際支付的價(jià)款以及相關(guān)的稅費(fèi)，貸記銀行存款，按照差異價(jià)格進(jìn)行計(jì)入。
2.持有長(zhǎng)期債券：
在企業(yè)長(zhǎng)期債券的持有期間，應(yīng)當(dāng)對(duì)債務(wù)人應(yīng)付利息部分的，按照分期付款的方式進(jìn)利息收入的計(jì)算，并且需要對(duì)一次還清的長(zhǎng)期債券投資票面價(jià)值進(jìn)行詳細(xì)的計(jì)算，這時(shí)可以借記應(yīng)收利益，貸記投資收益。如果按照一次性將本息全部付清進(jìn)行利息收入的計(jì)算，則借記長(zhǎng)期債券投資，貸記投資收益。當(dāng)遇到債務(wù)人應(yīng)付利息日，則應(yīng)當(dāng)按照應(yīng)當(dāng)分?jǐn)偟膶?shí)際周期計(jì)算溢折價(jià)的金額，借記或者貸記投資收益，貸記或者借記長(zhǎng)期債券投資。
3.長(zhǎng)期投資債券到期
當(dāng)企業(yè)持有的長(zhǎng)期債券到期需要收回投資時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照收回的實(shí)際本金或者是利息的金額，借記銀行貸款，貸記長(zhǎng)期債券投資，而應(yīng)收未收的利益收入則應(yīng)當(dāng)計(jì)入到應(yīng)收利息科目中。在針對(duì)長(zhǎng)期債券投資進(jìn)行處理時(shí)，一般是按照處置的收入，借記銀行貸款，貸記長(zhǎng)期債券投資。按照應(yīng)收未收的利息收入，貸記應(yīng)收利息，借記投資收益。
三、對(duì)長(zhǎng)期債券投資進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)需要注意的問(wèn)題
1.長(zhǎng)期債券投資時(shí)機(jī)支付的價(jià)款中，包含已到期而尚未領(lǐng)取的債券利息，這時(shí)應(yīng)當(dāng)作為一個(gè)單獨(dú)的應(yīng)收科目進(jìn)行核算；在實(shí)際支付的價(jià)款中包含尚未到期的債券利息，其已經(jīng)成為了投資成本中的一部分，并且應(yīng)當(dāng)作為一項(xiàng)單獨(dú)的核算科目在長(zhǎng)期追債券投資中進(jìn)行核算。對(duì)于已經(jīng)購(gòu)入的長(zhǎng)期債券所發(fā)生的相關(guān)費(fèi)用，如果其金額較小，則可以在購(gòu)入時(shí)一次性計(jì)入損益，而如果金額較大，則需要計(jì)入到投資成本中，并且需要進(jìn)行單獨(dú)核算。
2.企業(yè)持有的以此還本付息的債券投資，應(yīng)當(dāng)將未收利息在投資收益確認(rèn)時(shí)進(jìn)行核算，并且通過(guò)其增加賬面價(jià)值，對(duì)債券投資進(jìn)行分期付息，不對(duì)賬面價(jià)值產(chǎn)生影響。
3.長(zhǎng)期債券投資溢價(jià)或者是折價(jià)的計(jì)算，應(yīng)當(dāng)按照以下公式：債券投資溢價(jià)或折價(jià)=（債券投資成本-包合在投資成本中的相關(guān)費(fèi)用-包含在投資成本中的債券利息）-債券面值”。
四、實(shí)例分析
企業(yè)在進(jìn)行長(zhǎng)期債券投資時(shí)，如果在發(fā)行日購(gòu)買(mǎi)，則購(gòu)買(mǎi)價(jià)款中不包含利息；如果在發(fā)行日與到期日之間購(gòu)買(mǎi)，則支付的價(jià)款中會(huì)包含一部分利息的費(fèi)用，其中可能包括已付息但是尚未領(lǐng)取的利息，也可能包括尚未到期的利息。如A公司在2010年5月1日，以120萬(wàn)元的價(jià)格購(gòu)入B公司在2009年1月1日發(fā)型的五年期債券，全面價(jià)值為100萬(wàn)元，年利率為8%，到期還本，每年年末支付一次利息。如果該債券在2009年的利息由于一些特殊因素而沒(méi)有領(lǐng)取，則A公司在本次支付的價(jià)款中，就包含了15個(gè)月的利息，其中2009年的利息就屬于以已經(jīng)到期但是尚未領(lǐng)取的利息。而2010年前3個(gè)月的利息就屬于尚未到期的利息。按照企業(yè)準(zhǔn)則中的規(guī)定，應(yīng)當(dāng)對(duì)利息進(jìn)行分別處理，2009年的利息應(yīng)當(dāng)計(jì)入到應(yīng)收項(xiàng)目中，借記應(yīng)收利息科目，而2010年前3個(gè)月的利息則應(yīng)當(dāng)計(jì)入到投資成本中，也就是借記“長(zhǎng)期債券投資—債券投資（應(yīng)計(jì)利息）”科目中。在企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)于長(zhǎng)期債券投資的相關(guān)規(guī)定中，分期付息的債券投資，應(yīng)計(jì)未收利息于確認(rèn)投資收益時(shí)作為應(yīng)收利息單獨(dú)核算，不增加投資的賬面價(jià)值。因此在考慮該利息的計(jì)入時(shí)，應(yīng)當(dāng)對(duì)應(yīng)收利息進(jìn)行沖減。這時(shí)A公司在2010年年末對(duì)本年度的9個(gè)月利息進(jìn)行核算時(shí)應(yīng)當(dāng)計(jì)入到應(yīng)收項(xiàng)目中，這樣在2010年的利息就被劃分為兩個(gè)部分，即前3個(gè)月的利息和后9個(gè)月的利息，其中前3個(gè)月的利息已經(jīng)在購(gòu)入債券時(shí)計(jì)入到投資成本中，后9個(gè)月的利息則要計(jì)入到應(yīng)收賬目中。A公司在進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)，一方面要對(duì)應(yīng)收項(xiàng)目進(jìn)行沖減，另一方面則要對(duì)投資成本進(jìn)行沖減。
結(jié)束語(yǔ)：關(guān)于長(zhǎng)期債券投資的會(huì)計(jì)處理，我國(guó)現(xiàn)行的準(zhǔn)則與法規(guī)中都進(jìn)行了明確的規(guī)定，為此在進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)，要以企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則為基準(zhǔn)，采取適應(yīng)的處理策略，確保長(zhǎng)期債權(quán)投資的費(fèi)用和利息都能夠得到合理的處理，以此促進(jìn)小企業(yè)財(cái)務(wù)管理效率的不斷提升。
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福建省福建投資企業(yè)公司系經(jīng)中華人民共和國(guó)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立的綜合性國(guó)營(yíng)企業(yè)（簡(jiǎn)稱(chēng)“華福公司”），設(shè)在中華人民共和國(guó)福建省福州市，屬福建省人民政府直接領(lǐng)導(dǎo)。為了加速我省國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，本公司舉辦債券投資業(yè)務(wù)，特制定本辦法。
一、本公司債券定名為“福建投資企業(yè)公司債券”。
二、本公司發(fā)行債券，采用記名和不記名兩種形式。
三、本公司債券票面金額為人民幣五百元、五千元、五萬(wàn)元三種，投資人可隨時(shí)認(rèn)購(gòu)，金額不限。
四、本公司債券的利率，八年期為年息六厘，十年期為年息七厘，十二年期為年息八厘。每年付息一次，于次年1月份結(jié)算支付。債券期滿(mǎn)后發(fā)還其本金。利息不繳納所得稅。
五、本公司發(fā)行債券，實(shí)行保本定息，認(rèn)購(gòu)者不負(fù)盈虧責(zé)任。
六、本公司債券，委托福州中國(guó)銀行為總；在香港委托香港中國(guó)銀行和接受本公司委托的其它銀行，發(fā)行和還本付息業(yè)務(wù)。
七、凡以外幣認(rèn)購(gòu)債券者，其匯率以當(dāng)天中國(guó)銀行外匯牌價(jià)為準(zhǔn)。
【關(guān)鍵詞】農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)；信托；中小企業(yè)債券；融資
農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)貸款難，成為發(fā)展農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化亟待破解的一大難題。但近些年，農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資出現(xiàn)了一些新的工具和渠道，特別是2007年以后農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)應(yīng)用信托進(jìn)行融資的產(chǎn)品日益增多，農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)充分利用信托融資這一合法渠道來(lái)吸引風(fēng)險(xiǎn)偏好者的資金進(jìn)行融資，享受簡(jiǎn)便、迅速的融資渠道，同時(shí)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)也在逐步應(yīng)用中小企業(yè)集合債券進(jìn)行融資，對(duì)在市場(chǎng)條件下出現(xiàn)的這些現(xiàn)象我們應(yīng)加以比較研究。
一、農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)面臨的融資困境和原因
近年來(lái)，我國(guó)龍頭企業(yè)高速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入超過(guò)4萬(wàn)億，凈利潤(rùn)超過(guò)2500億，各類(lèi)龍頭企業(yè)超過(guò)9萬(wàn)家，各類(lèi)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化組織超過(guò)22萬(wàn)個(gè)，帶動(dòng)農(nóng)戶(hù)1億戶(hù)，戶(hù)均增收1900元，龍頭企業(yè)的高速壯大對(duì)資本需巨大。[1]但由于農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)產(chǎn)業(yè)的特性和我國(guó)目前金融制度，導(dǎo)致當(dāng)前農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)貸款難的問(wèn)題非常突出，融資問(wèn)題已經(jīng)成為制約龍頭企業(yè)發(fā)展的一大“瓶頸”。據(jù)全國(guó)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)商會(huì)的抽樣調(diào)查，其會(huì)員企業(yè)實(shí)際獲得的貸款不到企業(yè)貸款需求的8%。參加該商會(huì)的都是國(guó)家重點(diǎn)支持的大型龍頭企業(yè)，大型企業(yè)尚且如此，其它中小龍頭企業(yè)可想而知。
農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資難，主要表現(xiàn)在企業(yè)自身的弱質(zhì)性和外部融資環(huán)境的不利性?xún)蓚€(gè)方面。從企業(yè)自身看主要有：（一）農(nóng)業(yè)生產(chǎn)周期較長(zhǎng)，產(chǎn)出受自然條件影響較大，同時(shí)農(nóng)產(chǎn)品供求彈性小，農(nóng)業(yè)部門(mén)面臨較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，加大了農(nóng)業(yè)資本回報(bào)的不確定性。[2]（二）龍頭企業(yè)主要以加工、營(yíng)銷(xiāo)農(nóng)副產(chǎn)品為主，固定資產(chǎn)投資不多，沒(méi)有可靠的信用擔(dān)保，而金融機(jī)構(gòu)信貸抵押主要看固定資產(chǎn)。（三）流動(dòng)資金需求季節(jié)性強(qiáng)。農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)大多有很強(qiáng)的季節(jié)性，這決定了龍頭企業(yè)只能季節(jié)性收購(gòu)、常年加工銷(xiāo)售，企業(yè)收購(gòu)資金需求量大，占?jí)嘿Y金多，需要大量流動(dòng)資金。金融機(jī)構(gòu)受抵押擔(dān)保、貸款期限等規(guī)定的制約，很難滿(mǎn)足其貸款需求。（四）銀行開(kāi)戶(hù)的地域局限。龍頭企業(yè)多是從產(chǎn)地發(fā)展起來(lái)的，企業(yè)往往在產(chǎn)地開(kāi)戶(hù)，而跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)，許多企業(yè)反映開(kāi)戶(hù)銀行的信貸服務(wù)能力與企業(yè)跨區(qū)經(jīng)營(yíng)的信貸服務(wù)需求不對(duì)稱(chēng)，造成龍頭企業(yè)的信貸服務(wù)需求難滿(mǎn)足。
外部融資環(huán)境的不利性在于：我國(guó)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)不健全，機(jī)制不完善，信貸資金分配向國(guó)有大中型企業(yè)過(guò)度傾斜，農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)的信貸資金總量供給不足、貸款條件過(guò)高等方面的因素，都嚴(yán)重制約了對(duì)龍頭企業(yè)的金融服務(wù)能力和質(zhì)量。
農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)是現(xiàn)代農(nóng)業(yè)中有較高科技水平經(jīng)營(yíng)實(shí)體，對(duì)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)的深加工和產(chǎn)業(yè)化具有重要的帶動(dòng)作用，也是解決“三農(nóng)”問(wèn)題的重要措施之一，但目前農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)金融的供給和需求的矛盾突出，無(wú)論是總量上還是結(jié)構(gòu)上都難以滿(mǎn)足。因此，注重發(fā)現(xiàn)和探索一些適合農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資新的金融工具和制度，具有重要意義。
二、通過(guò)對(duì)比，研究信托融資的制度優(yōu)勢(shì)
