時間：2023-06-21 08:45:15
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關(guān)鍵詞：資本市場；監(jiān)管；成效；體制
1我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀分析
中國現(xiàn)行金融市場監(jiān)管體系的最突出特點就是分業(yè)監(jiān)管。中國金融體系分別由銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會監(jiān)管。但在資本市場上就是多頭管理，政出多門。中央和地方各管—塊，不同品種證券的市場管理者不同。甚至一種證券的—二級市場之間就有不同的管理者。主要表現(xiàn)是：證監(jiān)會是中央主管機構(gòu)，地級人民銀行在市場監(jiān)管上頗有影響，財政部、中央銀行介入市場管理，地方政府在交易場所的管理上擁有很大的權(quán)利。
自我國資本市場建立以來，我國資本市場監(jiān)管就伴隨著始終。但我國資本市場仍然危機四起，從20世紀90年代的股市異常波動，到現(xiàn)在上市公司頻頻發(fā)生造假事件，這表明我國資本市場監(jiān)管的不到位，市場運行效率不高，信息披露制度不健全，法律框架不完善，分析我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀，將有助于我國資本市場監(jiān)管的發(fā)展。
1.1我國資本市場監(jiān)管機構(gòu)
我國現(xiàn)行的資本市場監(jiān)管體制可以說是集中型監(jiān)管體制，在分業(yè)集中監(jiān)管的基礎(chǔ)上，財政部、中國人民銀行實行適度的統(tǒng)一監(jiān)管。
中國證監(jiān)會是國務(wù)院直屬事業(yè)單位。證監(jiān)會作為對證券業(yè)和證券市場進行監(jiān)督管理的執(zhí)行機構(gòu)，監(jiān)督檢查所歸口管理部門。由于中國人民銀行負責證券機構(gòu)的審批，這意味著對于證券中介機構(gòu)的監(jiān)管權(quán)限在兩個部門被分割開來。
在1992年以后，人民銀行不再是證券市場的主管機關(guān)，但它仍然負責審批金融機構(gòu)。這意味著證券機構(gòu)在審批和經(jīng)營管理上受人民銀行和證監(jiān)會的雙重領(lǐng)導(dǎo)。中國人民銀行還負責管理債券交易、投資基金。
財政部負責國債的發(fā)行以及歸口管理注冊會計師和會計師事務(wù)所。
在我國資本市場監(jiān)管體制中，地方政府在本地區(qū)證券管理中占有重要的地位，尤其是上海、深圳市政府和證監(jiān)會一起管理滬、深證券交易所。其對證券市場的影響是巨大的。在公司上市、股票交易流程上都有可能影響其正常操作。
1.2我國資本市場監(jiān)管的成效分析
我國資本市場監(jiān)管成效的分析，即我國資本市場監(jiān)管所投入的成本與我國資本市場運行結(jié)果的分析，可以從我國資本市場效率與監(jiān)管的角度來分析。市場監(jiān)管能否有效糾正市場失靈，充分保證市場效率，關(guān)鍵在于監(jiān)管制度的建立和完善，有效而完善的監(jiān)管制度是資本市場監(jiān)管的基礎(chǔ)和效率的保障。中國資本市場的制度缺陷，特別是監(jiān)管制度的缺陷導(dǎo)致市場失靈與監(jiān)管失效的同時存在，成為轉(zhuǎn)軌過程中資本市場監(jiān)管的基本現(xiàn)狀，對資本市場效率分析可以充分地說明這一點。
根據(jù)市場證券價格對信息反映的范圍不同，把市場劃分為弱型效率市場、半強型效率市場、強型效率市場。經(jīng)濟學(xué)界對我國證券市場監(jiān)管成效分析主要按照上述理論進行實證分析和理論研究。一般研究主要是對弱型效率市場、半強型效率市場進行研究。以往對我國資本市場弱型有效市場的實證檢驗有，俞喬（1994）對上海、深圳股票市場股價變動的隨機假設(shè)進行檢驗。他利用上海、深圳的交易所自成立到1994年4月底的各自綜合股價指數(shù)的觀察值，通過對誤差項序列相關(guān)檢驗、游程檢驗和非參量性檢驗，排除了上海和深圳股價變動是“隨機游走”的可能性，得出了上海、深圳兩地股市非有效性結(jié)論[1]。
半強型有效市場檢驗的有：楊朝軍等（1997）選取上海股市1993—1995年間100家上市公司的送配方案公告為樣本，對各家公司股價在公告前后的變化進行詳細地分析，以檢驗市場對送配信息的反應(yīng)。結(jié)果表明，上海股市已經(jīng)能夠較快地反映送配信息，說明中國股市一定程度上已能迅速反映某些公開信息，但并不能就此判定上海股市已達到半強式效率市場，而筆者在對2005—2006年度股票指數(shù)進行實證分析也得出我國股市尚未達到半強式效率市場的結(jié)論。
2我國現(xiàn)行資本市場監(jiān)管中存在的問題及原因
2.1資本市場監(jiān)管體制建設(shè)不完善，證監(jiān)會效能不足
在中國資本市場管理體系中，除了多頭管理、政出多門以外還存在著不少問題。值得注意的是證監(jiān)會的人員編制不足和缺少足夠權(quán)威，導(dǎo)致削弱實際監(jiān)管效果。很顯然，在證監(jiān)會和地方監(jiān)管部門之間存在著重復(fù)監(jiān)管的現(xiàn)象，而監(jiān)管職責在證監(jiān)會和人行之間的分割，又導(dǎo)致某些監(jiān)管領(lǐng)域落入夾縫之中。而對于市場的某些部分，尤其是針對證券商和機構(gòu)投資者，事實上缺少監(jiān)管。
2.1.1證券監(jiān)管機構(gòu)的有效性和權(quán)威性不足
證監(jiān)會在名義上是主管機關(guān)，但在國務(wù)院組成部門中只是附屬機構(gòu)，只能起協(xié)調(diào)作用，監(jiān)督的權(quán)利和效力無法充分發(fā)揮。
現(xiàn)階段市場已形成了以股票、債券為主的企業(yè)債券、基金、可轉(zhuǎn)化債券同時發(fā)展的直接融資工具體系。而從目前的監(jiān)管機構(gòu)分工來看，中國證監(jiān)會主要監(jiān)管股票、基金、可轉(zhuǎn)化債券；財政部主管國債的發(fā)行、兌付；中國人民銀行主管企業(yè)債券的發(fā)行。證券主管部門存在著多頭化，易產(chǎn)生整體監(jiān)管方面的矛盾和摩擦，不利于提高整體監(jiān)管效率和證券各品種之間的協(xié)調(diào)配套發(fā)展。
2.1.2證監(jiān)會地方辦事機構(gòu)行政能力的獨立性受到制約
本地政府在本地區(qū)證券管理中占有重要地位，證監(jiān)會派出機構(gòu)，與地方政府有很深淵源，受地方政府干預(yù)的可能性很大。證券市場運行中屢屢發(fā)生重大事件，暴露出了我國證券監(jiān)管系統(tǒng)上的漏洞和某些功能上的不足，中國證監(jiān)會的權(quán)限常常受到比其行政上更高一級的地方首長的干預(yù)，其獨立性受到很大制約。
2.1.3證監(jiān)會權(quán)力制約不能有效輻射其全部管轄范圍
證監(jiān)會權(quán)威性的不足與監(jiān)管權(quán)力分散性是相聯(lián)系的，監(jiān)管權(quán)力從橫向看分布于證監(jiān)會、銀監(jiān)會、財政部和國資委等機構(gòu)之間，各部門之間的政策法規(guī)、管理措施及政策目標亦有沖突之處，居高不下的協(xié)調(diào)成本大大降低了監(jiān)督管理的效率。從縱向看分布中央和地方之間，多家平行機構(gòu)從不同側(cè)面，各個地方從不同范圍（地域）對資本市場進行監(jiān)管，造成利益的沖突、責任的推卸、監(jiān)管的盲點和監(jiān)管力度的不平衡，影響了資本市場的統(tǒng)一性，造成某些領(lǐng)域事實上的無人監(jiān)管。
2.2資本市場監(jiān)管理論創(chuàng)新不夠，市場管理者不能有效進行理論建設(shè)
我國資本市場監(jiān)管理論研究主要還是局限在對資本市場現(xiàn)行問題的補救上。由于市場發(fā)展太快，政府監(jiān)管部門忙于應(yīng)付大量的日常事務(wù)性工作，沒有充分發(fā)揮機構(gòu)投資者的中堅作用，證券市場的基本建設(shè)在某種程度上被忽略了，對資本市場結(jié)構(gòu)、運行問題缺乏理論研究，如上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、風險預(yù)警體系不健全、信息披露不透明等問題。為了解決一些短期內(nèi)凸現(xiàn)的緊急問題，往往采取不顧長遠的急救方法，雖暫時解決了問題，但是卻為今后的監(jiān)管工作帶來了隱患，參考證券市場發(fā)達國家的經(jīng)驗，我們看到幾乎所有國家的證券監(jiān)管機構(gòu)都有一個明確的行動宗旨和一系列行動細則組成的綱領(lǐng)性監(jiān)管框架，這種框架是其監(jiān)管部門長期行動的準則。在缺乏長遠規(guī)劃的情況下，監(jiān)管上被動地長期處于救火狀態(tài)就是難免的。
2.3資本市場自律性監(jiān)管不足，沒有充分發(fā)揮市場自律性監(jiān)管機制功能
我國目前的自律組織分為兩個層次，一是滬深兩地交易所自律組織；二是證券業(yè)協(xié)會。兩個層次在行業(yè)自律中都存在問題，首先是兩地交易所存在明顯的地方利益，其對市場交易的監(jiān)管受到所在地政府的干預(yù)，因而難以真正貫徹公平、公正的指導(dǎo)原則。其次是中國證券業(yè)協(xié)會作為一家行業(yè)性質(zhì)的民間協(xié)會不能發(fā)揮自律作用，這與目前證券市場多頭管理格局有關(guān)。因此，證券市場發(fā)展至今，監(jiān)管與自律仍然處于嚴重不平衡的狀態(tài)。
2.4資本市場監(jiān)管法制建設(shè)不健全，市場主體法律意識不強
國家對于上市公司退市問題存在法律盲點，難以準確把握執(zhí)法尺度。并且退市標準不統(tǒng)一，尺度難把握。對于證券監(jiān)管部門的監(jiān)督，主體不夠明確。由于現(xiàn)行法律對地方人大如何監(jiān)督中央駐各地的管理部門沒有明確規(guī)定，省人大及人大財經(jīng)委難以對駐各證管辦實施監(jiān)督。實際上，《證券法》等于沒有明確對證券監(jiān)管部門進行監(jiān)管，以及應(yīng)該由誰來監(jiān)管。
3啟示及對策
通過對我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀及問題分析，如何有效強化資本市場監(jiān)管職能、提高資本市場運行效率，筆者認為應(yīng)該做好以下幾點：
3.1構(gòu)建資本市場監(jiān)管的風險預(yù)警指標體系
及時發(fā)現(xiàn)有關(guān)宏觀經(jīng)濟指標的異常反映并及時進行調(diào)控，是可以防范或避免金融危機發(fā)生的。這里的關(guān)鍵是要建立比較完善的靈敏的資本市場危機預(yù)警指標體系。
3.2強化資本市場信息披露制度
健全的信息披露制度是穩(wěn)定一國資本市場發(fā)展的重要制度。強化資本市場的信息披露制度關(guān)鍵在于健全信息披露的動態(tài)監(jiān)管機制，加強資本市場會計審計制度落實，規(guī)范上市公司組織結(jié)構(gòu)，以此來消除利潤操縱行為的發(fā)生，加強對企業(yè)所募集資金使用和投向的監(jiān)督。
3.3積極穩(wěn)妥地推進股權(quán)分置改革