（一）信托融資。信托由于特殊的制度設(shè)計(jì)和獨(dú)有的金融功能，可以直接投資于實(shí)業(yè)領(lǐng)域的金融機(jī)構(gòu)，可以連接資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和實(shí)業(yè)市場(chǎng)，在具體運(yùn)用信托資金時(shí)，則可以采取貸款、股權(quán)投資、證券投資、出租、出售、同業(yè)拆放等方式，是目前中國(guó)金融體系中唯一具有混業(yè)經(jīng)營(yíng)特征的金融機(jī)構(gòu)，其綜合性和靈活性的特點(diǎn)對(duì)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資的實(shí)際問(wèn)題有一定的適應(yīng)性。
（二）中小企業(yè)集合債券融資。中小企業(yè)集合債券是在由于受到信用、規(guī)模等約束，單個(gè)中小企業(yè)難以獲得較高的信用評(píng)級(jí)、不能通過(guò)在債券市場(chǎng)直接發(fā)行債券進(jìn)行融資的情況下，運(yùn)用信用增級(jí)的原理，使若干個(gè)中小企業(yè)各自作為債券發(fā)行主體，確定債券發(fā)行額度，使用統(tǒng)一的債券名稱(chēng)，形成一個(gè)總發(fā)行額度、統(tǒng)一組織、集合發(fā)行的一種企業(yè)債券。中小企業(yè)集合債券是由擔(dān)保機(jī)構(gòu)擔(dān)保，銀行或者證券公司作為承銷(xiāo)商，信用評(píng)定機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等機(jī)構(gòu)共同參與的創(chuàng)新債券，融資成本低于向銀行貸款，可以解決一些中小企業(yè)融資難的問(wèn)題。
表1 信托在農(nóng)業(yè)企業(yè)融資的方面同其他融資方式的比較表
項(xiàng)目 信托產(chǎn)品 銀行融資 中小企業(yè)集合債券（中期票據(jù)）
監(jiān)管部門(mén) 銀監(jiān)會(huì) 銀監(jiān)會(huì) 中國(guó)銀行問(wèn)市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)
發(fā)行主體 信托公司（可以是企業(yè)集合體也可以是單個(gè)企業(yè)） 單一企業(yè) 企業(yè)集合體
信用要求 一般 對(duì)單個(gè)企業(yè)要求很高 對(duì)單個(gè)企業(yè)要求較高
發(fā)行方式 無(wú)具體限制，市場(chǎng)化程
度高 審批制，市場(chǎng)化程
度高 報(bào)備制，市場(chǎng)化程度第
金額來(lái)源 廣泛：銀行、基金等機(jī)構(gòu)投資者和非機(jī)構(gòu)投資者 存款等，較為廣泛 銀行間市場(chǎng)
金額使用 沒(méi)有 有限制 有限制
融資規(guī)模 較為靈活 受銀行限制，通常規(guī)模較小，對(duì)龍頭企業(yè)一般100-1000萬(wàn)。 單只票據(jù)規(guī)模不超過(guò)10億，一般在5億以上元，單個(gè)發(fā)行企業(yè)不超過(guò)2億元且不超過(guò)其凈資產(chǎn)的40%
融資成本 市場(chǎng)化，利率一般比銀行利率較高 受人行基準(zhǔn)利率限定，通常上浮。 市場(chǎng)化，受企業(yè)信用等級(jí)影響，但低于銀行貸款
融資期限 通常不到2年 對(duì)中小企業(yè)多為1年以?xún)?nèi)的短期借款 3-5年
風(fēng)險(xiǎn)控制手段 多種方式應(yīng)用，較為靈活 擔(dān)保和抵押 需要AA或AA級(jí)以上機(jī)構(gòu)為集合債券提供統(tǒng)一擔(dān)保，以提高集合債券的信用等級(jí)，促進(jìn)成功發(fā)行。集合債券發(fā)行人需向統(tǒng)一擔(dān)保人提供必要的反擔(dān)保。
運(yùn)行方式 由信托公司發(fā)行，推出信托產(chǎn)品公告即可。 遵照銀行相關(guān)規(guī)定 政府有關(guān)部門(mén)為債券發(fā)行的牽頭人，負(fù)責(zé)集合債券的組織申報(bào)與發(fā)行協(xié)調(diào)工作，債券發(fā)行額由當(dāng)?shù)卣_定，以國(guó)家發(fā)改委最終審批結(jié)果為準(zhǔn)。
評(píng)級(jí)要求 不需要評(píng)級(jí) 銀行系統(tǒng)評(píng)級(jí) 需要外部評(píng)級(jí)
投資者態(tài)度 有一定認(rèn)購(gòu)熱情。 銀行缺乏對(duì)農(nóng)業(yè)融資的積極性 缺乏認(rèn)購(gòu)熱情
融資效率 手續(xù)簡(jiǎn)單，效率很高 一般 手續(xù)繁瑣，效率較低
融資難度 容易 較難 難
融資瓶頸 融資成本較高 缺乏有效地?fù)?dān)?；虻盅?擔(dān)保增信和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估較難
(三)同中小企業(yè)集合債、傳統(tǒng)信貸融資對(duì)比，信托的融資優(yōu)勢(shì)。如表1所示：信托在現(xiàn)代農(nóng)業(yè)融投資的特點(diǎn)主要體現(xiàn)在：（1）集合債涉及企業(yè)數(shù)量較多，需經(jīng)過(guò)發(fā)改委審批，同時(shí)報(bào)人總行、證監(jiān)會(huì)等備案，手續(xù)與程序復(fù)雜，使得中小企業(yè)發(fā)行準(zhǔn)備時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，并存在不確定性；信托融資較為快捷，一個(gè)融資項(xiàng)目從立項(xiàng)到資金到位一般不超過(guò)1個(gè)月，農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)對(duì)資金時(shí)限要求較高，在需求時(shí)間上具有“短、頻、快”特點(diǎn)，信托可以在短時(shí)間內(nèi)滿(mǎn)足需求；（2）銀行貸款手續(xù)和要求有固定規(guī)定，通常不能根據(jù)實(shí)際情況有效變通；信托融資門(mén)檻低、手續(xù)較為簡(jiǎn)單、要求可以靈活變通。（3）信托融資的成本較高，一般而言中小企業(yè)集合債券融資成本較低，而銀行次之，信托融資則最高，但正是因?yàn)樾磐腥谫Y利率較高，所以投資者有一定認(rèn)購(gòu)熱情，產(chǎn)品發(fā)行較快，融資速度最快。（4）信托同其他金融機(jī)構(gòu)特性差異明顯，和其他金融機(jī)構(gòu)之間可以實(shí)現(xiàn)一加一大于二的協(xié)同效應(yīng)，在金融機(jī)構(gòu)之間可以起到縱橫聯(lián)合的紐帶作用，可以連接社會(huì)資金和其他農(nóng)業(yè)金融機(jī)構(gòu)，促進(jìn)功能互補(bǔ)，促進(jìn)為農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)金融市場(chǎng)優(yōu)化。[3、4]
三、通過(guò)對(duì)比，實(shí)證研究農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信托融資的特點(diǎn)
（1）產(chǎn)品發(fā)行現(xiàn)狀的分析和比較
自2008年以來(lái)，四年共有農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資的信托產(chǎn)品32個(gè)，總投入資金約37億，產(chǎn)品發(fā)行逐漸增多，總金額也逐年遞增，授信企業(yè)數(shù)量32家，單個(gè)企業(yè)平均授信金額在1.2億左右。農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)中小企業(yè)集合債券產(chǎn)品發(fā)行了4個(gè)產(chǎn)品，總金額20億，授信企業(yè)36家，單個(gè)企業(yè)平均授信金額0.56億，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量較少，不太穩(wěn)定，資金金額逐年下降（見(jiàn)圖1、圖2）。
商業(yè)銀行的涉農(nóng)信貸產(chǎn)品一般以12個(gè)月左右期限為主。農(nóng)業(yè)中小企業(yè)集合債期限主要有三年和五年兩種，平均為42個(gè)月，存在資金供給與企業(yè)資金需求在時(shí)間上發(fā)生錯(cuò)位，企業(yè)急需資金時(shí)可能不能及時(shí)供給，不需要資金時(shí)依然定期定量供給，但在期限內(nèi)發(fā)債企業(yè)要支付利息。信托產(chǎn)品的期限平均為21個(gè)月，是根據(jù)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)的需求設(shè)定的，期限比較靈活，比較適合農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資。
②利率分析
表3 農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)利率分析表
時(shí)間（年） 2008 2009 2010 2011 平均
信托預(yù)期收益率（%） 7 8.22 8.75 8.52
中小企集合債券利率（%） 5.1左右 0 5.4 5.2左右
農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信貸資金的使用中，央行規(guī)定農(nóng)信社貸款利率可以在基準(zhǔn)利率0.9～2.3倍范圍內(nèi)浮動(dòng)，在實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中，據(jù)中國(guó)人民銀行課題組調(diào)查，農(nóng)村信用社貸款利率在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上浮1.1-1.5倍的貸款占全部貸款的3%，上浮1.5-2倍的占96.7%。如果按2010年的一至三年的基準(zhǔn)利率5.59%計(jì)算，上浮1.5的話(huà)，信貸資金的利息率則是8.38%。
中小企業(yè)集合債融資成本略低于同期銀行貸款利率，根據(jù)統(tǒng)計(jì)的農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)中小企業(yè)債券利率平均為5.2%，加上中小企業(yè)集合債采用三級(jí)信用支持體系，目前均引入擔(dān)保機(jī)構(gòu)承擔(dān)第二級(jí)擔(dān)保，在融資成本構(gòu)成項(xiàng)中，需要另外支付擔(dān)保費(fèi)用，每年約為2%，加上信用評(píng)級(jí)費(fèi)、公告費(fèi)、承銷(xiāo)費(fèi)、利息、擔(dān)保費(fèi)及托管上市費(fèi)用等，成本約低于8%。學(xué)者郝治軍統(tǒng)計(jì)的3只5年中小企業(yè)集合債融資成本約在8.04%。[5]
根據(jù)發(fā)行產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)，信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率平均為8.52%，融資成本略高于信貸資金和中小企業(yè)集合債，但在目前我國(guó)農(nóng)業(yè)貸款難數(shù)、數(shù)額小和期限短的情況下，經(jīng)營(yíng)效益好的龍頭企業(yè)可以借助信托進(jìn)行融資。
③資金運(yùn)用方式分析（見(jiàn)圖3）
中小企業(yè)集合債券是單純的債務(wù)融資，資金應(yīng)用方式是較為單一的債務(wù)方式。信托公司所擁有的多樣化的資產(chǎn)管理和處置手段、多樣化的融資組合，在資金運(yùn)用方式中比較靈活，不僅有單純的貸款，還有以權(quán)益方式對(duì)企業(yè)固定資產(chǎn)收益和優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品收益進(jìn)行投資的股權(quán)投資，以貸款和權(quán)益投資結(jié)合的結(jié)構(gòu)性融資。通過(guò)信托產(chǎn)品靈活的設(shè)計(jì)，可以為龍頭企業(yè)項(xiàng)目提供“量體裁衣”式的信托產(chǎn)品，有利于現(xiàn)代農(nóng)業(yè)融資主體優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)。
圖3 農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信托資金應(yīng)用產(chǎn)品數(shù)量分析圖
（3）風(fēng)險(xiǎn)控制方式比較
表4 農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信托風(fēng)險(xiǎn)控制方式產(chǎn)品數(shù)量分析表
風(fēng)險(xiǎn)控制 資產(chǎn)抵押 動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押+設(shè)定抵押物市場(chǎng)價(jià)格，追加保證金的制度。 結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)（基金） 擔(dān)保
信用擔(dān)保+反擔(dān)保 擔(dān)保+質(zhì)押或抵押
產(chǎn)品數(shù)量 8 3 3 11 7
商業(yè)銀行在涉農(nóng)貸款中風(fēng)險(xiǎn)控制的模式是單一的貸款抵押和貸款擔(dān)保，較為固定，缺乏靈活多變性。中小企業(yè)集合債都依賴(lài)于大型銀行或資信良好的企業(yè)為其提供全額無(wú)條件不可撤銷(xiāo)連帶責(zé)任擔(dān)保，由于其主要投資者是保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)投資者對(duì)債券的信用評(píng)級(jí)要求至少在AA級(jí)以上，僅憑中小企業(yè)本身是難以達(dá)到這一標(biāo)準(zhǔn)的，其直接發(fā)債可能性較低，需要政府牽頭，協(xié)調(diào)大型企業(yè)為其提供擔(dān)保，目前已成功發(fā)行的中小企業(yè)集合債都過(guò)度依賴(lài)銀行信用與政府信用，發(fā)行需要多方協(xié)調(diào)，手續(xù)較為復(fù)雜。