股權(quán)分置改革是完善資本市場監(jiān)管體制的一個重要步驟，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)直接體現(xiàn)了我國資本市場監(jiān)管的作用機制是否合理，是關(guān)系到廣大投資者、上市公司、資本市場切身關(guān)系的一件大事。解決股權(quán)分置問題，是我國資本市場向國際市場靠攏，迎接WTO挑戰(zhàn)的迫切任務(wù)。
關(guān)鍵詞：適應(yīng)性效率 資本市場 監(jiān)管
經(jīng)濟學(xué)的發(fā)展過程不斷浸染著對效率的永恒追求，制度經(jīng)濟學(xué)的發(fā)展同樣體現(xiàn)了這種經(jīng)濟學(xué)家的“烏托邦”精神，早期的經(jīng)濟學(xué)家接受了制度的發(fā)展會有最終目標這樣一個前提假設(shè)，這一方面使得制度經(jīng)濟學(xué)很容易的就納入到了新古典的分析框架，但是另一方面也導(dǎo)致諾斯在解釋制度變遷時遭遇到了難以解決的障礙，所以后期的諾斯才轉(zhuǎn)向到了研究認知科學(xué)，希望由此找出制度多重路徑演化的可分析原因。這種研究方法上的“哈耶克”式轉(zhuǎn)向促使諾斯開始反思新古典意義上的靜態(tài)配置效率，轉(zhuǎn)而研究具有動態(tài)時間過程的“適應(yīng)性效率”。諾斯提出的“適應(yīng)性”效率正是基于這種制度分析進程的改變，追求的不再是具體的靜態(tài)效率目標，而是達到“適應(yīng)性效率”的途徑和規(guī)則。諾斯認為適應(yīng)性效率“考慮的是確定一個經(jīng)濟隨時間演進的方式的各種規(guī)則”，以及“研究一個社會去獲取知識，去學(xué)習、去誘發(fā)創(chuàng)新、去承擔風險及所有創(chuàng)造力的活動，以及去解決社會在不同的時間的瓶頸的意愿”。顯然，諾斯所認為的知識的創(chuàng)新必然對社會總體是富有效率的，因此可以對諾斯的適應(yīng)性效率概念作出進一步的闡釋：一個社會中，由權(quán)利界定和分配形成的個人權(quán)利結(jié)構(gòu)、市場競爭結(jié)構(gòu)以及政治體制結(jié)構(gòu)能夠促進個人的行為認知模式做出不斷的修正，以激勵富有效率的個體知識的創(chuàng)新和應(yīng)用，保證經(jīng)濟的長期增長。
現(xiàn)有資本市場監(jiān)管體制存在的問題
我國證券市場以行政監(jiān)管為主的監(jiān)管模式內(nèi)生于中央政府控制資本市場中金融剩余投向的目的。資本市場的制度創(chuàng)新囿于中央政府圈定的范圍之內(nèi)，使得資本市場的效率發(fā)揮呈現(xiàn)階段性特征，中央政府的政策直接影響到資本市場基礎(chǔ)性職能的發(fā)揮。這從股權(quán)分置改革后，股市經(jīng)過短暫的繁榮之后，我國的資本市場依然表現(xiàn)低迷，缺乏適應(yīng)資本市場國際化挑戰(zhàn)的能力即可看出（劉紀鵬等，2011）。而這正是我國資本市場的監(jiān)管模式存在的問題。在現(xiàn)有的研究文獻中，劉曉欣和馬笛認為應(yīng)當“樹立全局性、整體性和動態(tài)性的監(jiān)管理念”；喬曉明認為規(guī)范化，市場化，自律化，法制化，社會化和協(xié)調(diào)化是我國資本市場監(jiān)管體系未來優(yōu)化的方向。雖然現(xiàn)有的文獻都提及了自律監(jiān)管對中國資本市場效率提升的重要作用，但是還基本上是對資本市場效率的靜態(tài)分析，如何使資本市場具備長期的動態(tài)、適應(yīng)性效率則是本文研究的內(nèi)容。從適應(yīng)性效率的角度，我國證券市場的監(jiān)管模式還存在著以下不足：
（一）證券交易所和證券業(yè)協(xié)會缺乏制度創(chuàng)新的能力
按照我國證券法的規(guī)定，證券交易所的性質(zhì)是“為證券集中交易提供場所和設(shè)施，組織和監(jiān)督證券交易，實行自律管理的法人”。證券交易所擁有的職能包括對證券市場的“實時監(jiān)督權(quán)”和對信息披露的“監(jiān)督權(quán)”，并且國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)可以授權(quán)證券交易所依照法定條件和法定程序核準股票或者公司債券上市申請、依法暫停或者終止的權(quán)力。但是這些法律賦予的權(quán)力在實際中都不可能得到履行，在中央政府依然對證券交易所實行行政管理的情況下，證券交易所在人事上和行動上都不可能獨立，在人事上，證券交易所是中央政府直屬的行政事業(yè)單位，高級管理層都是納入國家編制并享受相應(yīng)行政級別待遇的政府公務(wù)人員，在行動上，對上市公司和中介機構(gòu)的行為沒有約束力，既然證券交易所不能自主的控制上市規(guī)模，那么對上市公司終止上市的懲罰權(quán)自然也不歸證券交易所所有，而終止上市的懲罰是證券交易所所能施加給上市公司的最高形式的懲罰，沒有它其余的監(jiān)督權(quán)和懲罰權(quán)也就無從談起。同樣證券業(yè)協(xié)會由于缺乏行使職權(quán)的能力，也不能起到保護投資者利益的目的。我國的《證券法》和《中國證券業(yè)協(xié)會章程》規(guī)定，證券業(yè)協(xié)會要履行一定的監(jiān)管職能，如制定證券業(yè)自律規(guī)定、行業(yè)標準和業(yè)務(wù)規(guī)范，并監(jiān)督實施；監(jiān)督、檢查會員行為，對違反法律、行政法規(guī)或者協(xié)會章程及自律規(guī)則的會員給予紀律處分等。但在實踐中，證券業(yè)協(xié)會既沒有能力對行業(yè)法規(guī)進行指導(dǎo)，也沒有職權(quán)對協(xié)會會員進行懲戒，由于并沒有規(guī)定證券從業(yè)者必須加入證券業(yè)協(xié)會，也沒有規(guī)定中國證券業(yè)協(xié)會和地方證券業(yè)協(xié)會的關(guān)系。所以證券業(yè)協(xié)會對證券機構(gòu)的約束力很弱。
（二）現(xiàn)有法律制度缺乏對資本市場的參與人進行生產(chǎn)性知識創(chuàng)新的激勵
首先，沒有完善的證券民事賠償制度。雖然新修訂的《證券法》明文規(guī)定了對證券欺詐和價格操縱等違規(guī)行為優(yōu)先進行民事賠償，但是缺乏對違法行為界定的細則和解釋，可操作性差，客觀上縱容了侵害投資者利益的行為，并且按照《證券法》的規(guī)定，當違規(guī)人承擔賠償責任和繳納罰款、罰金，其財產(chǎn)不足以同時支付時，應(yīng)先承擔民事賠償責任，而在法院實際判決中，對投資者的賠償是位列行政處罰和刑事處罰之后，民事救濟手段有限。
關(guān)鍵詞:資本市場;監(jiān)管;成效;體制
1 我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀分析
中國現(xiàn)行金融市場監(jiān)管體系的最突出特點就是分業(yè)監(jiān)管。中國金融體系分別由銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會監(jiān)管。但在資本市場上就是多頭管理,政出多門。中央和地方各管—塊,不同品種證券的市場管理者不同。甚至一種證券的—二級市場之間就有不同的管理者。主要表現(xiàn)是:證監(jiān)會是中央主管機構(gòu),地級人民銀行在市場監(jiān)管上頗有影響,財政部、中央銀行介入市場管理,地方政府在交易場所的管理上擁有很大的權(quán)利。
自我國資本市場建立以來,我國資本市場監(jiān)管就伴隨著始終。但我國資本市場仍然危機四起,從20世紀90年代的股市異常波動,到現(xiàn)在上市公司頻頻發(fā)生造假事件,這表明我國資本市場監(jiān)管的不到位,市場運行效率不高,信息披露制度不健全,法律框架不完善,分析我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀,將有助于我國資本市場監(jiān)管的發(fā)展。
1.1 我國資本市場監(jiān)管機構(gòu)
我國現(xiàn)行的資本市場監(jiān)管體制可以說是集中型監(jiān)管體制,在分業(yè)集中監(jiān)管的基礎(chǔ)上,財政部、中國人民銀行實行適度的統(tǒng)一監(jiān)管。
中國證監(jiān)會是國務(wù)院直屬事業(yè)單位。證監(jiān)會作為對證券業(yè)和證券市場進行監(jiān)督管理的執(zhí)行機構(gòu),監(jiān)督檢查所歸口管理部門。由于中國人民銀行負責證券機構(gòu)的審批,這意味著對于證券中介機構(gòu)的監(jiān)管權(quán)限在兩個部門被分割開來。
在1992年以后,人民銀行不再是證券市場的主管機關(guān),但它仍然負責審批金融機構(gòu)。這意味著證券機構(gòu)在審批和經(jīng)營管理上受人民銀行和證監(jiān)會的雙重領(lǐng)導(dǎo)。中國人民銀行還負責管理債券交易、投資基金。
財政部負責國債的發(fā)行以及歸口管理注冊會計師和會計師事務(wù)所。
在我國資本市場監(jiān)管體制中,地方政府在本地區(qū)證券管理中占有重要的地位,尤其是上海、深圳市政府和證監(jiān)會一起管理滬、深證券交易所。其對證券市場的影響是巨大的。在公司上市、股票交易流程上都有可能影響其正常操作。
1.2 我國資本市場監(jiān)管的成效分析
我國資本市場監(jiān)管成效的分析,即我國資本市場監(jiān)管所投入的成本與我國資本市場運行結(jié)果的分析,可以從我國資本市場效率與監(jiān)管的角度來分析。市場監(jiān)管能否有效糾正市場失靈,充分保證市場效率,關(guān)鍵在于監(jiān)管制度的建立和完善,有效而完善的監(jiān)管制度是資本市場監(jiān)管的基礎(chǔ)和效率的保障。中國資本市場的制度缺陷,特別是監(jiān)管制度的缺陷導(dǎo)致市場失靈與監(jiān)管失效的同時存在,成為轉(zhuǎn)軌過程中資本市場監(jiān)管的基本現(xiàn)狀,對資本市場效率分析可以充分地說明這一點。
根據(jù)市場證券價格對信息反映的范圍不同,把市場劃分為弱型效率市場、半強型效率市場、強型效率市場。經(jīng)濟學(xué)界對我國證券市場監(jiān)管成效分析主要按照上述理論進行實證分析和理論研究。一般研究主要是對弱型效率市場、半強型效率市場進行研究。以往對我國資本市場弱型有效市場的實證檢驗有,俞喬(1994)對上海、深圳股票市場股價變動的隨機假設(shè)進行檢驗。他利用上海、深圳的交易所自成立到1994年4月底的各自綜合股價指數(shù)的觀察值,通過對誤差項序列相關(guān)檢驗、游程檢驗和非參量性檢驗,排除了上海和深圳股價變動是“隨機游走”的可能性,得出了上海、深圳兩地股市非有效性結(jié)論[1]。
半強型有效市場檢驗的有:楊朝軍等(1997)選取上海股市1993—1995年間100家上市公司的送配方案公告為樣本,對各家公司股價在公告前后的變化進行詳細地分析,以檢驗市場對送配信息的反應(yīng)。結(jié)果表明,上海股市已經(jīng)能夠較快地反映送配信息,說明中國股市一定程度上已能迅速反映某些公開信息,但并不能就此判定上海股市已達到半強式效率市場,而筆者在對2005—2006年度股票指數(shù)進行實證分析也得出我國股市尚未達到半強式效率市場的結(jié)論。
2 我國現(xiàn)行資本市場監(jiān)管中存在的問題及原因
2.1 資本市場監(jiān)管體制建設(shè)不完善,證監(jiān)會效能不足