農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化初期巨大的生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)融資困難的最重要原因，而信托獨(dú)有的風(fēng)險(xiǎn)分散分擔(dān)的制度，可以有效化解這些風(fēng)險(xiǎn)。①信托被定位于私募，私募是一種投資者對(duì)自己的投資行為負(fù)責(zé)的金融工具和制度安排，信托利用其形成不同的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制，使各投資主體可以依據(jù)自身的利益取向、風(fēng)險(xiǎn)偏好和承受能力，獲取相應(yīng)的收益，承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。②信托的風(fēng)險(xiǎn)控制方式較為靈活，除了資產(chǎn)抵押、動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押、擔(dān)保保證的風(fēng)險(xiǎn)控制手段之外，還有結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，即設(shè)立優(yōu)先受益和普通受益的結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)與風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的利益分配，國(guó)家資金和信托公司自營(yíng)資金沖鋒在前，認(rèn)購(gòu)普通受益方，享有信托利潤(rùn)最后索取權(quán)，承擔(dān)相對(duì)較高的風(fēng)險(xiǎn)，社會(huì)投資者認(rèn)購(gòu)優(yōu)先受益權(quán)，享有信托利益的優(yōu)先索取權(quán)，承擔(dān)相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)，這樣采用結(jié)構(gòu)性的設(shè)計(jì)，將信托產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)者和信托公司自有資金捆綁到一起以增強(qiáng)信用。③信托財(cái)產(chǎn)的破產(chǎn)隔離特點(diǎn)使信托財(cái)產(chǎn)既獨(dú)立于委托人未設(shè)立信托的其他財(cái)產(chǎn)，也獨(dú)立于受托人和受益人的固有財(cái)產(chǎn)，這使得信托當(dāng)事人在破產(chǎn)時(shí)，其債權(quán)人不能對(duì)信托財(cái)產(chǎn)行使追索權(quán)，可以實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)投入資本的風(fēng)險(xiǎn)隔離、破產(chǎn)隔離，防止風(fēng)險(xiǎn)的傳染擴(kuò)大。
四、探討農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信托融資的發(fā)展前景
（1）資金規(guī)模、期限、投向和資金使用成本適合農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)
對(duì)單個(gè)涉農(nóng)信托產(chǎn)品的特性分析，可知農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)信托產(chǎn)品融資金額為1.2億左右，期限根據(jù)實(shí)際設(shè)定，平均為22個(gè)月，風(fēng)險(xiǎn)控制和資金應(yīng)用方式靈活，但融資成本高于銀行信貸和中小企業(yè)債券融資，在營(yíng)業(yè)效益較好的大中型企業(yè)可利用信托進(jìn)行快捷融資。
（2）應(yīng)注重借助信托這一紐帶，聯(lián)合多家金融機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)現(xiàn)代農(nóng)業(yè)
根據(jù)對(duì)涉農(nóng)信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制方式的分析，可知信用擔(dān)保，特別是國(guó)家大型擔(dān)保公司的擔(dān)保是涉農(nóng)信托產(chǎn)品主要應(yīng)用的風(fēng)險(xiǎn)控制方式。所以應(yīng)注重國(guó)家信用提供，多機(jī)構(gòu)聯(lián)合開(kāi)發(fā)涉農(nóng)信托產(chǎn)品，信托公司+小額貸款公司+國(guó)家大型擔(dān)保公司+農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)的聯(lián)合運(yùn)作模式值得推廣應(yīng)用。
（3）信托是為現(xiàn)代農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的新融資渠道，應(yīng)加強(qiáng)扶持和引導(dǎo)
目前信托實(shí)力依然不大，讓信托承擔(dān)起解決現(xiàn)代農(nóng)業(yè)融資難問(wèn)題的重要角色，需要政府加快建立信托財(cái)產(chǎn)登記制度，優(yōu)化信托稅制，加快構(gòu)建信托產(chǎn)品的流通市場(chǎng)和體制等，加大對(duì)農(nóng)業(yè)信托的扶持力度。由于農(nóng)業(yè)信托融資成本較高，建議由政府主導(dǎo)對(duì)農(nóng)業(yè)信托融資主體提供1%-2%的貼息支持，將有效降低融資成本，促進(jìn)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)更為廣泛的應(yīng)用信托渠道融資。
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對(duì)此，北京百大投資有限公司總經(jīng)理朱亮認(rèn)為，“住宅禁商”政策的出臺(tái)為辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅帶來(lái)了新的市場(chǎng)前景。這類(lèi)產(chǎn)品，不僅可以實(shí)現(xiàn)居住功能，而且還可以使購(gòu)買(mǎi)企業(yè)合法用于公司登記、合理節(jié)稅、提供全新理財(cái)途徑，以及盤(pán)活企業(yè)資產(chǎn)，因此將成為市場(chǎng)上最具投資價(jià)值和投資前景的房地產(chǎn)產(chǎn)品?！白≌獭币l(fā)投資新走向
在“住宅禁商”政策出臺(tái)以后，不僅迫使許多新注冊(cè)的中小企業(yè)尋找合適的辦公場(chǎng)所，而且讓很多已經(jīng)在住宅樓內(nèi)辦公的公司也在尋找新的辦公場(chǎng)所以防萬(wàn)一。但各方反饋的結(jié)果顯示，目前，北京市場(chǎng)上的寫(xiě)字樓商鋪等商用物業(yè)平均租金價(jià)格約為3～4元／平方米／天，開(kāi)間面積多在200到500平方米，甚至上千平方米，不能分租，再加上水電費(fèi)高于商住樓，令很多成長(zhǎng)型企業(yè)難以承受。
在此背景下，不少企業(yè)開(kāi)始尋覓以辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)立項(xiàng)的住宅類(lèi)產(chǎn)品，也因此催熱了此類(lèi)產(chǎn)品的市場(chǎng)投資前景。據(jù)記者了解，由北京百大投資有限公司投資開(kāi)發(fā)的香邑山項(xiàng)目，在其別墅區(qū)內(nèi)就存在一部分以辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)立項(xiàng)的別墅產(chǎn)品，一經(jīng)推出就受到眾多企業(yè)和個(gè)人的強(qiáng)烈關(guān)注。目前，香邑山中的辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)別墅已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了近60％的銷(xiāo)售率，引起了業(yè)內(nèi)外人士對(duì)香邑山的強(qiáng)烈關(guān)注。
為了解購(gòu)置像香邑山這樣的以辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)立項(xiàng)的別墅，能為購(gòu)買(mǎi)者和投資企業(yè)帶來(lái)哪些好處，記者特意專(zhuān)訪(fǎng)了香邑山的開(kāi)發(fā)商――北京百大投資有限公司總經(jīng)理朱亮。
通過(guò)與朱總的品茗聊天，記者得知，看上去溫文爾雅的他已經(jīng)在地產(chǎn)界馳騁十余載。在其職業(yè)生涯中，經(jīng)歷過(guò)從房地產(chǎn)處女地到成熟區(qū)域樓盤(pán)的開(kāi)發(fā)，積累了從優(yōu)質(zhì)住宅到別墅豪宅等眾多房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)管理經(jīng)驗(yàn)。他還曾任職于國(guó)內(nèi)著名房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)―億城地產(chǎn)，在億城地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的碧水云天、億城中心、卡爾生活館萬(wàn)城華府等項(xiàng)目中，朱亮全程參與了項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)管理。
多年的地產(chǎn)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，不僅使朱總對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)云變幻了然于胸，還使其領(lǐng)悟了一套自己的企業(yè)管理哲學(xué)。據(jù)朱總介紹，他加入北京百大地產(chǎn)之后，除了運(yùn)營(yíng)辰運(yùn)大廈之外，從2006年開(kāi)始，就全心致力于“東方之魂居于西方之體”的香邑山的運(yùn)營(yíng)開(kāi)發(fā)。而正是在操盤(pán)香邑山這個(gè)項(xiàng)目時(shí)，讓朱亮挖掘到購(gòu)置辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)立項(xiàng)的別墅擁有具大投資前景和升值潛力。
“找到開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值所在點(diǎn)，并將其升值潛力和未來(lái)收益告訴買(mǎi)家，是我在十多年的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)生涯中一直堅(jiān)持的原則。在‘住宅禁商’政策出臺(tái)后，我就發(fā)現(xiàn)眾多企業(yè)在為尋覓合適的辦公物業(yè)所苦惱，而像香邑山別墅中擁有部分辦公／商業(yè)類(lèi)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)品，不僅擁有良好的居住環(huán)境，而且還可以讓企業(yè)合理合法地登記注冊(cè)公司，其在產(chǎn)品屬性上具有很高的投資價(jià)值。因此，當(dāng)我們告訴客戶(hù)購(gòu)買(mǎi)香邑山，將擁有多層利好和巨大的投資前景時(shí)，就引起了市場(chǎng)對(duì)于香邑山的熱烈關(guān)注?！敝炝帘硎?，讓利于客戶(hù)，才能使品質(zhì)優(yōu)良的房地產(chǎn)項(xiàng)目在市場(chǎng)上創(chuàng)出良好的品牌口碑。
四大利好確保辦公，商業(yè)產(chǎn)權(quán)住宅投資前景
“住宅禁商”政策推行已經(jīng)有一年多的時(shí)間，隨著辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅逐漸被市場(chǎng)熟知和認(rèn)可，此類(lèi)產(chǎn)品已經(jīng)成為私營(yíng)企業(yè)和成長(zhǎng)型企業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)物業(yè)。
辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅是指購(gòu)置的商品房購(gòu)房合同中標(biāo)明房屋用途為‘辦公’或‘商業(yè)’，但實(shí)際使用功效上可以作為辦公亦可作為住宅的商品房，辦公／商業(yè)住房與普通住房在合同上只是使用年限的差別，在居住功效上沒(méi)有差別”，朱亮對(duì)記者介紹道。
通過(guò)對(duì)香邑山項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)管理，讓朱亮發(fā)現(xiàn)目前市場(chǎng)上的辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅，歸納起來(lái)有以下突出的優(yōu)勢(shì)：
第一，合法用于公司登記注冊(cè)。
北京工商管理部門(mén)2006年6月20日通告，暫停利用居民住宅從事經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的登記注冊(cè)。登記注冊(cè)時(shí)凡提交的《房屋所有權(quán)證》注明該房屋用途為“住宅”的、所購(gòu)置的商品房購(gòu)房合同中寫(xiě)明房屋用途為”住宅“(公寓，別墅)的、《房屋所有權(quán)證》和購(gòu)房合同中房屋用途的表述無(wú)法辨別為住宅或商業(yè)用的(如商住、綜合等)，均不予以登記注冊(cè)。因此，購(gòu)入辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅，除具備正常的居住功能外，還可以合法登記注冊(cè)公司，為企業(yè)提供更為靈活的運(yùn)作方式。
第二，為企業(yè)所得稅合理節(jié)稅。
辦公倚業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅特別適合私營(yíng)公司老板或主要成員購(gòu)置住房或辦公用房。在同樣滿(mǎn)足居住或辦公需求的前提下，以自己的企業(yè)名義購(gòu)買(mǎi)此類(lèi)商品房，可以計(jì)入公司固定資產(chǎn)，合法計(jì)提折舊，該部分折舊額可抵減當(dāng)年所得稅款。
例如，A企業(yè)購(gòu)入總價(jià)800萬(wàn)元的商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅，計(jì)入企業(yè)固定資產(chǎn)，分20年折舊，每年折舊額為40萬(wàn)元。根據(jù)現(xiàn)行33％的所得稅率，每年可以節(jié)約企業(yè)所得稅13，2萬(wàn)元(20年合計(jì)264萬(wàn)元)。
第三，提供合理合法的個(gè)人理財(cái)途徑。
目前，私營(yíng)企業(yè)老板通常以個(gè)人名義用自己企業(yè)資金購(gòu)置住房，在個(gè)人所得稅方面存在很大的納稅問(wèn)題，沒(méi)辦法根本解決。正常情況下，應(yīng)以企業(yè)稅后凈利潤(rùn)分配所得(分紅)作為個(gè)人收入所得，并再次繳納個(gè)人所得稅后，作為個(gè)人合法收入購(gòu)置。而通過(guò)企業(yè)購(gòu)買(mǎi)辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅，計(jì)提折舊，在任何需要的時(shí)候銷(xiāo)售轉(zhuǎn)讓給其他公司或處置給個(gè)人，就可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移并達(dá)到個(gè)人所得稅節(jié)稅的目的，取得個(gè)人合法財(cái)產(chǎn)。
例如，某私營(yíng)企業(yè)公司老板B購(gòu)置總價(jià)800萬(wàn)元的住宅，應(yīng)具有1500萬(wàn)的稅前利潤(rùn)，交納33％的企業(yè)所得稅495萬(wàn)元后，分紅1000萬(wàn)元，并繳納個(gè)人所得稅，按20％計(jì)算，應(yīng)繳納200萬(wàn)元，才是合法的個(gè)人收入再用于購(gòu)置財(cái)產(chǎn)。公司和個(gè)人總的納稅款在700萬(wàn)元。