在中國資本市場管理體系中,除了多頭管理、政出多門以外還存在著不少問題。值得注意的是證監(jiān)會的人員編制不足和缺少足夠權(quán)威,導(dǎo)致削弱實際監(jiān)管效果。很顯然,在證監(jiān)會和地方監(jiān)管部門之間存在著重復(fù)監(jiān)管的現(xiàn)象,而監(jiān)管職責在證監(jiān)會和人行之間的分割,又導(dǎo)致某些監(jiān)管領(lǐng)域落入夾縫之中。而對于市場的某些部分,尤其是針對證券商和機構(gòu)投資者,事實上缺少監(jiān)管。
2.1.1 證券監(jiān)管機構(gòu)的有效性和權(quán)威性不足
證監(jiān)會在名義上是主管機關(guān),但在國務(wù)院組成部門中只是附屬機構(gòu),只能起協(xié)調(diào)作用,監(jiān)督的權(quán)利和效力無法充分發(fā)揮。
現(xiàn)階段市場已形成了以股票、債券為主的企業(yè)債券、基金、可轉(zhuǎn)化債券同時發(fā)展的直接融資工具體系。而從目前的監(jiān)管機構(gòu)分工來看,中國證監(jiān)會主要監(jiān)管股票、基金、可轉(zhuǎn)化債券;財政部主管國債的發(fā)行、兌付;中國人民銀行主管企業(yè)債券的發(fā)行。證券主管部門存在著多頭化,易產(chǎn)生整體監(jiān)管方面的矛盾和摩擦,不利于提高整體監(jiān)管效率和證券各品種之間的協(xié)調(diào)配套發(fā)展。
2.1.2 證監(jiān)會地方辦事機構(gòu)行政能力的獨立性受到制約
本地政府在本地區(qū)證券管理中占有重要地位,證監(jiān)會派出機構(gòu),與地方政府有很深淵源,受地方政府干預(yù)的可能性很大。證券市場運行中屢屢發(fā)生重大事件,暴露出了我國證券監(jiān)管系統(tǒng)上的漏洞和某些功能上的不足,中國證監(jiān)會的權(quán)限常常受到比其行政上更高一級的地方首長的干預(yù),其獨立性受到很大制約。
2.1.3 證監(jiān)會權(quán)力制約不能有效輻射其全部管轄范圍
證監(jiān)會權(quán)威性的不足與監(jiān)管權(quán)力分散性是相聯(lián)系的,監(jiān)管權(quán)力從橫向看分布于證監(jiān)會、銀監(jiān)會、財政部和國資委等機構(gòu)之間,各部門之間的政策法規(guī)、管理措施及政策目標亦有沖突之處,居高不下的協(xié)調(diào)成本大大降低了監(jiān)督管理的效率。從縱向看分布中央和地方之間,多家平行機構(gòu)從不同側(cè)面,各個地方從不同范圍(地域)對資本市場進行監(jiān)管,造成利益的沖突、責任的推卸、監(jiān)管的盲點和監(jiān)管力度的不平衡,影響了資本市場的統(tǒng)一性,造成某些領(lǐng)域事實上的無人監(jiān)管。
2.2 資本市場監(jiān)管理論創(chuàng)新不夠,市場管理者不能有效進行理論建設(shè)
我國資本市場監(jiān)管理論研究主要還是局限在對資本市場現(xiàn)行問題的補救上。由于市場發(fā)展太快,政府監(jiān)管部門忙于應(yīng)付大量的日常事務(wù)性工作,沒有充分發(fā)揮機構(gòu)投資者的中堅作用,證券市場的基本建設(shè)在某種程度上被忽略了,對資本市場結(jié)構(gòu)、運行問題缺乏理論研究,如上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、風險預(yù)警體系不健全、信息披露不透明等問題。為了解決一些短期內(nèi)凸現(xiàn)的緊急問題,往往采取不顧長遠的急救方法,雖暫時解決了問題,但是卻為今后的監(jiān)管工作帶來了隱患,參考證券市場發(fā)達國家的經(jīng)驗,我們看到幾乎所有國家的證券監(jiān)管機構(gòu)都有一個明確的行動宗旨和一系列行動細則組成的綱領(lǐng)性監(jiān)管框架,這種框架是其監(jiān)管部門長期行動的準則。在缺乏長遠規(guī)劃的情況下,監(jiān)管上被動地長期處于救火狀態(tài)就是難免的。
2.3 資本市場自律性監(jiān)管不足,沒有充分發(fā)揮市場自律性監(jiān)管機制功能
我國目前的自律組織分為兩個層次,一是滬深兩地交易所自律組織;二是證券業(yè)協(xié)會。兩個層次在行業(yè)自律中都存在問題,首先是兩地交易所存在明顯的地方利益,其對市場交易的監(jiān)管受到所在地政府的干預(yù),因而難以真正貫徹公平、公正的指導(dǎo)原則。其次是中國證券業(yè)協(xié)會作為一家行業(yè)性質(zhì)的民間協(xié)會不能發(fā)揮自律作用,這與目前證券市場多頭管理格局有關(guān)。因此,證券市場發(fā)展至今,監(jiān)管與自律仍然處于嚴重不平衡的狀態(tài)。
2.4 資本市場監(jiān)管法制建設(shè)不健全,市場主體法律意識不強
國家對于上市公司退市問題存在法律盲點,難以準確把握執(zhí)法尺度。并且退市標準不統(tǒng)一,尺度難把握。對于證券監(jiān)管部門的監(jiān)督,主體不夠明確。由于現(xiàn)行法律對地方人大如何監(jiān)督中央駐各地的管理部門沒有明確規(guī)定,省人大及人大財經(jīng)委難以對駐各證管辦實施監(jiān)督。實際上,《證券法》等于沒有明確對證券監(jiān)管部門進行監(jiān)管,以及應(yīng)該由誰來監(jiān)管。
3 啟示及對策
通過對我國資本市場監(jiān)管現(xiàn)狀及問題分析,如何有效強化資本市場監(jiān)管職能、提高資本市場運行效率,筆者認為應(yīng)該做好以下幾點:
3.1 構(gòu)建資本市場監(jiān)管的風險預(yù)警指標體系
及時發(fā)現(xiàn)有關(guān)宏觀經(jīng)濟指標的異常反映并及時進行調(diào)控,是可以防范或避免金融危機發(fā)生的。這里的關(guān)鍵是要建立比較完善的靈敏的資本市場危機預(yù)警指標體系。
3.2 強化資本市場信息披露制度
健全的信息披露制度是穩(wěn)定一國資本市場發(fā)展的重要制度。強化資本市場的信息披露制度關(guān)鍵在于健全信息披露的動態(tài)監(jiān)管機制,加強資本市場會計審計制度落實,規(guī)范上市公司組織結(jié)構(gòu),以此來消除利潤操縱行為的發(fā)生,加強對企業(yè)所募集資金使用和投向的監(jiān)督。
3.3 積極穩(wěn)妥地推進股權(quán)分置改革
股權(quán)分置改革是完善資本市場監(jiān)管體制的一個重要步驟,上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)直接體現(xiàn)了我國資本市場監(jiān)管的作用機制是否合理,是關(guān)系到廣大投資者、上市公司、資本市場切身關(guān)系的一件大事。解決股權(quán)分置問題,是我國資本市場向國際市場靠攏,迎接WTO挑戰(zhàn)的迫切任務(wù)。
關(guān)鍵詞:市場風險資本監(jiān)管新資本協(xié)議內(nèi)部模型法
中圖分類號: F120.4 文獻標識碼: A 文章編號:1006-1770(2010)04-031-04
一、 引言
自從1988年巴塞爾銀行監(jiān)管委員會了《統(tǒng)一資本計量和資本標準的國際協(xié)議》(以下簡稱資本協(xié)議)以來,對銀行持有的資本金實施更為精細化的監(jiān)管已在全球范圍內(nèi)逐漸形成一種趨勢?？此坪唵蔚馁Y本協(xié)議實際上在銀行資本監(jiān)管領(lǐng)域具有里程碑式的意義。它重新制定了資本充足率標準,將表內(nèi)外所有資產(chǎn)納入考慮范圍,統(tǒng)一計算出風險加權(quán)資產(chǎn)。與之前僅僅考慮表內(nèi)總資產(chǎn)量的標準相比,資本協(xié)議首次嘗試將風險引入資本充足率的計量中,從而極大激發(fā)了銀行自身的風險管理意識,顯著提高了銀行的風險管理水平。
在資本協(xié)議頒布后,巴塞爾委員會對其進行了多次修訂,并于2004年6月了《統(tǒng)一資本計量和資本標準的國際協(xié)議:修訂框架》(以下簡稱新資本協(xié)議)。新資本協(xié)議繼承并強化了資本協(xié)議立足于風險的資本監(jiān)管理念,大幅改進了資本監(jiān)管技術(shù),建立了最低資本要求、監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)督檢查和信息披露三大支柱對銀行資本實行多層次的有效監(jiān)管,提高了資本監(jiān)管的風險敏感度和靈活性,使銀行資本精細化管理的趨勢得到進一步鞏固和加強。新資本協(xié)議得到了許多國家、地區(qū)監(jiān)管機構(gòu)和銀行業(yè)界的普遍認可。目前,全球范圍內(nèi)已有近百個國家、地區(qū)明確表示實施新資本協(xié)議。中國銀監(jiān)會于2007年2月印發(fā)了《中國銀行業(yè)實施新資本協(xié)議指導(dǎo)意見》的通知,將新資本協(xié)議實施正式提上日程。依據(jù)該通知的有關(guān)規(guī)定,新資本協(xié)議銀行 將從2010年底起開始實施新資本協(xié)議。其他商業(yè)銀行(含外國銀行子行)則可根據(jù)自身情況自行制定實施新資本協(xié)議的時間表。
近幾年來,新資本協(xié)議在我國得到了監(jiān)管機構(gòu)、銀行業(yè)和學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注,關(guān)于新資本協(xié)議及其對我國銀行資本監(jiān)管影響的文獻也比較豐富[1],但針對新資本協(xié)議框架下市場風險方面的內(nèi)容卻缺乏系統(tǒng)性的研究?，F(xiàn)階段,盡管信用風險依然是我國商業(yè)銀行最大的風險來源,但市場風險的重要性已不可忽視。其一,中資銀行資產(chǎn)規(guī)模自2003年股份制改造以來發(fā)展迅速。伴隨著總資產(chǎn)規(guī)模的擴大,中資銀行持有的按市價計量的投資(包括交易類證券及可供出售證券)的絕對規(guī)模亦快速增長。再者,近年來我國各大商業(yè)銀行逐漸從傳統(tǒng)的分業(yè)經(jīng)營模式轉(zhuǎn)向綜合經(jīng)營模式,成立銀行系金融控股公司,設(shè)立投行部門,通過并購、新設(shè)等方式相繼進入基金業(yè)、證券業(yè)、信托業(yè)等,并大力發(fā)展國外分支機構(gòu),實現(xiàn)國際化、綜合化發(fā)展戰(zhàn)略。在此過程中,大型商業(yè)銀行所面臨的市場風險將顯著提高。另外,始于2007年的金融危機令全球眾多的金融機構(gòu)遭受到巨大損失,而大部分的虧損實際上來自于交易賬戶。以上種種凸顯了對市場風險進行有效監(jiān)管的重要性。
本文在全面梳理巴塞爾委員會的市場風險相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上,考察市場風險內(nèi)容在資本協(xié)議/新資本協(xié)議框架下的發(fā)展軌跡,探索巴塞爾委員會針對市場風險的資本監(jiān)管思路,分析其對我國商業(yè)銀行的影響,并希望通過此研究為我國2010年新資本協(xié)議的實施提供幫助。
二、市場風險資本監(jiān)管的發(fā)展歷程和趨勢
1988年推出的資本協(xié)議僅考慮了信用風險。巴塞爾委員會于1996年對資本協(xié)議進行了補充,發(fā)表了市場風險修正案[2],將市場風險納入到資本協(xié)議框架內(nèi)實行資本監(jiān)管。市場風險修正案主要表述了以下內(nèi)容:
(一)將市場風險定義為由于市場價格變動引發(fā)銀行表內(nèi)外資產(chǎn)減值或負債增值,從而導(dǎo)致?lián)p失的風險。
(二)為了更準確地計量市場風險,劃分出交易賬戶和銀行賬戶 ,界定了要求計量并為之計提資本的市場風險范圍,即交易賬戶的利率風險、股票風險以及所有賬戶的外匯風險、商品風險。
(三)將交易賬戶利率風險和股票風險進一步分解為一般市場風險和特定風險分別予以計量。一般市場風險指的是市場利率或股市變動給銀行相關(guān)的資產(chǎn)組合整體帶來的風險。特定風險指的是單只債券或股票在一般市場風險之外的價值波動造成的風險。
(四)提出了標準法和內(nèi)部模型法(以下簡稱內(nèi)模法)兩種備選方法計量市場風險和相應(yīng)的資本,兩種備選方法中可任選其一,也可在滿足一定條件的情況下混合使用進行計量。內(nèi)部模型指的是風險價值(VaR)模型。
(五)使用內(nèi)模法的銀行必須對內(nèi)部模型實施返回測試以驗證模型的準確性和可靠性。驗證結(jié)果的好壞將直接通過乘數(shù)因子作用在所需計提的風險資本上。此外,使用內(nèi)模法的銀行必須設(shè)有嚴格全面的壓力測試程序用以評估銀行資本是否足以覆蓋潛在的重大損失。若使用標準法計量市場風險,對于壓力測試沒有提出明確要求。
(六)用于覆蓋市場風險的資本構(gòu)成除了資本協(xié)議規(guī)定的第一類和第二類資本之外,增加了短期次級債為第三類資本。
從資本協(xié)議框架下市場風險的角度看,市場風險修正案的推出是最重要的一塊里程碑,完成了從無到有的重大轉(zhuǎn)變。市場風險修正案出臺至今歷經(jīng)多次修訂[3-5],先后形成了1997年修正案和2005年修正案,但上述6項主要內(nèi)容所構(gòu)建出來的市場風險計量及資本監(jiān)管的框架基本未變,原樣保留下來。
始于2007年的全球性金融危機暴露出新資本協(xié)議在市場風險管理方面存在的重大缺陷,促使巴塞爾委員會于2009年7月接連了《新資本協(xié)議市場風險框架修訂》(以下簡稱2009年框架修訂)[6]和《交易賬戶新增風險資本計量指引》[7],對新資本協(xié)議下的市場風險監(jiān)管框架進行了迄今最大幅度的修補和完善。主要的修訂內(nèi)容包括:
1.將壓力風險價值(stressed VaR)新概念引入到資本計量中。市場風險內(nèi)部模型法框架下的監(jiān)管資本計算公式中增加了一項,變?yōu)閙ax{VaRt-1;mc;VaRavg}+max{sVaRt-1;ms;sVaRavg},其中sVaR 表示壓力風險價值。壓力風險價值是指壓力情景下的風險價值。具體來說,銀行首先需要判別其投資組合處在壓力之下的連續(xù)一年的歷史時間區(qū)間,然后采用該時間區(qū)間內(nèi)的相關(guān)市場風險因子數(shù)據(jù)作為輸入?yún)?shù)對其投資組合計量壓力風險價值。
2.提高了以內(nèi)模法計量特定風險的準入標準。銀行除了需要滿足2005年修正案中針對內(nèi)部模型的6項前提條件之外[5],還要掌握計量沒有被模型捕捉到的違約及信用評級遷徙風險(定義為新增風險)的方法論。關(guān)于如何計量新增風險巴塞爾委員會并沒有給出硬性規(guī)定,但通過《交易賬戶新增風險資本計量指引》一文指定了需要以新增風險資本進行覆蓋的頭寸和風險范圍,同時要求新增風險計量方法要和新資本協(xié)議框架下的信用風險內(nèi)部評級法同樣穩(wěn)健可靠,并可反映集中度、流動性等因素的影響。若銀行開發(fā)的內(nèi)部模型不能全部滿足該6項前提條件,或者銀行無法提供令監(jiān)管機構(gòu)滿意的新增風險計量方法,則只能使用標準法計量特定風險。
3.擴展了特定風險的覆蓋范圍。除了將新增風險的內(nèi)涵從違約風險擴展至信用評級遷徙風險之外,還要求銀行對其持有的關(guān)聯(lián)交易組合額外計提資本予以覆蓋。標準法中對于如何計量關(guān)聯(lián)交易資本進行了補充說明。同時允許關(guān)聯(lián)交易活躍的銀行在滿足一定條件下 使用內(nèi)部開發(fā)的方法計量關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)品全面的價格風險。對于無法應(yīng)用內(nèi)部方法計量風險的關(guān)聯(lián)交易頭寸,必須使用相應(yīng)的標準法計提風險資本。
以上這三個方面的重大修訂,體現(xiàn)出金融危機之后市場風險計量及資本監(jiān)管的發(fā)展趨勢:一是對銀行的交易賬戶頭寸實施更加審慎的資本監(jiān)管;二是強化了市場風險框架下信用風險的計量;三是加強了對流動性風險的考量。
三、對我國商業(yè)銀行的影響
中國銀監(jiān)會緊跟巴塞爾委員會的步伐,順應(yīng)金融危機后市場風險資本監(jiān)管的發(fā)展潮流,于2010年正式了《商業(yè)銀行市場風險資本計量內(nèi)部模型法監(jiān)管指引》(以下簡稱《指引》),全面反映出了2009年框架修訂中的新變化。這對我國目前正在積極準備申請實施新資本協(xié)議的商業(yè)銀行將產(chǎn)生以下幾方面的影響。
其一,商業(yè)銀行為抵御市場風險而持有的監(jiān)管資本將大幅上升。一方面由于在內(nèi)模法框架下引入了新增風險和流動性風險,導(dǎo)致監(jiān)管資本所需覆蓋的風險范圍相應(yīng)擴大。另一方面,監(jiān)管資本計算公式中增加了壓力風險價值項,更是直接大幅提高了監(jiān)管資本要求。在此之前,壓力測試雖被視為是對風險價值模型的補充,但其結(jié)果一般只用于評估在極端的市場環(huán)境下銀行的資本是否充足,并沒有被納入最低監(jiān)管資本范疇。在當前的資本監(jiān)管要求下這一狀況已在很大程度上發(fā)生了改變。壓力風險價值實質(zhì)上是將壓力測試的概念引入到了風險價值模型中,即以風險價值模型的方式進行壓力測試。根據(jù)上文中其定義不難看出,壓力風險價值與風險價值的計算方法完全相同 ,區(qū)別在于對歷史情景的選擇上。計算風險價值時所選擇的歷史情景應(yīng)能良好地反映未來的市場環(huán)境,這樣才可以比較準確地預(yù)測風險。而計算壓力風險價值時規(guī)定使用對交易賬戶頭寸產(chǎn)生壓力的歷史情景,并不考慮該壓力情景是否會在未來發(fā)生。由此計算得到的壓力風險價值在數(shù)值上將大于風險價值,從而導(dǎo)致當前的監(jiān)管資本較之前至少增加了一倍。
其二,商業(yè)銀行在開發(fā)內(nèi)部模型的過程中將面對新的挑戰(zhàn)?！吨敢穼ι虡I(yè)銀行的內(nèi)部模型提出了更高的標準,要求模型能夠?qū)灰踪~戶信用風險實施更為精細化的計量。交易賬戶所涉及的信用風險主要包括交易對手信用風險和債券等信貸類資金業(yè)務(wù)的信用風險兩類。其中,交易對手信用風險源自于交易賬戶的衍生產(chǎn)品。業(yè)界普遍采用當前敞口法,通過估算合約當前及未來的市值對其進行計量。我國商業(yè)銀行持有的大多為標準衍生產(chǎn)品,結(jié)構(gòu)簡單,比較容易實現(xiàn)準確計量。債券的信用風險又可分解為兩部分,一部分蘊含在一般市場風險當中,可以通過收益率曲線或信用息差曲線來進行計量。另外一部分就是與每單只債券掛鉤的特定風險。因為市場上并不存在為單只債券量身定做的收益率曲線,所以與蘊含在一般市場風險中的信用風險相比,特定風險的計量難度要大得多。在實踐中,風險價值模型往往無法捕捉到全部的特定風險,需要輔以其他的方法進行計量。這對我國商業(yè)銀行來說是一個全新的挑戰(zhàn)。
其三,商業(yè)銀行新建或改造風險管理信息系統(tǒng)的任務(wù)更為艱巨。市場風險管理是識別、計量、監(jiān)測和控制市場風險的全過程。對風險進行有效識別和準確計量是風險管理的基礎(chǔ)和前提,其重要性不言而喻。市場風險計量嚴重依賴于高質(zhì)量的數(shù)據(jù)和可靠的信息系統(tǒng),而我國商業(yè)銀行在這兩個環(huán)節(jié)上相對比較薄弱,亟待加強。實施新資本協(xié)議極大地推動了我國商業(yè)銀行在風險管理信息系統(tǒng)方面的發(fā)展。但是應(yīng)該看到,信息系統(tǒng)從建成運行到形成有效“戰(zhàn)斗力”并非易事,需要較長一段時間的“磨合”才能真正融入到日常的風險管理工作中。尤其是在數(shù)據(jù)管理方面,由于歷史的原因我國商業(yè)銀行“欠賬”較多,風險管理所需數(shù)據(jù)分散在前臺多個交易系統(tǒng)中,整合難度很大。《指引》擴大了內(nèi)部模型需要覆蓋的風險范圍,也就提高了對于數(shù)據(jù)管理的要求。
四、關(guān)于實施新資本協(xié)議的若干建議
目前,我國銀監(jiān)會正在緊鑼密鼓地推進新資本協(xié)議的實施工作。在市場風險方面,銀監(jiān)會先后了《商業(yè)銀行市場風險管理指引》、《商業(yè)銀行市場風險資本計量內(nèi)部模型法監(jiān)管指引》等多項有關(guān)文件,搭建了針對市場風險的監(jiān)管體系。該監(jiān)管體系以巴塞爾委員會最新推出的2009年框架修訂為主要依據(jù),但簡化了對于特定風險的處理。筆者就實施新資本協(xié)議提出以下幾點建議:
(一)我國商業(yè)銀行實施新資本協(xié)議的最終目的是為了全面提升風險管理水平,因此達標切忌流于形式。另一方面,新資本協(xié)議是對國際活躍銀行多年管理實踐經(jīng)驗教訓(xùn)的總結(jié),內(nèi)容龐大復(fù)雜,我國銀行業(yè)不可能在較短時間內(nèi)全盤遵照執(zhí)行?？紤]到以上兩點,筆者建議新資本協(xié)議銀行應(yīng)當深入領(lǐng)悟新資本協(xié)議和銀監(jiān)會有關(guān)指引的精髓,實施中注重從全局著手,把握實質(zhì),建立符合新資本協(xié)議精神的風險管理體系,但并不需要太過注意細枝末節(jié)。這是因為實施新資本協(xié)議的成本巨大,過于追究細節(jié)可能會得不償失,而立足于全局的高度考慮問題往往事半功倍。應(yīng)用到市場風險方面,建議在充分體現(xiàn)審慎和全面的核心監(jiān)管原則的前提下,適度放松對具體風險測量技術(shù)手段的要求。舉例說明,在建立計量市場風險的內(nèi)部模型時,應(yīng)盡可能將信用風險、流動性風險等更多的因素考慮進來,這是未來市場風險計量與管理發(fā)展的大方向。但對于內(nèi)部模型中所涉及的具體的利率模型、信用模型等,選取原則應(yīng)越簡單越好。
(二)我國商業(yè)銀行應(yīng)當特別注意加強數(shù)據(jù)管理工作。這里“數(shù)據(jù)”是一個廣義的概念,包括數(shù)字化數(shù)據(jù)和非數(shù)字化信息。在實施新資本協(xié)議的過程中,我國銀行業(yè)普遍感到最頭疼是數(shù)據(jù)質(zhì)量和數(shù)據(jù)整合方面的問題。數(shù)據(jù)是風險計量的基礎(chǔ),數(shù)據(jù)缺乏足夠的粒度、深度、廣度或歷史積累毫無疑問將會導(dǎo)致風險計量的偏差。當前,我國銀行業(yè)的風險管理正處在從單一依靠主觀判斷到量化分析技術(shù)與主觀判斷并重的轉(zhuǎn)型期,建立起完善的數(shù)據(jù)管理機制是當中最關(guān)鍵的一個環(huán)節(jié)?！澳サ恫徽`砍柴工”,我國商業(yè)銀行應(yīng)該在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)建設(shè)方面下足功夫。
(三)我國銀監(jiān)會并不要求新資本協(xié)議銀行之外的中小型商業(yè)銀行在現(xiàn)階段實施新資本協(xié)議。但對于中小型商業(yè)銀行來說,這并非意味著“事不關(guān)己,高高掛起”。新資本協(xié)議代表著當前最先進的風險管理和監(jiān)管理念。非新資本協(xié)議銀行的資產(chǎn)規(guī)模相對較小,靈活性高,可塑性強,應(yīng)當把握機會,實現(xiàn)跨越式發(fā)展。實施新資本協(xié)議的成本主要集中在信息系統(tǒng)的建設(shè)上,筆者建議非新資本協(xié)議銀行先從實施成本較低的管理組織架構(gòu)和制度體系的改良入手,并對數(shù)據(jù)管理進行前瞻性規(guī)劃,為日后實施新資本協(xié)議打下堅實的基礎(chǔ)。