而通過(guò)自有企業(yè)購(gòu)置、假設(shè)10年后處置給個(gè)人的方式，扣除10年折舊額400萬(wàn)元，可以按照賬面價(jià)值100萬(wàn)元轉(zhuǎn)售給個(gè)人，極大降低了企業(yè)和個(gè)人納稅額并合法實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)讓。
第四，盤(pán)活企業(yè)資產(chǎn)有效掌控現(xiàn)金流。
私營(yíng)企業(yè)面臨的最大問(wèn)題是如何把有限的資金最有效地使用。在滿(mǎn)足個(gè)人居住或辦公的前提下，購(gòu)置辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅，不會(huì)增加企業(yè)的資金負(fù)擔(dān)，同時(shí)會(huì)提高企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量。而且對(duì)于升值潛力好的住宅資產(chǎn)，在企業(yè)資金短缺時(shí)，可以順利通過(guò)銀行抵押補(bǔ)充短期流動(dòng)資金的不足。
例如，目前針對(duì)商業(yè)產(chǎn)權(quán)商品房，銀行通常提供5成10年按揭，所以A企業(yè)購(gòu)置總價(jià)800萬(wàn)元的此類(lèi)住宅，實(shí)際占用企業(yè)資金400萬(wàn)元，但同時(shí)由于企業(yè)資產(chǎn)增加了800萬(wàn)元，改善了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)了企業(yè)的資信實(shí)力。
朱亮表示，綜上所述，在四大利好作用的支持下，個(gè)人(特別是私營(yíng)企業(yè)老板)購(gòu)買(mǎi)辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)住宅，在目前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)狀況下，可以實(shí)現(xiàn)“一舉多得”的多重利好，是一個(gè)非常不錯(cuò)的投資和理財(cái)選擇。
雄厚企業(yè)實(shí)力營(yíng)造別墅精品
在對(duì)朱亮的采訪(fǎng)中，記者除了了解到購(gòu)置辦公／商業(yè)產(chǎn)權(quán)類(lèi)住宅擁有四種利好外，還了解到正是因?yàn)閾碛行酆竦钠髽I(yè)實(shí)力，讓香邑山成為了香山區(qū)域品質(zhì)優(yōu)良的別墅精品。
據(jù)記者了解，香邑山作為上市公司昆百大集團(tuán)旗下的精品建筑，能夠受到市場(chǎng)的強(qiáng)烈認(rèn)可，與整個(gè)企業(yè)集團(tuán)的戰(zhàn)略規(guī)劃布局不無(wú)關(guān)系。據(jù)悉，昆百大集團(tuán)是一家歷史悠久，實(shí)力雄厚的企業(yè)，于1994年正式上市。2001年成功改制后，現(xiàn)已形成以房地產(chǎn)業(yè)為龍頭，商業(yè)、藥業(yè)等行業(yè)集中發(fā)展的綜合性企業(yè)。而百大房地產(chǎn)事業(yè)部直屬于昆百大集團(tuán)，肩負(fù)著房地產(chǎn)拓展和發(fā)展的重任，公司秉持“速度制勝、產(chǎn)品創(chuàng)新，成本領(lǐng)先”的開(kāi)發(fā)理念，現(xiàn)業(yè)務(wù)已拓展到昆明、北京、上海、無(wú)錫，逐漸形成在住宅開(kāi)發(fā)與商業(yè)地產(chǎn)方面的核心開(kāi)發(fā)優(yōu)勢(shì)。
“香邑山作為北京百大投資有限公司開(kāi)發(fā)的別墅精品，與整個(gè)企業(yè)集團(tuán)擁有綜合實(shí)力有著直接的關(guān)系?！敝炝帘硎?，企業(yè)集團(tuán)強(qiáng)大的實(shí)力，對(duì)于開(kāi)發(fā)香邑山奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
據(jù)朱亮介紹，為了體現(xiàn)集團(tuán)在產(chǎn)品營(yíng)造上的精品戰(zhàn)略，位于香山的別墅香邑山也在項(xiàng)目與自然環(huán)境的融合上下了一番功夫?！跋阋厣绞俏魃絽^(qū)域最靠近山的一個(gè)項(xiàng)目，因?yàn)槠渚佑谙闵焦戎?、三面環(huán)山，是典型意義上的居山別墅，這讓香邑山與自然環(huán)境的融合上更具優(yōu)勢(shì)。為了給客戶(hù)營(yíng)造一種鬧中取靜的生活氛圍，我們僅設(shè)計(jì)了22棟獨(dú)棟別墅，同時(shí)在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上追求含蓄內(nèi)斂，讓購(gòu)買(mǎi)的客戶(hù)能感受到心情平和的生活感受。”
“在小區(qū)中心景觀的布局上，我們將原生樹(shù)移植過(guò)來(lái)，與動(dòng)態(tài)的水景結(jié)合。而每戶(hù)的后花園也將根據(jù)客戶(hù)的需要種上品種不同的果樹(shù)，多層次的院設(shè)計(jì)，使得自家花園與香山融為一體。同時(shí)，香邑山的外墻面選用的都是高檔石材和純實(shí)木窗，為的就是能讓項(xiàng)目成為一個(gè)百年傳承的產(chǎn)品?！敝炝料蛴浾弑硎镜?。
據(jù)記者實(shí)地走訪(fǎng)發(fā)現(xiàn)，由于開(kāi)發(fā)商依山就景，所以在香邑山，每套別墅正對(duì)的是中心水景，背面則是連綿的香山和自家的花園景觀。優(yōu)美的自然景觀和社區(qū)內(nèi)部的園林景觀相映成趣，營(yíng)造了一個(gè)優(yōu)雅舒適的山居生活。
“我們根據(jù)多次市場(chǎng)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，購(gòu)買(mǎi)香邑山的人群多集中于年齡在40～45歲的商界成功人士。而這類(lèi)人群在商場(chǎng)搏殺近20年，早已脫離了奢華浮夸的生活品味，已不需要用購(gòu)置豪宅來(lái)凸現(xiàn)自己的身份，他們追求的是一種心理上的平和。因此，香邑山為了滿(mǎn)足目標(biāo)人群的置業(yè)需求，‘以人為本’地建造出新亞洲主義風(fēng)格別墅，來(lái)符合這類(lèi)高端置業(yè)者的生活要求。”朱亮指出，要做好產(chǎn)品，首先要了解客戶(hù)的需求所在。
朱亮向記者介紹，香邑山之所以采取新亞洲主義風(fēng)格，是因?yàn)檫@種建筑類(lèi)型在空間布局上講究舒適性和合理性，以方正的結(jié)構(gòu)確保了房屋能達(dá)到高使用率。此外，為了讓業(yè)主體會(huì)居住于香山之中的尊貴感受，香邑山在硬件配套上都采用了最高品質(zhì)的產(chǎn)品，其目的就是要讓香邑山成為“傳承百年”的精品建筑。
債市發(fā)育現(xiàn)狀制約機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展債券市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小。
長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)企業(yè)債券融資是股票市場(chǎng)融資的十幾分之一，企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)模無(wú)論與整個(gè)債券市場(chǎng)還是股票市場(chǎng)相比都顯得微不足道。在國(guó)外，發(fā)行債券是企業(yè)融資的一個(gè)重要手段，企業(yè)通過(guò)債券融資的金額往往是通過(guò)股市融資的3—10倍，流通規(guī)模一般是GDP的2—3倍。而在我國(guó)，債券市值占GDP過(guò)去多在 20％以下，近年來(lái)才提升到30％以上。而企業(yè)債券規(guī)模更小，2001年籌資額僅144億元。從企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)看，目前在滬深兩個(gè)證券交易所上市交易的企業(yè)債券品種只有12個(gè)，上市總額僅為282.5億元，發(fā)債主體僅6個(gè)，日成交額平均不足5000萬(wàn)元，交投很不活躍，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)突出，很難引起機(jī)構(gòu)投資者的興趣。
債券品種、期限和利率過(guò)于單一，難以滿(mǎn)足機(jī)構(gòu)投資者的需要。自1986年我國(guó)發(fā)行企業(yè)債券以來(lái)，債券品種基本上是重點(diǎn)建設(shè)債券、中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券等幾個(gè)品種；債券的期限結(jié)構(gòu)基本上是3—5年；償還方式一般為到期一次還本付息，而不分期付息；債券的定價(jià)方式上基本是一個(gè)模式，即在同期存款利率上加40％，利率固定、缺乏靈活與創(chuàng)新。債券品種單一，不利于投資者根據(jù)自身的資金狀況進(jìn)行更多的投資選擇；一次還本付息的償還方式不利于吸引更多的企業(yè)債券投資者；而期限結(jié)構(gòu)的單一化，難以滿(mǎn)足各方面的不同需要。這些影響了企業(yè)債券的發(fā)展，也制約了機(jī)構(gòu)投資的參與。
交易市場(chǎng)分割。目前，中國(guó)債券市場(chǎng)分為銀行間債券市場(chǎng)與交易所債券市場(chǎng)兩部分，它們之間相互分割。表現(xiàn)在分別有各自的債券托管結(jié)算體系，債券及資金在兩個(gè)市場(chǎng)之間不能自由流動(dòng)；兩個(gè)市場(chǎng)的參與主體有較大區(qū)別。由于銀行間市場(chǎng)的參與者以保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行為主，投資需求趨同，故流動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于交易所市場(chǎng)，其他投資者又不便進(jìn)行跨市交易。這種分割局面既降低了資金的運(yùn)用效率，又使債券的流動(dòng)不充分，同樣不利于形成市場(chǎng)利率。
利率機(jī)制作用未能發(fā)揮，投資價(jià)值不能實(shí)現(xiàn)。我國(guó)對(duì)企業(yè)債券利率的確定有明確的政策限制?！镀髽I(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定，企業(yè)債券利率不得高于同期銀行儲(chǔ)蓄存款利率的40％。為了吸引投資者，發(fā)行人不管自身信用級(jí)別如何，都把利率確定在“不高于40％”的最高位。這造成信用級(jí)別不同、投資風(fēng)險(xiǎn)不同的企業(yè)債券，其投資收益率卻一樣，致使優(yōu)質(zhì)企業(yè)債券融資成本偏高，而一般性企業(yè)債券又不含風(fēng)險(xiǎn)收益，企業(yè)債券利率不能反映資金供求的真實(shí)變動(dòng)情況和不同企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)差異。而機(jī)構(gòu)投資者是比較重視債券的利率和定價(jià)方式的，以便有效規(guī)避利率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，所以目前這種不反映風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)應(yīng)的以固定利率為主的企業(yè)債券很難吸引機(jī)構(gòu)投資者投資。而且，利率無(wú)彈性，無(wú)法發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的研究實(shí)力以獲取超額利潤(rùn)。
企業(yè)信用制度不健全。信用狀況是確定發(fā)債主體融資成本的重要依據(jù)。然而，目前我國(guó)還未建立一個(gè)全國(guó)聯(lián)網(wǎng)的企業(yè)信息系統(tǒng)，企業(yè)信用評(píng)級(jí)機(jī)制不健全，使得企業(yè)的信用評(píng)級(jí)結(jié)果不能真實(shí)、全面地反映其經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況，評(píng)估過(guò)程帶有較多主觀因素和個(gè)人色彩。企業(yè)信用評(píng)級(jí)制度不健全、評(píng)級(jí)結(jié)果不真實(shí)，也是阻礙企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)重要原因。另外，履債償債機(jī)制尚未建立，發(fā)債企業(yè)的行為無(wú)法受到有效的約束，也不利于建立完善的企業(yè)信用制度。
缺乏規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具。目前我國(guó)債券市場(chǎng)缺乏規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的工具，中國(guó)現(xiàn)在的利率水平處于歷史低位，因此可以預(yù)見(jiàn)利率肯定會(huì)上揚(yáng)，但我們發(fā)行的國(guó)債與企業(yè)債都以固定利率為主，于是持有長(zhǎng)期債券的投資者必然面臨較大的利率風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，由于持有量大，而市場(chǎng)流動(dòng)性又差，一旦利率上升，根本無(wú)法逃避。機(jī)構(gòu)投資者目前采取的避險(xiǎn)方法是通過(guò)調(diào)整持倉(cāng)結(jié)構(gòu)：一是短期債券持有比重大一點(diǎn)，二是浮動(dòng)利率債券比例高一點(diǎn)，這勢(shì)必影響其持有債券的總量，而且也不能真正降低風(fēng)險(xiǎn)。這會(huì)制約機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)債券的需求。
缺乏機(jī)構(gòu)投資者支持的企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢對(duì)企業(yè)債券而言，如果有大量機(jī)構(gòu)投資者的存在，將使企業(yè)債券流通市場(chǎng)上始終存在交易對(duì)手，投資者能夠以較低的代價(jià)隨時(shí)轉(zhuǎn)讓其持有的債券，大大提高企業(yè)債券的流通性，從而活躍市場(chǎng)，促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。然而目前我國(guó)資本市場(chǎng)上培育出來(lái)的投資機(jī)構(gòu)數(shù)量還很少，資金總量也不多，而這其中用于債券投資的機(jī)構(gòu)數(shù)量和資金總量則更少。
由于缺乏大量有效的機(jī)構(gòu)投資者，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性和活躍性比較差，絕大部分的企業(yè)從買(mǎi)入到兌付都沒(méi)有流通的機(jī)會(huì)。投資者如果急需將債券變現(xiàn)，往往只能選擇提前兌付的方式，以損失較多的利息收入為代價(jià)；即使有少量可以進(jìn)行場(chǎng)內(nèi)交易和柜臺(tái)交易的債券，也大多是有行無(wú)市，難以引起大眾投資者的興趣。