(四)雖然中國商業(yè)銀行的資金業(yè)務(wù)量逐年增長,但由于受定價能力等方面的限制,所做的金融衍生品交易主要是面向簡單產(chǎn)品類,對于復(fù)雜衍生產(chǎn)品或結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品領(lǐng)域則不敢過多涉足。筆者建議條件成熟的銀行當以實施新資本協(xié)議為契機,在風險管理實踐中兼顧業(yè)務(wù)發(fā)展需求,通過對定價模型的研究努力提高定價技術(shù)能力,積極拓展自營、代客及做市商等業(yè)務(wù)范圍,在風險可控的前提下實現(xiàn)盈利最大化。
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7.BCBS, “Guidelines for computing capital for incremental risk in the trading book”[S], 2009
一、利用內(nèi)部資本市場實施資金集中管理的優(yōu)勢
企業(yè)對資金進行集中管理就是把分散于各子企業(yè)的資金集中到企業(yè)集團的總部。加強企業(yè)集團資金集中管理與內(nèi)部資本市場之間呈現(xiàn)相輔相成、相得益彰的關(guān)系。資金集中管理有利于公司內(nèi)部資本市場的形成和發(fā)展，而內(nèi)部資本市場的形成和發(fā)展又會降低企業(yè)集團交易成本，使企業(yè)集團取得融資、資源配置、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換和市場勢力等方面的競爭優(yōu)勢。
（一）加強對資金的監(jiān)控，降低資金運行風險
集團資金管理的一個重要方面是對集團資金的流量、流向?qū)嵭杏行Э刂疲_保集團資金使用行為規(guī)范、合理，達成集團整體戰(zhàn)略目的。集團公司對資金進行集中管理，首先可獲得知情權(quán)，掌握其下屬公司資金運轉(zhuǎn)狀況；其次是通過有效監(jiān)督，實現(xiàn)對下屬公司經(jīng)營活動的動態(tài)控制，保證資金使用安全。第三，由于能夠?qū)θ瘓F資金實行全程管理，可實現(xiàn)對全集團資金實行有效的計劃管理，使集團資金預(yù)算與企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃、財務(wù)預(yù)算形成有效協(xié)調(diào)，降低集團整體資金成本。
（二）加速資金周轉(zhuǎn)，提升內(nèi)源性資金利用效率
企業(yè)集團成員企業(yè)眾多，它們之間在較大經(jīng)營、地域范圍內(nèi)存在集團內(nèi)部交易，產(chǎn)生大量的內(nèi)部資金結(jié)算業(yè)務(wù)。通過先進的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，將集團資金集中管理，實現(xiàn)企業(yè)集團成員企業(yè)內(nèi)部交易的網(wǎng)上結(jié)算，不產(chǎn)生在途資金、能夠有效提高集團資金周轉(zhuǎn)速度。同時，集團將下屬眾多子企業(yè)閑置沉淀資金實施集中后，可以充分利用企業(yè)自有資金，進行內(nèi)部調(diào)劑，從而減少外部融資，降低融資費用，提升企業(yè)整體盈利能力。
（三）提高集團的資信等級，增強企業(yè)集團的籌資能力
企業(yè)的籌資能力主要取決于其償債能力。由于集團統(tǒng)一對外開戶，其整體償債能力較強，收益能力和管理水平較高，信用等級較高，以此為資本，可在高端金融市場提高融資議價能力、爭取到更為優(yōu)惠的金融服務(wù)和融資品種，拓展融資渠道。
（四）提高企業(yè)集團的投資能力
企業(yè)集團的成員企業(yè)分布于不同的行業(yè)、不同的地域，它們面臨的發(fā)展機遇不同。由此就可能出現(xiàn)一部分企業(yè)由于發(fā)展機遇好，業(yè)務(wù)增長迅速，出現(xiàn)資金短缺；另一部分企業(yè)由于業(yè)務(wù)增長平穩(wěn)，出現(xiàn)資金大量結(jié)余。實行集團資金集中管理能夠有效的管理和使用全集團的存量資金。資金結(jié)余的成員企業(yè)可以通過集團結(jié)算中心將資金投入集團內(nèi)部資金緊張的其它成員企業(yè)獲取投資收益，資金緊張的企業(yè)能夠獲取集團的資金支持更好的把握發(fā)展機遇。
基于內(nèi)部市場的資金集中管理雖然具備以上諸多優(yōu)勢，但也面臨著許多亟待解決的問題，特別是政策層面和市場環(huán)境造成的資金集中管理困境，依靠企業(yè)自身發(fā)展和建設(shè)無法解決，目前，集團企業(yè)內(nèi)部資本市場普遍走入了發(fā)展的瓶頸。
二、內(nèi)部資金市場建設(shè)面臨的發(fā)展困境和內(nèi)部問題
（一）政策環(huán)境對內(nèi)部資本市場建設(shè)的制約
我國目前的某些法規(guī)制度限制了企業(yè)集團對資金進行集中管理。比如，集團總部對資金進行集中不可能是無償?shù)?，而需要支付利息 ，這實際上是一種資金借貸行為，但我國目前的法規(guī)禁止企業(yè)之間直接相互借貸 ，必須通過金融機構(gòu)作為中介 ，這對于未設(shè)財務(wù)公司的企業(yè)集團而言無疑是一道難以逾越的障礙。對于設(shè)置財務(wù)公司的企業(yè)集團，由于現(xiàn)行法規(guī)對財務(wù)公司開設(shè)異地賬戶問題有所限制，資金集中的效率也不高。
特別是建筑行業(yè)，2009年后中國銀監(jiān)會相繼了《流動資金貸款管理暫行辦法》、《固定資產(chǎn)貸款管理暫行辦法》和《項目融資業(yè)務(wù)指引》等一系列制度，要求加強項目信貸資金監(jiān)管，并采取貸款人受托支付方式管控項目資金。投資類項目的貸款資金直接由銀行代為支付，此部分資金企業(yè)無法管理；施工類項目的業(yè)主以此為政策依據(jù)，結(jié)算資金多采取封閉式監(jiān)管，極大制約施工企業(yè)對項目資金的集中管理。
（二）市場環(huán)境對內(nèi)部資本市場建設(shè)的影響
在我國建筑領(lǐng)域，多數(shù)工程的業(yè)主單位采取多種形式對承建方資金實施封閉管理。具體來說，有些業(yè)主在建筑施工協(xié)議中制定霸王條款，要求承建方將已結(jié)算資金置于發(fā)包方的監(jiān)管范疇，未經(jīng)發(fā)包方簽字同意，承建方的資金不得對外支付；且該管理方式在建筑市場日益普遍，對承建方實施資金集中管理造成直接影響。
（三）金融市場不完善
由于國內(nèi)金融市場不完善，公司籌資和投資渠道比較狹窄，而且財務(wù)公司的自身抗風險能力較弱，整體素質(zhì)尚有待提高，資金集中后的管理和運用的風險也較大，在一定程度上限制了資金集中管理的發(fā)展。
（四）企業(yè)內(nèi)部資金市場發(fā)展過程中存在的問題
1.集團資金調(diào)度不流暢
由于集團公司對集中管理控制的內(nèi)部資金具有監(jiān)控能力，有些子公司在小集團利益思想驅(qū)使下，只將少部分資金歸入集團公司集中管理，或?qū)瘓F公司資金調(diào)度推遲執(zhí)行或不全額執(zhí)行，造成集團公司資金調(diào)度不流暢。
2.內(nèi)部借貸管理薄弱
集團對子公司放款，很少進行嚴密論證，對其借款用途、效益、還款保障等不加以控制，造成集團公司借出資金投資沒有收益，而子公司也認為對集團公司可以不按照協(xié)議及時還款，經(jīng)常拖欠集團公司借款本息，致使內(nèi)部壞賬風險增加。
3、集團資金調(diào)度不流暢
由于集團公司對集中管理控制的內(nèi)部資金具有監(jiān)控能力，有些子公司在小集團利益思想驅(qū)使下，只將少部分資金歸入集團公司集中管理，或?qū)瘓F公司資金調(diào)度推遲執(zhí)行或不全額執(zhí)行，造成集團公司資金調(diào)度不流暢。
三、企業(yè)集團建立內(nèi)部市場的管理方式
國內(nèi)眾多關(guān)于資金集中管理的論述中，多是從資金管理組織模式上進行闡述，目前資金組織結(jié)構(gòu)主要有內(nèi)部銀行、結(jié)算中心、財務(wù)公司等模式。組織架構(gòu)注重內(nèi)部資本市場外在“殼”的建設(shè)，因此，當前多數(shù)論述中“資金集中管理”的提法有失偏頗，它僅注重內(nèi)部市場的管理手段，強調(diào)“集中”，而忽視的資金管理的真實目的，故此，本文主要論述通過何種方式以實現(xiàn)資金集約化管理目的。
（一）強化銀行賬戶受控管理，確保賬戶資金集中受控
由于集團企業(yè)“點多、面廣、線長”的特性，公司所屬全資、控股子公司及子公司銀行賬戶數(shù)量眾多、開戶銀行類別繁雜，賬戶集中管控難度較大。為此，應(yīng)從確定了合作銀行范圍入手，并對各單位賬戶情況實施定期檢查，確保銀行賬戶使用規(guī)范、賬戶資金運行安全。
（二）推行資金預(yù)算管理，加強資金流全過程管控
應(yīng)要求各單位一切資金收支全部納入資金預(yù)算管理范疇，集團總部借助資金信息系統(tǒng)，按照預(yù)算指標對所屬單位的資金運行進行監(jiān)督、控制、檢查、分析，達到預(yù)算控制結(jié)算的目的。公司總部通過資金預(yù)算管理，實現(xiàn)對未來資金流量的“事前”把握，增強資金統(tǒng)一調(diào)配能力。加強資金預(yù)算“事后”檢查，從而實現(xiàn)對資金流的全過程管控，確保資金運行安全。
（三）合理調(diào)控融資規(guī)模，總量平衡存貸比例
公司總部應(yīng)對授信資源和融資計劃實施集中管理?？偛堪凑杖谫Y計劃合理調(diào)控各單位融資規(guī)模，各子公司重大融資方案上報公司總部審批、備案，從而提高公司總部對融資規(guī)模的整體協(xié)調(diào)和掌控能力。
（四）持續(xù)推進資金信息系統(tǒng)建設(shè)，打造覆蓋全面的資金管理網(wǎng)絡(luò)
信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)是推動資金集約化管理、提高資金管理水平重要的技術(shù)手段。資金管理信息系統(tǒng)應(yīng)由專業(yè)的資金管理軟件及配套設(shè)施（含網(wǎng)絡(luò)）組建的資金信息系統(tǒng)，該系統(tǒng)通過對各單位資金業(yè)務(wù)信息進行實時采集、傳輸、分析、存儲，實現(xiàn)各層級資金流全程在線處理、監(jiān)督和控制。
（五）加強統(tǒng)籌管控，控制或有資金風險
1.擔保、金融衍生品等高風險業(yè)務(wù)實施集中受控
建立起嚴格規(guī)范的擔保審批程序。集團總部對擔保業(yè)務(wù)實行集中管理，對各子公司擔保額度進行計劃控制。加強對金融衍生業(yè)務(wù)的集中管理。針對金融衍生業(yè)務(wù)的管理權(quán)限、申報程序、審批流程等進行了規(guī)范，在實現(xiàn)保值目的的同時確保資金安全。
2.加強資金鏈監(jiān)管，嚴防資金風險
萬眾矚目的資本市場對于一個經(jīng)濟體系的運行來說，究竟其關(guān)鍵的功能在哪里？
在資本市場蓬勃發(fā)展的今天，這似乎變成了一個常識性的問題，但是，同樣值得強調(diào)的是，目前中國的資本市場參與者，更多的還是關(guān)注資本市場的投資功能、籌資功能。