機(jī)構(gòu)投資者普遍不看好目前的企業(yè)債券。因?yàn)槟壳捌髽I(yè)債券市場(chǎng)的規(guī)模太小，債券利率以固定利率為主，存在較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)，此外，投資企業(yè)債券還需要交20％的利息稅，又使收益進(jìn)一步縮水。缺少機(jī)構(gòu)投資者，企業(yè)債券流通市場(chǎng)的活躍只能是紙上談兵。
對(duì)策首先，優(yōu)化企業(yè)債券一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)的建設(shè)。一是建立和完善企業(yè)債券發(fā)行核準(zhǔn)制。我國(guó)企業(yè)債券目前仍采用傳統(tǒng)的審批模式，監(jiān)管部門(mén)一直強(qiáng)調(diào)審查企業(yè)的還本付息能力，這樣導(dǎo)致監(jiān)管部門(mén)充當(dāng)企業(yè)債券保證人的角色，政府承擔(dān)了企業(yè)債券的兌付風(fēng)險(xiǎn)，不利于企業(yè)債券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。隨著市場(chǎng)監(jiān)管體系的改革，企業(yè)債券正從“以地區(qū)為對(duì)象的切塊式額度管理”轉(zhuǎn)向“總量控制下的以企業(yè)為對(duì)象的市場(chǎng)化管理”。在未來(lái)的核準(zhǔn)制下，監(jiān)管部門(mén)應(yīng)主要負(fù)責(zé)對(duì)發(fā)行文件進(jìn)行合規(guī)性審查，將企業(yè)還本付息能力的評(píng)判交給社會(huì)中介機(jī)構(gòu)，監(jiān)督發(fā)行人的信息披露、中介機(jī)構(gòu)的規(guī)范運(yùn)作和盡職責(zé)任，監(jiān)督債券托管、交易和結(jié)算等服務(wù)組織的依法規(guī)范運(yùn)行。同時(shí)，由于我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的成熟程度遠(yuǎn)不如股票市場(chǎng)，立即推行核準(zhǔn)制的時(shí)機(jī)尚不成熟，因此決定了企業(yè)債券核準(zhǔn)制的推行是一個(gè)逐步建立和完善的過(guò)程。
二是增加單個(gè)發(fā)行主體的每次發(fā)行量。為培育二級(jí)市場(chǎng)，提高機(jī)構(gòu)投資者的需求，應(yīng)當(dāng)在政策上鼓勵(lì)增加單個(gè)發(fā)行體的每次發(fā)行量，只有發(fā)行盤(pán)子達(dá)到一定規(guī)模，而不是像目前將有限的年度規(guī)模分散給眾多發(fā)行體，才能使二級(jí)市場(chǎng)交易特別是機(jī)構(gòu)間的交易具備一定基礎(chǔ)，債券流動(dòng)性才能得以提高，以進(jìn)一步吸引機(jī)構(gòu)投資者的偏好，從而步入一個(gè)市場(chǎng)化的良性循環(huán)之中。
三是優(yōu)化企業(yè)債券品種結(jié)構(gòu)。豐富企業(yè)債券品種，建立品種多樣、功能齊全、利率靈活的企業(yè)債券品種系列。可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行已在少數(shù)企業(yè)試點(diǎn)，具備條件的企業(yè)還可試發(fā)行附新股認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券；要增加抵押公司債券、擔(dān)保公司債券的發(fā)行，盡量減少信用公司債券的發(fā)行；隨著我國(guó)利率市場(chǎng)化改革、金融市場(chǎng)的完善，要逐步放寬對(duì)企業(yè)債券利率的限制，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)償試發(fā)行與物價(jià)指數(shù)相聯(lián)系的浮動(dòng)利率債券；要逐步增加中長(zhǎng)期企業(yè)債券的比重，改變長(zhǎng)期以來(lái)短期企業(yè)債券畸重，中長(zhǎng)期企業(yè)債券畸輕的結(jié)構(gòu)。
四是加強(qiáng)企業(yè)債券流通市場(chǎng)建設(shè)。加快發(fā)展我國(guó)債券市場(chǎng)不僅要擴(kuò)大一級(jí)市場(chǎng)規(guī)模，更要加強(qiáng)二級(jí)流通市場(chǎng)建設(shè)。一級(jí)市場(chǎng)是二級(jí)市場(chǎng)的基礎(chǔ)，二級(jí)市場(chǎng)是一級(jí)市場(chǎng)的保障，為一級(jí)市場(chǎng)提供流通渠道和交易方式。
我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢的一個(gè)重要原因是流通市場(chǎng)的嚴(yán)重滯后。二級(jí)市場(chǎng)的滯后嚴(yán)重影響了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。首先是影響了投資者的積極性，二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性差使企業(yè)債券成為儲(chǔ)蓄的替代品。交投不活躍阻礙了機(jī)構(gòu)投資者在二級(jí)市場(chǎng)的出入，嚴(yán)重制約債券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大；其次是二級(jí)市場(chǎng)的滯后使企業(yè)債券的投資風(fēng)險(xiǎn)不能夠有效化解，使其投資風(fēng)險(xiǎn)集中在初始投資者，風(fēng)險(xiǎn)不能社會(huì)化，嚴(yán)重挫傷了投資者的積極性。同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)未能社會(huì)化也使投資者不能夠?qū)ζ髽I(yè)債券發(fā)行人形成有效的制約，使投資風(fēng)險(xiǎn)有進(jìn)一步加大的可能。加強(qiáng)企業(yè)債券流通市場(chǎng)的建設(shè)，提高企業(yè)債券的流動(dòng)性，將對(duì)發(fā)行人形成有效制約，從根本上解決企業(yè)債券到期不能及時(shí)兌付問(wèn)題，降低兌付風(fēng)險(xiǎn)，有效推動(dòng)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。拓寬企業(yè)債券的交易渠道。
企業(yè)債券市場(chǎng)一般有兩個(gè)：交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)。可以認(rèn)為同時(shí)在交易所和場(chǎng)外交易市場(chǎng)上進(jìn)行，但真正的企業(yè)債券交易市場(chǎng)是場(chǎng)外交易市場(chǎng)，該市場(chǎng)上的交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于交易所內(nèi)交易量，因此我國(guó)企業(yè)債券的交易還應(yīng)拓寬交易渠道。其次，不僅要在存量上調(diào)整和擴(kuò)充現(xiàn)有機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模，更要在增量上全方位引入全新的機(jī)構(gòu)投資者。
一是組建債券基金。從國(guó)外公司債券市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，擴(kuò)大債券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者，成立債券投資基金是活躍債券市場(chǎng)的重要手段。與股票基金相比，債券基金有著不同的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，是基金市場(chǎng)的主要品種之一。債券基金不僅是股票市場(chǎng)低迷時(shí)，投資者規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并獲得收益的避風(fēng)港，也是諸如保險(xiǎn)公司、社?；鸬缺姸嗟惋L(fēng)險(xiǎn)偏好投資者獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定資本回報(bào)的重要工具。
1.企業(yè)債券的概念
企業(yè)債券是企業(yè)為籌集資金，依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債券。企業(yè)債券代表著發(fā)債企業(yè)和投資者之間的一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系，債券持有人是企業(yè)的債權(quán)人，不是所有者，無(wú)權(quán)參與或干涉企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理。企業(yè)債券和股票一樣，同屬有價(jià)證券，可以自由轉(zhuǎn)讓。
在外國(guó)，因其發(fā)債主體只限于股份有限公司，企業(yè)債券和公司證券兩個(gè)名稱(chēng)可以在同一個(gè)意義上使用，兩者有時(shí)可以混稱(chēng)，但按國(guó)際通行叫法應(yīng)稱(chēng)為公司證券。在我國(guó)，企業(yè)債券的概念、范圍較寬。按《企業(yè)債券管理?xiàng)l理》規(guī)定，發(fā)債企業(yè)泛指具有法人資格的各類(lèi)性質(zhì)的企業(yè)，包括股份制公司，應(yīng)此，公司證券在我國(guó)也稱(chēng)企業(yè)債券。
2.企業(yè)債券的基本要素
企業(yè)債券是一種籌資手段和投資工具。作為體現(xiàn)債權(quán)債務(wù)憑證，其基本要素主要由以下幾個(gè)方面組成+
一是發(fā)債主體。在我國(guó)，企業(yè)債券的發(fā)行主體是指在我國(guó)境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)。企業(yè)按法定程序發(fā)行債券，取得一定時(shí)期資金的使用權(quán)及由此帶來(lái)的利益，同時(shí)又承擔(dān)著舉債的風(fēng)險(xiǎn)和義務(wù)，須按期還本付息。除被批準(zhǔn)的企業(yè)外，任何單位和個(gè)人不得發(fā)行企業(yè)債券。
二是投資人，即債券持有人。其享有按
規(guī)定取得利息和到期收回本金的權(quán)利，但不參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況不承擔(dān)責(zé)任。
三是利率。企業(yè)債券利率的高低直接關(guān)系到發(fā)債企業(yè)籌資數(shù)量、籌資成本和投資者的債券利益。企業(yè)債券的利率受投資者對(duì)收益率的接受程度、發(fā)債企業(yè)的承受能力和社會(huì)信譽(yù)、市場(chǎng)利率的變化趨勢(shì)和債券期限的長(zhǎng)短等因素的影響。
四是期限。從債券發(fā)行日起到償還本息日止的這段時(shí)間為債券的期限。企業(yè)通常根據(jù)資金需求的期限、未來(lái)市場(chǎng)利率走勢(shì)、流通市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度、債券市場(chǎng)上其他債券的期限情況、投資者的偏好等來(lái)確定發(fā)行債券的期限結(jié)構(gòu)。
二、簡(jiǎn)析我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)目前存在的問(wèn)題
從我國(guó)企業(yè)債券十多年發(fā)展歷程來(lái)看，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)為國(guó)家經(jīng)濟(jì)建設(shè)籌集了大量資金，為培育資本市場(chǎng)、促進(jìn)國(guó)企改革、金融體制改革和投融資體制改革作出了積極的貢獻(xiàn)。但是與世界資本市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀相比（發(fā)行債券是西方企業(yè)的主要籌資渠道，而股標(biāo)籌資占較小部分），與我國(guó)的股票、國(guó)債市場(chǎng)相比，我國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)相對(duì)滯后，無(wú)論在發(fā)行規(guī)模還是在二級(jí)市場(chǎng)的成熟程度上都存在很大差距，企業(yè)債券在整個(gè)證券市場(chǎng)中的地位和作用還沒(méi)有得到充分的發(fā)揮。與其它金融產(chǎn)品相比，企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展真是舉步維艱。原因何在要回答這個(gè)問(wèn)題必須對(duì)我國(guó)企業(yè)債券的供求關(guān)系和市場(chǎng)條件作一經(jīng)濟(jì)分析。
（一）企業(yè)債券發(fā)行需求約束
1.證券市場(chǎng)的戰(zhàn)略誤導(dǎo)，企業(yè)債券市場(chǎng)末被納入證券市場(chǎng)總體發(fā)展規(guī)劃
我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)的深層次制度根源，是政府驅(qū)動(dòng)型證券市場(chǎng)發(fā)展模式的誤導(dǎo)。政府驅(qū)動(dòng)模式導(dǎo)致我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展目標(biāo)的二元化’既要承擔(dān)優(yōu)化配置資金的任務(wù)，又要肩負(fù)對(duì)企業(yè)實(shí)行股份制改造，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的使命，只有滿(mǎn)足上述二者要求的市場(chǎng)形式才能得到政府扶持和鼓勵(lì)。當(dāng)二元目標(biāo)發(fā)生沖突難以?xún)扇珪r(shí)，實(shí)際操作中往往是犧牲資金配置效率，以保證經(jīng)濟(jì)改革順利進(jìn)行。這一戰(zhàn)略模式使得企業(yè)債券市場(chǎng)變成政府發(fā)展證券市場(chǎng)實(shí)踐中最不受重視的部分。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展受到約束的另一具重要原因在于企業(yè)自身存在許多缺陷，主要表現(xiàn)在如企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度不合理、企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不合理、企業(yè)自身缺乏信譽(yù)等。
2.缺乏企業(yè)債券定價(jià)的人民幣基準(zhǔn)利率