對于當下的中國來說，我認為，最為需要的應(yīng)當是資本市場所具有的強烈的激勵創(chuàng)業(yè)的功能，通過資本市場所獨特的風險分散機制和重估帶來的激勵機制，激發(fā)經(jīng)濟運行中的創(chuàng)業(yè)動能，增強整個經(jīng)濟體系的活力。資本市場這個獨特的激勵創(chuàng)業(yè)的功能、激勵富有活力的中小企業(yè)的功能，往往是傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系追求穩(wěn)健的間接融資方式所不具備的，但是也往往是容易被忽視的。
正是在這個意義上，我們認為當前中國推出創(chuàng)業(yè)板，不僅在于提供更加多元化的投資和融資選擇、從而增強市場的深度與廣度，也不僅在于為中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了更為便捷的融資渠道，而更多的在于，創(chuàng)業(yè)板可以對創(chuàng)業(yè)活動和創(chuàng)業(yè)者提供一個強有力的、市場化的激勵，從而把社會的寶貴金融資源，交給那些更富有創(chuàng)造力、更能夠為社會創(chuàng)造價值的企業(yè)手中。
創(chuàng)業(yè)板的推出會激勵創(chuàng)新
黨的十七大確立了提高自主創(chuàng)新能力、推動我國國民經(jīng)濟向創(chuàng)新型經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的發(fā)展戰(zhàn)略，在實現(xiàn)這一戰(zhàn)略的過程中，大量高科技型中小企業(yè)是最活躍載體，而創(chuàng)業(yè)板市場是激發(fā)企業(yè)內(nèi)在創(chuàng)新動力，推動高科技型中小企業(yè)跳躍式發(fā)展的助推器。落實國家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略，建設(shè)創(chuàng)新型社會，需要一個富有效率的資本市場，以滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)的融資需求。顯然，創(chuàng)新的誕生，往往是隨機的，是難以事前預(yù)計的，并不因為企業(yè)規(guī)模大小、級別高低而可以確定，資本市場獨特的風險識別和分散功能，正好契合這一特征。但是，從整個社會的融資結(jié)構(gòu)看，可以說中國金融市場目前的融資光譜是斷裂的，大多數(shù)企業(yè)通過銀行貸款獲得融資，而銀行往往青睞能夠提供抵押擔保的大企業(yè)，主板市場主要為大中型企業(yè)服務(wù)，大量具有技術(shù)創(chuàng)新能力和高成長潛力的中小企業(yè)卻由于資金匱乏而面臨發(fā)展的瓶頸。創(chuàng)業(yè)板的推出，必然會帶動和促進風險資本市場的發(fā)展，從而刺激風險資本以更大的規(guī)模進入到中小企業(yè)融資市場。同時，創(chuàng)業(yè)板的推出有助于優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，多渠道提高直接融資比例。由于金融產(chǎn)品單一和融資管制的存在，使得大量的資金滯留在股票二級市場，而同時又有大量的企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者得不到資金，這說明了當前金融創(chuàng)新的不足。創(chuàng)業(yè)板市場的推出，有助于優(yōu)化資金的合理流向，使更多資金進入到實體經(jīng)濟當中，推動大量二級市場資金流入到具有高成長性的中小企業(yè)中。
從上市資源和吸引資金來說，創(chuàng)業(yè)板的市場定位主要是創(chuàng)新型中小企業(yè)，因此資金需求小，遠遠構(gòu)不成對主板市場造成沖擊性影響。從增量資金上來說，創(chuàng)業(yè)板更主要的是吸引追求高風險、高回報的資金。對于和創(chuàng)業(yè)板較為接近的中小企業(yè)板，創(chuàng)業(yè)板對其影響也不會很大?，F(xiàn)有的中小企業(yè)板除了上市公司規(guī)模比主板小之外，其他比如盈利要求都和主板一致，可以稱之為小主板。未來的創(chuàng)業(yè)板主要定位于高科技型、高成長性企業(yè)，兩者的競爭更多地體現(xiàn)在制度的創(chuàng)新上。創(chuàng)業(yè)板的推出為風險投資提供了退出平臺，將會極大地促進中國創(chuàng)業(yè)投資體系建設(shè)，但也會促成風險投資行業(yè)的大洗牌。創(chuàng)業(yè)板的推出使得更多的風險投資資金向高成長性的中小企業(yè)匯集，促進風投的良性循環(huán)發(fā)展。同時，隨著可上市企業(yè)數(shù)量的增多，具有高成長性的中小企業(yè)也將有更多的選擇權(quán)，資金雄厚、抗風險能力強的風投將會得到更多的青睞，而實力較弱的風投將逐漸被淘汰或者兼并，一場行業(yè)大洗牌在所難免。從更長遠來看，直接融資的發(fā)展，包括主板、創(chuàng)業(yè)板、柜臺市場以及債券市場等金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，最終將導(dǎo)致中國金融版圖的重新規(guī)劃，傳統(tǒng)的間接融資占比將逐漸降低，這對銀行業(yè)務(wù)的競爭也將產(chǎn)生深遠的影響。另外，創(chuàng)業(yè)板的推出將完善深圳的金融產(chǎn)業(yè)鏈，形成既有銀行、保險、證券、基金、信托、風投、私募等金融實體機構(gòu)，又包括主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、產(chǎn)權(quán)交易所等金融交易平臺的區(qū)域性金融中心。
創(chuàng)業(yè)板的推出既是機遇，也是挑戰(zhàn)
畢竟從世界范圍來看，除了美國的納斯達克市場之外，創(chuàng)業(yè)板成功的先例不多，大多數(shù)國家和地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場不是淪落為主板的附庸，就是交易清淡，甚至宣布關(guān)閉。香港創(chuàng)業(yè)板從最初的暴漲暴跌到最后的交投清淡，也沒有擺脫這樣的命運。中國大陸推出創(chuàng)業(yè)板，也面臨同樣的挑戰(zhàn)。然而中國大陸的一個獨特優(yōu)勢是，她有大量非常有活力、又有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)，中國的儲蓄率也很高，這是創(chuàng)業(yè)板成功的源泉。中小企業(yè)是非常缺少資金的，而與此同時，中國卻出現(xiàn)了流動性過剩，設(shè)想把中國這些號稱流動性過剩的資金引入到一大批優(yōu)秀的中小企業(yè)家手里，那會對中國經(jīng)濟產(chǎn)生多么巨大的推動作用。按照現(xiàn)在的上市門檻，中小企業(yè)能上市的不多。但是根據(jù)深交所的研究，如果把上市的門檻稍微調(diào)整一下，即使堅持盈利要求，全國18萬家高科技企業(yè)能上市的大概占10％，即1.8萬家，這是一個非常龐大的上市資源。香港創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)立之初由于上市公司的行業(yè)分布過于單一，主要集中于當時大熱的網(wǎng)絡(luò)科技股，使得企業(yè)成長泡沫多于實質(zhì)，市場投資信心不足，最終導(dǎo)致中國香港創(chuàng)業(yè)板的長期低迷。我們的第二個獨特優(yōu)勢是，眾多的高科技企業(yè)的行業(yè)分布較廣，經(jīng)營模式眾多，既有網(wǎng)絡(luò)科技等新型經(jīng)濟模式，又有高成長的傳統(tǒng)商業(yè)等實體經(jīng)濟模式。這可以保證創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)行業(yè)的多元化，避免了同一行業(yè)類型或同種經(jīng)營模式企業(yè)的過度集中。
關(guān)鍵詞：市場風險：監(jiān)管框架
中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265(2011)01-0064-04
一、導(dǎo)言
在次貸危機中，銀行交易賬戶資產(chǎn)大幅縮水，流動性不足，給許多銀行帶來重大損失甚至造成銀行倒閉。銀行倒閉的一個重要因素是當時的市場風險管理框架沒有捕捉到重要市場風險。為了改進市場風險管理，巴塞爾委員會先后了3個資本協(xié)議關(guān)于市場風險的重要修訂，分別是1996年與2005年的《資本協(xié)議關(guān)于市場風險的修訂》(Amendment to the capi－tal accord to imcorporate market risks)和2009年的《新巴塞爾協(xié)議市場框架修訂》(Revisions to theBasel II market risk丘amework)。這些修訂進一步完善了市場風險監(jiān)管框架。在次貸危機中，我國商業(yè)銀行也遭受了損失，2008年中國銀行、工商銀行和建設(shè)銀行為境外投資累計提取撥備91.09億美元。隨著中國銀行業(yè)改革開放的不斷深化，利率市場化、金融創(chuàng)新和綜合經(jīng)營的不斷發(fā)展，商業(yè)銀行將越來越多地涉足有價證券、外匯、黃金及其衍生產(chǎn)品交易。因此，加強市場風險管理和監(jiān)管十分緊迫。但商業(yè)銀行提高市場風險管理水平是個漫長的過程，需要充分借鑒國外經(jīng)驗，學(xué)習管理理念和技術(shù)。為此，本文將認真梳理巴塞爾委員會關(guān)于市場風險管理框架的演進過程。
二、第一階段：將市場風險納入資本監(jiān)管框架
1988年的巴塞爾協(xié)議僅對信用風險提出資本要求，沒有涵蓋市場風險。但是，隨著利率和資本管制的放松、資本市場的發(fā)展和銀行交易活動(特別是衍生品交易)增加，銀行越來越受到市場風險的影響。特別是在歐洲貨幣危機中，金融市場劇烈波動增加了銀行市場交易風險，促使巴塞爾委員會改進銀行資本監(jiān)管框架覆蓋市場風險。于是，1993年4月，巴塞爾委員會了《市場風險監(jiān)管措施》(the supervisorytreatment of market risks)，定義了市場風險和三級資本，提出了債券、股權(quán)和外匯風險資本計提標準法。
《市場風險監(jiān)管措施》將市場風險定義為由于市場價格(包括利率、匯率和股價)波動引起的表內(nèi)和表外頭寸損失的風險，把交易賬戶債券、股權(quán)風險和所有外匯風險納入資本監(jiān)管框架。
市場風險頭寸價值波動大，比信用風險資本靈活的資本來源更適于市場風險?！妒袌鲲L險監(jiān)管措施》修訂了監(jiān)管資本定義，提出三級資本的概念，各國監(jiān)管當局可以允許用次級債在一定限額內(nèi)作為三級資本，補充一級資本和二級資本。
為了避免使用三級資本降低整體監(jiān)管資本質(zhì)量，《市場風險監(jiān)管措施》規(guī)定了三級資本的限制條件：只允許三級資本用來抵補交易賬戶債券和股權(quán)頭寸的市場風險，外匯風險和信用風險的資本要求需要1988年協(xié)議中定義的資本來滿足：三級資本最高限制在分配到交易賬戶風險一級資本的250％，也就是交易賬戶風險的28.5％需要一級資本來抵補；在二級資本不超過一級資本，長期次級債不超過一級資本的50％的條件下，三級資本才可以替代二級資本：二級資本與三級資本的和不超過一級資本。
債券和股權(quán)資本要求采用搭積木法(buildingblock approach)分別計算特定風險(specific risk)和一般市場風險(general market risk)。特定風險是指主要由于證券發(fā)行者相關(guān)因素引起的證券(或其衍生品)負面波動形成損失的風險。在某種意義上講，特定風險同信用風險相似。一般市場風險是指與特定證券無關(guān)的市場負面波動引起損失的風險。
根據(jù)債券發(fā)行人和期限規(guī)定不同的風險權(quán)重計算債券特定風險資本要求，除非債券完全相同，否則不允許抵扣。一般風險資本要求計算式，將債券和衍生工具分為13個期限，確定各個期限的風險權(quán)重，允許每個期限內(nèi)和不同期限之間的抵扣，但考慮到基差風險，用非抵扣因子進行調(diào)節(jié)，非抵扣風險和抵扣后凈額構(gòu)成一般風險資本要求。
外匯風險用兩步法計算。第一步計算每種幣別的暴露，第二步計算不同幣別多頭空頭組合風險。各國監(jiān)管當局可以選擇用簡單法(the shorthand method)和模擬法計算組合風險。在簡單法下，每一貨幣和貴金屬的凈敞口頭寸名義金額按即期匯率轉(zhuǎn)換成報告貨幣，凈敞口頭寸乘以8％得到外匯風險資本要求。凈敝口頭寸等于外幣空頭頭寸之和或多頭頭寸之和中二者高的和每種貴金屬凈頭寸絕對值的和。在模擬法下，通過歷史模擬計算外匯頭寸的損失。巴塞爾委員會建議觀察期5年，持有期10天，置信水平95％，計算出VaR，加上簡單法計算的敞口頭寸的3％。
許多銀行反映，《市場風險監(jiān)管措施》不認可更精確的風險計量模型，不能有效鼓勵銀行改進風險管理系統(tǒng)，并且開發(fā)風險管理模型的銀行要用兩種方法計算，重復(fù)工作，增加成本。委員會決定對內(nèi)部模型進行調(diào)研，1994年下半年開始初步測試。通過測試，委員會決定使用內(nèi)部模型計算市場風險。1995年4月，了《資本協(xié)議市場風險計劃補充》和《市場風險內(nèi)部模型法》，對市場風險監(jiān)管進行修訂，進一步征求意見。
《資本協(xié)議市場風險計劃補充》將1993年提議的計算方法稱作標準法，增加了商品風險，將期權(quán)單列，考慮到久期法計算債券一般風險，比期限法精確，將垂直非抵扣降為期限法的一半。最重要的變化是引入了內(nèi)部模型法。提出內(nèi)部模型法的一般標準、定性標準、應(yīng)考慮的風險因素和定量標準等。要求VaR必須每日計算，使用99％的單尾置信區(qū)間，最低持有期限為10個交易日，最短觀察期為1年，至少每3個月更新一次數(shù)據(jù)。銀行模型必須準確地捕捉各類風險和與期權(quán)相關(guān)的特定風險。每日的最低資本要求是下面兩者中較大值：(1)前一交易日的VaR值：(2)過去60個交易日計量VaR值的平均值乘以乘數(shù)因子。
乘數(shù)因子由各監(jiān)管當局根據(jù)對銀行風險管理系統(tǒng)質(zhì)量評估情況自行設(shè)定，其絕對值最小為3。監(jiān)管當局根據(jù)既往模型的事后檢驗結(jié)果給這個因子一個附加因子，引入內(nèi)在的正向激勵機制以維持預(yù)測模型的質(zhì)量。如果事后檢驗結(jié)果令人滿意，附加因子可以為0。要求用模型的銀行應(yīng)使用獨立的資本要求涵蓋未包括在模型內(nèi)的債券和股票的特定風險。由于擔心模型法低估特定風險，要求使用模型法計算特定風險資本不能低于標準法的一半。
經(jīng)過對1995年提議再次征求意見，征得10國集團中央銀行同意后，1996年1月，委員會正式頒布
了《資本協(xié)議關(guān)于市場風險的修訂》和《市場風險內(nèi)部模型法事后檢驗監(jiān)管框架》，將市場風險正式納入資本監(jiān)管框架，要求10國監(jiān)管當局應(yīng)最遲在1997年底執(zhí)行市場風險的資本標準。
三、第二階段：關(guān)注特定風險
1997年9月，巴塞爾委員會了《資本協(xié)議市場風險修訂的修正》，允許滿足要求的銀行基于模型計提特定風險資本，取消了內(nèi)部模型計算的特定風險資本要求不低于標準法50％的條款，但達不到要求的銀行仍必須用標準法計提特定風險資本。
委員會認為模型不能捕捉到事件風險和違約風險。計量和驗證這些風險的方法有很大不同，并且建模仍在快速演化中，還不能設(shè)立統(tǒng)一的指引。在銀行解釋其使用的方法能捕捉事件和違約風險之前，特定風險模型的乘數(shù)因子是4。如果滿足委員會和監(jiān)管當局的要求，乘數(shù)因子為3.然而，如果未來的事后檢測證明模型存在嚴重缺陷，乘數(shù)因子仍為4。
風險價值模型不能完全捕捉交易賬戶風險，如厚尾、相關(guān)性和波動率變化、日內(nèi)交易風險、特定風險等。隨著更多信用風險相關(guān)的產(chǎn)品(如CDS，CDO)和其它結(jié)構(gòu)產(chǎn)品進入交易賬戶，這些產(chǎn)品風險結(jié)構(gòu)復(fù)雜，并且流動性不足，風險價值模型更難捕捉這些風險。監(jiān)管套利和公允價值計價使交易賬戶風險暴露進一步增加。最高4×VaR的要求阻礙銀行改進特定風險模型，因為模型改進反而會增加特定風險資本要求。另外，特定風險模型缺乏統(tǒng)一的標準，各國監(jiān)管當局的要求存在很大差異。為了解決這些問題，巴塞爾委員會和國際證券協(xié)會組織于2005年6月了《新資本協(xié)議在交易業(yè)務(wù)中的應(yīng)用和雙重違約影響的處理》，以改進交易賬戶體制，特別是特定風險處理。
修訂標準法特定風險計提，提出對于未評級債券、非合格發(fā)行者(包括證券化暴露)、信用衍生品對沖頭寸的特定風險資本要求。取消模型法特定風險資本要求乘數(shù)因子為4的要求。提高特定風險模型的標準，要求特定風險模型必須捕捉價格風險的所有重要組成部分，并且能夠反映市場變化和資產(chǎn)組合組成變化。模型必須解釋資產(chǎn)組合歷史上價格變化，捕捉集中度風險，在不利的市場環(huán)境下保持穩(wěn)健，反映與單個產(chǎn)品相關(guān)的基本風險，捕捉事件風險，通過事后檢驗。應(yīng)通過壓力測試確保特定風險模型考慮VaR模型沒有捕捉到事件風險的影響。銀行模型必須保守地估計缺乏流動性的頭寸和價格不完全透明的頭寸。此外，模型必須達到最低數(shù)據(jù)標準要求，替代參數(shù)僅在現(xiàn)有數(shù)據(jù)不充分或不能反映頭寸或資產(chǎn)組合的真實波動率時使用，并且應(yīng)審慎使用。要求銀行捕獲新增違約風險，但是沒提出專門的方法，可以是內(nèi)部模型的一部分，或者是通過單獨計算額外要求資本(sur―charge)。當銀行通過額外資本捕捉新增風險，應(yīng)該能證明這種額外資本達到監(jiān)管要求，但這種額外資本不受乘數(shù)因子或監(jiān)管事后檢驗約束。要求銀行不管使用什么方法計算新增違約風險，須滿足信用風險內(nèi)部評級法標準，并適當調(diào)整以反映流動性、集中度、對沖和期權(quán)的影響，內(nèi)部模型不能捕捉新增違約風險的銀行，使用信用風險內(nèi)部評級法計算額外資本。
2005年11月，巴塞爾委員會將上述兩個文件內(nèi)容匯總，對1996年的市場風險資本協(xié)議修改進行了修訂，了《資本協(xié)議關(guān)于市場風險的修訂》，并編入2006年Basel II綜合版中。
四、第三階段：新增風險和證券化產(chǎn)品的處理
2005年提出新增違約風險資本監(jiān)管要求后，巴塞爾委員會為了鼓勵更多的銀行開發(fā)內(nèi)部模型計算新增風險資本要求，2007年1月《交易賬戶新增違約風險資本計算指引討論稿》，對銀行如何達到新增違約風險模型要求和監(jiān)管當局如何評估模型進行指導(dǎo)。在次貸危機中，金融機構(gòu)損失主要來自證券化產(chǎn)品信用評級下降、信用價差擴大和流動性不足。因此，僅僅捕捉新增違約風險是不夠的。2008年7月，巴塞爾委員會《交易賬戶新增風險資本計算指引》和《Basel Ⅱ市場風險框架修訂》征求意見，將新增違約風險擴展為新增風險，包括違約風險和遷徙風險。2009年1月再次征求意見，并于2009年7月《Basel Ⅱ市場風險框架修訂》和《交易賬戶新增風險資本計算指引》最終稿。新的市場風險框架主要變化在補充壓力VaR(stressed value-at-risk)、新增風險模型要求和證券化產(chǎn)品的處理上。
次貸危機中，許多銀行交易賬戶損失遠高于計提的資本，也就是說計提的資本不能抵補風險。于是，巴塞爾委員會要求銀行計算壓力狀態(tài)下的風險價值，降低市場風險最低資本要求的順周期性。壓力VaR是根據(jù)連續(xù)12個月重大金融虧損歷史數(shù)據(jù)10天持有期、99％置信水平單尾風險價值。這一年的壓力期應(yīng)經(jīng)監(jiān)管當局批準和定期檢查。補充壓力VaR后，銀行必須達到的市場風險資本要求=前一日VaR與前60個營業(yè)日日均VaR均值×乘數(shù)因子中的較大值+最新可得的壓力VaR值與前60個營業(yè)日壓力VaR均值×乘數(shù)因子中的較大值。
新增風險包括非證券化產(chǎn)品的違約風險和信用遷移風險。新增風險主要是為了彌補風險價值(VaR，99％，10天)模型存在的缺陷。新增風險資本要求代表了對資本計劃期為一年、置信區(qū)間為99.9％的非證券化信用產(chǎn)品的違約和信用遷移風險，并同時考慮個別頭寸和組合頭寸持有期，最低持有期為三個月。新增風險的資本要求為前12周平均新增風險和最新新增風險的較大者。巴塞爾委員會認為目前的技術(shù)不能充分捕捉證券化頭寸風險，在技術(shù)達到滿意之前。證券化頭寸(關(guān)聯(lián)交易組合除外)仍用標準法計提資本，不允許將證券化頭寸納入新增風險模型。
證券化產(chǎn)品同傳統(tǒng)債券不同，價格同基礎(chǔ)債務(wù)人違約呈非線性關(guān)系，模型難以捕捉到其特定風險。為此，巴塞爾委員會要求，除了關(guān)聯(lián)交易組合外，證券化產(chǎn)品即使包括在VaR模型中，也必須用標準法計提資本。對于評級的證券化頭寸，分別規(guī)定了實施標準法和模型法銀行不同外部信用評級證券化暴露和再證券化暴露的特定風險權(quán)重計算資本要求：對未評級證券化頭寸，分別規(guī)定了實施內(nèi)部評級法和標準法銀行計提資本的方法：還規(guī)定n次違約互換的特定風險資本計提辦法。
關(guān)聯(lián)交易組合被定義滿足下面條件的證券化暴露和n次違約信用衍生品的組合：一次證券化暴露和按比例分層的證券化暴露的n次違約信用衍生品；單名參考實體。在標準法下，關(guān)聯(lián)交易組合特定風險資本等于是多頭和空頭特定風險資本計提凈值中數(shù)額較大者，其一般風險可以抵扣。在模型法下，經(jīng)監(jiān)管當局許可，銀行可以將關(guān)聯(lián)交易組包含在其模型中，不僅僅要充分捕捉新增風險，而是所有價格風險、即綜合風險。綜合風險包括雙重違約風險、信用價差風險、基差風險、隱含相關(guān)性波動、回收率波動和對沖的收益、風險和成本。用模型計算關(guān)聯(lián)交易組合綜合風險的銀行應(yīng)每周進行一次壓力測試，監(jiān)管當局可以對綜合風險計量有缺陷的銀行增加補充資本要求。綜合風
險資本要求是前12周綜合風險平均值和最近綜合風險的較大者。
五、結(jié)論
通過分析市場風險資本監(jiān)管的演進過程，可以看出其發(fā)展的特征：市場風險頭寸不斷細分，市場風險的認識逐漸清晰，風險計量技術(shù)顯著提高。