基準(zhǔn)利率是指資金市場(chǎng)上公認(rèn)的具有普遍參考價(jià)值的利率，是形成其它金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格的基礎(chǔ)。也就是說(shuō)，要實(shí)現(xiàn)利率的市場(chǎng)化和自由化，金融市場(chǎng)上必須有一個(gè)被市場(chǎng)參與者普遍認(rèn)可的基準(zhǔn)利率，其它相關(guān)金融產(chǎn)品的價(jià)格根據(jù)該利率的水平來(lái)制定。從國(guó)際金融市場(chǎng)的一般規(guī)律來(lái)看，有資格成為這一利率的只能是那些結(jié)構(gòu)合理、信譽(yù)高、流通性好的金融產(chǎn)品的利率，而在市場(chǎng)上最具備這一特點(diǎn)的利率就是國(guó)債的收益率。因?yàn)?，?guó)債的發(fā)行主體是國(guó)家，其信譽(yù)高，投資國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)最低。國(guó)債的發(fā)行量大，流通性好，變現(xiàn)能力。國(guó)債發(fā)行時(shí)間固定，品種期限結(jié)構(gòu)合理，市場(chǎng)參與者隨時(shí)可以得到從3個(gè)月期到10年期以上的國(guó)債收益率。正是因?yàn)閲?guó)債收益率具有這些特點(diǎn)，金融市場(chǎng)的參與者一般都用此利率作為市場(chǎng)利率的一個(gè)基準(zhǔn)。在過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間里，由于我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，在整個(gè)金融市場(chǎng)上就沒(méi)有一個(gè)基準(zhǔn)利率。這在客觀上就給企業(yè)債券的定價(jià)帶來(lái)了困難，在這種情況下確定的企業(yè)債券利率很難對(duì)投資者產(chǎn)生吸引力。
3.缺乏科學(xué)的企業(yè)債券定價(jià)體系
由于缺乏市場(chǎng)公認(rèn)的基準(zhǔn)利率，因此，在為企業(yè)債券定價(jià)時(shí)，只能采取行政方法來(lái)確定。如政府有關(guān)部門(mén)規(guī)定，企業(yè)債券的票息不能高于同期銀行存款的40％.實(shí)踐證明這種定價(jià)方法極不合理，因?yàn)椋@種定價(jià)方法沒(méi)有考慮信用的價(jià)值。根據(jù)這個(gè)規(guī)定，無(wú)論企業(yè)信譽(yù)好壞，償還能力強(qiáng)弱，以及投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小，只要發(fā)行債券的期限相同，債券品種的價(jià)格就一樣，這在客觀上就給企業(yè)債券的價(jià)格信號(hào)造成了混亂。而且，實(shí)際上，我國(guó)發(fā)行的許多企業(yè)債券利率比同期國(guó)債收益率還低，這就限制了投資者購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券的積極性。
（二）企業(yè)債券投資需求的約束
1.二級(jí)市場(chǎng)發(fā)育不成熟，企業(yè)債券流動(dòng)性差
我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的一級(jí)市場(chǎng)雖然發(fā)展緩慢，但畢竟在前進(jìn)。而目前我國(guó)企業(yè)債券的二級(jí)市場(chǎng)幾乎處于停滯狀態(tài)，表現(xiàn)在上市品種少、規(guī)模小、交易量不大。企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)發(fā)展緩慢的直接后果是企業(yè)債券的變現(xiàn)能力差，投資者一旦需要資金，手中的債券卻賣(mài)不出去，企業(yè)債券等于銀行定期存款，甚至還不如定期存款（定期存款可提前支取，而企業(yè)債券不能），債券的優(yōu)越性不能體現(xiàn)出來(lái)，影響投資者的信心。企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)滯后必然會(huì)反過(guò)來(lái)影響一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行，從而制約了企業(yè)債券市場(chǎng)的總體發(fā)展。
2.企業(yè)債券的品種、期限單一，缺乏金融創(chuàng)新自1988年我國(guó)發(fā)行企業(yè)債券以來(lái)，企業(yè)債券的發(fā)行品種基本上一個(gè)模式’重點(diǎn)建設(shè)債券或中央企業(yè)債券或地方企業(yè)債券、期限2－3年、到期一次還本付息、統(tǒng)一利率等，幾年一貫制，缺乏靈活與金融創(chuàng)新，對(duì)投資者吸引力不大，即使有投資者，其面對(duì)的企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)很大，企業(yè)債券市場(chǎng)只能是死氣沉沉，冷冷清清。
3.缺乏權(quán)威的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，企業(yè)債券信用評(píng)級(jí)不規(guī)范
在我國(guó)，發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)對(duì)其發(fā)行債券情況的信息披露極少，投資者對(duì)企業(yè)債券的風(fēng)險(xiǎn)性，流動(dòng)性，安全性和收益性缺乏充分了解。這樣，中介機(jī)構(gòu)特別是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)科學(xué)而客觀的信用等級(jí)評(píng)定，就成為債券市場(chǎng)上融資者與投資者溝通的橋梁。目前我國(guó)雖然也出現(xiàn)了許多中介機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，每次發(fā)行的企業(yè)債券也都有信用評(píng)級(jí)，但由于缺乏客觀的標(biāo)準(zhǔn)，甚至許多中介機(jī)構(gòu)給錢(qián)就蓋章，缺乏職業(yè)道德。結(jié)果，許多被中介機(jī)構(gòu)評(píng)為AA級(jí)的企業(yè)債券，仍出現(xiàn)了到期不還的現(xiàn)象。投資者就不得不對(duì)中介機(jī)構(gòu)的客觀、中立和公正表示疑慮，從而使中介機(jī)構(gòu)失去了投資者的信任。
三、我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展思路
我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)狀況與發(fā)展極不適應(yīng)，這一問(wèn)題己越來(lái)越受到政府的重視和市場(chǎng)的關(guān)注，也為越來(lái)越多的理論和實(shí)際工作者所認(rèn)識(shí)到。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的順利推進(jìn)，我國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)必然獲得長(zhǎng)足的發(fā)展。但企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展將是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，在這一過(guò)程中，需要大力創(chuàng)造條件，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)債券的運(yùn)作管理，努力培育和推動(dòng)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的全面發(fā)展。
1.轉(zhuǎn)變證券市場(chǎng)的發(fā)展戰(zhàn)略，擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行額度，提高資金的配置效率
（1）理順股票、國(guó)債和企業(yè)債券三者的關(guān)系，明確企業(yè)債券的主體地位。就靜態(tài)而言，股票、國(guó)債與企業(yè)債券三個(gè)市場(chǎng)所吸納的資金量的確表現(xiàn)為此消彼長(zhǎng)相互替代。然而從動(dòng)態(tài)和結(jié)構(gòu)看，三者則呈現(xiàn)出相互補(bǔ)充相互促進(jìn)的關(guān)系。近期我國(guó)債券的發(fā)行，特別是上市公司的融資債券以及非上市公司的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行，有助于減輕股市擴(kuò)容的壓力。因此，在證券市場(chǎng)發(fā)展指導(dǎo)思想上，不應(yīng)當(dāng)簡(jiǎn)單化地把企業(yè)債券同股票、國(guó)債對(duì)立起來(lái)。
（2）擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行額度，滿(mǎn)足一些經(jīng)營(yíng)優(yōu)良的大企業(yè)的發(fā)展需求。目前我國(guó)已具備了對(duì)企業(yè)債券的巨大需求，但由于大力發(fā)行企業(yè)債券的系列配套條件還需要在發(fā)展中逐漸完善，我國(guó)可以采取逐漸擴(kuò)大規(guī)模的辦法，最后取消債券發(fā)行的額度控制。在企業(yè)債券發(fā)行額度的結(jié)構(gòu)控制上，我國(guó)一方面應(yīng)當(dāng)繼續(xù)保持一些國(guó)有重點(diǎn)企業(yè)的發(fā)債需求，另一方面可以安排一部分額度給予一些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良、卻又資金短缺的民營(yíng)企業(yè)。
2.明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，嚴(yán)格發(fā)債主體，提高企業(yè)信譽(yù)
要構(gòu)建真正意義上的企業(yè)債券市場(chǎng)，最根本的是要對(duì)企業(yè)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行改革。從根本上說(shuō)，產(chǎn)權(quán)改革的目的是為了創(chuàng)造出真正的所有者或理性的市場(chǎng)主體。企業(yè)一旦改造成為真正能自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自我約束、自求發(fā)展的法人實(shí)體或法律地位獨(dú)立、行為自主、責(zé)任自負(fù)的市場(chǎng)主體，也就自然成為企業(yè)債券市場(chǎng)上的主體，必然擁有真正的籌資自，企業(yè)債券的發(fā)行必然是企業(yè)自主選擇的結(jié)果。企業(yè)產(chǎn)權(quán)明晰，擁有獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)，企業(yè)根據(jù)市場(chǎng)的供求，基于自身的盈利能力和償債能力，逐步發(fā)展企業(yè)債券的規(guī)模，成為真正的合格的發(fā)行主體，接受市場(chǎng)和投資者的合理約束和監(jiān)督，在真正市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的環(huán)境中運(yùn)作，并確保債券的到期償還。同時(shí)，要建立企業(yè)債券市場(chǎng)的準(zhǔn)入機(jī)制，不具備發(fā)行條件的企業(yè)，堅(jiān)決不能進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)。這樣明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，嚴(yán)格發(fā)債主體，就可以過(guò)濾掉一大批不合格的企業(yè)進(jìn)入債券市場(chǎng)，這對(duì)于提高企業(yè)信譽(yù)，重建企業(yè)債券形象，樹(shù)立投資者信心和規(guī)范舉債企業(yè)的行為將起到很好的作用。
3.對(duì)企業(yè)債券的發(fā)行市場(chǎng)進(jìn)行配套改革
（1）建立人民幣債券市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率，使發(fā)行利率市場(chǎng)化。利率是企業(yè)債券發(fā)行流通的核心問(wèn)題之一，在一定程度上對(duì)債券市場(chǎng)供求關(guān)系起著決定作用。因此，發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)要求建立我國(guó)的人民幣基準(zhǔn)利率，理順資金市場(chǎng)價(jià)格，實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)證明，在眾多的金融產(chǎn)品中，能擔(dān)負(fù)起人民幣基準(zhǔn)利率重任的只能是國(guó)債產(chǎn)品。因此，我們要大力發(fā)展國(guó)債市場(chǎng)，盡快實(shí)現(xiàn)國(guó)債發(fā)行利率的市場(chǎng)化，豐富國(guó)債期限結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)國(guó)債利率的基礎(chǔ)參考作用，使企業(yè)債券發(fā)行利率的制定不再比照銀行儲(chǔ)蓄存款利率，而是以同期限國(guó)債的收益率為基準(zhǔn)利率，并在此基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)包括債券收益率在內(nèi)的利率市場(chǎng)化。
（2）建立科學(xué)的企業(yè)債券定價(jià)體系。高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要法則。根據(jù)這個(gè)法則，投資者要想獲得高的投資額，就要承擔(dān)高的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)要想以較低的成本融入資金，就得有較高的信譽(yù)。因?yàn)椴煌抛u(yù)級(jí)別的企業(yè)融入資金所支付的成本是不一樣的。如果說(shuō)AA級(jí)企業(yè)的融資成本為同期國(guó)債收率（基準(zhǔn)利率）上加30個(gè)基本點(diǎn)，CCC級(jí)企業(yè)斥應(yīng)該加上200～300個(gè)基本點(diǎn)。正因?yàn)椴煌庞眉?jí)別的籌資者的成本不一樣，這在客觀上迫使企業(yè)改變經(jīng)營(yíng)機(jī)制提高自身信譽(yù)和信用級(jí)別，并在投資者群體中樹(shù)立良好形象。