1993年《市場風險監(jiān)管措施》將市場風險界定為交易賬戶債券、股權(quán)風險和所有外匯風險，1996年將商品風險也納入在內(nèi)，并在標準法中把期權(quán)頭寸單列計算。隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展。把證券化產(chǎn)品與非證券化產(chǎn)品區(qū)分開來，在證券化產(chǎn)品中又將關(guān)聯(lián)交易組合作為例外處理。開始僅將利率風險和股權(quán)風險分為特定風險和一般風險。2005年，認識到在VaR外存在新增違約風險。次貸危機顯示出信用評級下降也帶來巨大市場風險，將新增違約風險擴展為新增風險，包括新增違約風險和遷徙風險。證券化產(chǎn)品風險結(jié)構(gòu)復(fù)雜，對于相對簡單的關(guān)聯(lián)交易組合，計算綜合風險，對于更復(fù)雜的其他證券化產(chǎn)品，由于受模型捕捉風險能力限制，則選擇標準法計算特定風險。
隨著風險認識和計量技術(shù)的提高，巴塞爾委員會對市場風險管理的要求越來越高。1993年《市場風險監(jiān)管措施》主要是標準法，提出外匯風險模擬法。1996年對內(nèi)部模型法提出具體要求，只有符合條件的銀行才允許使用模型法，但仍對模型法計量特定風險存在顧慮，要求其不低于標準法的50％。隨著計量技術(shù)的提高，放棄了這種限制，提出特定風險模型的具體要求，并要求捕捉新增違約風險。最新的市場風險監(jiān)管框架提出新增風險模型和綜合風險計量的要求，引入了壓力情況下的VaR以應(yīng)對危機情況下的市場風險激增。
在資本市場蓬勃發(fā)展的今天，這似乎變成了一個常識性的問題，但是，同樣值得強調(diào)的是，目前，中國的資本市場參與者，更多的關(guān)注資本市場，基本上還是投資功能、籌資功能。
對于當下的中國來說，最為需要的什么功能？我認為，應(yīng)當是資本市場所具有的強烈的激勵創(chuàng)業(yè)的功能，通過資本市場所獨特的風險分散機制和重估帶來的激勵機制，激發(fā)經(jīng)濟運行中的創(chuàng)業(yè)動能，增強整個經(jīng)濟體系的活力。資本市場的這個獨特的激勵創(chuàng)業(yè)的功能，激勵富有活力的中小企業(yè)的功能，往往是追求穩(wěn)健的傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系等間接融資所并不具備的，但是也往往是容易被忽視的。
正是在這個意義上我們認為，當前中國推出創(chuàng)業(yè)板，不僅在于提供更佳多元化的投資和融資選擇、從而增強市場的深度與廣度，也不僅在于為中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了更為便捷的融資渠道，而更多的在于，創(chuàng)業(yè)板可以對創(chuàng)業(yè)活動和創(chuàng)業(yè)者提供一個強有力的、市場化的激勵，從而把社會的寶貴金融資源，交給那些更富有創(chuàng)造力、更能夠為社會創(chuàng)造價值的企業(yè)手中。
從1999年創(chuàng)業(yè)板概念的提出到今年監(jiān)管層首次明確推出創(chuàng)業(yè)板，中國的創(chuàng)業(yè)板在多方矚目下經(jīng)歷了近十年的漫長孕育，而今終于要走進人們的視野。
為什么說創(chuàng)業(yè)板的推出會激勵創(chuàng)新？黨的十七大確立了提高自主創(chuàng)新能力、推動我國國民經(jīng)濟向創(chuàng)新型經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的發(fā)展戰(zhàn)略，在實現(xiàn)這一戰(zhàn)略的過程中，大量高科技型中小企業(yè)是最活躍載體，而創(chuàng)業(yè)板市場是激發(fā)企業(yè)內(nèi)在創(chuàng)新動力，推動高科技型中小企業(yè)跳躍式發(fā)展的助推器。落實國家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略，建設(shè)創(chuàng)新型社會，需要一個富有效率的資本市場，以滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)的融資需求。顯然，創(chuàng)新的誕生，往往是隨機的，是難以事前預(yù)計的，并不因為企業(yè)規(guī)模大小、級別高低而可以確定，資本市場獨特的風險識別和分散功能，正好契合這一特征。但是，從整個社會的融資結(jié)構(gòu)看，可以說中國金融市場目前的融資光譜是斷裂的，大多數(shù)企業(yè)通過銀行貸款獲得融資，而銀行往往青睞能夠提供抵押擔保的大企業(yè)，主板市場主要為大中型企業(yè)服務(wù)，大量具有技術(shù)創(chuàng)新能力和高成長潛力的中小企業(yè)卻由于資金匱乏而面臨發(fā)展的瓶頸。創(chuàng)業(yè)板的推出，必然會帶動和促進風險資本市場的發(fā)展，從而刺激風險資本以更大的規(guī)模進入到中小企業(yè)融資市場。同時，創(chuàng)業(yè)板的推出有助于優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，多渠道提高直接融資比例。由于金融產(chǎn)品單一和融資管制的存在，使得大量的資金滯留在股票二級市場，而同時又有大量的企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者得不到資金，這說明了當前金融創(chuàng)新的不足。創(chuàng)業(yè)板市場的推出，有助于優(yōu)化資金的合理流向，使更多資金進入到實體經(jīng)濟當中，推動大量二級市場資金流入到具有高成長性的中小企業(yè)中。
從上市資源和吸引資金來說，創(chuàng)業(yè)板的市場定位主要是創(chuàng)新型中小企業(yè)，資金需求小，遠遠構(gòu)不成對主板市場造成沖擊性影響。從增量資金上來說，創(chuàng)業(yè)板更主要的是吸引追求高風險、高回報的資金。對于和創(chuàng)業(yè)板較為接近的中小企業(yè)版，創(chuàng)業(yè)板對其影響也不會很大。現(xiàn)有的中小企業(yè)板除了上市公司規(guī)模比主板小之外，其他比如盈利要求都和主板一致，可以稱之為小主板。未來的創(chuàng)業(yè)板主要定位于高科技型、高成長性企業(yè)，兩者的競爭更多的體現(xiàn)在制度的創(chuàng)新上。創(chuàng)業(yè)板的推出為風險投資提供了退出平臺，將會極大的促進中國創(chuàng)業(yè)投資體系建設(shè)，但也會促使風險投資行業(yè)的大洗牌。創(chuàng)業(yè)板的推出使得更多的風險投資資金向高成長性的中小企業(yè)匯集，促進風投的良性循環(huán)發(fā)展。同時，隨著可上市企業(yè)數(shù)量的增多，具有高成長性的中小企業(yè)也將有更多的選擇權(quán)，資金雄厚、抗風險能力強的風投將會得到更多的青睞，而實力較弱的風投將逐漸被淘汰或者兼并，一場行業(yè)大洗牌在所難免。從更長遠來看，直接融資的發(fā)展，包括主板、創(chuàng)業(yè)板、柜臺市場以及債券市場等金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，最終將導(dǎo)致中國金融版圖的重新規(guī)劃，傳統(tǒng)的間接融資占比將逐漸降低，這對銀行業(yè)務(wù)的競爭也將產(chǎn)生深遠的影響。另外，創(chuàng)業(yè)板的推出將完善深圳的金融產(chǎn)業(yè)鏈，形成既有銀行、保險、證券、基金、信托、風投、私募等金融實體機構(gòu)，又包括主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、產(chǎn)權(quán)交易所等金融交易平臺的區(qū)域性金融中心。
創(chuàng)業(yè)板的推出既是機遇，也是挑戰(zhàn)。畢竟從世界范圍來看，除了美國的納斯達克市場之外，創(chuàng)業(yè)板成功的先例不多，大多數(shù)國家和地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場不是淪落為主板的附庸，就是交易清淡，甚至宣布關(guān)閉。香港創(chuàng)業(yè)板從最初的暴漲暴跌到最后的交投清淡，也沒有擺脫這樣的命運。中國大陸推出創(chuàng)業(yè)板，也面臨同樣的挑戰(zhàn)。然而中國的一個獨特優(yōu)勢是，中國有大量非常有活力、又有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)，中國的儲蓄率也很高，這是創(chuàng)業(yè)板成功的源泉。中小企業(yè)是非常缺少資金的，而與此同時，中國卻出現(xiàn)了流動性過剩，設(shè)想把中國這些號稱流動性過剩的資金引入到中國一大批優(yōu)秀的中小企業(yè)家手里，那會對中國經(jīng)濟產(chǎn)生多么巨大的推動作用。按照現(xiàn)在的上市門檻，中小企業(yè)能上市的不多。但是根據(jù)深交所的研究，如果把上市的門檻稍微調(diào)整一下，即使堅持盈利要求，全國18萬家高科技企業(yè)能上市的大概占10％，即1.8萬家，這是一個非常龐大的上市資源。香港創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)立之初由于上市公司的行業(yè)分布過于單一，主要集中于當時大熱的網(wǎng)絡(luò)科技股，使得企業(yè)成長泡沫多于實質(zhì)，市場投資信心不足，最終導(dǎo)致香港創(chuàng)業(yè)板的長期低迷。中國的第二個獨特優(yōu)勢是，眾多的高科技企業(yè)的行業(yè)分布較廣，經(jīng)營模式眾多，既有網(wǎng)絡(luò)科技等新型經(jīng)濟模式，又有高成長的傳統(tǒng)商業(yè)等實體經(jīng)濟模式。這可以保證創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)行業(yè)的多元化，避免了同一行業(yè)類型或同種經(jīng)營模式企業(yè)的過度集中。
當然，中國的創(chuàng)業(yè)板市場要走出一條成功之路，僅僅有數(shù)量眾多的中小企業(yè)還不夠，還要在制度設(shè)計、外部保障等多方面借鑒成功市場的經(jīng)驗，防范可能出現(xiàn)的風險。完善的制度設(shè)計與服務(wù)定位是創(chuàng)業(yè)板成功的前提。中國的創(chuàng)業(yè)板如果要避免出現(xiàn)類似部分海外市場的泡沫化或者類似中小板淪為主板的附庸，首先要有明確的服務(wù)定位，即定位于服務(wù)高新科技企業(yè)，那么就必須要有相應(yīng)的符合發(fā)現(xiàn)價值功能意義的規(guī)則和制度設(shè)計，包括健全的市場退出機制，才能夠保證該市場不出現(xiàn)“掛羊頭賣狗肉”的錯位。另外，完善的外部市場環(huán)境是創(chuàng)業(yè)板成功的保障。創(chuàng)業(yè)板市場必須保持足夠的流動性，才能促使創(chuàng)業(yè)者、風投和投資者等各參與方的良性循環(huán)發(fā)展。借鑒韓國的高科技板塊KOSDAQ，外部政策環(huán)境的支持，比如稅收優(yōu)惠、完善法律法規(guī)，加強投資者認知能力的培養(yǎng)等。同時，外部市場環(huán)境的健全，私募、風投的壯大，證券公司等中介的支持，以及普通投資者的風險教育等，對于加強創(chuàng)業(yè)板市場的流動性和透明度都至關(guān)重要?？v觀國外創(chuàng)業(yè)板的失敗案例，流動性和透明度的欠缺往往是創(chuàng)業(yè)板交投清淡的罪魁禍首。