（3）發(fā)行方式創(chuàng)新，發(fā)行規(guī)?；档桶l(fā)行成本。由于我國(guó)企業(yè)債券流通性差，企業(yè)信用級(jí)別低或者券商自身銷(xiāo)售渠道不暢等原因，歷年來(lái)我國(guó)企業(yè)債券的銷(xiāo)售狀況不佳（這兩年略有改觀）。要解決這一問(wèn)題，就必須進(jìn)行發(fā)行方式的創(chuàng)新。一是采取利率招標(biāo)的方式，使企業(yè)能選擇發(fā)行成本較低而發(fā)行效率最高的券商，直接降低企業(yè)籌資成本；二是發(fā)行規(guī)?；?，管理層應(yīng)適當(dāng)加大中央債券的額度，鼓勵(lì)增加單個(gè)發(fā)行體的發(fā)行量，企業(yè)債券上網(wǎng)發(fā)行，擴(kuò)大無(wú)紙化債券的比重。
（4）積極推行企業(yè)債券的新品種。品種單一，投資者選擇余地小，這也是我國(guó)債券市場(chǎng)、尤其是交易市場(chǎng)發(fā)展緩慢的重要結(jié)癥之一。因此，應(yīng)研究開(kāi)發(fā)，適時(shí)推出一些新品種，如上市公司或準(zhǔn)備上市的公司可發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；外向型公司可適當(dāng)發(fā)行外幣債券；此外，還可推出貼現(xiàn)債券、浮動(dòng)利率債券、可贖回債券和收益?zhèn)?，以適應(yīng)市場(chǎng)的需要。
4.積極培育企業(yè)債券的流通市場(chǎng)，提高企業(yè)債券的流動(dòng)性
我國(guó)的企業(yè)債券長(zhǎng)期以來(lái)一直處于“只發(fā)行，無(wú)交易,的狀態(tài)，尤其是地方企業(yè)債券。由于企業(yè)債券交易呆滯，流通性差，加大了投資者對(duì)其的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，到期兌現(xiàn)要求增加，使債券的滾動(dòng)發(fā)行更加困難。因此，發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的當(dāng)務(wù)之急，是解決企業(yè)債券的流通問(wèn)題。
（1）發(fā)展企業(yè)債券的二級(jí)市場(chǎng)。二級(jí)市場(chǎng)是債券市場(chǎng)的生命線(xiàn)，如果一個(gè)市場(chǎng)只有一級(jí)市場(chǎng)而無(wú)二級(jí)市場(chǎng)，那么這個(gè)市場(chǎng)就不可能壯大，因此，要建立一個(gè)活躍、高效的企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)，為一級(jí)市場(chǎng)創(chuàng)造一個(gè)良好的環(huán)境。配合利率市場(chǎng)化改革，增加企業(yè)債券的上市品種，逐步放開(kāi)企業(yè)債券轉(zhuǎn)讓流通價(jià)格，使債券在持有期間能合理流動(dòng)和直接變現(xiàn)，從而推動(dòng)債券發(fā)行市場(chǎng)的健康發(fā)展。
（2）建立企業(yè)債券的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。從一些市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)看，企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)由場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)和場(chǎng)上交易券商柜臺(tái)交易市場(chǎng)并列構(gòu)成，其中多數(shù)國(guó)家以場(chǎng)外市場(chǎng)為主。針對(duì)我國(guó)目前場(chǎng)外交易市場(chǎng)相對(duì)薄弱，應(yīng)重點(diǎn)考慮發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)。
（3）建立統(tǒng)一的債券登記、保管和清算中心。從各國(guó)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，金融市場(chǎng)越來(lái)越依賴(lài)于以先進(jìn)的電子計(jì)算機(jī)技術(shù)和現(xiàn)代通訊手段為技術(shù)支持的支付系統(tǒng)和證券結(jié)算系統(tǒng)。我國(guó)要發(fā)展證券市場(chǎng)，就應(yīng)建立全國(guó)統(tǒng)一的債券保管和清算中心，只有這樣，才可能使我國(guó)的債券市場(chǎng)上一個(gè)臺(tái)階。
5.培育企業(yè)債券的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍機(jī)構(gòu)投資者具有專(zhuān)業(yè)知識(shí)，能夠?qū)ν顿Y工具的好壞作出自己的判斷，不易出現(xiàn)跟風(fēng)行為，這對(duì)于市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展是必不可少的；機(jī)構(gòu)投資者可以自己的風(fēng)險(xiǎn)嗜好進(jìn)行資產(chǎn)組合，抗御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)；機(jī)構(gòu)投資者有一套內(nèi)部和外部制約機(jī)制，投資行為比較規(guī)范；機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展和壯大有利于二級(jí)市場(chǎng)的繁榮。因此，要使我國(guó)證券市場(chǎng)走向規(guī)范和成熟，就必須大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，確切地說(shuō)，就是要大力發(fā)展各式各樣的投資基金，（目前我國(guó)投資基金己開(kāi)始起步）如證券投資基金、國(guó)債基金、股票基金、企業(yè)債券基金、混合型基金、保險(xiǎn)基金等，以滿(mǎn)足各個(gè)階層、各種風(fēng)險(xiǎn)嗜好的投資者的需要。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍發(fā)展起來(lái)后，由于在市場(chǎng)上進(jìn)行操作的是以專(zhuān)業(yè)人士為主，因此，證券市場(chǎng)的發(fā)展就會(huì)更加平穩(wěn)和規(guī)范。
6.建立企業(yè)債券的法律法規(guī)體系，加強(qiáng)政府監(jiān)督建立和完善與企業(yè)債券相關(guān)的各項(xiàng)法律制度，加強(qiáng)監(jiān)管是促進(jìn)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要舉措。我國(guó)管理層應(yīng)當(dāng)在相關(guān)證券法規(guī)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善企業(yè)債券發(fā)行的法律法規(guī)，從而規(guī)范企業(yè)債券市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的運(yùn)作。同時(shí)，由債券主管部門(mén)對(duì)我國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)建立一個(gè)有力監(jiān)管體系也是當(dāng)務(wù)之急的。
（1）完善企業(yè)債券的信用評(píng)級(jí)制度，樹(shù)立中介機(jī)構(gòu)信譽(yù)。企業(yè)債券的信用等級(jí)標(biāo)志著債券本身的信任程度和企業(yè)的償債能力。把企業(yè)債券的信用等級(jí)公開(kāi)披露出來(lái)，有利于投資者識(shí)別和判斷。債券評(píng)級(jí)由專(zhuān)門(mén)的中介機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)公司進(jìn)行。要建立一個(gè)被廣大投資者信任的評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)，就必須建立一套嚴(yán)格的對(duì)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督和管理的法規(guī)，使信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)自己的評(píng)定結(jié)果負(fù)責(zé)。同時(shí)，政府有關(guān)部門(mén)應(yīng)借鑒國(guó)際上通行的信用評(píng)級(jí)辦法制定一個(gè)債券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，這樣可防止信用等級(jí)極差的企業(yè)債券進(jìn)入市場(chǎng)，為廣大投資者提供一個(gè)選擇投資產(chǎn)品的參考。
（2）完善企業(yè)債券的擔(dān)保制度。強(qiáng)化企業(yè)債券擔(dān)保制度，開(kāi)展資產(chǎn)抵押、不可撤銷(xiāo)或負(fù)連帶責(zé)任等多種擔(dān)保形式，擔(dān)保不落實(shí)或虛假擔(dān)保的一律不予批準(zhǔn)發(fā)行債券，這是對(duì)防范企業(yè)債券違約的一項(xiàng)重要制度。擔(dān)保制度健全的關(guān)鍵在于對(duì)企業(yè)違約時(shí)處理抵押物的技術(shù)操作問(wèn)題。西方國(guó)家的財(cái)團(tuán)抵押方式值得借鑒。這一方式的特點(diǎn)是以企業(yè)特定的財(cái)產(chǎn)（例如容易變賣(mài)的產(chǎn)品、原料甚至機(jī)器設(shè)備等）為抵押標(biāo)的，比較有利于操作。
（3）建立對(duì)債券持有人的利益保護(hù)機(jī)制。投資購(gòu)買(mǎi)債券是一種投資行為。投資有收益也有風(fēng)險(xiǎn)，爭(zhēng)取收益規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，是投資者的共同愿望。因此，有必要在企業(yè)債券市場(chǎng)上建立起對(duì)債券持有人利益的法律保護(hù)機(jī)制，保障投資者債權(quán)的實(shí)現(xiàn)，使投資者保持對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)的信心。從我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的實(shí)際情況看，建立對(duì)債券持有人利益的法律保護(hù)機(jī)制，需要做好以下兩方面工作：一是增強(qiáng)債券條款的約束力。這要求債券票面上不僅要規(guī)定兌付債券本金和利息的條款，而且在債券上或有關(guān)法律文件中，應(yīng)當(dāng)有兩項(xiàng)主要的契約條款，即同等優(yōu)先清償權(quán)條款和限制抵押條款。二是建立企業(yè)受托人制度。在西方國(guó)家這一制度是為了解決人數(shù)眾多的特券人難以集中行使權(quán)利的問(wèn)題而設(shè)立的，即由發(fā)債公司與信托公司簽訂協(xié)議，如前者不能到期兌付，則持券人將權(quán)力委托給信托公司，讓其統(tǒng)一行使抵押權(quán)以使投資者獲得本金。我國(guó)今后在企業(yè)債券發(fā)行中要逐漸引入并完善這一制度。
一、債券融資特點(diǎn)與優(yōu)勢(shì)
（一）降低企業(yè)稅負(fù)，增加稅后利潤(rùn) 對(duì)于企業(yè)而言，由于債務(wù)利息和股利支出順序不同，根據(jù)稅法的相關(guān)規(guī)定，債券融資的利息支出可以在稅前列支，而股息則在要在稅后支付。這就相當(dāng)于債券籌資的成本中有一部分是由國(guó)家負(fù)擔(dān)的，因此采用債券融資方式能夠?yàn)槠髽I(yè)節(jié)約大量稅收支出。目前我國(guó)的所得稅稅率為25%，相當(dāng)于企業(yè)舉債成本中有25%是由國(guó)家承擔(dān)的。因此，通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券融資可以為企業(yè)節(jié)省大量的稅負(fù)，使企業(yè)稅后利潤(rùn)增加。
（二）優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu) 信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，企業(yè)價(jià)值與負(fù)債率呈正相關(guān)，企業(yè)質(zhì)量越高其負(fù)債率越高。研究表明，當(dāng)企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券回購(gòu)股份時(shí)，股票價(jià)格上升；當(dāng)企業(yè)發(fā)行股票還債時(shí)，股票價(jià)格會(huì)下降?？梢?jiàn)，債券融資并不是單純的融資行為，其對(duì)企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)具有重要作用，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)值最大化的有效途徑。
（三）有效激勵(lì)經(jīng)理人與員工的工作 對(duì)于企業(yè)而言，債務(wù)的存在意味著其面臨無(wú)法償還債務(wù)的財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，在這種情況下，企業(yè)經(jīng)理人會(huì)并帶領(lǐng)員工努力經(jīng)營(yíng)好企業(yè)以降低此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)角度上來(lái)看，債券融資能夠有效避免經(jīng)理人的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，從而有效改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況，優(yōu)化內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。
（四）有利于股東對(duì)股權(quán)的控制 企業(yè)通過(guò)債券融資方式融資，其對(duì)企業(yè)的控制權(quán)沒(méi)有發(fā)生變化，只要企業(yè)能夠按時(shí)歸還本息，股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)便不會(huì)動(dòng)搖，而股權(quán)融資方式會(huì)導(dǎo)致股權(quán)的分散，不利于股東對(duì)經(jīng)營(yíng)權(quán)和管理決策的控制。
二、債券融資市場(chǎng)存在的問(wèn)題
（一）管控機(jī)制過(guò)嚴(yán)限制債券市場(chǎng)的發(fā)展 主要體現(xiàn)在：一是我國(guó)在債券發(fā)行上采取一事一議的審批制度。一方面對(duì)于債券發(fā)行主體具有嚴(yán)格的限制，另一方面對(duì)于債券發(fā)現(xiàn)的額度也有嚴(yán)格限定，有些企業(yè)雖發(fā)行了債券，但由于規(guī)模較小，很難發(fā)揮其籌資作用，還需借助股權(quán)融資方式獲得更多資金。二是對(duì)債券利率的規(guī)定導(dǎo)致其缺乏融資優(yōu)勢(shì)。《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定，企業(yè)債券利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)蓄定期存款利率的40%。債券的低利率會(huì)使得投資者放棄該種方式而轉(zhuǎn)投其他收益更高的投資理財(cái)產(chǎn)品，這也是導(dǎo)致當(dāng)前債券融資市場(chǎng)發(fā)展緩慢的一個(gè)重要原因。三是投資主體以個(gè)人為主，限制機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入?！镀髽I(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定辦理儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)不得將所吸收的儲(chǔ)蓄存款用于購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券，這就將商業(yè)銀行等強(qiáng)勢(shì)金融機(jī)構(gòu)排除在債券投資者之外，而相比較國(guó)外，銀行、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)是企業(yè)債券的主要投資者，其為債券融資市場(chǎng)提供了大量的資金注入，從而支撐了整個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展。因此，我國(guó)要發(fā)展債券融資市場(chǎng)，迫切需要引入經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者，單純依靠個(gè)人投資很難滿(mǎn)足債券融資市場(chǎng)發(fā)展的資金需求。
（二）債券品種單一，期限結(jié)構(gòu)不合理 目前我國(guó)企業(yè)債券品種較為單一，僅有企業(yè)債券和可轉(zhuǎn)換債券兩種，且發(fā)行主體多為政府信用債券。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年我國(guó)共計(jì)發(fā)行各類(lèi)債券86995.14億元，其中政府信用債券發(fā)行67325.6億元，企業(yè)債券發(fā)行4252.33億元，只占總發(fā)行額的4.89%。另外，我國(guó)企業(yè)債券的期限結(jié)構(gòu)與利率設(shè)置不合理。絕大部分企業(yè)債券均采用固定期限和固定利率，浮動(dòng)利率只占很小比率，且付息方式單一，難以滿(mǎn)足不同投資主體的實(shí)際需求，從而嚴(yán)重影響了債券市場(chǎng)投資主體的積極性，在一定程度上阻礙了我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展。
（三）缺乏健全的二級(jí)債券市場(chǎng)，債券的流動(dòng)性過(guò)低 在利率市場(chǎng)化的發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)中，投資者除了安全保值的動(dòng)機(jī)外，更傾向于利用利率的波動(dòng)性通過(guò)買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出債券的方式來(lái)獲利。而我國(guó)目前還沒(méi)有成熟的二級(jí)債券市場(chǎng)，債券流動(dòng)性很差，且企業(yè)債券從數(shù)量和規(guī)模上都很有限，債券投資的盈利能力較低，無(wú)法吸引投資者購(gòu)買(mǎi)和交易。
（四）缺乏有效的行業(yè)監(jiān)管體系與金融基礎(chǔ)設(shè)施 對(duì)于債券市場(chǎng)監(jiān)管的不完善，由于長(zhǎng)期以來(lái)債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢，國(guó)家并未出善的行業(yè)監(jiān)管法律和法規(guī)，導(dǎo)致債券市場(chǎng)較為混亂，部分企業(yè)發(fā)行債券后存在過(guò)期不兌的問(wèn)題。另外，在市場(chǎng)和行業(yè)內(nèi)部還未建立起健全的金融基礎(chǔ)設(shè)施。這嚴(yán)重影響了債券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。
三、債券融資市場(chǎng)發(fā)展對(duì)策
（一）簡(jiǎn)化債券發(fā)行審批流程，推動(dòng)債券市場(chǎng)化運(yùn)作 企業(yè)債券融資的難易程度和成本高低直接受到資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度的影響。在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)下，企業(yè)債券融資更為容易且成本更低?；诖?，我國(guó)發(fā)展債券融資必須積極推進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展，具體對(duì)策如下：
（1）簡(jiǎn)化債券發(fā)行審核程序。我國(guó)原有的債券發(fā)行審核程序過(guò)于復(fù)雜導(dǎo)致其債券的融資成本過(guò)高，從而使很多企業(yè)放棄采用發(fā)行企業(yè)債券的方式進(jìn)行融資。針對(duì)這種情況，相關(guān)部門(mén)應(yīng)積極推進(jìn)債券發(fā)行審批流程的變革，應(yīng)盡量簡(jiǎn)化資本的審核程序，以便減少企業(yè)的融資成本，促使企業(yè)更樂(lè)于采用債券融資的方式。
（2）調(diào)整債券發(fā)行額度。我國(guó)原有的企業(yè)債券發(fā)行審批關(guān)于嚴(yán)苛，根據(jù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要，有關(guān)方面應(yīng)適時(shí)調(diào)整債券發(fā)行額度。在滿(mǎn)足一些國(guó)有企發(fā)債需求同時(shí)允許經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良且缺乏資金的合資企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)等通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券的方式進(jìn)行融資。
（3）鼓勵(lì)符合條件的企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券的方式進(jìn)行融資。要從根本上解決我國(guó)融資機(jī)構(gòu)不合理的問(wèn)題，相關(guān)方面應(yīng)根據(jù)不同企業(yè)特點(diǎn)制定符合整體市場(chǎng)發(fā)展的債券融資策略。一方面，對(duì)于負(fù)債率較高且盈利能力較低的企業(yè)，為保證債券市場(chǎng)的健康發(fā)展，要嚴(yán)格限制其進(jìn)入，以便破壞整個(gè)債券市場(chǎng)秩序，給投資者帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿率過(guò)低且需要通過(guò)債券融資擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的企業(yè)，要鼓勵(lì)其進(jìn)入債券市場(chǎng)進(jìn)行融資。目前，我國(guó)有一些業(yè)績(jī)出色的上市公司，其資產(chǎn)負(fù)債率較低也具有一定的知名度。證監(jiān)會(huì)可鼓勵(lì)這部分企業(yè)采用債券融資方式籌資，而不再采用配股方式籌資。這樣能夠通過(guò)調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)來(lái)調(diào)節(jié)我國(guó)整體融資市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)我國(guó)債券融資市場(chǎng)的良性發(fā)展。
（4）鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入，建立企業(yè)債券基金。相較個(gè)人投資者，銀行、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于債券市場(chǎng)的貢獻(xiàn)更大，其大規(guī)模進(jìn)入能從根本上推動(dòng)整個(gè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。因此，我國(guó)相關(guān)政府部門(mén)應(yīng)放寬對(duì)企業(yè)債券投資者的限制，以便吸引銀行、保險(xiǎn)公司資金進(jìn)駐債券市場(chǎng)，為債券市場(chǎng)帶來(lái)更大的資金流。同時(shí)，設(shè)立以企業(yè)債券為主要投資對(duì)象的企業(yè)債券基金，以便利用專(zhuān)業(yè)化投資優(yōu)勢(shì)，為投資者提供更為便捷的債券市場(chǎng)進(jìn)入途徑。
（三）創(chuàng)新債券品種以滿(mǎn)足投資者不同需求 要根據(jù)我國(guó)市場(chǎng)環(huán)境，結(jié)合發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行債券品種創(chuàng)新，要在期限、付息方式、利率等方面進(jìn)行更為靈活多樣的組合，以便滿(mǎn)足不同偏好的市場(chǎng)參與者的需要。一方面，為保障投資者的購(gòu)買(mǎi)積極性，在制定債券利率時(shí)應(yīng)充分考慮各類(lèi)因素，債券利率的設(shè)定和調(diào)整都嚴(yán)格進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作。企業(yè)要根據(jù)市場(chǎng)上資金的供求狀況和不同企業(yè)的信用等級(jí)、風(fēng)險(xiǎn)差異等因素建立靈活的市場(chǎng)化債券利率浮動(dòng)體系，以便使其更符合風(fēng)險(xiǎn)收益法則，從而提高投資者的購(gòu)買(mǎi)積極性。另一方面，可根據(jù)投資者需求開(kāi)發(fā)更為靈活的債券品種，如在期限上可分短、中、長(zhǎng)期等、在付息方式上可分一次付息、貼息和分期付息等。
（三）加快債券市場(chǎng)建設(shè)，提高債券流通性 流通性是決定企業(yè)債券市場(chǎng)能否快速發(fā)展的重要因素，長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的在很大程度上源于其缺乏健全的交易市場(chǎng)，特別是二級(jí)市場(chǎng)。具體工作如下：一是加快建立做市商制度。做市商制度是由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，不斷地向投資者提供買(mǎi)賣(mài)價(jià)格，并按其提供的價(jià)格接受投資者的買(mǎi)賣(mài)要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行交易，從而為市場(chǎng)提供即時(shí)性和流動(dòng)性，并通過(guò)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差獲取利潤(rùn)。國(guó)際債券市場(chǎng)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)表明，這種雙邊報(bào)價(jià)、自主交易的債券買(mǎi)賣(mài)方式，能夠?yàn)橥顿Y者提供更為便捷的購(gòu)買(mǎi)途徑和更為自主的購(gòu)買(mǎi)環(huán)境，顯著提高債券市場(chǎng)的流通性。二是對(duì)企業(yè)債券進(jìn)行統(tǒng)一托管與清算。目前，我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的債券是分別登記托管和分別結(jié)算的，這嚴(yán)重影響了債券的流通性。因此，應(yīng)盡快實(shí)現(xiàn)對(duì)債券的統(tǒng)一托管和結(jié)算，實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)的協(xié)調(diào)運(yùn)作，這樣既有利于形成較為公允的市場(chǎng)價(jià)格，也可以充分發(fā)揮兩級(jí)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，使市場(chǎng)參與者具有更大的選擇空間，從而顯著提高債券市場(chǎng)的流通效率。三是推進(jìn)債券基金的建立。通過(guò)設(shè)立債券基金有效吸引資本流向債券市場(chǎng)，從而顯著增加債券發(fā)行量，刺激債券市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，通過(guò)債券流動(dòng)性。四是建立多層次的開(kāi)放交易平臺(tái)。目前，國(guó)企業(yè)債券流通市場(chǎng)僅局限在交易所，嚴(yán)重影響了債券流動(dòng)和交易。因此，我國(guó)可參照發(fā)達(dá)國(guó)家設(shè)立場(chǎng)外交易市場(chǎng)，如可以省、區(qū)為單位建立區(qū)域性的債券柜臺(tái)市場(chǎng)，以便解決企業(yè)債券的流通問(wèn)題，為債券雙方交易提供便捷的交易平臺(tái)。
（四）完善企業(yè)債券監(jiān)管體系 首先，相關(guān)立法部門(mén)要在現(xiàn)有證券法規(guī)基礎(chǔ)上，制定和完善企業(yè)債券發(fā)行法律法規(guī)。目前，由于我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后，相關(guān)方面對(duì)債券相關(guān)立法還不是十分完善，很多企業(yè)債券發(fā)現(xiàn)、流通過(guò)程中的問(wèn)題都沒(méi)有相關(guān)的法律法規(guī)來(lái)規(guī)范，這導(dǎo)致在實(shí)踐中會(huì)出現(xiàn)各類(lèi)違法違規(guī)問(wèn)題，嚴(yán)重影響了投資者的利益。為此相關(guān)方面應(yīng)結(jié)合企業(yè)債券市場(chǎng)特點(diǎn)，根據(jù)債券發(fā)行、交易過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)控制點(diǎn)，制定相關(guān)監(jiān)管法律和法規(guī)，以便規(guī)范債券市場(chǎng)環(huán)境。其次，要建立與企業(yè)債券市場(chǎng)相關(guān)的各類(lèi)金融基礎(chǔ)設(shè)施，以便為債券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展提供基礎(chǔ)和運(yùn)作條件。具體包括與債券市場(chǎng)相關(guān)的會(huì)計(jì)制度、財(cái)務(wù)信息披露標(biāo)準(zhǔn)、信用評(píng)級(jí)體系、清算和結(jié)算系統(tǒng)等。
